瑞银：实体经济三季度有望明显反弹 政策宽松仍会继续
中证网讯 瑞银首席中国经济学家汪涛今日表示：瑞银预计决策层仍将保持宽松的政策基调，政策着力点仍放在基建投资和货币宽松上。在政策性银行加大信贷支持力度、决策层大力推进PPP模式、地方平台融资放松的推动下，三季度经济环比势头有望更明显地反弹。与基建投资相关度较高的企业中长期新增贷款是未来几个月投资者应重点关注的指标。
5月生产活动小幅回暖
受益于宽松政策不断加码，汪涛预计即将公布的5月宏观数据将显示生产活动继续小幅回暖，不过需求面依然乏力。换言之，实体经济继续筑底，而上行势头仍待进一步培育。
具体而言：工业生产继续小幅好转。5月份6大发电集团煤耗继续好转，发电量同比增速有望进一步改善。粗钢产量在5月初表现疲弱，但全国高炉开工率进一步回升。与此同时， 统计局PMI从4月的50.1小幅升至50.2，其中新订单和生产量均有所好转。汇丰PMI也回升至49.2，其中新订单的好转抵消了生产量的下滑。整体来看，我们估计5月工业生产同比增速从4月的5.9%小幅回升至6.2%。
房地产销售继续同比正增长，固定资产投资有望低位企稳。高频数据显示5月份30个大中城市房地产销量继续同比稳健增长。鉴于此，统计局公布的5月全国房地产销售面积也有望维持同比正增长。但库存高企可能会拖累新开工继续同比下跌。房地产和制造业投资可能会受益于去年较基数较低，但很难出现明显复苏。近期政策加码估计会部分抵消融资困境和去年较高基数的拖累，因此基建投资可能保持温和增长。整体来看，我们估计5月固定资产投资同比增速从4月的9.4%略微加快至11.8%、年初至今同比增长12%。
出口可能仍较为乏力。4月美国企业信心企稳，但欧洲企业信心掉头向下。与此同时，统计局PMI新出口订单回升、但汇丰PMI新出口订单下滑。在此背景下，我们估计5月出口可能同比小幅增长1.3%。另一方面，国际大宗商品价格企稳有望推动5月进口同比跌幅从此前的16.2%收窄至10%。随着出口好转，5月外贸顺差可能扩大至547亿美元。
CPI可能再次回落，PPI有望改善。5月蔬菜价格下跌抵消了猪肉、水产品和水果价格的上涨，使得整体食品价格再次季节性回落。再加上去年基数较高，5月CPI同比增速可能从4月的1.5%回落至1.3%。与此同时，受国内生产活动回暖、国际大宗商品价格企稳的推动，国内原材料价格也有所好转，其中有色金属、化工和橡胶价格好转幅度较明显。相应地，5月PMI购进价格指数也有所回升。因此，我们估计5月PPI有望实现16个月以来首次环比正增长、同比跌幅有望收窄至4.3%。
5月新增贷款有望反弹，推动整体信贷增速企稳。央行在4月末大幅降准100个基点将从供给端支撑银行扩大信贷投放，且基建项目审批加快、地方平台融资松绑也会支撑信贷需求。因此我们估计5月新增人民币贷款规模可能扩大至9800亿元，（按可比口径）同比多增1300亿元，并在一定程度上抵消影子银行信贷和企业债券发行的低迷。我们估计5月新增社会融资规模1.3万亿、同比仅少增1000亿元，推动整体信贷同比增速稳定在13%。
政策宽松仍会继续
过去一个月宽松政策不断加码：5月发改委共批复4580亿元基建项目。更重要的是，中央各部委相继发文推广PPP模式、发改委批复了1 .97万亿元的PPP项目。央行再次降息25个基点、并保持了充裕的银行间市场流动性；决策层要求银行保证对地方政府融资平台公司在建项目的后续融资；发改委放松了企业债券发行要求（包括城投公司）；国务院宣布新增5000亿元信贷资产证券化试点。此外，决策层还下发了地方政府定向置换方案的细节，并通过窗口指导等方式确保地方政府债券顺利公开发行。以上措施有助于缓和房地产建设结构性下滑和地方债务管理模式新老过渡对经济和金融体系的冲击，并推动了4月以来实体经济弱改善。
但过去两个月经济活动好转幅度仍不及瑞银此前预期。因此，除非6月经济大幅反弹（如工业生产同比增速反弹至7.5%），否则二季度7.1%的GDP同比增速预测可能面临下行风险。换言之，年初至今的宽松政策与各种下行压力之间目前仍处于拉锯状态：首先，基建投资面临的最大障碍不是项目审批、而是融资，但迄今为止我们尚未看到政策性银行和商业银行信贷投放力度有效增大。其次，虽然利率近期有所回落，但名义和实际融资成本依然偏高，继续拖累企业盈利能力和资产质量。为有效降低实体经济融资成本和偿债负担，我们认为央行应再降息25个基点。第三，房地产建设活动深度下跌、外需不稳正对工业生产带来越来越大的拖累，需要基建投资相应地加大力度、提供缓冲。因此，我们预计决策层仍将维持宽松的政策基调，政策着力点仍放在基建投资和货币宽松上。
三季度经济有望更明显地反弹
尽管如此，瑞银对三季度经济更明显地反弹抱有信心。认为未来投资者应当密切关注以下领域的进展：政策性银行有能力、也有空间加大对重点基建项目的信贷支持。预计今年决策层将扩大PSL规模、国开行新增贷款规模可能达1.5万亿。虽然前期进展较慢，但最近中央各部委相继发文推进PPP模式、并放松了地方平台融资限制，这有望最终释放地方政府的投资和信贷需求（虽然这些活动未来会划在“企业部门”名下）。
以上政策措施的效果最终将反映在银行新增贷款、尤其是与基建投资紧密相关的企业中长期贷款上。瑞银认为未来几个月投资者应重点关注这一指标。在政策推动下，预计三季度实体经济环比势头有望更明显地好转。但考虑到政策效果的可持续性有限，无法完全抵消房地产持续下滑和外需乏力的拖累，维持全年6.8%的GDP增速预测不变。
