建信基金：从理解规则到探寻规律 聚焦优质上市公司

　　□建信基金 陶灿

　　自2007年入行做行业分析师以来，到现阶段执掌多只权益类基金，通过与资本市场十余年的接触，笔者发现投资者获取财富增长的本源是其所投资的上市公司净利润可以持续增长。

　　回顾历史上A股市场中从未发生借壳、资产重组且市值扩张十倍的股票，其市值大幅扩张的原因绝大多数是上市公司业绩增长导致的，而估值提升对于市值扩张的贡献几乎可以忽略。但在市值扩张过程中，前半场往往体现的是“估值的提升”，后半场市值的增长或者维持往往来自“业绩的增长”的支撑。最终，只有业绩兑现的估值提升才能真正演绎成市值扩张，没有业绩兑现的估值提升导致的结果往往是市值走过一个“抛物线”形态。

　　正是源于A股市场的此种特征，在笔者的投资框架中确立了一个主线，即从中长期投资角度聚焦于业绩能较快持续增长的上市公司，成为获得股票投资收益的核心。在当下宏观经济从高速度发展到高质量发展转换期，这种聚焦上市公司业绩增长的投资策略细化到三个维度：第一个维度是上市公司未来的收入、利润增速要超过行业同期平均增速；第二个维度是上市公司未来的经营现金流要好，要具备独立自主的造血能力，利润能够创造现金回款；第三个维度是上市公司未来的净资产收益率要高于社会平均水平，上市公司的业务扩张从社会整个层面来看，是一种资源优化配置。从上述三个维度来看，由于都是涉及未来，需要我们具备一套研究框架体系，从过去和现在的客观事实，摸索出上市公司未来发展、股票市值扩张的规律。

　　上市公司经营行为都是在一定的经济、金融规则下发生的，这些规则是相对客观和刚性的，虽然在某些特殊时期，规则也可以改变，但正常情况下，规则是相对固定的。如果先把规则做到熟悉、掌握，然后再观察上市公司管理层如何在既定规则下的执行力，通过分析过往和现在的执行结果，大致能找准上市公司未来发展的规律，即“规则+企业的行为=企业发展的结果”。

　　在经济、金融领域的林林总总的规则体系中，国家法律法规、行业部门规章、行业产业政策、货币信用创造规则、会计准则和具体的会计政策、公司的具体规则机制等，都会对企业生产经营有强大的约束和导向性。其中，宏观层面的货币信用创造规则决定了流动性高低和企业实物货币循环的难易度；使用企业会计准则和会计政策编制的财务报告反映了企业生产经营的客观结果；企业家的管理能力和执行力体现企业行为的主观能动性。落实到三个维度的具体分析上，通过掌握规则，理解各种数据背后的意义；再结合观察企业家的执行力，即能判断数据后续的预期走势。

　　对于2018年来说，“资管新规”体系较大改变了信用创造规则，社会融资受到抑制，整体体现“紧信用”特征。同时，“扩大内需与加快经济结构优化”与“降低准备金率并回收中期借贷便利”却又体现了“底线”思维。行业政策的摆动在2018年对行业上市公司估值也有较大的影响。财务报告数据以及使用的会计政策在同行业横向对比中，可以区分各上市公司经营成果的质量高低。企业管理层的执行力区分了好公司和坏公司。在找到好的上市公司后，再用估值作为准绳，就能筛选出好的股票。

　　熟悉理解规则、观察过往行为，才能找准未来发展的规律。这种从规则到规律的逻辑思路，是寻找有质量增长优质上市公司、进行二级市场投资的核心思路。

　　展望2018股票市场，“资管新规”与“底线思维”同时实施，决定总体盈利和估值呈现区间震荡的格局，出现单边的趋势运动概率较小。在震荡的格局中，行业政策的摆动对上市公司估值影响较大，在政策友好的行业里，寻找有质量增长的上市公司，能够较大地提高胜率。代表产业升级的先进制造细分领域比如光伏、精密制造；代表消费升级的版权、一致性药品以及美好生活诉求下的环保等，均是重点关注的方向。