农产品、有色、煤炭 2017该如何配置大宗商品？

　　现阶段，大宗商品经历了长达2个多月的连续上涨，而从年度的涨幅来看，很多商品今年以来的反弹已经收复了近两年以来的跌幅，在这种状态下，究竟上涨能否在明年继续持续，外部黑天鹅事件一触即发，究竟又会对国内市场造成何种影响？

　　本文为中信证券(行情600030,买入)2017年资本市场年会上大宗商品圆桌论坛环节纪要

　　纪要整理| 中信期货

　　敖翀：大家在这个时候整个投资人非常关心的是持续性的问题，持续性的逻辑单从商品的角度来看，比如说明年的涨现在已经开始涨起来了一些品种，可能不具备特别大的弹性。未来大家认为弹性最大的是哪一些方向？包括我们刚才说，今年看好的有农产品(行情000061,买入)，市场是否一致的预期，这是我想提的第一个问题，请教尹丹老师。

　　中信期货宏观策略研究主管尹丹：其实我觉得这个所谓的一致性，我其实并不是太担心这个问题，因为我们有的时候还是要顺应市场，而且我作出对于包括对能源和农产品的判断，就是一方面基于历史数据的考量，历史上可能有一些比较相似的时期，那个时期相信当时的市场应该也是有类似的预期，历史总是在重复。

　　其二我们也可以看到现在有些，我们也在跟踪像美国大的ETF资金的流向，我们很早的时候有已经看到了有些ETF，其实在今年年初他们就开始在布局能源，包括黄金、农产品，所以我们对于整个市场的持续性的信心主要是来自于这部分资金，它已经在做布局了，就像聪明钱已经事先作出了反应，所以对于我们的判断我们也是找到了这样的逻辑，不管是从历史上还是从当前资金的倾向上也好，我们都是找到根据的，所以我们觉得可能更多是来自这方面的考虑，因为本来这个市场我觉得价格本来就是对于市场预期的一种反映，我们为什么要去否定这种所谓市场一致的预期，当大家都预期这个市场存在这样的反应的时候，我觉得我们应该顺应它，而不是否定和恐惧它，我们现在更重要的就是看这样的预期能持续多久，这才是最重要的。

　　敖翀：持续性，比如上半年和下半年，有没有什么判断？比如上半年有可能机会更多，领域上有没有什么细分？

　　尹丹：如果具体来看的话，我觉得上半年就是陈静讲的，农产品上半年农产品比较多，还有包括刘建也跟大家分析能源也集中在上半年，所以大部分我们觉得上半年介入的机会好一些，到了下半年相应的一些基本面宏观的影响可能都会弱化一些，所以这个大的行情我觉得就我而言，我也是觉得上半年机会会更多。

　　敖翀：徐总铜这块你感觉金属这块会不会持续？或者说还有些什么样的新的增量会影响到明年？

　　铜陵有色(行情000630,买入)商务部高级经济师徐长宁：铜这个商品，从大宗商品来讲应该讲是比较另类，10月份开始就基本不动，铜整体还是相对来讲比较反映经济大的周期变化，整体宏观经济形式，因为今年的黑天鹅事件比较多，你说谁说得好说得准比较难，周期性的特别难，所以铜一开始没反应。

　　铜金九银十以后比较大，另外最乐观的看法，铜2018年会慢慢好转，供应顶峰慢慢向供应短缺缩减，铜沉淀的资金量前期没什么资金，它排第二，比某些品种存量少，但这轮资金的博弈比较明显，到2018年以后我也认为它的供应端才好点，资金接触以后还有基本面的过程，但从大的方面来讲，我认为铜下跌的周期已经结束了，春节之后这个回调应该是周期性的大的买进的机会，但是铜肯定比有些品种流通率相对小一些，我觉得五年的下跌点应该结束了，还要回归基本面。其它的金属，今年涨得比较好的，黑色金属我研究的比较少，锌今年翻了一倍，逢低做多还是合适一点。

　　敖翀：说到金属，王总黄金白金是怎样的考虑？

　　中证资本期权部负责人王南：黄金白银的话，我个人觉得，像之前几位嘉宾讲的，明年黑天鹅事件比较多，黑天鹅事件可以布局一些场外稀缺的配置，举个例子像今年的特朗普，大家都知道十一之后黄金有暴跌，之后波动慢慢变小，慢慢回调的过程中相当于是布局买彩票一样，如果买一个期货的话，可能大选当天的行情非常大，第二天出现非常大的回调，这种情况下获利情况可能会比期货更加有效。

　　另外就像前面各位讲的，整体还是看多，在看多过程当中也可以配置不同类型的一些品种，比如长期看多的时候，可以持有一个期货的多头，在这过程当中如果想把自己的成本降低，我们可以做一个期权，把自己的成本降低，这是一个比较基本的策略，相当于我把自己的成本价不断降低，所以这是我的建议和观点。

　　敖翀：还是在做组合的使用。

　　王南：看多的情况下，或者长期看多的情况下，可以持有期货的多投，但是我不知道什么时候启动，这时候我做一个蝴蝶期权，蝴蝶期权只要行情在振荡，那我就是盈利的，这个盈利就认为是把自己持有期货的成本不断在降低，如果一年长期下来，你知道什么时候启动，比如突然启动了，蝴蝶策略就没有盈利了，但亏损是非常有限的，但由于期货多投在，所以盈利还是非常可观的，这是对牛市价差策略比较好的补充。

　　敖翀：说到波动，煤炭波动比较大，常总，煤炭如果还是出现波动甚至有更剧烈的振荡，而且还有一个就是市场上最关心的是说煤炭今年的涨幅到底是来自投资基金还是基本面反映情况？而且目前来看，国家对这个产业的看法是什么样？有没有从行业的角度跟我们分享一下？

　　汾渭能源董事长常毅军：首先我们能够看到的，煤炭今年的价格上涨是基于供应的短缺，这里面多少有点炒作，我认为还是基本面决定的价格涨势，这是从今年的回顾。从未来的判断，我觉得自从有了276天到330天之间的杠杆或者是武器掌握在发改委的手中，它可以随时撬动330天或者使用276天，从而使供求关系得到基本的调整，这样的话价格再像今年这样巨幅波动的机会很少。

　　第三就是他们的待点在哪里？价格在波动的过程中煤炭差异很大，那就看最后保护的标的物在哪里，目前情况来看，保护的标的物一般是偏高的大型国有企业，因此他们的成本比较高，所以我们未来的煤炭行业总体价格不会掉得很远，比如炼焦煤、动力煤现在已经公布了，炼焦煤我觉得不会掉到去年的水平，但也会在一千块钱以上，这种水平我认为是这个行业一个基本的判断。

　　因此，它会按照这个判断来操作价格，这就是明年2017年基本的格局，在这种格局下我认为我们产生一个非常大的投资机会，我个人认为，因为煤炭的利润，比如说今天以炼焦煤的价格，每一吨炼焦煤的价格利润是一百块到一千块之间，有些煤矿比较好的，有些商品煤成本到现在没有超过500块，有些今天涨到1500块，但还有些企业刚刚盈利或者刚刚持平，在这么大的差价背景下，如果我们被保护的价格是1000块钱甚至更多，那么就会有一些企业在踩黄金，如果目前大型国有企业它的动机是满足于现在的价格，因此可以看到大型国有企业给它放宽生产动机他不生产，他认为就目前去产能的情况宁可要减产，我找个理由去停产三天，安全培训，他是为了协调价格，以确保现在的价格是可以持续的，它的这种人为的调整产量来控制价格，就为另外一些企业创造了天大的机会，天上掉馅饼，这种情况如果持续半年，天下的格局就是一个惊人的格局。

　　这样，我们就会看到一些企业，比如两个上市公司之间可能今天这个上市公司要并购那个了，明天可能反过来了，那个上市公司要并购这个了，因为你在消耗自己的工作效率来维持价格的同时，另外一个人在抢黄金，这是天差地别的变化，随时给投资者能够创造意想不到的陷阱。

　　同时我们还能看到一些为正在准备做资本市场运作的，或者准备被装到这个棋里面的比如民营企业，我们会看到好多上市的民营企业在未来的短短时间之内加快并购的机会，这种企业在这种暴利下，它一天和一天的脸色，一天一天这个企业的本质会发生天翻地覆的变化，去年同期他还是债务累累，生存很困难的企业，今年如果持续半年的话，你想一千块钱的利润，足以把过去所有的债务或者是不利因素全部解决，它就变成一个非常干净的企业，它的成本是非常低的，过去价格高是因为债务等等把它压垮了，今天他彻底解放了，解放了的企业再和高成本企业的期望，减少产量保证价格的产业来对比，一个在高利润下去疯狂的只要你给我缝隙就拼命生产，一个试图通过减少自己的产量来降低价格，这样企业很快会发生逆转，所以我们看企业格局就会发生逆转。

　　敖翀：今天还有一部分，我个人还比较感兴趣的两方面，一方面是农业和油脂我比较感兴趣，邓总给我们分享一下现在的供需关系在改善还是什么样的方式可能会触发一些短缺，或者增长过剩？

　　新希望(行情000876,买入)六和股份有限公司期货负责人邓凯：从九、十月份到现在，不管是粕还是玉米，从我们角度看是供需错配，总量是大的，短期是短缺，从工业角度来说，它的厂子是平的，原材料不足我只能加价去买，不管是玉米，包括豆粕，我觉得这一波上涨都是下游的消费企业去接的盘，因为他们确实短缺，不得不去买货，从现在的时间点来看，我觉得这种情况已经到了一个峰值，后面的情况来看，一定至少从缺货的角度，接盘的角度，这个事情已经过去了，后面不管资金怎么去做，从现货包括实体企业来说，从下游接货人的情况来说，它应该接不动了，所以我觉得单纯从粕和玉米的角度来说，做多后面其实是有风险的，它更多是现货和期货之间的缩小而已，我觉得一季度没有太多机会，我觉得更多是振荡，没有更多机会。

　　后面从长周期来看，粕也好，包括油脂都有同样的机会，我个人对油最看好，刚才陈总讲的东西我觉得很有道理，就是从油的角度来看，我们更多做平衡表，供需来考虑，但是平衡表有一个东西没有，就是投机的需求没有，这种环境下，投机的需求没法量化，这种没法量化的因素恰恰主导着行情。

　　对油来说，油恰恰应该是在粕和玉米反弹之前的情况，它中间的渠道库存几乎为零，直接变成小包装的情况，这种情况下作为下游企业它的利润很好的话，它对价格上涨是没有任何抵御能力的，价格只要拉起来，到期了，时间挺比较长一点，半个月或一个月，到旺季的时候就必须去补货，必须去买，所以我觉得油来说，一季度二季度可能会，包括从现在开始，已经是一个很好的机会，就是我们不要管参与度，说市场的一致看法，反正至少我接触的人，行业的人他都很冷静，我觉得没有到很疯狂的时候，所以我觉得油是一个很好的标的，其它的可能还要到二季度以后再说。

　　敖翀：油是最合适的标的，像种子和饲料这些，因为说实话，很多投资人他们很难找到油脂的标的，对于这种有没有其它领域的一些机会跟农业价格出现波动的，你感觉机会在哪些方面？

　　邓凯：我从养殖开始说，养殖现在利润很好，我觉得只要产业链下游利润很好的时候，都是有机会的。另外一方面就是养殖的趋势来说是确定的，需求是很好的，从这个角度来看的话，我觉得农产品从这种角度来说是一个利润转移的过程，如果从股票的角度来说，以前这个产业链如果总的利润相对恒定的话，以前是下游的钱比较多，上游是亏损，明年的机会更多的是把利润从下游养殖端往上传导，比如说压榨端或者是种植端。

　　敖翀：刘建总，原油这一块需求端现在是稳定的，但有没有最近有一些库存是否会对市场带来影响或者带来积极的反应，目前短期来看或者中期。

　　凯丰投资能化研究主管刘建：刚才我也提了一下，市场主要是来自协议的影响，从我们看到的观察，对共产协议的预期不太一样，所以刚才你说到市场是否一致，其实原油都不太一样，目前市场预期相对比较乱，所以原油价格在市场上也没有出现趋势变动。我个人觉得四季度其实不是一个特别好的收缩阶段，因为我们看到今年1月份，三月份涨上去，4月份跌了一波，7月份跌了一波，10月份又跌了一波，每一波下跌重心都是往上移，还是属于过剩的过程之中，但速度还是放缓，市场格局来看有些很异常的情况，我们看到海上运游量增加，包括我们看到西北非的OSP的下降，其实都是在反映出一些比较异常的现象。

　　我们可以看到经常一个机构，像我们知道全球最官方的机构会修正前三年的数据，你想想它的数据可信度怎样，当然大的肯定缓解了很多，到目前预期可能80，也可能60，甚至100，缓解的幅度也可能比市场预期的差很多。我觉得它评估目前市场到底供需有没有缓解的情况，如果它得出的结论供需没有缓解那它就不会达成协议，所以我觉得整个四季度供需不是特别地好，当然从明年全年的长周期来看，原油市场逻辑还是比较清楚的，刚才大家说一季度看好，可能原油市场不是很明显，因为全年都还算是偏利多，一季度由于天气原因，反而有可能对原油市场是确定的因素，当然天然气更大一些，原油的话有一部分是用来取暖，如果东北部偏冷南部偏热的话，对原油是利多的。今年有可能还是暖冬，有可能今年南部偏内，北部偏热，这样原油市场肯定跑，当然供需不会出现明显的转变，所以我觉得四季度原油供需偏弱，但明年一季度要依赖天气的变化，而明年大的供需是好转的，而且我自己倾向于四季度可能会达到平衡。

　　敖翀：大家对明年大宗商品整体的看法还是比较乐观的，这种观一方面来自于供需值有部分改善，第二也来自现在目前价格的反弹，带来市场情绪以及配置上的因素，其实咱们看好油和农产品的机会比较明确，金属可能还有一个调整的过程，煤炭价格普遍明年重心比今年高，但还会是一个投资机会整体向上的过程，所以大宗商品这样的投资机构还会有比较充分的投资机会，因为毕竟从底部涨起来，目前整个商品对应的股票大部分，现在还有一部分股票还没有完全得到释放，而且明年我个人认为，一季报之后，可能利润逐步兑现，有可能真正反映在行业和企业的盈利水平改善，我觉得还有一定机会，至少明年上半年的机会比下半年要明确。

　　另外我自己也有做一些研究，我自己也看了一下，我感觉明年还有一个点就是在配置领域，因为需求端际有可能会形成增长属性，如果一旦增长属性确定的话，有可能会传到CPI，整个使得通胀水平温和性上升，如果通胀水平温和性上升，短期利率水平也是偏高反弹的位置，明年有可能实际利率水平还是维持在比较低的位置，这个逻辑还是有利于商品投资以及对应的资源类板块配置，而且从目前了解的海外资金和国内的投资者来看，在资源板块，配置还是偏低的，尤其在油气以及农业这块，配置还是偏低的，所以配置上的空间还是比较强，一方面我个人认为也是来自需求端的改善，第二供需水平逐步上升，第三配置空间有一定的机会。

　　今天请各位嘉宾跟我们分享了行业的经验，非常感谢各位，也非常感谢各位投资者来参加我们的会，以后我们也会积极举办跟大宗商品相关的活动，请大家关注我们中信证券以后的活动和服务，谢谢大家！

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