博时基金魏凤春：布局金融周期与科技板块

　　□博时基金首席宏观策略分析师、 基金经理 魏凤春

　　2018年上半年，A股总体处于持续调整的状态，6月中旬出现剧烈波动，从部分指标看，这次股市的极端波动行情仅次于2015年6-8月、2016年1月的程度。当前，无论从绝对还是相对指标来看，A股估值水平都已经接近历史以来的低位，只要宏观经济与货币金融政策无大的实质或预期波动，当前估值的下行空间或比较有限。虽然估值的走向在短期不确定性较大，但若往后看2至3年，当前估值水平大概率会有抬升。

　　A股稳定能力逐步提高

　　在上半年持续调整中，可能看到A股正逐步培养自身的稳定能力，具体来看：一是加入MSCI新兴市场指数之后，境外资金持续买入，其投资期限、持股偏好与内地投资者互补，因此有望成为稳定A股的力量之一；二是重要股东的增减持行为，这将对外传递重要股东对公司估值高低的判断，以及对投资者信心施加影响；三是上市公司的股份回购，直接增加了上市公司价值。估值普遍下行到一定程度之后，A股优质上市公司正在推动一波股份回购热潮：2018年一二季度已实施的股份回购金额分别为68.8、70.8亿元，均超出2017年各季度。

　　综上所述，A股基本面的重要性将继续显现，推动市场向结构性板块风险甚至个股风险转型。

　　资金面而言，下半年要好于二季度。部分资金的流入大概率会出现边际改善，资金流入概率高。

　　从供给端来看，相比二季度，下半年股票基金成立疲软的情况或有改善，虽然或难再现一季度单季312亿的高发行量，但在乐观假设下，整个下半年股票基金发行规模约为350亿；杠杆资金自一月底开始融资余额稳步下行，目前已经处于历史上非常低的位置，我们认为风险偏好有一定回升的可能，杠杆资金大概率不再流出；北上资金方面，在二季度高流入的基础上，考虑到下半年A股在MSCI的权重还会上升，海外资金大概率能维持流入的态势，但海外投资者可能会逐渐认识到中国经济放缓持续以及受美元总体走强态势的影响，流入量大概率会有所放缓。

　　从需求端来看，资金需求压力明显下降。随着金融去杠杆的推进，资金面趋紧，预计下半年A股增发规模有减无增，估计单季度会控制在1500亿以下；解禁方面，三季度仅有7387亿的解禁规模，是2018年全年压力最小的一个季度，四季度压力会有小幅上升；IPO方面，下半年对市场有潜在冲击的或仍将聚焦在科技板块，造成估值压力，产生资金挤出效应。

　　金融周期与科技“两极配置”

　　上半年A股风格行情不甚鲜明，较多投资者则在憧憬与担忧之中，对成长与价值板块频繁下注，价值风格仍好于科技成长，以上证50、沪深300等为代表的蓝筹板块股指跌幅均小于中小创指数。

　　我们通过技术打分模型分析的结果显示，目前市场整体已处于较为极端的偏弱状态，主要股指的差异不大，接近全面走弱。由于二季度的风格有所收敛，主要指数间的打分差距较前一季度明显缩窄。

　　具体而言，蓝筹股指依然相对偏弱，中小创指数打分大幅下滑，但依然相对偏强。由于蓝筹与成长类股指的差异不大，而且这些股指与全市场的差异也不算显著，因此下半年的上涨应该是全面反弹，在这个基础上中小创可能有一定相对表现。从节奏看，中小创的相对收益更可能出现在8、9月份，7月份主要指数的差距应该不会太明显。

　　从板块结构看，即使金融地产、周期在二季度有相对收益，但其技术形态依旧没有明显改善，科技与设备制造的恶化最为明显，消费也有所走弱，但相对而言仍是当前最强的板块。

　　以打分而论，下半年建议做金融周期与科技的两极配置，主要考虑是消费所谓的中间配置已经过于拥挤，估值不算便宜，避险情绪消退之后消费板块的弹性或不大。就弹性的角度而言，科技设备的配置较金融地产或更加重要，但前提是估值的安全，主题炒作的风险依然不低。