葛洲坝：环保业务高增 PPP和海外订单大幅增长

　　业绩平稳增长。2017 年上半年公司实现营收501.85 亿元,归母净利润17.34 亿元,同比分别增长27.77%、20.27%,业绩保持稳定增长。分业务来看,建筑业务仍是公司的主要收入来源,营收248.95 亿元,同比增长7.40%;环保业务和房地产业务营收增幅较大,同比分别增长117.17%、65.43%。分地区来看,境内和境外地区分别实现营收415.44 亿元和84.15 亿元,同比分别增长29.63%和21.43%,境内外均有较大幅度的增长。

　　毛利率有所下滑,期间费用率下降。公司2017 年上半年毛利率为11.56%,同比下滑1.71%,主要因为环保业务毛利率下降所致。

　　公司上半年期间费用率为6.56%,同比下降0.9 个百分点,其中销售费用率0.95%,同比提升0.12 个百分点,主要是公司环保板块收入增长,相应的运输费用也增长所致;管理费用率3.92%,同比减少0.41 个百分点;财务费用率1.68%,同比减少0.62 个百分点,主要系本期汇兑损失减少所致。公司经营性现金流净额同比增加61%,主要是销售收入增长以及预收工程款增加所致。

　　PPP 项目占比提升,海外新签订单高增长。2017 年上半年,公司新签合同额1259.36 亿元,完成年计划的52.47%,同比增长16.12%。其中国内工程合同额684.70 亿元,同比增长1.33%,PPP项目合同额504.57 亿元,同比增长37.11%,占国内工程额比例提升19.23 个百分点至73.69%;国际工程合同额574.66 亿元,占2016年海外订单总额的81.44%,同比增长40.56%;国内外水电工程合同额249.61 亿元,约占新签合同总额的19.82%,同比增长17.54%。

　　PPP 项目毛利率要高于传统施工项目,随着新签PPP 项目占比提升,公司毛利率有望提高,助推业绩提升。公司海外订单占比在建筑央企中处于较高水平,随着“一带一路”的不断推进,预计公司海外业务将持续受益。

　　环保业务高增,期待毛利率提升。目前,环保业务已成为公司重点发展的核心业务,主要涉及再生资源、水环境治理、污水处理和固废处理等,2017 上半年公司环保业务共实现营业收入138.17 亿元,同比增长117.17%。公司积极开拓环保市场业务,收入高增长将延续,随着再生资源深加工业务的逐步落地以及环保产业链的不断完善,预计环保板块毛利率将有所提升,提升整体利润水平。

　　给予“谨慎推荐”评级。公司近三年归母净利润复合增速达31%,2017 年上半年业绩平稳增长,净利率与去年同期持平,PPP 项目占比提升,海外新签订单高增长,业绩增长确定性高,且公司环保业务高增,随着环保产业链的逐步完善,环保板块毛利率将有望回升。预计公司17/18 年归母净利润为41.42 和49.71 亿元,EPS为0.90 和1.08 元,对应PE 为11.81 和9.84 倍,给予“谨慎推荐”评级。

　　风险提示:项目进展不及预期,海外订单不及预期。