一、盈利增速高位回落,A股或进入新一轮盈利下行周期。
A股剔除金融的中报收入增速小幅下滑至23.6%,盈利增速由一季报的48.7%下滑至33.4%。随着需求趋缓,再叠加去年中报后基数提升, A股剔除金融接下来的盈利增速会逐季下行,预计17年增速将回落至20%。
二、资产周转率和杠杆率提升抵消毛利率下滑的影响,ROE持续上行。
A股剔除金融中报ROE(TTM)进一步上行到8.21%,已经连续4个季度上行。尽管毛利率连续2个季度下滑,但期间费用率下行、资产周转率和杠杆率提升抵消了其负面影响。ROE杜邦拆解中,周转率的大幅改善是ROE提升的核心因素,主要是由收入增速超过资产增速带来的。
三、中报现金流情况恶化,其中经营性现金流占比显著低于往年。
A股剔除金融的经营现金流和筹资现金流同时恶化,使得现金占总资产比下降13.51%,而经营现金流恶化主要受是成本上行和库存因素影响。
四、从财务数据看产能周期——尚未进入扩张期,部分行业“初见曙光”。
A股剔除金融的中报ROE和产能利用率实现“双重改善”,但高杠杆率仍然对企业产能扩张构成“强约束”,在盈利改善背景下企业主动降低长期负债,资产负债表修复进程已经开始。分行业来看,ROE和产能利用率连续改善、但投资现金流支出占比仍在下行的行业“出清”较彻底,未来具备产能扩张的潜力,如钢铁、玻璃制造、化学制品、煤炭开采、专用设备等。
五、创业板进入盈利下行周期,警惕商誉减值风险较大的板块。
随着存量并购18年进入集中业绩对赌到期,将对创业板业绩产生影响;而外延并购规模迅速下降,增量并购的业绩增厚也存在压力。结构来看,需警惕创业板中商誉占净资产比重大、估值较贵的行业(如计算机)。
六、中报景气较好且有持续性的行业:钢铁、专用设备、重卡、航运、酒店、苹果产业链等。
考虑到盈利进入下行期,建议寻找中报景气改善、且能够持续的行业,包括:1)ROE和产能利用率改善,产能继续在收缩的行业,如中游的钢铁、专用设备;2)盈利持续改善、订单增速高、库存较低的重卡;3)服务业中,景气改善明显、机构配置低的航运,以及供需格局改善的酒店;4)新兴产业链中,景气连续改善且存在iPhone8发布事件催化的苹果产业链。
六、核心假设风险:
宏观经济加速下行、盈利环境发生超预期波动。