来源：申万宏源固收研究 孟祥娟 王艺蓉 钟嘉妮 李通 赵宇璇
本期投资提示
信用债一级市场：
上周短融、中票、公司债（含私募）、企业债、定向工具共发行651.80亿元，偿还量为683.47亿元，净融资规模-31.67亿元。偿还量中，到期偿还564.50亿元，提前兑付46.95亿元，回售量72.02亿元。上周发行的债券中短融和超短融合计占比59.90%，中票占比16.60%，公司债占比8.55%，资产支持证券占比2.69%。
产业债发行中，煤炭（煤电）类主体较多，综合考虑主体基本面及发行利率，性价比较高的有山鹰（造纸）、开滦（煤炭）、帝泰（房地产）、力帆（机械）、辅仁（医药）等主体新发债。同时，本周新发中，大同、河钢、金红叶等也是较优主体。城投债发行中，中票和超短融发行规模占比较大。从行业分布来看，地产和建筑工程类行业的发行规模占比较大。从发行人资质来看，AA+的主体发行规模占比较大。发行利率来看，依旧是6%及其以上的发行规模占比较大。
信用债二级市场：
上周信用债二级市场信用利差1年期收窄，3年期明显走阔，5年期小幅上行，期限利差与等级间利差均有所走阔，AA+以上品种调整相对到位。近期信用债与利率债走势分化仍然较为明显，国开利率上行明显，但信用债交投相对活跃，收益率上行幅度较小
产业债利差变动：上分期限看，1年内产业债超额利差走阔幅度较大，1-3年期产业债超额利差整体收窄，3-5年期产业债超额利差涨跌互现。分行业看，电力设备、有色、钢铁走阔幅度较大。炼油、化工、航运港口收窄幅度较大。整体看，交易所公司债交投活跃，成交低于估值较多。分行业看，地产债成交量大且较为活跃，旭辉、合景、新湖、荣盛等个券交投活跃，保利、金地、万科、富力、恒大、绿城等有多笔低估值成交。过剩产能方面，潞安、淮南矿业、首钢等均有低估值成交。城投债二级市场：上周，城投债等级间利差小幅上升，期限利差略有回落，大部分城投债信用利差继续上行。分区域来看，仅西北地区城投信用利差小幅回落，其他地区城投债利差均上升，其中西南和华东地区城投债信用利差增幅较大。新老城投利差走阔。
产业债与城投债展望：
整体而言，在供给侧改革背景下，煤炭行业产能产量后期趋于稳定，对煤炭价格影响边际弱化，未来煤炭价格和企业盈利仍主要依赖于需求端表现，焦煤表现或将好于动力煤。从需求角度出发：火电行业供需仍偏弱，后期去产能压力较大，动力煤需求在下半年或将持续走弱；而钢铁行业，虽然减量置换力度较大，对钢铁行业产量增速有影响，但上半年基建和地产开工支持，钢铁需求相对稳定，整体供需矛盾改善，焦煤焦炭需求相对平稳。从价格角度出发，动力煤价格受制于长协价，价格变动幅度有限。我们建议可选择短久期、炼焦煤品种为主营的煤炭企业债。中长期来看，建议关注高信用等级、成本优势明显的山西、陕西或内蒙古地区或资源整合倾向的地方龙头煤炭企业债。
GDP挤水分系统计改革加速，政绩减压，争取更多转移支付共同作用：继内蒙、辽宁披露GDP有“水分”之后，天津滨海新区也调减了26.3%的一般公共预算收入，核减了GDP基数。我们认为相继挤水分的原有有三个：1）统计改革加速，与其等待2019年被动打破问责，不如自己争取主动权。2） 官员换任下，上一届虚高的GDP数值会当届省长造成较大压力，通过核减GDP可以保证数据的客观真实，减少任期的政绩压力。3）各省的财政困难在不断加重， GDP核减也一定程度可以帮助争取较多的中央转移支付支持，缓解地方财政压力。未来预计将由更多省份相继核减GDP数值，真实的地方负债率会暴露出来，地方债务问题会越来越受到市场的重视，对城投债估值无疑是利空。维持2018年上半年城投估值波动加大，相对于产业债利差走阔的判断不变。
正文
1．信用债一二级市场周度回顾
1.1信用债一级市场
上周短融、中票、公司债（含私募）、企业债、定向工具共发行651.80亿元，偿还量为683.47亿元，净融资规模-31.67亿元。偿还量中，到期偿还564.50亿元，提前兑付46.95亿元，回售量72.02亿元。上周发行的债券中短融和超短融合计占比59.90%，中票占比16.60%，公司债占比8.55%，资产支持证券占比2.69%。从行业上来看，发行规模较高的是制造业、建筑业、综合，分别占比26.66%、23.48%、16.96%。上周取消或推迟发行信用债品种30亿元，规模有所减小。
上周，城投债发行规模中，中票和超短融发行规模占比较大。从行业分布来看，地产和建筑工程类行业的发行规模占比较大。从发行人资质来看，AA+的主体发行规模占比较大。发行利率来看，依旧是6%及其以上的发行规模占比较大。
上周产业债发行中，煤炭（煤电）类主体较多，综合考虑主体基本面及发行利率，性价比较高的有山鹰（造纸）、开滦（煤炭）、帝泰（房地产）、力帆（机械）、辅仁（医药）等主体新发债。同时，本周新发中，大同、河钢、金红叶等也是较优主体。
1.2信用债二级市场
上周信用债二级市场信用利差1年期收窄，3年期明显走阔，5年期小幅上行，期限利差与等级间利差均有所走阔，AA+以上品种调整相对到位。近期信用债与利率债走势分化仍然较为明显，国开利率上行明显，但信用债交投相对活跃，收益率上行幅度较小。
