别再盲目相信刚性兑付

　　□诺亚财富 汪圣芬

　　美国证监会曾设立名为“保证多元回报基金”的实验网站，2003年2月，该站对外宣称自家旗下有17只对冲产品：总管理规模170亿美元，18年来累计年化回报达到39.5%；未来将推出一款每年预期报酬不少于32%的新基金，末尾附注“如果感兴趣，请提交投资申请。”3个月后，该网站一共收到8万多名投资人的认购。

　　那么多人涌入美国证监会实验网站，对年报酬率“保证不低于32%”的新基金如此垂青，这个结果，你意外吗？如果真有这样高“保证回报的产品”，你心动吗？投资了这只产品，但后来操作绩效若不如宣传所言，你会愤怒吗？如果产品不幸发生违约，甚至损失了本金，你又会如何反应？

　　事实上，美国证监会通过GRDI网站（发音近似贪婪greedy）实验，希望告诉投资大众：对冲基金只能对可以承担相应风险的“合格投资者”进行销售，既不能通过互联网等渠道公开宣传，也不能提出任何“保证收益”的募集声明。

　　刚性兑付的起源

　　刚性兑付起源于上世纪80年代的中国债券市场。众所周知，债券是一种安全性较髙、流动性强、回报优于银行存款的固定收益工具。国内的企业债发行初期，实行审批制，政府把控着谁有资格发以及用怎样的利率发。政府的审批与筛选，无异给投资者传递了一个信号——被批准发行的债券，就像是被政府信用所担保。

　　演变到后来，举凡银行理财、信用债券、信托产品，市场上各式金融产品，都带有这一“潜规则”刚性兑付成了市场常态。

　　然而这种隐性担保，导致了更多的杠杆泡沫，继而扭曲了投资收益与风险之间的关系，让资本配置变得无效而扭曲。简单讲，就是“投资有风险，入市需谨慎”被人当成了耳边风。判断是否投资时，大家并不会对产品的违约风险和流动风险做出综合考虑；而是去盲目疯抢那些评级差但收益高的品种，让劣币驱逐良币，导致资产质量高、收益相对较低的产品，被排挤出了市场。

　　酿成债务通缩陷阱

　　目前产能过剩、杠杆过高是国内经济最大痛点。如果过往GDP增长导向是诱使政府部门成为债务率上升的推手，那么普遍存在于隐性担保下的“刚兑预期”，就是在信贷刺激下，助长投资人面临“超警戒线杠杆”仍无动于衷，资金源源不绝涌入各类资产，最后导致“非理性繁荣泡沫”出现。

　　实际上，随着产能过剩和泡沫兴起，“优质资产”必然越来越少，回报率下降后，之前预期的“无风险收益”根本无法兑现，但为了高收益的承诺，投机融资应运而生，铤而走险的结果是市场上一个个“庞氏骗局”层出不穷，防不胜防。

　　诺亚财富认为，受此影响，正常经营的实体企业，取得资金的难度加大，甚至被迫采取过度举债方式，依赖新的融资贷款偿还现有债务，从而形成流动性紧缩后的“过度负债”陷阱。长此以往，金融资产质量将持续恶化，银行体系内的不良贷款也被推高，最终使更多的信贷风险暴露出来。

　　这是刚性兑付与隐性担保下，过度杠杆化的弊端，它们终将成为经济放缓后，加速风险恶化的敞口，同时，让所有无辜的投资人一起埋单。

　　买者自负 勿被刚兑伤

　　所以“随便买、一定赚”并不是件值得炫耀的好事，不顾产品的优劣，蒙起两眼做买卖，之后还要求不理性的刚性兑付，用大白话讲——属于盲目投资。

　　现在，社会融资成本居高不下，根本原因“刚性兑付”是元凶。不理性的“刚兑”预期下，发债主体的经营情况、还债能力显得不那么重要，跟优质公司、龙头企业发行的债券利率没有太大差别。

　　此时，“无风险收益率”就会从国债收益率，被提升到信用债券，甚至到银行理财产品的收益水平，这使得央行货币宽松，也难以有效传递到实体经济，但可能引发严重的道德风险与违约事件；近期某公司债遭疯抢，获超百倍认购，就是市场对于无风险收益率的盲目追逐。

　　诺亚财富认为，金融的核心是风险定价，让能够承受风险的人，去承担相应的风险，同时实现与其风险匹配的合理收益。今年上半年，国内债券市场已经发生18家债券发行主体的违约事件，涉及债券数量36只，本金超过200亿元，惯于“刚性兑付”的投资人刚刚警觉。若去产能、去杠杆不如预期，未来一段时间，违约有可能成为常态。投资人也许只有付出高额学费，受过伤、肉痛，吃了巨亏，才明了“投资有风险，入市需谨慎”背后真正的道理。