AI叙事降温 “算力金属”还能涨吗
过去两年，在AI浪潮推动下，云厂商、芯片及相关资源品价格一路水涨船高。如今，随着AI叙事逐步进入深水区，市场已经不满足于仅交易远期预期，而希望看到AI带来的实际利润。
这一变化，也让此前涨势凌厉的“算力金属”面临重新审视。全球科技巨头陆续披露财报，微软、Meta、谷歌母公司Alphabet仍在投入巨额资金建设AI基础设施，但自由现金流承压、资本开支增长快于收入回报等问题，也让投资者重新评估这场AI竞赛的可持续性。与此同时，光互连、高压直流供电等新架构加速落地，也可能降低部分环节的单位算力铜耗。铜之外，锡、锗等更多“算力金属”也面临着类似的问题。
AI对铜需求的拉动是否被高估？业内人士认为，答案并非简单的是或否，AI用铜逻辑已经综合了对实际投产规模、技术路线变化和电力配套进度的判断。机房内部的单位用铜量可能下降，但数据中心扩张带来的电源、变电、输配电和冷却需求仍在增长。
铜价高位震荡
今年以来，国际铜价震荡走强，并多次刷新历史高位。6月，LME铜价格一度突破1.4万美元/吨。进入7月后，受美元走强、美联储政策预期反复，以及全球科技股调整影响，铜价自高位有所回落，但总体仍处于历史高位区间。
截至北京时间7月31日18:17，LME铜期货价格报13823.5美元/吨，较前一交易日上涨0.15%。
AI数据中心将大量消耗铜这一叙事，近两年持续推动铜价上行。标普全球发布的《AI时代的铜》报告显示，数据中心及相关基础设施的铜需求量，预计将由2025年的110万吨增至2040年的250万吨。
这部分铜不仅用于服务器和网络布线，还大量分布在数据中心背后的电力系统。世界经济论坛的数据显示，每新增1兆瓦数据中心容量，大约需要60吨至70吨矿产和金属，其中多数并不在服务器内部，而是在供电和冷却系统之中。
正因如此，铜一度被视作AI算力基础设施“卖铲人”之一。力拓日前发布的财报显示，在铜价上涨和产量增加推动下，公司上半年基础利润同比增长43%至68.5亿美元。力拓表示，未来仍将铜作为核心增长方向。
铜并非AI基础设施唯一需要的金属。市场机构梳理的数据中心关键矿产信息显示，铜和锡广泛用于服务器主板及电路，锗则用于半导体和光纤系统。
大厂资本开支遭拷问
随着AI叙事逐步转向回报验证，市场需要看到的已不只是不断扩大的资本开支。对于铜价而言，当前主要面临两大考验：一是大厂巨额投入能否持续，并及时转化为现金流和利润；二是数据中心架构演进，会否降低单位算力的铜使用强度。
近期财报季，微软2026财年第四季度资本开支达到410亿美元，其中约三分之二用于CPU、GPU等短周期资产；自由现金流为196亿美元。公司预计下一季度资本开支将超过500亿美元。
Meta第二季度资本开支达到310.8亿美元，几乎追平当季经营活动现金流，自由现金流降至7.84亿美元；公司将2026年资本开支指引由此前的1250亿至1450亿美元收窄至1300亿至1450亿美元。
稍早前，Alphabet披露第二季度资本开支为449亿美元，并将全年资本开支指引由1800亿至1900亿美元上调至1950亿至2050亿美元。受基础设施投入增加影响，公司当季自由现金流为-59亿美元。公司同时预计，2027年资本开支还将显著增加。
近期全球半导体板块明显调整，SK海力士二季度利润小幅不及市场偏高的预期，也进一步加剧了投资者对AI景气持续性和科技股估值合理性的担忧。
铜冠金源期货认为，若AI数据中心总体建设进程放缓，将拖累全球精炼铜消费前景；叠加美元偏强、市场风险偏好承压，铜价短期面临宏观与基本面的博弈。该机构同时表示，海外矿端供应仍然偏紧，现货铜精矿加工费持续下探，国内精铜进口增量低于预期，淡季消费仍有韧性，低库存对铜价形成支撑，预计短期铜价维持区间震荡。
除资本开支可持续性外，另一个值得关注的变量是：建设同样规模算力所需的铜用量或出现下降。
在数据传输环节，铜缆正在部分让位于光纤。AI集群需要在大量GPU之间高速传输数据，随着传输距离和带宽提升，铜互连在信号损耗、带宽上限和能耗方面逐渐接近物理极限，硅光、共封装光学等技术开始向芯片和机架靠近。
标普全球预计，机架间互连由铜缆转向光纤，可能使数据中心每兆瓦铜使用强度减少4吨至5吨。相对于非加密数据中心每兆瓦约30吨至40吨的总铜耗，这一降幅并不算小。
供电架构方面也有类似情况。英伟达提出，下一代AI数据中心采用传统低电压供电，将需要难以持续的铜缆规模，因此推动800伏高压直流架构。按照英伟达的测算，这一架构可使相同数量的铜多传输超过150%的电力，并减少铜排、连接器及电能转换环节的损耗。
即使大厂愿意继续投入，计划中的资本开支能否及时转化为金属实物需求，还要突破电力和建设环节的一系列现实瓶颈。
牛津大学史密斯企业与环境学院的研究认为，AI数据中心实际部署可能受电网接入、电力供应、变压器交付和专业劳动力短缺等因素影响。数据中心通常可在18个月至24个月内建成，但2018年-2023年平均电网接入等待时间达到4年。
定价逻辑更加多元
尽管质疑升温，现有财报尚未出现大厂集体削减AI投入的迹象。相反，Alphabet上调全年资本开支区间，Meta提高全年指引下限，微软给出的下一季度资本开支预计也高于本季度。
大厂仍在扩张，只是市场不再愿意仅凭资本开支就给予AI产业链更高估值，而是要求看到云收入、AI应用和自由现金流同步改善。这意味着，AI对铜需求的支撑仍在，但不宜再被理解为铜价单向上涨的充分条件。
从结构上看，最具确定性的用铜需求，可能在机房之外。数据中心即使通过光互连和高压直流降低单位铜耗，也需要更多发电设施、变电站、输配电网络和储能系统。标普全球预计，到2040年，与数据中心相关的新增电力基础设施每年或带来约100万吨铜需求，其中可再生能源部署和输配电线路各约50万吨。
AI之外，电网建设、新能源汽车、储能和高端制造仍构成铜需求的基本盘。中信建投期货称，2026年前7个月国内精炼铜表观消费同比增长2.6%，电网和电动车用铜占比合计超过50%，是保障铜消费的主要力量。
该机构认为，Kamoa-Kakula、Grasberg等矿山下调产量预期，叠加智利矿石品位下降、Kennecott事故停产、秘鲁社区抗议等扰动，年内铜矿供应增量可能也被大幅压缩；铜精矿现货加工费降至每吨-157美元，也折射矿端紧张。基于供给扰动、需求稳定增长及国内低库存，该机构判断铜价年内仍有冲击每吨11万元的动力。
信达期货判断，短期矿端偏紧、库存去化仍有支撑；但部分矿山复产可能缓解供应压力，国内传统用铜需求增量有限，美国前期囤铜也可能接近尾声，铜价支撑或由强转弱。
中长期看，铜矿资本开支不足、老矿品位下降，而电力建设、新能源及AI数据中心仍处于扩张周期，供需错位将继续抬升铜价中枢。该机构给出的下半年伦铜主要运行区间为每吨1.1万至1.5万美元。
对于锡等其他金属，铜冠金源期货认为，近期美国AI板块调整、费城半导体指数连续下跌，削弱了锡消费的乐观预期，资金减持推动锡价回吐前期涨幅；下游采购转弱、周度库存小幅回升，但社会库存绝对水平仍低，短期锡价或以横盘震荡为主。