心脉医疗：国产主动脉支架领先者 产品降价是较大风险

　　科创板上市委将于6月19日审议心脉医疗发行上市申请。作为微创医疗（00853.HK)分拆至科创板上市的子公司，心脉医疗主要深耕于主动脉及外周血管介入医疗器械领域，在我国主动脉血管介入医疗器械市场份额排名第二。多位第三方研究人士肯定了心脉医疗的研发实力，不过考虑到高值耗材即将面临的降价压力，对其未来可能经受的冲击也存在一定担忧。

　　市场份额居前

　　心脉医疗主要从事主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售，已上市产品包括主动脉覆膜支架系统、外周血管支架系统、外周血管球囊扩张导管、术中支架系统等。据咨询机构弗若斯特沙利文公司统计，按照产品应用的手术量排名，2018年心脉医疗在我国主动脉血管介入医疗器械市场份额排名第二，仅次于外资企业美敦力，在国产品牌中市场份额排名第一。

　　公司主动脉血管介入领域核心产品当前均处于快速放量阶段，数据显示，2016年-2018年，公司营业收入分别为1.25亿元、1.65亿元及2.31亿元，年均复合增长率达到35%以上；实现归母净利润分别为0.41亿元、0.63亿元及0.91亿元，年均复合增长率达到48%以上。其中，主动脉支架类产品贡献了绝大部分营业收入，2018年实现营业收入1.89亿元，同比增长44%。

　　民生证券研究报告认为，心脉医疗的核心竞争力主要在于领先的研发能力和产品创新能力，以及深度覆盖的营销网络。截至2018年底，公司拥有研发人员74名，占公司员工总数的比例为26.06%。公司在国内率先开发出具有完全自主知识产权、达到国际先进水平的主动脉介入医疗器械产品。公司成功开发出第一个国产腹主动脉覆膜支架、国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手术中使用的术中支架系统；公司产品已覆盖国内30个省、自治区和直辖市，广泛运用于国内700多家医院，在经销商数量、终端医院及销售区域覆盖能力上都已具备较强的竞争力。此外，公司已在诸多二、三线城市进行了营销渠道布局，未来渗透率有望进一步提升。

　　此外，根据心脉医疗招股说明书，公司自主研发的Castor分支型主动脉覆膜支架首次将TEVAR手术适应证拓展到主动脉弓部病变，是全球首款获批上市的分支型主动脉支架，解决了目前直管型产品难以处理的累及弓部病变。

　　一位公募基金医药研究员也认同心脉公司较强的研发实力。他表示，截至2018年底，公司已上市及在研产品中有5项曾进入特别审批通道，处于行业领先地位；并且公司在研产品丰富，预计未来每年将会有2个左右新品上市。

　　面临高值耗材降价挑战

　　主动脉及外周血管疾病是和“三高”紧密关联的一类老年病，发病率高并且随老龄化加深而不断提升。上述公募医药研究员表示，人口老龄化将带来行业景气，预期中国主动脉支架和外周动脉支架行业未来5年增速保持15%-20%左右。并且这个行业国产替代率较低，进口替代有望加速推进。

　　不过，人口老龄化推动主动脉及外周血管疾病治疗市场扩容的同时，研究人士也普遍较为担心在高值耗材降价趋势下心脉医疗可能遭受的冲击。多位买方和卖方医药研究人士表示，公司产品有较大的降价风险，需要不断推出新产品，这是公司比较大的风险点。

　　长期以来，由于对医保资金的占用以及对患者负担的增加，高值耗材饱受诟病。作为医药领域供给侧改革的重要一环，高值医用耗材的治理已被高层纳入当前深化医改的重点工作，正面临降价的挑战。

　　5月29日，中央深改委第八次会议审议通过《关于治理高值医用耗材的改革方案》，提到要理顺高值医用耗材价格体系。6月4日，国务院办公厅发布的《深化医药卫生体制改革2019年重点工作任务的通知》中提到，2019年8月底前卫健委将制定进一步规范医用耗材使用的政策文件。同时，卫健委、医保局和药监局将分别负责制定医疗器械唯一标识系统规则，逐步统一全国医保高值医用耗材分类与编码，对单价和资源消耗占比相对较高的高值医用耗材开展重点治理，这是国家层面改革完善医用耗材采购政策的前奏。

　　在此背景下，一位券商医药首席分析师分析，业内普遍预计今年国家医保局可能进行高值耗材的集中采购试点。此前，宁波曾在2012年-2015年间分五批对18大类、1436种医用耗材产品进行了集中采购，平均降幅达到了43.15%。去年京津冀对6大类高值耗材进行联合采购，平均降幅15%。这两地的探索将对可能的全国层面的试点提供借鉴，而其降幅很可能如去年药品4+7带量采购那样，远超预期。一旦高值耗材降价全面铺开，对心脉医疗的毛利率和盈利能力都可能产生较大的冲击。

　　数据显示，此前心脉医疗的毛利率水平较高，与行业平均水平较为相近。2016年-2018年，公司主营业务毛利率分别为77.66%、78.69%及79.21%。

　　独立性受到重点关注

　　由于心脉医疗是微创医疗分拆上市的子公司，一些市场人士对心脉医疗的独立性有所担忧，交易所审核问询函中也重点涉及了此类问题，对于心脉医疗与微创医疗，以及微创医疗第一大股东Otsuka Medical之间的关联性进行了追问。

　　对此，心脉医疗在回复中表示，大冢控股业务主要涵盖制药、营养品、消费品和其他业务四个板块，其医疗器械业务起步相对较晚，目前并非其主要业务板块。Otsuka Medical系大冢控股开展医疗器械业务的主体，主要业务和产品集中在血液透析、脊柱创伤、肾脏去神经支配疗法及缺血性中风治疗等业务领域。除投资于微创医疗外，大冢控股并未通过其他主体经营主动脉及外周血管介入医疗器械业务。

　　至于与微创医疗旗下重要境内经营实体上海微创的关系，心脉医疗回复表示，上海微创目前主要从事冠脉介入业务，双方产品的治疗部位、主要适应证、治疗原理和医院对应科室存在显著不同，产品在结构形态、尺寸大小、主要材料等方面存在显著区别，进而产品的生产工艺、所需的主要生产设备、涉及的核心技术及研发方向也显著不同。双方之间不存在同业竞争，并且心脉医疗独立开展研发工作，具有独立的采购和销售渠道，对包括上海微创在内的微创医疗控制的其他企业不存在依赖。