华泰证券：股指持续上扬 分级B折价率回升

　　□华泰证券 楼栋

　　沪深股指经过10月强势震荡后，11月继续呈上涨态势，涨幅相比10月有所扩大。全国一、二线城市房地产调控政策推出后，目前房地产市场已明显冷却，部分资金开始流入股市，这是11月沪深股指继续走强的重要原因。截至11月24日，上证综指本月累计上涨4.56%，创今年下半年以来单月涨幅之最，交投活跃度也继续回升。

　　股指连续走强，对于分级基金A、B两类份额走势产生显著影响。伴随着分级A价格指数回落，资金撤出分级A品种态势也十分明显，部分热门分级A品种份额缩水严重。股票市场反弹、国内货币政策边际变化，成为造成分级A价格下跌主因。股市近期站上3200点，煤炭、金属等沉寂已久板块持续出现行情，分级B整体折价率明显减少。在跷跷板效应之下，分级A整体溢价率下降也就十分自然。分级A在今年大幅走强，主要是资产荒背景下，分级A较债券有利差优势，固定收益类价值逐渐成为定价核心。但从风险和收益性价比来看，当前分级A流动性较弱、债性不纯，价格波动幅度较大。当前持有分级A风险也远大于债券，投资性价比并不是很高。

　　相反，过去一段时间深受折价之苦的B份额迎来曙光，11月以来，10多只分级B涨幅超过15%，尤其是“一带一路”主题的分级B，期间更是大幅飙升，长盛一带一路分级B在11月的第15个交易日涨幅超过50%，该基金整体溢价率一度达到3.3%。分级基金整体出现较大幅度溢价，为近几个月来所罕见，由此也引发不少投资者关注和讨论。

　　自9月份监管公布《分级基金业务管理指引(征求意见稿)》以来，分级B经历由整体小幅折价迈向深度折价，潜在新规这柄悬在市场头上的达摩克利斯之剑依然高悬之下，分级B近期躁动背后主要是市场情绪所致，意味着杠杆资金市场情绪边际上回暖。结合近期两融规模的攀升也可佐证，两融余额近期继续扩张，上周一度接近一万亿元大关。

　　具体到分级基金投资策略，A类份额方面：虽然A类份额近期调整幅度较此前有所收窄，其溢价率均值水平仍处于继续回落之中。本轮分级A调整主要是受近期债市持续下跌影响。而股市持续走强带动投资者情绪不断提升，也在一定程度上对分级A投资价值形成抑制。此外，美联储12月议息会议临近，一旦美元加息确定，将对债市形成冲击，分级A类份额作为类固定收益产品也必将受到波及。同时考虑到投资者对于股市行情仍保持相对乐观态度，我们认为短期内分级A行情难以扭转，震荡向下趋势或仍将延续，建议投资者以较低仓位参与分级A投资。值得关注的重点是，每逢年末分级基金A类份额集中定折。近期正临近第一波集中定折窗口，有24只分级基金即将发生定期折算。与往年不同,这次参与定折分级A都处于较高溢价之中。对于一些溢价率较高，远超同品种平均水平的分级A，投资者需要进行规避。定折可能会消除分级A定价不合理部分，高溢价意味着会承受一定损失。而对于分级A溢价率较低、定价合理基金，投资者无需在意定折影响。

　　B类份额方面：近期以基建、资源板块为代表的权重板块走势明显强于以互联网行业为代表的中小市值板块。因此建议投资者优先配置跟踪大盘蓝筹板块指数分级B标。不过对于参与分级B投资者而言，现阶段需要重点控制险，因为股指短期涨幅已经较大，存在回调可能性，而当股指走弱后，分级B折价率大概率会再度扩大，这样投资者将承受净值下跌和折价率扩大双杀，需要重点防范。

　　母份额方面：一般主要是关注整体折溢价套利机会。理论上讲，当整体溢价率较高时，可通过申购母基金并拆分为A、B份额卖出来进行溢价套利；而当整体折价率较高时，可通过买入配对A、B份额合并为母基金赎回来进行折价套利。近期随着市场情绪不断升温，分级基金溢价套利机会逐渐出现，投资者可选择分级A、B份额流动性较好的套利机会进行适当参与。但投资者在参与折溢价套利时，应警惕套利过程中所可能面临价格或净值波动风险，可考虑通过卖空股指期货方式来进行对冲，以规避损失风险。此外，分级上下折套利也需要关注机会，一般来说市场较弱连续下跌时重点看下折套利机会，市场走强持续上涨时重点看上折套利机会。目前，下折预警分级基金有嘉实多利分级、富国中证移动互联网等2只，没有上折预警分级基金。