降息不会改货币政策走向 未来或有降息降准出台

　　继央行 11月21日突然宣布下调金融机构人民币贷款和存款基准利率后，11月的最后一周内依然在公开市场释放宽松的货币政策信号。截至11月27日，11月央行公开市场净投放资金450亿元，比10月份增加了190亿元，且是连续第二个月实现资金净投放。

　　11月27日，中国国家统计局发布公告：10月份全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降2.1%，是2012年8月以来最差表现。规模以上工业企业增加值同比增长7.7%，增速比9月份回落0.3个百分点 。随着市场对经济持续低迷预期进一步强化，市场对再度降息预期仍存。

　　降息重降低企业融资成本

　　“产品销售增长缓慢，成本上升快于销售增长，价格走低挤压盈利空间是主因。”国家统计局工业司何平博士表示 .

　　央行在11月22日的降息，为企业缓解融资贵的意图明显。

　　此次降息为非对称降息，贷款利率下调幅度大于存款利率。央行决定，金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%，同时将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍。

　　上一次央行调整人民币存贷款基准利率还是在 2012年7月5日。当时央行决定， 一年期存款基准利率下调0.25个百分点，一年期贷款基准利率下调0.31个百分点。

　　此次的降息中，降低贷款基准利率的“不对称性”更为显著，体现了引导资金利率下行的意图。

　　同样是在经济形势走低之时选择降息，但在业内人士看来，此次降息的本轮降息所处的经济环境与目的侧重点有所不同。

　　“目前的实体经济整体融资成本比两年前要高，同时利率市场化环境发生了变化。”华金金融控股集团产品及风险管理部总经理张磊接受《中国经营报>博客 ，微博 )》记者采访时表示，上次是第二季度GDP增速低于市场预期，降息主要稳增长意图，因而在 6月8日与7月6日央行先后两次降息。

　　此次央行有关负责人表示：“解决好企业特别是小微企业融资成本高问题有重要意义。此次利率调整的重点就是要发挥基准利率的引导作用，有针对性地引导市场利率和社会融资成本下行，促进实际利率逐步回归合理水平，缓解企业融资成本高这一突出问题，为经济持续健康发展提供中性适度的货币金融环境。”

　　“本轮降息着力点不仅是稳增长的需要，同时还兼顾了国务院常务会议出台的”融十条“内容。”长期从事经济理论与政策研究的中国国际经济交流中心咨询研究部副部长王军对记者分析称，此举通过基准利率下行来引导中长端利率下行，解决实体经济“融资难、融资贵”问题。

　　11月19日召开的国务院会议再次聚焦企业融资难问题，提出抓紧出台股票发行注册制改革方案等十条举措，旨在缓解融资成本。

　　而对于此次降息效果，有经济界专家对记者称，“此次降息可能有限，因为首先是资金需求不是很乐观；同时，银行融资成本较高，尤其是银行在利率逐步市场化以及互联网冲击下成本上升。”

　　高盛资深中国经济分析师邓敏强近日分析称， 导致贷款难、贷款贵的结构性障碍(特别是对中小企业/民营企业而言)，但这种结构性问题只可能逐步解决，同时系统中整体(无风险)资金成本的下降无疑会有帮助。

　　因此，邓敏强预计央行继续通过各种更灵活的工具(如中期借贷便利)大规模注入流动性，从而保持同业利率的宽松(特别是由于最近银行监管的收紧缓解了对同业利率下降可能导致影子银行信贷再现的担忧).

　　实际上，11月25日，央行仍以利率招标方式开展了正回购操作，将14天期回购利率下调至3.20%。这是继7月14日、9月18日和10月14日后，央行在6个月内第四次出手引导利率预期下行。这在邓敏强看来，央行再次下调公开市场操作利率，传达了其拉低同业利率的意图。他认为其他行政措施(如扩大贷款限额以及放松贷存比监管)可能会对改善融资状况起到补充作用。

　　而民生证券有宏观分析师亦称，降息之后继续正回购利率下调，反映央行实体融资成本意愿非常强烈，有引导资金利率下行意图，未来14天正回购利率仍有下调空间。

　　货币政策转向存争议

　　“此次降息标志着货币政策全面放松的开始。”有券商分析师称，货币政策转向全面宽松，将有利于金融市场资金向实体经济的流动，可能会减少银行间市场流动性的淤积。这种流动性的减少将会给金融市场降温。因此，尽管降息短期肯定利好资本市场，但更长期的影响未必正面。

　　一家外资投行亦称，降息是货币政策转向更大程度宽松的信号，未来应该还会有降息出台。该投行还表示，在未来一个季度里，中国央行至少还会再降息一次；并且还有可能实施调降存款准备金率 、抵押补充贷款、常备借贷便利、中期借贷便利、公开市场操作以及存贷比调整等数量型手段。

　　据不完全统计，目前包括摩根大通、汇丰、花旗在内已经有八家国际投行的经济学家近日发布的预测观点都认为中国央行还会降息两次。

　　然而对于市场机构的判断，央行有关负责人表示：“此次利率调整仍属于中性操作，并不代表货币政策取向发生变化。总体看，我国宏观经济仍保持中高速增长，物价涨幅回落，经济结构不断优化升级，经济增长正从要素、投资趋动转向创新驱动。因此不需要对经济采取强刺激措施，稳健货币政策取向不会改变。”

　　转还是不转？我们先要看此次降息能达到怎样的效果。

　　有媒体报道称，按照目前广义货币规模算一笔账的话，一年期贷款利率下调0.4个百分点，就是减少银行利息收入4000亿元。反之，也就是减轻企业和社会负担4000亿元。

　　然而，Capital Economics首席亚洲经济学家Mark Williams看来：“这可以帮助地方政府和国有企业从银行贷款，对于从其他金融渠道贷款的企业而言可能帮助不大。”

　　事实上，此次由于存款利率变化不大，贷款利率的下降将压缩银行利差，挤压银行盈利。

　　如果参考2012年央行的两次降息，可以发现对2013 年的增长刺激效果实际上非常有限。“贷款利率和债券收益率下滑的幅度上来看，当前类似于2012 年年中两次降息之后，2012 年降息之后刺激的是影子银行融资大扩张，当前政府是否会在贷款总量和影子银行监管方面放松将会直接影响此次降息的效果。”莫尼塔分析师称。

　　既然通过降息降低实业融资成本的效果有限，为何央行仍会采取这种具有货币政策调整“信号”意味的手段？

　　社会科学院金融研究所研究员易宪容看来，这次央行降息，除了希望下调贷款利率利用基准利率这个价格杠杆来降低市场的融资成本，引导资金流向实体经济，以此来缓解经济增长压力，但更为实质性的内容是深化利率市场化改革。

　　就在此次降息的同时，央行还决定下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，并将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍。

　　上一次扩大存款利率浮动区间是在2012年6月8日。央行首次将存款利率浮动区间扩至1.1倍，被视为央行利率市场化的重大突破。2012年7月6日起，央行又将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

　　不难看出，相比于直接“放水”，有步骤地牵引贷款利率下行，同时扩大利率市场化的定价空间，尤其“融十条”强化为中小企业创造股权融资空间，在此背景下就不难理解决策层降息背后的深意。

　　央行研究局首席经济学家马骏（财苑）就表示，此次降息并不代表货币政策的转向。 “目前的经济形势并不要求宏观政策有大的变化。虽然经济增长速度面临一定的下行压力，但就业情况良好，结构调整也在取得积极进展，没有必要采取强刺激。此次降低基准利率并不代表货币政策的转向。”马骏称。

　　值得注意，业界人士认为，两次降息之间，可能还会有降准。“假如降息是需求管理的话，降准就是供给管理，两者结合，效果才能出来。” 申银万国首席宏观分析师李慧勇认为，考虑到今年PSL 以及MLF 到期，以及同业存款纳入存款计算范围，追缴存款准备金需要对冲，需要投放3 万亿元左右资金，理论上需要准备金率下调6 次左右。

　　“从金融角度主要观察社会融资余额变动以及信贷规模变动的情况，这两大指标反映短期流动性松紧的情况，会成为央行采取下一步措施很重要的观察指标。”王军对记者介绍，从宏观角度主要看工业增加值速度以及投资速度(包括房地产的销量与投资速度)未来是否明显企稳回暖。

　　“PPI继续连续下滑以及企业盈利继续下滑这两个指标有望促成降息等宽松举措出台。” 张磊也对记者称。