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“第二十一届(2017年度)中国资本市场论坛”在北京举行

1月7日,第二十一届(2017年度)中国资本市场论坛在北京举行。本次论坛的主题是“中国金融监管改革”。2016年,全球金融市场跌宕起伏,特朗普当选、美国再加息、欧元区分裂、日本负利率、印度废纸币等“黑天鹅”事件轮番冲击,中国也有股市熔断、债市重挫、网贷跑路、汇率反转等金融风险隐忧。新形势下,监管这只“看得见的手”与市场这只“看不见的手”如何协调,以阻隔风险扩大、收缩风险传递、防止风险外溢,维护金融市场和金融体系的有效性、稳定性,是目前面临的新课题。本次论坛重温金融监管演变史,沿循资本监管与市场透明度监管的主线,探求中国金融监管模式变革。

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主办单位

中国人民大学金融与证券研究所
《中国证券报》
华融证券股份有限公司

特别指导

教育部社会科学司

特别支持

鑫苑(中国)置业有限公司
《资本市场》杂志社
中国人民大学财政金融学院
中国人民大学商学院

网络支持

新浪财经
中证网

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以下文字由速记稿改编,未经发言者与论坛主办方审核,转载或引用请谨慎!中证网不承担转载引用以下文字所引发的任何后果。

  中国金融监管改革

  时间:2017年1月7日

  主办单位:中国人民大学金融与证券研究所、《中国证券报》社、华融证券股份有限公司

  与会嘉宾:

  主持人: 中国人民大学财政金融学院副院长 中国人民大学金融与证券研究所常务副所长 赵锡军教授

  华融证券股份有限公司董事长 祝献忠

  《中国证券报》副董事长 王坚

  中国人民大学校长 刘伟

  中国人民大学副校长 中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求

  中国证券监督管理委员会主席助理、党委委员 宣昌能 

  中国华融资产管理股份有限公司董事长 赖小民

  中银国际研究有限公司董事长 曹远征

  上海黄金交易所理事长 焦瑾璞

  中国金融学会名誉会长 黄达

  国家发改委副主任 国家统计局局长 宁吉喆

  中国人民大学学术委员会副主任 胡乃武

  鑫苑(中国)置业有限公司董事长 张勇

  主持人:大家好,欢迎大家来到中国人民大学逸夫会议中心,出席第21届中国资本市场论坛。弹指一挥间,中国资本市场论坛已经举行了20届,中国资本市场论坛是由中国人民大学金融与证券研究所发起并主办。20年来,我们见证了中国资本市场的发展,也见证了中国资本市场论坛的成长。接下来请大家通过一个视频短片来回忆一下中国资本市场论坛20年的历程。

  (播放视频)

  主持人:各位来宾,短短十分钟的视频浓缩了中国资本市场发展的历程,接下来进入新的一页,第21届中国资本市场论坛开幕!请允许我隆重介绍今天莅临论坛的各位代表和来宾:

  (同上嘉宾)

  黄达教授,连续21年亲自参加中国资本市场,从第一届开始一直到现在,对论坛倾注了很多的心血,我们向黄达叫做致意衷心的感谢和崇高的敬意,希望黄校长在明年第22届论坛继续能够参加,祝他身体健康。

  本次论坛是由中国人民大学金融与证券研究所、《中国证券报》、华融证券公司主办,会议的主题是中国金融监管的改革,下面有请主办单位代表来至欢迎辞,首先有请 华融证券股份有限公司董事长 祝献忠

  祝献忠:尊敬的黄老校长、吴副校长、宁主任,各位领导、各位教授、各位华融证券的专柜客户,老师、同学们、上午好!作为中国资本市场的年度盛会,中国资本市场论坛迄今已连续举办了21年,吴副校长成就了今天中国资本市场论坛的专业地位和学术影响力,华融证券作为主办方之一,也有幸连续四年参加盛会,我代表主办方向出席本次论坛的各位领导、专家学者和尊贵的客户、老师、同学们和媒体朋友们致以热烈的欢迎和衷心的感谢。

  金融业是经营货币的行业,更是经营风险的行业,加强金融监管是管控金融风险的重要安排和必由之路,本次论坛将主题确定为中国金融监管改革可谓正当其时,金融监管要内外兼修,即要发挥监管体制和监管机构的外部监督作用,也要同时提升金融机构的合规意识和管理水平,为此证监会刘主席提出了依法监管、从严监管、全面监管的理念,也为保护投资者合法权益铸起了一道坚固的防火墙。2017年中国华融证券也定位为管理年,加强管理、苦练内功、合规经营、规范发展,也是适应监管的要求和企业内生动力、内生发展的要求。

  2013以来,华融证券积极践行中国华融赖董事长听党的话、跟政府走、按市场规律办事的理念,依托中国华融金融控股这样的大平台与金融同业携手,重点服务优质上市公司和拟上市公司为核心的战略客户,以引入行业一流人才与培养优秀员工相结合,把优秀员工当客户对待,大力推进以投资银行为引领、资产管理为特色、财富管理创品牌的综合化经营战略,近年来在证券行业也做出了自身的特色,业绩年年取得长足的进步,正所谓创新驱动,综合化经营,引领行业的发展。

  今天也有很多华融证券优秀客户应邀出席本次论坛,感谢你们对华融证券的信任与支持,从各地冲破了雾霾来到了这里,享受思想的盛宴,今天是大家云集,思想碰撞出智慧的火花,为中国资本市场2017年以及未来的发展引领了方向。

  同时也有很多人大的优秀学者,我也期待你们以后有机会加入华融证券,作为华融证券的优秀客户和优秀员工,再过十几天就是春节了,在这里我也给大家拜个早年,祝福大家新年新气象、新进步,预祝本次论坛圆满成功,谢谢大家!

  主持人:接下来有请:《中国证券报》副董事长 王坚

  王坚:尊敬的各位领导、专家和各位来宾,老师、同学们上午好!首先请允许我代表《中国证券报》向大家到来表示衷心的感谢,中国证券报与中国人民大学金融与证券研究所联合主办的中国资本市场已经是第21届,很荣幸与大家在一起,共同见证了资本市场20多年来的风风雨雨。当前资本市场所处的国际国内发展环境更为复杂,面临着机遇与挑战更为多样,稳中求进是资本市场发展的大方向,在刚刚过去的2016年,各类黑天鹅事件频繁发生,从国际上的英国脱欧国内的债市风波,金融风险没有国界之分,也没有预期有无之别,需要未雨绸缪做好预案。

  崭新的2017年,中央经济会议明确指出,要把防范金融风险放到更加重要的位置上,下决心处置一批风险点,着力防范资产泡沫,提高和改进监管的能力,确保不发生系统性金融风险。在这样的背景下,第21届中国资本市场论坛将主题确定为中国金融监管改革可谓深思熟虑,也请各位领导专家在今天的论坛上畅所欲言,为中国金融体制改革献计献策,可以预期2017年金融业改革发展将继续乘风破浪,金融监管体制改革有望取得突破,多层次资本市场建设也将更上一层楼。目前A股上市公司已经突破三千家,新三板挂牌公司突破一万家,资本市场规模不断扩大,中国资本市场开放发展是高超迭起,监管执法的力度也在加大,2015年以来 证监会向公安机关涉嫌犯罪线索159起,超过此前三年的综合,资本市场法治化建设进一步进步。

  加强金融监管要净化市场的环境,防范金融风险,治理雾霾要动真格,最近国家有关部门就燃油车项目的使用做出了严格项目的通知,资本市场也要加大监管和执法力度。《中国证券报》也要坚守可信贷的投资顾问的总值,为金融行业改革发展做出贡献,目前正在新华社统一部署下筹建中国财富传媒集团,推动传统传媒和新型媒体的融合发展,打造植根金融新型领域、服务资本市场、具备核心竞争力和国际影响力金融信息机构,更好的服务金融实体发展,我们将努力练好内功与资本市场共同成长。

  再过20天是新春佳节,借此机会我提前向大家拜年,预祝各位来年新春快乐,2017年有更大的收获,谢谢大家!

  主持人:下面有请:中国人民大学刘伟教授发表大会致辞。

  刘伟:尊敬的各位来宾、女士们、先生们、各位老师、同学们上午好!首先我仅代表中国人民大学并与我个人的名义对今天莅临人民大学参加由我校金融与证券研究所与《中国证券报》和华融证券共同主办的第21届中国资本市场论坛的诸位专家学者、新闻媒体的朋友表示感谢和诚挚的欢迎,并对第21届中国资本市场召开表示热烈的祝贺!

  中国资本市场论坛已经举办到21届,历经21年的风风雨雨,以我校深厚的人文社会科学,特别是经济学科和金融学科为支撑,在我校金融与证券研究所长期坚持下,在《中国证券报》和国内外著名金融证券机构大力支持下,中国资本市场论坛已经发展成为在学术界和业界都具有重要影响力的大型论坛,是我校名副其实的招牌论坛之一,特别要指出的是,从2011年开始以中国资本市场论坛研究讨论为基础,形成的中国资本市场研究报告,正式获得教育部人文社科项目的资助,这是国家教育部层面对中国资本市场认可和支持,首先要感谢各位领导同志分别出席了以往历届的论坛,对论坛倡导者、主办者、参与讨论的专家和企业家给予的大力支持,要特别感谢《中国证券报》和华融证券为第21届中国资本市场论坛的召开做出的重要贡献。

  中国资本市场论坛的蓬勃生机和鲜明特色,源于人民大学丰富的学术土壤,中国人民大学是以人文社会科学为主的,并拥有精干理工学科全国著名大学,中国人民大学立学为民、志学包裹的宗旨与国家和民族同呼吸共命运,为我国人文社会科学的发展和繁荣,为我国社会主义革命建设和改革事业做出卓越的贡献,是我国人文社会科学高等教育领域的一面旗帜,在连续三次全国一级学科评估中,中国人民大学在全国排名第一的学科总数居前三位,人文和社会科学领域排名居第一位,新的历史时期中国人民大学以学习贯彻十八届六中全会精神为契机,加快建设人民满意,世界一流大学进程,努力做出新的更大的贡献,希望通过通过资本市场论坛进一步推动中国金融和资本市场论坛创新,金融学科和资本市场研究发展成为人民大学具有国际影响和世界一流重要学术创新领域。

  与此同时,本着言以至用的原则,希望我校资本市场理论研究成果成为金融监管层政策制定的重要依据,为我国资本市场发展做出创新的贡献,本届论坛的主题是“中国金融监管改革”这一主题积极响应2016年12月中央经济工作会议提出的要深入研究并积极稳妥推进金融监管体制改革的号召,各位专家学者将要探讨我国资本市场长久发展的制度基石与监管改革,为我国资本市场的繁荣建言献策。中国的供给侧结构性改革离不开现代金融体系的支持,全球金融体系包括中国金融体系正在经历结构性变迁,这个过程中金融体系的风险形式和特点都在发生重要的变化,只有对金融体系的系统性风险形成有效监管,积极建设金融市场监管机制,供给侧结构性改革才能稳步前进,这也是为什么中央经济工作会议特别强调指出,要把防控金融风险放到更加重要的位置上,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫,提高和改进监管能力,确保不发生系统性金融风险。

  因此正确把握金融体系变迁规律,深刻剖析金融监管改革动因,积极展望金融监管改革趋势,对未来中国资本市场深化改革扩大开放和建设国际金融中心无疑具有非常重要的意义。我相信经过各位专家学者深入的研讨,经过前20届论坛的成功经验积累,中国资本市场论坛,必将取得更多、更好、更重要的研究成果,这些优秀的研究成果必将有助于推进中国资本市场和金融体系的发展与建设,将为中国经济持续稳定发展和建立为中国发展提供强大推动力的现代金融体系做出应有的贡献,中国资本市场明天会更加的美好,预祝第21届中国资本市场论坛圆满成功,谢谢大家!

  中国人民大学副校长 中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求 发布年度报告

  吴晓求:欢迎大家来到第21届中国资本市场论坛,举办了20年之后,每办一次都非常的感慨。今年的主题有很多议题进行了讨论,20年一过主要是要研究什么问题。记得去年是研究危机,到了2016年有一个主题词是非常频繁,就是“防控金融风险”。为此我参加了很多的讨论,都在研究风险点有可能在哪里爆发?以及我们应该对中国的金融监管架构做什么样的改革?监管部门包括高层的部门做过多次的研究,据说这个话题现在是比较敏感的,所以监管部门也不好讲,我们一行三会都是监管,每个人有每个人的主张。作为大学要对这样重大的问题需要深入的进行研究。因为中国监管的模式是中国金融改革发展中的一个极其重大的问题,它不能望文生义,也不能简单套用某一国的模式,必须要基于中国金融的变迁、中国金融的变化、中国金融风险的变化来进行探索。

  我是沿着这样的思路最后确定了今年研究主题,就是“中国金融监管改革”。为此我们花了四个月的时间,有差不多20位专家学者和教授,在一起讨论中国金融监管的逻辑,以及它的目标,以及它为什么要进行这样一个改革,所以进行了必须深入的长时期的讨论。最后形成了一个大家看到的研究报告,《中国金融监管改革比较与选择》,受时间限制就不对报告做详细的阐释。我想就这个报告研究团队,研究中国金融监管改革的逻辑思路来讲一讲。

  如果说逻辑思路不清楚,我想所有的监管模式的提出都是缺乏理论支持的都是望文生义的,对中国金融业的发展都是不利。首先是提出中国金融监管改革那就一定意味着现行的金融监管架构可能难以覆盖现在越来越多的、越来越严重的金融风险,一定是基于这个命题,如果现行的金融监管架构可以把95%以上风险能够覆盖住,我也就没有必要做大的调整和改革,既然要改革一定是它难以覆盖。

  接下来要思考中国金融风险新的特点是什么,为什么现在这样的监管架构和模式难以覆盖现在的金融风险以及站在未来的角度金融风险新的变化,现在这种静态的模式难以对冲和管理住未来越来越严重、越来越多的新的金融风险。如果金融风险找到了,还要问新的金融风险,或者在金融结合部的金融风险是由什么东西促成的。这是要思考的,显而易见是和金融结构有关,特别是和金融资产结构有关,我们要触及到了底线,中国的金融结构特别是金融资产结构在过去的20年乃至于未来的相当长时间中国金融资产结构会发生怎样的变化,因为所有的风险都是来自于资产的结构。

  沿着这个思路要从基础做起,研究1995到2015年这21年时间里中国金融资产结构的变化,我们从这里开始做研究。这个研究后来发现,我们的金融资产结构在这20年中特别是最近的五年有悄然的变化,这个变化有多组数据,因为金融资产是个比较宽泛的概念,有不同的标准,我分为三类标准,从最狭义的标准来讲,M2+证券化金融资产这是最狭义的,还有相对广义的是可以把银行的信贷资产和银行间金融机构贷款资产加上证券化的资产,这是中等的,最宽的所有金融机构的金融资产加上证券化资产,这里面有大量的重复。

  无论是哪一种口径,都会发现证券化金融资产占比在提升,而且提升的速度在加快,其中证券化金融资产债券类的资产增长速度比较快,债券类的资产和权益类的资产加起来是各占52亿,基于不同口径银行内金融资产最窄一百万亿、最宽两百万亿,都是呈现出上升的趋势。这隐含着一个道理,这里面还有居民部门资产结构,居民部门持有金融资产结构证券化的比重是在提升的,这表示中国的金融体系正在悄然的发生一些变化,基于金融资产结构变化和居民持有股本金融资产的变化,预示着整个社会整个金融体系风险结构在发生变化,也就是说,过去中国的金融风险因为更多的银行内资产占比非常大达到80%和90%,那个时候中国金融体系来自于资本充足率,这成为了那个时代监管的基础性指标,包括从81到83年都是围绕本资本监管来开展,而中国版83也是资本重组监管为基石来展开,所有的指标是以这个指标为前提的。

  在那个时代风险主要是来自于资本重组风险,试图通过资本重组防止风险的外溢,这个思路是没问题的。但是随着中国金融资产结构的变化,金融体系里的风险人们做了很多分类,包括信用风险、流动性风险、操作风险等等都做了大家非常熟悉的分类,但是从金融体系里面最根本的分类就是两类,第一是资本不足风险和透明度不足的风险,随着金融资产结构的变化,透明度风险在上升,从全社会金融资产的结构证券化金融资产结构的比重上升的趋势得出结论,即使是从银行内部资产结构也可以看出端倪,商业银行中表外和表内的资产的变化也是比较明显的。银监会发布了无最近几年表内、表外的变化,可以看到非常清楚,表外业务的比重在迅速的提升。

  同时也对工商银行、招商银行、北京银行这三家具有代表性的银行内部资产的结构变化也做了分析,结论非常的清楚,表外资产的比重在逐步的上升,虽然表外资产不完全表现为透明度的风险,但是它是越来越多的表现为透明度的风险,因为表外资产相当多的部分表现为理财产品,理财和其他证券化产品最重要的是信息集合是一种信息交易,也就是说它是透明度,它的风险来自于透明度。08年全球金融危机实际上最重要是来自于透明度的危机。可以看的非常的清楚,风险结构变化来看,透明度的风险在剧烈的上升。如果说这两个分析是成立,再加上未来中国又要构建一个市场主导型的金融,也就是说要构建发达资本市场基础之上的现代金融体系,如果这个是目标的话,透明度的风险表现更加的明显,基于风险结构的变化,实际上原来的监管的模式设计,实际上并没有把透明度风险的监管放在特别重要的位置上,未来中国的金融体系的风险将会由资本不足的风险过渡到资本不足和透明度不足并重时代的风险,并重的时代已经开始来临,现在不能说中国进入透明度风险的时代,因为全社会金融资产结构占比并没有超过50%,即使是最窄的口径也没有超过。况且债券和股票的风险来源是不一样的,虽然债券的风险也来自于透明度,但是和权益风险透明度并不是同一个意思。

  还有很重要新的金融业态已经凸显,新的金融业态以互联网为平台,更多的表现为透明度风险,不是表示为资本不足风险,也就是说我们对新金融业态的监管不能把重点放在资本不足上,不能把重点放在资本充足率而应该放在透明度上。基于这样的判断,透明度的风险在明显的提高,这就要求我们改革监管架构。

  得出几个结论:

  中国金融监管改革基本要素基于上述风险得出以下几点:

  第一、监管模式上要实现微观审慎监管与宏观审慎政策功能上的相互协调与通过。

  第二、监管架构上,可以保留现在的一行三会的模式,但是监管的重点、监管的功能要发生重大的变化,因为它的风险不一样了,或者说我们也可以进行适当的改革和调整,调整成由目前扁平化的结构过程到双峰的模式,一峰是管理金融市场风险的监管,包括资本不足风险和透明度不足风险,这是金融体系稳定的前置监管;另外一个峰是金融体系稳定的保证。后者是央行的职能,前者是金融监管委员会的职能,这两个组合都是可以的。

  第三、监管的重点应该从资本监管为主逐步转入资本监管与透明度监管并重。

  第四、监管的方式应该从传统监管走向智能监管与传统监管相结合,并逐步以智能监管为主。特别强调智能监管,就是要重视金融的基础设施建设,中国金融基础设施建设还不足,这其中云计算、区块链的技术,将会使中国金融监管走向智能监管,智能监管是以大数据为前提的。

  谢谢大家!

  主持人:进入到主旨演讲阶段,接下来请 中国证监会主席助理 宣昌能

  宣昌能:尊敬的黄教授、各位来宾、女士们、先生们,很高兴参加本届中国资本市场论坛,我向论坛表示热烈的祝贺,今天我想就资本市场一年来的发展情况做过简短的汇报,关于中国金融监管改革的话题表达一层意思,中国证监会党委将会坚决贯彻落实中央的决策部署和改革方案。

  刚刚过去的2016年证监会认真贯彻落实习总书记关于建立融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到充分保护股票市场的政策反思,2015年一场波动的教训,着力推进依法监管、从严监管、全面监管,资本市场功能得到初步的修复和较好的发展,市场运行呈现稳中有进的特点。

  稳,体现在沪深股指波幅收窄,去年三月初至年底累计上涨15%,跌幅超过2%的交易日有七个,这些指标大大低于2015年的水平。

  进,体现在股票融资大幅度增加,为实体经济和供给侧结构性改革的支持力度加大,2016年IPO再融资合计1.33万亿,同比增长19%,再融资规模创历史新高,新三板挂牌公司接近翻番突破一万家,融资1405亿,上市公司并购重组较为活跃,涉及交易金额2.39万亿,推动了产业转型升级和国有企业改革,沪深交易所也大幅度增长。

  回过头来看,一年即充满挑战亮点也很多,展望2017年国际国内经济城市建设比较多,我国资本市场改革发展有挑战也有机遇,我们将以习总书记为核心的党中央坚强领导下,认真贯彻中央经济工作会议精神,根据国务院的统一部署,坚持稳中求进的工作基调,防控金融风险放到更加重要的位置上,深入推进依法监管、从严监管、全面监管,切实维护公开、公平、公正的市场秩序,保护投资者的合法权益,密切跟踪国内外经济形势变化,做好应对的准备、准入风险的准备,同时将加强多层次资本市场基础性市场建设,完善市场功能、拓展市场广度和深度,进一步发挥资本市场在供给侧结构性改革中的作用,助力三去一降一补。

  中国资本市场论坛已经成功举办了20届,每届都是思想的盛宴,给我们以深刻的启迪,我相信此次论坛一定可以迸发出更多的真知灼见,取得圆满的成功,谢谢大家!

  主持人:非常感谢,下面有请:中国投资有限责任公司副总经理 祈斌

  祈斌:很高兴有机会参加交流,吴校长多年来一直大力呼吁和支持资本市场发展,大家都是非常感动的,他的邀请我还是非常愿意来参会的。

  今天谈谈“供给侧改革两条路径和一些思考”。梳理个人对中央经济工作会议的理解,比较重要的地方我点了出来,第一是形势的判断,经济运行保持在合理区间,质量和效益的提高,第一是产能过剩和需求结构升级矛盾突出。意思是低层次的产能是过剩的,真正社会需要的比较高端的需求得不到满足,这是结构性的矛盾,还有金融风险有所积聚。

  发展战略我理解,稳中求进,坚持与推进供给侧结构性改革为主线,这是明年推进经济工作的抓手。

  重点领域提到了着力防控资产泡沫,确保不发生系统性金融风险。供给侧结构性改革有几句话是非常精准的,最终目的是为了满足需求,主攻方向是提高供给质量,根本途径是深化改革,完善市场在资源配置中起决定性作用的体制机制,健全要素市场,深入推进三去一降一补。

  还有两条:着力振兴实体经济,坚持提高质量和核心竞争力为中心,扩大高质量的产品和服务供给。

  深化国企国资改革,加快形成有效制衡的公司法人治理结构、灵活高效市场化经营机制,所有的内容都跟今天所谈的主题有关,资本市场的发展,中国如何有效推进海外并购。

  如图,这是“国贸三期成功发射”的照片(笑),北京讨论最热烈的话题就是雾霾问题,每天早上醒来雾霾少一些心情会好一些,雾霾比较重心情会比较差,我看海淀区是251比250多一点。雾霾问题是最近网上引起大家讨论的话题。有一张对比,中国的北京和韩国的首尔,质量相差巨大!

  我们理解经济的问题最重要要有良好的历史方位感和非常好的方向感,我们要善于理解今天遇到的问题在历史上和其他国家相应的阶段会具有相似性。比如雾霾的问题,韩国经常是万里晴空,但是韩国20年前和我们是一样的,50年前洛杉矶、80年前是伦敦,80年代我们清华大学的建设学家杨思成,他反复思考不去伦敦生活而留在北京,因为伦敦正好当时是雾霾。

  我们今天遇到的环境问题、雾霾问题、经济和社会问题,都有一定历史的必然性跟发展阶段是有关的,发展阶段是什么样特殊的阶段,按照世行的说法在人均四千到一万美元之间算是问题多发期或者是中等收入陷井高危期,很多国家走过了这个阶段,有些国家没有能够走过这个阶段。我们在思考,那些走过的国家是怎么走过的呢?没有走过去非常典型的国家是阿根廷,1913年阿根廷和美国的发展水平是一样的,一百年后的今天美国五万美元,现在阿根廷不到一万美元,英国《经济学人》有一篇文章,阿根廷是花了一百年的时间从一个发达国家成为一个发展中国家,这是非常深刻的教训。

  今天的中国是要加快发展的速度、提高发展的质量,加快经济的转型,推进供给侧改革,因为一个社会物质文明的进步能够带动精神文明和社会文明的进步。

  佐证一下,经常办公室、在和朋友讨论,我们什么时候没有雾霾了?有可能是环保和管理问题等等,包括政绩考核的问题,但是主要和我们的发展阶段有关、和产业以及经济结构有高度的相关性。美国过去一百年中产业结构的变迁图,一百年前美国最重要的产业是农业占人口的百分之八九十,当时如果跟他们说你们的人群在人群占5%,他们肯定是不相信的。如果某一便我们的经济结构中80%是服务业,低端是捏脚、高端的是金融。今天最主要的任务是加快经济的转型,很多和其他的方法去配套,印度人说他们和中国这么多的雾霾,他们希望有一些雾霾,因为他们的制造业太落后了,美国应该也应该有一些雾霾,因为美国的制造业不行,这是中国网民的调侃啊。

  核心今天中国社会和经济发展阶段我们很清楚,如图,中国今天推进供给侧改革如何去理解供给侧改革。关于供给侧改革的论述非常的多,一个比较直白的方式,中国社会需求的升级已经发生了,但是供给跟不上,这是基本的判断,因为人民群众追求幸福的脚步是不会停止的。需求升级如图进行演示,过去20年中台湾人民人均消耗摄入的卡路里的水平,是在急剧的下降,第一人口老龄化第二步再胡吃了,如图,日本人过去20年摄入卡路里的图,比台湾更加低,因为他们更加的老龄化,他们在东京吃饭会插个牌子,标明这个饭菜上的卡路里是多少,这样就没胃口了。

  如图,我国大陆人均摄入卡路里的图,我们一路向上,成功的超越了日本和台湾,我们肯定要掉头向下了,第一我们也老龄化,第二现在大家追求更加高蛋白都吃素了。中国社会需求升级了,户外运动的装备是非常时髦的产品,出国旅游是家常便饭,医疗养生是最常见的话题。中国突然兴起的马拉松的比赛、2016年媒体报道是180座城市举办了马拉松比赛,后来看到一个报道是说360,因为深圳每个区都搞嘛。我去常德跑了一次,我去常德是因为别的地方报不上名。

  我20年前去纽约工作,看到纽约是第一纽约中间这么大的地方不盖房子,我觉得多浪费啊,第二看到这个地方很多人在跑步,我说这不是吃饱了撑的吗?怎么不去挣钱呢?中国人跑步和美国人不一样,美国人是单个跑,中国人是一片人一起跑(50人的微信群),中国社会消费升级悄然的兴起,与此伴随的是产品的需求很火热,30年前我在清华读书,86年我们只知道回力球鞋,后来出现了高端的运动鞋,那时候才知道什么是阿迪达斯,我们宿舍两个同学比较有钱各买了一双,非常的珍惜,不让我们摸(笑),哥俩儿自己也没舍得穿,抱着两恩双鞋睡了一觉。

  但是我们的供给呢?远远不足。如图,表明了中国的达到劳动产出或者是人均劳动生产率和世界比较,我们第二大经济体,我们平均劳动生产率是美国的7%,是世界的40%。所以大家才会发生去日本买马桶这样的故事,因为我们的产业比较落后。怎么办?所以我们要推进供给侧结构性改革。

  第一条路径需求升级了供给跟不上,第一是自我升级,依靠创新;第二条拿来主义,海外并购。自我升级要依靠体制机制供给的保障,其中最重要的是资本市场,为什么非常感谢吴校长常年呼吁和支持资本市场,资本市场宣助理已经进行了全面的介绍。

  如图,2015年中国市场发生了一场重大的波动,这个波动给我们提出两方面的思考,一方面突然面对一个世界级的市场,管理这个市场的能力、如何去改进这是重大的挑战;第二这么大的异常波动,我们如何去推动市场的发展、要不要发展这个市场了?总书记有一句话,发展资本市场是改革的方向,这句话影响是非常的深远,不光对证监会以及和资本市场相关组织而说的,而是对整个中国经济社会给出了方向,坚定不移的发展资本市场客观上是在推动中国的改革开放。

  供给侧改革五个方面,资本市场和三去一降一补的关系,供给侧改革最核心的是提高生产要素配置的效率,现代经济中找不到其他的场所有这么多生产要素在一个市场中交换,如果能够有效的资本的交换以及各种人才和其他要素,如果可以提高资本市场的效率,客观上支持了方方面面的供给侧改革,比如去产能、去库存需要资本市场并购淘汰落后的产能,补短板需要科技和资本的结合,带动高科技企业的发展。

  金融风险的问题,中国今天的金融风险大家查各种文件,无非超不出这五个范围,房地产泡沫、影子银行、潜在不良贷款、政府融资平台、企业高负债,我们的金融风险就是这五个,商业银行背后是中国的金融结构严重的扭曲和失衡。五年前给中央领导做的研究,两条曲线,一条发达国家、另一条发展中国家的比重,这是比较宽泛的口径,他们平均在70%和66%,红色的曲线是我们的42%,上面两条曲线涵盖了全国80%的GDP,如果说我们金融结构比谁好一些?估计是比非洲好一些,因为我们长期原来是计划经济自上而下的资源配置方式,走向商业银行是一种进步但是还远远不够,还要走向市场化。

  中国金融结构的失衡,今天大家也知道,中国社会不断出现资产泡沫,去年股市异常的波动,今年是债市波动和大宗商品市场波动,房地产长期处于高位,资产泡沫一波未平又起一波,背后的原因是非常清晰的,中国社会过去30年中财富是大量的积累,这30年中中国人均GDP增长178倍,中国的人均储蓄增长1619倍,大量的财富积累是非常难得宝贵的资源,但是很不幸我们的资本市场不有效、金融结构不合理,所以会出现“鼓包论”,2008年前美国印了很多钱,当时他们来到中国,他们和我说,他们的金融市场比较的发达,配置资源效率比较高,钱去了该去的地方,尽管可能没有局部的泡沫,但是整体的泡沫估值会比较高,但是你们没有明显局部的泡沫,他想了想觉得说得很有道理。

  这么多的财富和资源需要配置,与此同时有大量的企业需要资金和资源,中国中小企业超过1400万家,科技园区达到上市财务标准五千家,宣助理讲2016年发了270家,非常伟大的成绩,但是我们要按这个速度要完成中关村科技园区的任务还要三年半。中国有无数的园区,实际上还是处在中国的社会现象,2017年现象,一大堆男年轻和女青年,但是找不到对象,因此缺乏互相沟通的据到。

  防范资产泡沫短期可以进行防控和疏导,中长期只能依靠改革金融体系、调整金融结构、提高金融资源配置效率,疏堵结合以疏为本。关键是推进新三板在两年时间催生了一万家。

  稳步推进发行体制市场化改革,证监会08年出台过中国资产报告,当时对未来给出了基本的愿景,发行体制改革是非常复杂的话题,发行市场化改革核心是责任主体从政府逐步走向市场,原则是:循序渐进、坚定不移。目前改革的方向还是处于稳步推进市场化改革的方向,这是非常好。反复证明市场化改革是唯一的出路。循序渐进和坚定不移如果遇到特殊的问题要实事求是,这是改革基本的逻辑。这些改革是可以走的出来的,实践证明。通过两年的改革原来审核时间是五六个月,现在变成五天全透明,H股发行过去两年分别提高了100%。我们要推进这些改革要解决好改革者和被改革者的激励机制问题,解决好这个问题,真的可以推进这个改革是可以带来中国后30年的发展,前30年的发展来自于市场化改革,从农业开始包产到户,中国从全世界人民担心8亿人如何可以养活,到今天13亿人都可以解决生存问题,中国后30年还是依靠很多领域的市场化改革,包括医疗、教育、金融和养老。

  过去两年中比较显著的事件,沪港通和深港通,我参与了这两个工作的协调,为了要一点老外的钱或者是去支持香港的繁荣,我们支持香港的繁荣是必须的,但是做目标远超于此,一方面支持香港的繁荣,香港作为市场相对比较发达,全球三大资本市场之一,发展的程度来说倒逼我们A股的改革,香港长期以来是全球市场经济的效率公平、透明和法律框架常年居于全球领先,确实我们守着这么一个相对发达的市场经济体制、相对发达的资本市场我们应该利用好这个市场倒逼我们A股的改革,香港、上海和深圳三个市场逐步的融合,使我们有机会将来建设起全球最大的资本市场,与华尔街比肩,我们要为世界第二大经济体,推动中国经济转型升级和中国经济的崛起。

  MICI对全球资本市场的分类,第一类发达市场、第二类新兴市场,第三类是前沿市场,我们的A股市场并不在其中,为什么没在其中呢?因为MICI怕得罪我们,A股可以进入第三梯队,第三梯队是前沿市场,不敢把我们放在落后的市场中,说你们是在前沿市场和新兴市场之间,去年咱们的巴铁成功跃入第二梯队,我们的规模全球第二,这么大的规模和这么大的发展速度和这么相对落后的效率,形成了巨大的反差!所以我们的市场会出很多问题,唯一的办法是要进一步推动我国资本市场的改革开放。

  中国近年来大规模的海外并购发生,第一有历史的必然性,积累到这个阶段有这么大的财富,进行全球的投资是历史的必然,20年前,日本人做了这件事,日本人去纽约买了勒克菲勒中心,买了以后房价不断下跌,跌了一半,日本人忍不住了就卖了,美国人买回来了,结果又涨了回来。所以美国人比较聪明,日本人比较傻,去海外投资到一个完全陌生的市场,赌房地产就是轮盘赌,赌着了运气好,赌不到是正常。日本人和我们相比有一个弱点或者是不足,他们没有13亿消费者的市场。中国今天在海外投资核心走出去是为了请进来,海外投资的目标一定是要跟13亿消费市场去进行结合,在这么一个不确定的世界中唯一可以确定的是有13亿消费者他们追求幸福、前进的步伐、消费升级和财富积累的步伐不会停止。

  中国的海外并购在发生很大的变化,过去20年是资源类,因为我们是低端的出口,从2015年开始中国的海外并购集中在三个领域:高科技、制造业、消费类,全部指向中国的消费者市场,近年来中国海外并购的热点的战役,折射了中国经济由出口导向向内需为主的重大转型,中央提出“一带一路”的倡议,“一带一路”的本质也是经济合作,讲到一个故事,格鲁吉亚这个国家是斯大林的故乡,这个国家什么都好,就是没有水泥厂,买水泥去土耳其,土耳其的水泥比较贵,中国的水泥厂去了就挽救了中国的企业家。越南很多制造业成本是中国今天的二分之一到三分之一,如果有一些过剩的产能或者是传统的产能输出到越南,再回到中国市场销售,中国的消费者可以拿一半的价格买到这个产品,何乐而不为呢?中国的效益提高了,越南人民跟我们的友谊真正变成同志加兄弟了。

  无论是去发达国家投资、还是去发展中国家投资,核心都是13亿消费者的市场,我们要通过两个大循环把这个结合起来,通过“一带一路”连通了发达和发展中国家,也连通了从经济到文化和社会。中国的海外并购酸咸苦辣喜忧参半,核心还是凡是成功的都是遵守了正确的战略,还有坚强的执行能力,包括全产业链的管理能力和中国的产业对接结合甚至可以在A股上市,凡是失败的首先是没有清晰的战略,做任何一个事情没有清晰的战略最后是输的干干净净。

  讲一个小例子,帮助我们理解中国海外并购成功和失败的要素,日本有一家企业是做高尔夫球杆的,唯一的亚洲品牌是日本人产的比较适合亚洲人打,十年前我去日本开会,碰到一位清华的校友,他说做点小生意,我说你做小生意有些屈才,我说日本什么产业不错就买了带回中国来嘛,他说没钱,我说找PE,过了半年多日本有一家企业要倒闭做高尔夫球杆他找三家买下来了,第一日本人不愿意改变这个日本的民族品牌,问我是不是要改?我说我比较喜欢国外的品牌。第二他说制造最好不要去中国,我说从制造业精密程度来说我们还不足,最好还是留在日本,我说可以做,我说把营销渠道搬到中国来,在日本搞的卖的多了可以有奖金,把日本营销渠道就激活了,第二在中国建立营销渠道,所以高尔夫运动遭受了重创,短期是个打击,但是人口自然增长这个需求也在升级,所以他们销售连续两年增长70%。香港上市2016年9月22日他们投了一亿美元,2016年上市以后估值翻了十倍,他们也向把表示感谢!

  尽管这个投资是个很小的故事,但是背后折射了很多海外并购重要的元素,能够和中国市场结合,能够整合最后产业可以对接,不管是制造上的整合和营销上的整合,可以在A股上市,中国的崛起也要让世界受益,日本这个行业如果没有人中国人出手相救这个行业很多人就失业了。

  未来海外并购的模式叫航母战斗群的模式,跟产业界、PE、地方产业基金、科技园区等等共同组成航母战斗群,各司其职发挥战斗优势、协同取胜。

  研究全球各种管理模式,发现有个特点,我们风险要求是最高的,我们有机会做长期投资做潜在回报率最高的投资,探索中国特色的主权基金管理模式,在公开市场、另类市场和直接投资三个领域进行动态的调整,重点是逐步加强直接投资的能力建设,公开市场中要优化资源配置、强化判断,动态调整投资的比例,也正在组建了智库和综合研究院,将来可以开展不同层次的合作。网上一句话“智库是一个国家的智商”,发现我们国家建立了很多智库,但是并没有提升很多的智商,所以我们要好好的建设一个智库。

  中投三大组合,发展的趋势不赘述了,总的趋势是加强直接投资为中国经济转型提供支持,获取比较良好的财务回报。

  要了解世界发展趋势,美国大选结束这对世界是巨大的影响,我看世界是两个部分:中国和中国以外,中国是自主方面比较多,中国把自己的事情做好,我们自己做不好想帮你也帮不了,中国以外基本上都是被美国主导,我们要了解美国大选之后对世界的影响,《时代杂志》出了一篇文章“美利坚分裂国”美国社会从来没这么大的分裂,特朗普基础设计建设、制造业的振兴,和大量的CEO进入,这是试图提高美国的竞争力,这对我们来说是个压力,我们要加快改革开放的步伐,同时理解中美关系,第一是合作,另外是竞争,竞争不可避免,但是合作空间也是非常广阔,最近我和汤姆斯对话,美国人担心中国人对美国人的挑战,我说你可以担心,但是中国劳动生产率是美国四分之一,我们合作的空间远远大于对抗的空间,在基础设施方面和制造业方面都可以寻求更多合作机会,未来中投未来要探讨美国的制造业,对中国来说还是比较先进的产业,我们可以把两者进行结合。

  欧洲非常的混乱,难民问题、恐怖袭击、阿拉伯难民迁徙的路线是文明的冲突,需要和谐、需要靠大家互相的宽容。西班牙一座教堂,一半是基督教一半是耶稣教的教堂,这种互相的妥协道路是非常的漫长,尽管世界今天很多乱像,但是纷乱的世界中我们要把自己的事情做好,这是中国今天最重要的事情。

  中国的经济转型,究竟未来是什么样的情况,可以从很多数据中得到启发,从现实中很多小事也可以得到启发,我的朋友拍摄的照片,如图,日本的樱花,和谐号离我们不远是居庸关,后来我带着年轻人去踏青,我碰到两个年轻人给我们看了他们的照片,我惊呆了,无人机拍摄的照片,突然中国冒出一个新型的产业无人机,因为中国有巨大13亿消费者的需求,中国有相对低廉的成本,中国这个产业超过了美国,因为便宜,跟30年前不一样,我们和美国站在同样的起跑线上,美国有资本、人才的优势,我们有两个优势他们没有:13亿消费者、我们的制造业,我们把这些优势用好,可以在世界竞争中有一席之地。

  对中国未来有没有信心,乐观还是悲观,核心取决于我们怎么做、做什么,加快资本市场建设是一条路,加快海外并购,我们把这两条路走好是可以加快中国经济的转型,我给这张照片起的名字“开往春天的地铁”谢谢大家!

  主持人:非常谢谢。接下来有请中国华融资产管理股份有限公司董事长 赖小民

  赖小民:各位嘉宾女士们、先生们、朋友们上午好!很高兴中国资本市场论坛走过了21年,现在是第21届了,在参加资本论坛的时候感受很多,我作为主办单位要特别感谢和欢迎各位参加今天的资本市场论坛,要感谢的人很多,有两位专家教授值得记住和感谢,第一是黄达教授,老先生21年一直的每一届论坛都没有拉下,用他自己的智慧渊博的知识和德高望重的品质激励影响着中国金融业的年轻人。走过将近20年不容易,体现了老一辈金融工作者的崇高品德和优秀的智慧,我们要特别感谢老一辈的教授专家对中国金融业发展,金融人才培养的关心。我们也祝贺他健康长寿、身体健康。

  第二个感谢是感谢吴教授,21年孜孜不倦就做这一件事,不容易(笑)!一个人专门三年五年做一件事容易,但是21年只做一件事,而且把这件事做的很专业、很精致、很有品质是难能可贵的,吴教授是我国金融证券方面的早期研究者,也是早期探索者,我们国家资本市场不过20多年的历史,股票大家非常熟悉了,20年前没几个人懂得股票,更没有几个人说得清楚中国资本市场的逻辑和奥妙,等小平说的金融是现代金融的核心,金融是五大板块,银行占了85%以上,240万亿总资产,占全占5%以上,三千家上市公司将近五十万亿的市值,保险占了4%左右,147家保险公司,保监会领导下的这几年发展很快,还有非银行金融机构,包括68家信托、一百多家财务公司、经济公司、农村信用社等等占了1.2%,第五个板块是影子银行,包括互联网金融等等。这五大板块中证券行业作用越来越重要,资本市场对人们生活影响最直接关联度最高,中国13亿人很多在炒股票,都有了资本的概念。晓求教授非常的南蒙可贵,我们为黄达教授、吴晓求教授,为中国资本市场改革发展付出的努力表示崇高的感谢和敬意!

  我过去在中国银监会工作了六年多,当过中国银监会首席新闻发言人,20多年将近30多年四大金融板块感受很多,货币政策搞过、金融监管、金融服务也搞过,现在也搞金融企业,到中国华融证券当党委书记,四大板块转了一圈各有各的特色,感受很多,其中一个很重要的方面,过去一直搞金融监管,现在搞金融企业,现在扮演老鼠的角色,猫和老鼠能够更有效的互动起来,今天金融监管的话题恰逢其时,现在中央提出加强完善金融监管,最近刚刚召开的中央经济工作会议习总书记做了重要讲话,克强总理也发表了重要的讲话。这次透露出信息很多,其中很重要的一点,总书记讲到,要把高度重视金融风险的防范放在更加重要的位置,下决心消除一些风险点,防止发生系统性区域性的金融风险,加强和改进金融监管工作,总书记一番话道出了金融问题的重要性,特别点到当前有三大失衡,第一是供给侧改革的供需需求失衡、第二金融企业和实体经济之间的失衡、第三房地产 实体企业的失衡,三大失衡总书记得出结论要高度关注风险,问题就在金融领域,这些指示都指明了当前金融工作者的工作方向,也指出了金融监管者和被监管者的工作重点,就是如何防范金融风险。

  借助今天的主题我讲一个观点,构建有效的金融监管体系,必须建立在监管者与被监管者的良性互动的基础之上,有效的防范金融风险。先讲一个插曲,宁主任也来了,代表发改委是高层的观点。我非常感谢他批准华融证券发行60亿美金的境外债券的计划,2016年刚刚过去他批了60亿美金的债券计划,华融证券是目前中国众多几千万家民企国企发改委确定的21家发行海外发债的试点单位,我们有幸进入这个圈子,因为都是大银行参与资产管理公司是第一次参加,华融证券这几天年品牌不错,中国华融证券是本次年会主办单位,一方面是加快自己转型发展过程中也在支持关注中国资本市场,因为我本身这几年是在改制上市很重要的阶段性目标,去年把华融证券整体推向市场,在资本市场取得了长足的进步。

  这几年发展很快,其中一个很重要的平台已经发展成中国资产管理公司、规模最大、利润最大,牌照齐全,总市值也比较大,品牌最响亮的国有金融控股公司,去年11月9日发改委批了30亿美金的大单发债任务,那天正好是11月9日美国的11月8日,一个冲击全球黑天鹅的政治事件特朗普以270多票击败了希拉里当选为美国总统,这个事件表面看是美国自己的事,但是充斥着全球,当时很多人没想到特朗普会当选总统,全球的故事、汇率市场、黄金市场都发生了剧烈的波动,用脚投票,大家没想到特朗普当选总统很多人押了希拉里,这是美国的所谓的民主政治,谁都可以当总统去竞选,特朗普当了总统也不足为怪。当时中国可以说国有企业第一次跟美国特朗普当选总统以后在全球市场获益最早的企业,美国人当选总统跟我什么关系呢?关系可大了,当时我们发债30亿美金,我们2015年发了32亿美金,2016年发改委给了60亿美金,上半年发30亿,这次再30亿是有把握的,11月9日飞到香港亲自领导关口在一线指挥大家发债,本来11号就预计回来,但是没想到特朗普当了总统市场剧烈的波动,投资者不下订单整个是观望的时刻,大家对特朗普当选总统的经济走向发生了异常各种置疑体现在资本市场上、债券市场、股票市场、黄金市场、货币市场,这些市场和楼市发生了剧烈的波动,直接影响到了国内,也影响了我们发债,后来我们分析师告诉我们仍然发不出去,我们从8点早餐会到10:30听取投行专家的分析,第一30亿发不出去,建议修改计划只发15亿,香港发15亿美金是大单了,第二推迟半个月再发,等待市场。后来我做了理性的分析,我感觉不管是喜欢还是不喜欢特朗普的人,特朗普是美国人民自己投票选的总统,他当总统已经是既成事实,喜欢的人要接受,不喜欢的人也要接受,这是基本判断。

  特朗普当总统不管大嘴连篇讲多很多怪话、大话、空话,但是他也要对中美的关系要做出慎重的考量,因为中美经济影响全球太大了,美国是全球最大的经济体,贡献率是27%,中国是25%的贡献率,中美两个大国贸易达到5500亿美金,作为全球最大的贸易大单是发生在中美,两个国家一旦发生问题肯定对全球是灾难性的后果,中美如果发生打个喷嚏全球都要感冒,中美如果发烧全球要跟着吃药,不管是中国还是美国,高层一定要为全球经济负责,为美国经济和中国经济负责,这是第二个判断。

  第三个判断,凭着我对市场几十年金融工作的经验和感觉,可以判断未来一周到十天一定是走振荡止损稳住回升上涨,一定是这样的后来我得出结论,两害相权取其轻、两利向比取其重,我坚定不移发30亿,我相信华融证券发的出去,这来自于华融证券的品牌和业绩,我们成立17年,我到华融证券将近七年,在党中央国务院支持和银监会的关心下经过我们的努力实现了华融证券超常规跨越式的发展,创新转型取得重大的成果,亮丽的成绩单,我接手华融证券09年年初326亿总资产,去年上半年对外公司到了1073.2亿,净资产由156亿到去年上半年1316亿,翻了将近八倍,再造了将近八个中国华融,前十年由于种种的原因只增加56亿资本金,我带领我的团队六年赚了1300多亿的利润,实现了国有资产的保值增值,按照总书记说的国有企业做强做优做大增强国有经济活力,放大国有资本功能,实现国有资产保值增值,这个目标初步实现,我们要把中国华融不断做强做优做大。

  现在净利润从4亿接手到去年169.5亿,今年会更加好,去年上半年对外公布128.5亿,这是全球公布的,增长30.2%在全球经济低迷、中国经济下行压力增大,市场跌宕起伏、国有企业利润大幅度下降、银行业利润由2011年39.3%跌到现在2.8%,断崖式下跌,中国华融逆势而上,跑赢市场、跑赢同业实现了30.2%的净利润增长,去年成功入选世界500强,货币资产管理公司就做一件事收购不良资产,现在变成了银行、期货、租赁、地产等等全牌照,转型非常的成功,所以我做的判断坚持30亿发债不动摇,第二讨论当前的形势,不要顶大势而上,我同意推迟一个礼拜,到下周二11月15日,那天晚上我跟团队指挥,第一发行多大量、第二价格多少、第三结构比例的问题,因为这个单太大了,中国国有企业也是去年最大的一单国际资本市场债券,特朗普上台以后对我们影响很大,我是高度重视的,坐镇到那天三点钟,我的团队跟美国债券市场收益率有关,美国晚了12小时的时差,到星期二晚上投资者有下单,五年、十年都价格很高,我授权三年不超过3%,五年不超过4%、十年不超过5%,“3、4、5”,我看看有多少人不买账,三年不超过2.95%,五年不超过3.95%、十年不超过4.95%,果然一批投资者进入了,后来坚定不移,最后两百多位投资者系了83.87亿订单,83.87亿的订单增强了中国华融证券发债的信心,这么多海外投资者看好中国华融证券,推动中国经济,这是很好的成功,那天问要不要星期三再等两天,我说不等了,这个好坏就是这样了,发出去三年最后发行成功三年十亿美金2.875票面利率,五年15.5亿美金3.625%,十年4.675%,发完了以后美国加息全球的融资成本推高,最后证明这个判断是正确的。

  美元走强,人民币持续的贬值,这个时候资本外流在增加,资金融资成本在提高,流动性偏紧张,这种情况下有国有企业资本市场发的债这就是好企业,应该多鼓励这些企业走出资本市场,现在很多资本防止外流,很多管制的政策在出台,我们的企业只要有业绩有品牌,把国外的投资者钱吸引过来,30亿美金相当于两百亿人民币,国内银行搞两百亿人民币,存款要非常的艰难,要请客吃饭要找人,两百亿还有很多网点,华融证券靠这么个业绩和市场上的影响力市场上一呼百应,投资者把钱主动拿给你三年、五年、十年,国家应该多鼓励优秀的企业走出去,要让中国华融证券这面大旗在香港国际资本市场、债券市场高高飘扬、口口相传,事事做响、久久为功啊。国家宏观政策要引导优秀企业走向国外债券市场发行债券,我们弥补一些外流资金流出去把海外的资金吸引进来,支持“一带一路”战略,支持国家内外联动的项目,这比招商引资来得快得多。

  特别感谢发改委的主任,那天中国华融证券发全球三大债券,一家企业三亿美金没发出去,最后提到了垃圾债券的程度,还有单韩国的主权债券,也是三个亿美金由于他们总统的亲信门事件造成大跌,只有六亿美金下了订单,我们华融证券是30个亿,下了83.78亿。香港证券办的主任和杨建主任在吃饭的时候在讲这个故事,《大公报》记者的总编姜社长,我说你们要多选择中国国有企业也可以做好,也有品牌,在香港国际资本市场、债券市场也能够发力,所以他们也做了大版面的报道,我们境内又发了250亿人民币。从这个事件说明投资者三大信心:第一对中国经济的发展充满信心、对习总书记为总书记党中央治国理政充满信心,第二对中国政策充满信心,第三对中国华融证券充满信心,中国的国有企业也可以做好,中国的国有企业这么赚钱我们交税400多亿,这么多的税金,中国梦的实现会越来越近,国有企业也可以搞好,这几年把一个资产管理公司很单一搞不良资产的废品收购站变成一家现代金融企业,华融证券的经验、故事、改革发展的历程值得很多国有企业的借鉴。

  我觉得现在中央要加强金融监管,监管和被监管,要建立什么样的金融监管有效制度,被监管者和监管者良性互动,现在要搞清楚监管的目标是什么、监管的目的是什么,主要控制的风险,第一是总书记提出防止发生系统性风险,风险在什么地方?目前六个领域:

  第一、总体风险大体判断风险是可控的,不能掉以轻心,当前我国经济还是充满了信心,我对中国经济一个判断喜忧交织,喜大于忧,商机大于陷井、对中国经济发展充满信心,对风险不能掉以轻心,要防止发生金融风险,要消除一些,现在的风险有个现象值得高度的关注,要注意:

  一增,不良贷款增加,关注类贷款3.3万亿,企业应收帐款11.6万亿,16万亿是金融风险最大的风险点,一定要管好,16亿会变成放出笼子的老虎,

  一降,全球经济增长的下降,中国经济GDP也降低到6.5%,特别是盈利能力大幅度下降,银行利润2011增长19.3%,过去银行很赚钱,现在跌到了2.83%,断崖式下跌,短短三年的时间,银行利润率由40%跌到2.83%,银行是搬钱的人他们都感觉到了困难,更何况是企业用钱的人,融资担保要引起高度重视。

  一紧,流动性吃紧,人民银行这几年条款不错,稳健货币政策很有成效,去年160亿流动性,真正多少用到了实体企业值得研究,很多游离在外。

  一窄,盈利空间越来越窄,赚钱越来越困难。

  帽子,风险大踏步向我们走来,总书记要求我们防范系统性风险。

  股市、债市、楼市、汇市、特别是P2P,互联网的风险越来越大,怎么加强归置和管制,提高门槛意义重大。

  流动性风险,我们有不良资产增加,流动性紧张,各种案件高发。

  区域性风险,中国重点的区域,即是经济发达地区又是不良贷款比较多的地区,各种案件在增加,管风险六大领域非常重要。

  要敦促企业被监管者苦练内功,有效的监管一定是建立在被监管者良性发展的健康基础之上,否则监管是失效的,防止董事不懂事、监视不监视,治理结构不清晰一定会出事。第二是加大监管,构建有效的防范发现,监管融入稳定、创新、服务、安全、发展之中,以监管来保稳定,增强监管机构的权威,以监管求创新,促进增强活力,以监管提高服务质量,普惠监管和发展,以监管谋安全,加大安全力度。

  邓小平同志说金融是现代经济的核心,总书记也说了,金融是国家总体安全的重要基石,以监管谋安全。

  监管促发展,发展中不断的前行,不忘初心,把监管融入稳定、创新、服务、安全、发展之中,构建充满活力有效的监管,把监管者与被监管者良性的互动,只有这样才能达到有效的防范风险的目的,最后再次祝福我们的论坛越办越好,一直办下去!祝大家新年万事如意、身体健康!

  主持人:谢谢,接下来有请:中国社会科学院金融研究所所长 王国刚

  王国刚:为什么要谈金融监管改革,现有金融监管有一个基本条件,监管的对象是金融,以机构监管为主是我们体系的主要方面,这个体系有什么问题,问题很多,简单说三点,第一十八届三中全会提出经济体制改革的核心问题是市场配置资源的决定性作用,带入金融界,金融领域中是什么事?85%的资源是银行配置的,是不是要继续坚持银行配置资源的决定性作用,是市场决定还是银行决定?回到了资本市场论坛上,20多年来一直在讨论。要以市场主导,既然是改变银行配置资源决定性作用,上个世纪70年代末美国金融的创新就是走的这条路。

  现在中国的金融比过去还多了,监管部门还在监管金融机构,金融机构以外有着大量的金融活动,其中包括各种类金融机构和非金融机构,大量的非金融机构和类金融机构资金进入股市,这么个时候大量的信用资金进入股市,互联网金融、P2P野蛮式生长,就是不要法治、不要规矩了嘛,到2016年不得不进行一轮整治,有大量的类金融机构、非金融机构在金融监管以外进行活动,金融监管部门彼此间互相掣肘。

  现在怎么改呢?跟多人提出方案是一行三会赶快进行拼凑,这种拼凑有六个、七个、八个模式,比如三会并入一行,成为大联行如此的等等都在进行讨论,我觉得关键不在这里,如果有兴趣看十三五规划关于这个方面的表述,有几个词是做学者一直讨论的,经过了十多年讨论写入官方的文件。功能监管、业务监管、行为监管,理念是市场,金融市场并不只有金融,如果只监管金融是不够的,其他的不监管不仅风险会在内部发生而且市场也不公平,相当于在北京开车,北京路上开车并不只有北京人,外地人也一样开车,这里需要做理念上的监管金融行为和金融业务,不管是什么身份,只要干了这个活就要受这个监管,有些人动不动美国、英国等等国家,我说那些是可以的,但是别忘了人家做的是行为监管,中国很多没有被定义为金融机构在做金融服务,比如投资管理公司都是金融机构。

  管交通的是交警、管消防的消防警、管地方治安的是片警,这块块弄清楚了,把功能也弄清楚了,然后重新搭建金融监管的框架,使得所有进行金融行为的人都在监管之下,这才有法可依、有规可守,谢谢大家!

  主持人:王所长的结尾有些突然,我有些措手不及!接下来有请中国银行研究公司董事长 曹远征演讲

  曹远征:这次中央经济工作会议把金融监管方在突出的位置上,人大在超过资本市场论坛讨论这个问题很重要,刚刚的演讲,第一为什么要监管、第二监管什么、第三如何完成监管?

  为什么要监管?很多的银行家需要监管,因为他们兜是别人的钱,精确到了外部性的监管,金融的外部性是风险,金融机构本身是有风险的,为什么风险处置不了要被监管呢?是风险的有效性。风险是以时间轴和空间轴出现的,商业银行通过积累良好流行性资产来化解风险,另外是资本市场通过对冲,通过交易对手之间的交易把风险分散化。理论上他们是有处置风险的能力,但是为什么又控制不了呢?是因为当时空连接在一起的时候出现一个很困难事情,就是纠缠的问题,这是毁灭性的问题。

  如果金融机关管不住风险,只好是分业,构成了所有的监管者的起点,中国的监管体制是由此而来的,随着金融上的发展情况在发生变化,由于计算机技术的使用,风险可以实时监控,风险可以进行细致的描述,金融监管的08年以前有放松的趋势,出现了毁灭性的问题,08年金融危机把问题暴露了出来以后又要进行监管,但是监管重点发生了变化。高杠杆的影响,杠杆又成为了监管的重点,控制杠杆率,无外乎两个方向,使用追加资本的方式来控制杠杆,第二是通过辨识杠杆的周期变动来逆周期调整,债务付出资本逆周期调整的空间。

  回顾这么一个国家会发现两点,第一监管不是政府的行为,监管体制变动是根据市场的变动而变动,传统的监管理念,银监会的监管是代表一种理念,如果是资产负债表能吸收风险的最重要的是资本,如果出现风险是资本不足,追加资本是最重要的,这是资本充足率监管。第二种监管是证监会为代表,对冲最重要的是风险披露,把风险原原本本的说出来,这才是市场对冲性。

  现在看到在分业经营情况下似乎可以做到,但是中国在发生变化,一个变化是中国金融结构在发生变化,中国的间接融资占的比重比较大,间接融资占的比重比较小,中国的金融机构,银行业理财产品才四万多以上,理财产品是脱离了资产负债表又没有彻底脱离资产负债表,中国经济正在发生转型,根据相关的是混业经济产品形态已经出现了,已经证券公司做资产负债表的业务,金融机构银行开始做资本市场业务,已经出现了,但是我们监管体制还是坚守原先的分业监管。

  2015年的变动充分肯定了这一点,二是杠杆融资来做资本,杠杆融资是资产负债表的业务是银监会监管,资本市场的变动是归证监会监管,构成了中国监管体制的改革,改革的核心就是发展,正是这样的发展趋势能把资产透明化,我们认为最核心的方向是资产证券化,是固定收益市场的发展,二是透明化,这构成了未来中国监管体制的转变。

  监管不是个理论问题,监管是个实践问题,经常讨论最佳的监管实践,08年以来最好的监管是在英国发生的,如果说要逆周期调解,这个时候是会宏观上有管理的,宏观上管理逆周期货币政策控制手段是一样无外乎是流动性,流动性应付杠杆快速衰退最重要的手段,为了避免债务的崩盘要放松流动性,这样一定意味着利益的下沉,扩大货币供应量是降低利率,两个手段是一样的但是目标是不一样的。这次金融危机凸显一个事实,我们忘记过去央行最传统的功能,最重要的金融稳定功能,这次金融危机体现了这一点,央行从金融稳定的效率在提高,把金融和货币政策放在一块,这就是英国的实践。

  行为管理,摆摊的不管卖什么,无论是保险公司还是商业银行乃至互联网公司,只要做金融就要遵守规矩,行为管理不应该有各种各样的标准,应该是统一的标准。双峰监管要把功能想清楚,而不是简单的归大堆、简单的权力的分配,这是监管专业性的问题而不是行政权力的问题,市场是在发展过程中的,要根据市场变化来配置监管资源。

  按照全球未来的发展方向来看,应该是把宏观的监管和行为监管应该分开讨论,以上是我的发言,谢谢大家!

  主持人:谢谢,下面有请:上海黄金交易所理事长 焦瑾璞

  焦瑾璞:尊敬的吴老师和各位嘉宾领导,因为时间关系我也不会说太多,我想了一个感慨,留下的都是真金。

  刚才大家讲了很多,一开年很多文章讲首先都是讲情怀,要非常感谢这么多的领导,也讲一个情怀,我是吴老师的学生,我跟着他参加了历次的论坛,从一开始的拎包,随着职务的提高我最后混到了台上!我可以感受到赖总还说的传承,我希望退休了以后能不能传承到人大,继续到门口接人拎包(笑)!

  情怀谈完谈业务,金融基础设施建设监管,一行三会是不是合并,行为监管、功能监管是习总书记替这些大人物考虑的。我感到这件事还是很重要的,我认为金融市场基础是非常重要的,我感觉金融市场基础相当于一个高速公路,无论是金融机构、个人等等所有的东西都要在金融市场上来运作,金融基础设施是高速公路,所有的机构都在这个里面跑,像我们走的路、住的房,往往我们重视个人的不良资产而忽略了这个大的方面。

  我想强调,金融市场基础设施是一国金融地位与金融安全的重要保障,体现在两个方面。主要是两个作用,第一个作用它的金融市场基础设施如果好,如果顺利的、效率高,是能够提升一国在国际金融市场中的定价权和话语权,特别是交易平台作为重要的金融市场基础设施,通过众多的市场参与者汇集市场流动性,可以实现价格发现功能,提升一国在国际金融市场中的定价和话语权。这是非常重要的过程(这两天人行在开工作会,我跟周行长汇报工作的时候探讨,咱们国家第一个以人民币标价的市场,现在是发芽开花了,但是是不是接果了并不知道)。

  金融市场基础设施是一国开始金融市场管理的重要抓手,市场的流动性管理、市场干预、市场监控、市场监管都要通过金融市场基础设施来形成,国际上有先例,金融市场基础设施建设缺乏还很薄弱曾带来惨痛的教训,比如俄罗斯因缺少外汇交易市场平台误会对冲卢布的汇率风险,最后导致俄罗斯受到非常重大的一些损失。

  以上是阐述金融基础设施的重要性阐述;第二个观点,我国的金融市场基础设施发展的方面,我国真正重视金融设施建设,现状含几大类,有重要的支付体系、有CCP(中央对手方)等等。咱们国家真正重视金融基础设施是在05年以后,商业银行股改真正商业化发现大家不连通,不连通情况下问题就出现了,各管一段,这样很麻烦。

  在中央的一些重要文件里还出现过,比如2013年中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定中,首次提出要加强金融基础设施建设,保障金融市场安全高效运行和整体稳定,八届五中全会提出统筹监管重要金融基础设施,包括重要的支付体系、清算机构、金融资产登记拨款机构等,维护金融基础设施稳健高效运营,95年10月份中共中央又将建立高效安全的金融基础设施写入了“十三五”规划,这块逐渐的我们认识到了重要性。

  到今年市场我工作一年多,感觉到资本市场、金融市场来比较,我一年是按八万来算,这块它的监管和建设是被大家忽略的问题。出现这么多的问题,包括防风险的问题,我们是不是考虑到了市场中的漏洞。

  第三个观点是应该怎么做?作为金融市场基础设施的建设者与管理者人民银行、证监会等监管机构一贯重视金融市场基础设施的建设,经过多年的发展,支付系统、证券结算系统、中央证券统管等金融市场基础设施建设取得显著成效,在保障市场安全、稳定高效运行方面都发挥了重要作用,但是如果想进一步的发挥更好的作用有七个方面的政策建议:

  一是一定要强化金融市场基础设施的法律基础,金融市场基础设施对金融市场运行的重要,一方面应当尽快完善金融市场基础设施的立法体系,整合监管部门的零散推进,充实金融市场基础设施运行的法律基础。

  另一方面,应当尽快完善相应的法律环境,制定出行之有效的法律措施,避免因存在法律不确定而阻碍金融市场发展即可能出现的金融性风险。

  二是明晰各金融市场基础设施的业务边界和管理规则,统筹金融市场基础设施的发展规划,特别是要通过建立明确的业务规则和管理规则,理顺金融市场基础设施的监管体制,防范监管真空和监管套利等行为,通过对金融市场基础设施统筹规划,建立合理分工适度竞争的金融市场基础设施格局,为建立宏观审慎管理框架打造有力的条件。市场在分割和边界不合理,很多投资主体有了套利。

  三是明确中央银行对金融基础设施的宏观审慎监管职能,完善我国金融市场清算、结算、登记和托管情况,第一步加强中央银行对重要支付系统、中央证券存管、证券结算系统、中央对手方的交易报告库建设的指导和监管作用,发挥中央银行宏观审慎管理职能,促进各部委监管协调,数据信息搜集和共享,切实维护金融市场稳健运行。最后谁的信息最全?发现还是央行,不跟央行搞好关系就会有问题。

  四是建立对金融市场设施统一的管理规则和指引,尽快的建立对金融市场基础设施统一的法律法规和指引,包括机构准入、治理结构、业务准则、风险管理、信息披露、现场检查、评估和风险处置等。现在一所平台,金融市场方面鱼龙混杂,特别是各个省批了很多,很多是打着交易的幌子,包括一些大的资管行,漏洞也很多,不宜点名和细说。

  五是积极推进国内金融基础设施和国际通行的准则,一定落实国际清算银行支付与结算委员会和国家证监会组织发布的金融市场基础设施原则,按照国际通行准则建立基础设施市场运行体制,很多商业性的带有骗人的目的。

  六是建立金融市场基础设施的准入和注册制度,建立规则变更报废制度。

  七是完善信息披露要求,鼓励引入参与反馈制度,同意吴老师讲的透明度的监管改革。

  最后还用习总书记的语言,我们该吃饭的一定要 掳起袖子加油干,好好吃好中午饭,谢谢大家!

  主持人:谢谢,上午有主办单位致辞、人民大学刘校长的大会致辞还有吴校长发布还有监管及门和金融机构六位专家的主题演讲,非常的成功,上午的会议到此结束!

下午

  金融风险与金融监管

  主持人:中国人民大学财政金融政策研究中心主任 瞿强

  嘉宾:

  中国银监会审慎规制局副局长 王胜邦

  中国人民大学财政金融学院副院长 张杰

  清华大学经济管理学院金融系 宋逢明

  中国人民银行研究局市场处处长 杨娉

  北京大学金融与证券研究中心主任 曹凤岐

  台湾大学金融研究中心主任 黄达业

  瞿强:第一个模块的题目是金融风险与金融监管,首先提示问题然后开始讨论。中国现在金融风险大家都直接面对着,上午也讨论过,中央经济工作会议上直接点明了现在要正视金融风险,这是巨大的进步,我们的风险在哪些地方可以听听大家的高见;第二个问题,针对这些风险金融监管还可以做哪些事情?

  随着中国金融结构的变化,银行资产负债表有巨大的变化,原来传统的信贷为主,现在信贷份额大幅度下降,和市场相关的业务越来越多,实际上是混业的趋势,产品间互相的交叉、风险的传递,以至于对监管带来了很大的挑战。2015年开始,先是股市上出了一些问题,在去年年底债券市场发生了比较大的变化,接着会想,下一步风险还有那么在哪些地方,比如会不会在银行部门表现出来,最近在市场上关于监管的讨论也很多,特别是保险资金的争论,各位嘉宾都会涉及到。

  首先是几位嘉宾每个人阐述一下自己的观点,然后再看看其中有争议的地方再相互的辩论。

  首先黄达业教授,台湾也经历过金融体系的变化、混业的阶段,也给监管带来了很多的挑战,类似的方面可以做一下介绍。

  黄达业:各位老师、同学、各位嘉宾大家好!这次要谈金融风险与金融监管。

  这个主题我弄了20几年,在学术上做了30几年,金融监管和系统性风险,最近一次做是关于养老风险风险分摊、金融监管所扮演的角色,如何协助金融监管监督风险,金融风暴和企业破产监管上如何管控风险,监管者应该如何处理风险,包括大量的银行倒闭、大量的公司贷款违约怎么来处理。

  在政策上我参与更久有20多年,我在1998年帮台湾行政院开始设计金融监管管理组织架构的设计,那时候行政院长是肖万长先生,希望设计金融监管一元化的架构,当时台湾和南海一样是把财政和金融以及监管纳入财政部的下边,设计的时候希望独立出来,金融监管一元化。

  金融监管牵扯的部分蛮无趣,因为通常是处理被监管的对象,通常是被指责的对象。对监管对象来讲,被监管对象永远不满意,被监管对象功能不断的转化和改变,监管者能不能适时的调整角色、发挥功能,能够达到监管的目标,提升监管的效率这是很大的挑战。

  20年前设计的制度在台湾是很难的一件事,吃力不讨好,每个单位都有本位主义,不管是央行和人事局和党委都有自己的本位,调动这么大监管架构的调整并不容易。在设计的时候不仅要兼顾学理还要兼顾政治的现实,把政治现实的状况达到妥协,不可能说拿到最好的选择。最后我的方案也是进行落实,金融监管一元化,实际上也有一些妥协,监管变成一个层级,大陆现在是一行三会,台湾那时候是央行和财政部两个,后来金融部分独立出去了,就是包括:央行、金融监管管理委员会、财政部,监管一元化最后接近一元化还没有完全一元化。

  整个组织架构中,金融监管单位中,把原来的银行、证券、保险三个部分整合在一起,再加上检查单位,要有其独立性避免政治的介入,这是相当引起争议的,最后三个单位银行、证券和保险都是平行单位,有一个检查单位是最大的单位,人数也是最多的,一局独大,另外三局比较小,银行、证券和保险比较大,监察比较大,原来保险公司的检查能力也全部并入,并购很多的障碍,央行愿意不愿意过去牵扯到人事福利和待遇制度,最后还是达成了金融监管形式上的一元化,可以在形式上对被监管单位的职能的调整达到相当程度合适的位置,也就是说被监管单位以金融控股公司的形式出台,也是混业经营,它本身已经跨越了,原来银行除了银行业包括证券和保险也要经营,原来是证券公司并购一家银行也变成了金融控股,也变成混业经营,只是以证券主导,原来是保险公司也并购银行和证券,又变成金融控股公司。

  当监管单位银行、证券、保险都转型了,都变成了混业经营的金融机构,监管当局如何调试?金融监管一元化有必要性,至少在银行、证券、保险三家监管当中要协调、要监管,至少有个统一的全权单位来处理。举个例子,银行的透明度和资本充足度,银行业要适当的比例跟保险,保险公司资本充足率要求不一样,同一个监管单位下的银行局和保险余,对监管的要求也并不一样,我们在学理上产生监管的套利,最后大家都发现,银行跟保险为主的金融公司此消彼涨,一定是银行为主的金融公司比不上保险起家的金融控股公司,所以台湾最大的两个是保险起家的,第一是国泰金融、第二是富邦产险,它获利七年是连续第一,这是监理和监管,监管套利的产生。

  金融监管的一元化是有必要性的,造成被监管单位公平性竞争,而且监管的效率也可以提升。谢谢!

  瞿强:台湾在2000年初的时候,为什么从原来的分业经营监管过渡到混业,背后的推动力量是什么,又带来了哪些风险?问题如何处置的,一会儿希望再介绍一下。谢谢!

  第二位是曹凤岐先生,曹老师长期关注研究中国的资本市场,也是论坛的常客,曹老师不知道最近的资本市场和债券市场的振荡有什么看法,对监管有什么意见?

  曹凤岐:我们的论坛搞了21届了非常不错,表示祝贺!我参加了20届(鼓掌),今天我还是从海南提前赶回来参会。我做个PPT,有人给我发了一个函,说如果有PPT的话可以寄过来,我就寄过来了,但是PPT就可能超时,我尽量不超(笑)。

  建立现代金融监管的必要性,习主席在制定“十三五”建议说明中指出,加强统筹协调改革并完善适应现代金融市场发展的金融监管框架,什么是现代金融?什么是传统金融?我理解传统金融一般是指银行金融,银行的职能是存贷汇主要的风险是信用风险,现代金融是广义金融,除了货币市场以外重要的是资本市场,除了股票债券以外还有衍生品市场、影子银行、民间金融、互联网金融、混业经营、控股公司等等这些形式。

  现代金融是非常广义和复杂的金融,它的风险不仅仅是信用风险,可能更重要的是市场风险。在这种情况下金融风险的新特点,要求监管理念方式甚至监管机构都要发生变化。近年来,英美等发达国家都对金融监管体系进行了改革,改革主要是向集中统一综合监管方向发展。中国金融监管体系,现在很简单的一行三会,也就是说,中国人民银行和银监会、证监会、保监会。这一行三会在一定时期是中国金融发展历史的必然产物,对当时分业经营,而且对金融稳定起了很大的作用,我们不能完全的否定一行三会。但是目前一行三会已经不适应需要了,我们的银行业、保险业、证券业实际上已经混合经营了,控股公司也出现了,互联网金融的出现已经完全打破了银行、保险、证券的界限,也说不清它是银行还是保险了,什么都做。

  在这种情况下就出现了边界不清的问题,现在的一行三会存在的问题,实施分业经营中缺乏统一监管机制,分业监管容易产生监管的真空和监管套利、分业监管易导致重复监管增加监管成本、很难实现金融混合经营和金融控股公司发展监管的需要、对金融创新和互联网金融等等很难进行有效监管、国际金融危机对中国的启示,国际金融危机,2007年以后国际金融来看,更多的是市场风险变成系统性风险,这块我们应该有所借鉴。

  金融职能改革现在已经达成共识了,一行三会,建设什么样现代职能监管框架,大体上两种意见,第一件意见主张恢复由央行大一统监管的格局,台上有我的学生在央行,撤销三会合并在央行中去,由央行统一进行监管,这是一种。有人说这是美国模式,有人说这也是英国模式,不管美国和英国反正是央行主管其他的合并。

  第二个意见是合并三会,成立新的金融机构与央行共同监管,双峰管理模式。本人是主张第二种意见,我认为恢复到央行统一管理是存在很大问题的,第一当初三会分出去就是因为金融市场突出化,央行无力监管在分出来了,现在比原来更复杂,再回到央行,央行有能力进行宏观微观的调控吗?我认为肯定存在着问题。

  中国的情况,现在三会都是部级单位,把他们变成局级、变成人民银行的下属单位,实际上是削弱了监管部门的权力和权威,而且合并是很难操作的,这是我的看法。现在世界各国授予中央银行的权力非常大,包括美联储这次改革,美联储成立了一个几万人的监管机构,原来中小银行不管、衍生品不管,现在都管了,我真不知道他们能不能管的好、管的过来,特朗普上来以后要放松了,奥巴马改的太严了,实际上要去看到底怎么回事。实际上已经超出了央行的职能,央行不是监管的职能,要么是货币的银行、政府的银行,不是更多的监管。

  如果把三会取消不仅是历史的倒退而且可能造成监管职能新的纷扰。我最近几年组织了教育部专门研究监管的问题,也写的报告,我的建议是合并三会,在此基础上建立中国金融监管委员会,和央行一起双峰模式共同监管,还提出一些具体的设想,不赘述了。直属国务院,央行也有监管的职能,主要是管理货币市场和外币市场,所有的监管由证监会进行,甚至设金融稳定委员会、金融审慎监管委员会、投资者保护委员会,按照职能进行监管,这样也许对中国是一个好处,当然我个人的意见。

  谢谢大家!

  瞿强:非常感谢,从监管的角度来看他梳理了目前的争论,监管模式,当然是从体系变革谈到的模式,认为超级央行不行,回到传统的体制也有困难,所以建议央行加金融委员会的模式,现实中对显资的收购,曹教授带着明显的反对的情绪,回过头可以再来讨论。如果保险资金收购有问题的话,返过来是不是也反应了公司治理、股权也有问题,监管的平衡,小股东股份很小是不是一定可以控制公司,这个事情违反了市场经济,因为反向推动他是不是犯了一百倍的杠杆。第三位杨娉处长。

  杨娉:各位老师都是我当学生的时候为我开启了解的大门。

  瞿强:我们是平等对话。

  杨娉:工作这么多年我对金融监管方面一些自己的体会不涉及对工作单位的任何官方的意见,我自己认为金融监管一定是与时俱进的过程,它不是美国或者英国或者欧洲用的东西我们肯定适用的,它应该是有个性特征特定的框架,对于中国来说从建国开始到现在,从人行银行大一统的时代一直演化到现在,又是监管机构、又是金融业的业务形态多样化,现在的时代和当时已经完全不同了。08年开始到现在全球在讨论金融监管改革的问题,这是有巨大的时代背景,08年的时候爆发的全球金融危机,危机到现在为止仍然给我们的生活和经济带来了巨大的影响,它的全球经济复苏仍然在进行中,经过各方常年的讨论现在得到的观点,金融的周期性和金融的跨市场风险的传染是具有巨大的影响力和破坏力的,所以在08年之前全球金融监管这方面都有所疏忽和有所脆弱,为了应对此大家开始对金融监管的体制进行了比较多的探索,不管是讨论还是实践都有很多。

  趋势我的理解,从原来中央银行负责的是经济稳定和原来说的四大目标,现在要负责两个支柱,一个支柱是经济的稳定,比如经济的增长、物价的稳定、币值的稳定;另外是金融的稳定,其中有一个重要内容是宏观审慎管理。从金融监管的角度来说,我自己感觉监管的思路到现在为止发生了明显的变化,以前是由于业态比较简单,三业很容易区分,基本上采取的是纵向分割,设立银行、证券、保险分业经营分业监管,现在金融混业趋势非常的明显,原来的模式有很多不适应的地方,也出现了很多问题,应对此金融监管思路发生了很大的变化,中国和全球都有这样的变化,监管是审慎监管和行为监管两部分,审慎监管是要帮助整个金融体系更好的服务实体经济的发展,防止自己的顺周期性,行为监管是现有各种各样对金融业的规则和规定,看看金融机构具体开展业务的时候是否违反了这些规则和规定。

  审慎监管又分成两块,一块是宏观审慎监管和微观审慎监管,各国现行的金融监管架构中,宏观审慎监管基本上是在中央银行,微观审慎监管各国做法有些差异,从宏观审慎监管角度讲,我国从08年开始到现在进行了一些讨论,有一些实践,大家听过MPA(宏观审慎评估体系),体系研究了很多年,从2016年年初用这套体系对金融机构进行监管,监管的目的和以前存贷比和存款准备金思路是不同的,目的也不一样,它们并不冲突。我理解宏观审慎监管体系是为了防止系统性金融风险,应该从两个方面帮助金融体系更加健康发展,一是克服金融机构之间相互的敞口和相关性,另外帮助金融机构更好的提高应对风险的能力。

  MPA去年12月债券市场大幅波动大家是记忆犹新,很多分析文章把债券市场资金链分析得很透彻,其实可以看出,现在金融体系的循环已经和当年不同了,以前的时候比较传统的情况是,我国是以银行体系为主的金融体制,这种体制下大量的信用是通过银行体系放出去的,银行体系原有的监管可以看得到,由于金融创新很多银行开展大量表外业务和委托非银行业金融机构进行信用的扩张,业务的影响导致现有金融监管体系M2看不到这些变化,这些变化在监管指标之外,不是一定要管和一定看好他,而是当我们看到的时候,根据现有掌握的信息和数据来做出的决定和决策不能够更好的为经济发展提供好的环境,所以要控制系统性金融风险还是需要掌握更多的信息,全面控制金融信贷的扩张规模,这涉及到广义信贷的概念。

  MPA第二个方面的特征更强调资本的约束,从08年以后各国讨论得到的,资本约束是各家金融机构开展业务 时候有多大的资本就开展多大的业务,过于扩张业务不顾资本过小的现实风险会特别大,我们认为这样不易于金融业的发展。MPA还有一个重要的特征,更强调自序,以前在存贷比管理的时代,强调有多少存款就按照一个比例可以发放多少的贷款,原来是事前的,现在逐步希望过渡到事中和事后管理的状态,现在MPA是逐月汇总逐季考核,商业银行开展业务的时候,今天超过了或者明天超过了,大家从平均意义上应该是有约束的,更加鼓励商业银行和其他金融机构发挥自己主观能动性。

  MPA目前更有弹性了,要求不是一个时点,而是一段时间内,很多指标一段时间内平均水平怎么样。

  瞿强:央行的目标上引申出银行的监管功能,除了稳定物价和就业,天生就有稳定系统的功能,是靠其内部的监管,无论是英格兰银行、美联储都可以说明,他们的成立都是针对这个问题,而且也介绍了MPA的功能,监管比较小众,MPA是宏观审慎评估体系,一会儿讨论可以问一些问题,最近债券市场存在着很大的波动,但是潜在和MPA,今年表外并表,这样风险就下来了,很想了解MPA通过评估体系,表外业务纳入到表内,风险系数下来了以后对银行资本市场压力有什么变化,潜在的风险是什么,因为资本很难补充的话,银行的资产负债会不会收缩,收缩了以后会不会导致金融市场,银行相互之间的挤兑,这是潜在的风险。

  银行对监管也有反应是猫和老鼠的游戏,采用这个监管它们的行为会不会发生变化,2010年以来,影子银行先表外理财然后同业一步一步在变化,未来的银行行为会有怎样的变化,这也可以进行讨论。

  下面有请宋老师。

  宋逢明:我听了前面几位老师的发言很受启发,我觉得刚才已经讲了混业经营的趋势。我们是学术界的人士,我认为最重要的要有讨论出监管原则,要深入到金融风险的实质、监管的目标究竟是什么。

  首先要建立统一的监管框架,基于监管基本原理来建立统一的框架。要正确的认识,什么是金融风险。真正金融监管的基本原理应该参考巴塞尔协议,美国的监管,我认为这个监管很先进。

  传统的应用风险度量和风险管理所产生的问题,从哈利马多维建立现代金融理论的时候,风险是价格和收益在市场上的波动,使用波动性来度量金融风险。波动性两个方向,一个是正的方向另一个是负的方向,实际上正的方向波动性是好的,减是损失的方面。正确对金融风险的讨论是收益还是亏损的波动。

  真正的风险管理是损失管理,损失的可能性,波动性是不得以而为之的,因为要建立金融理论因为用起来很方便,可以用方差和标准差进行度量。

  损失的分布曲线是金融监管,也就是说监管和风险管理要建立在对损失可能的基础上,金融理论研究上始终觉得从上世纪80年代以后,真正的金融理论发展业界是在探讨的,现代金融理论框架建立以后,包括行为金融等等,这些还是解决了一些问题。

  业界走得很好,特别是90年代中叶摩根斯提出损失的概率分布曲线,它把损失分布分成三块,最左边是资产价值和损失,实际上最左边是预期损失,一个商业性金融机构运行过程中有了历史的经验和统计数据,可以统计出来明年可能会平均意义上受到多大的损失,非预期损失(预期缺失),这三块如何进行管理呢?通常说的银行里的拨备,今年要留下一部分来准备明年经营情况中可能产生的处置,要用自己的资本来覆盖,战略性选择会超出个别的金融,那就是监管机构。异常问题是发生流动性危机的时候,所以必须有中央银行。

  现在经济资本管理是非常重要的手段,不管是银行、证券公司、保险和信托公司,都有资本,要求资本监管大于经济资本这样可以覆盖掉预期的损失。

  监管目标是维护金融系统安全,防范系统性风险,支持金融健康发展,所有的商业性金融机构,银行、保险公司、信托公司,是商业性金融机构可能有专有赔的,可能会赔钱但是有一点非常重要,不能把自己的钱赔到人家的手上。资本监管是巴塞尔协议的核心,保险公司为主的金融控股集团和银行主导的控股集团对资本要求是不一样的,资本要求实际上是损失分布曲线不一样,现在的时点还有动态的过程。

  巴塞尔协议在1974年成立,《通过统一国际银行资本衡量和资本标准协议》资本计量和资本标准的协议框架,巴塞尔1是形成了监管共识,资本监管作为核心,监管就是资本监管,也就是说要有足够的钱,自己的本钱来准备赔非预期损失,预期损失是日常管理中管好的,非预期。

  巴塞尔2主要是科学化,刚开始巴塞尔的资本监管是靠经验,银行的资本充足率,核心资本,但是资本充足率如何算出来,巴塞尔2把分布曲线写出来了。如果超出了个别金融机构的能力,对于系统风险的发生,巴塞尔3是宏观上的监管框架。

  结论,我认为混业经营和分业监管会逐渐过渡到综合经营和统一监管,金融是风险环境下配置资本,要资本配置更加有效更可以得到改进,以后是综合经营。

  统一监管和分业监管。监管不能与货币调控分离,央行在系统风险监管中发挥核心作用,我们学英国的特点,把监管和央行分离。从这点上跟曹老师意见可以好好的讨论一下,把央行和金融监管相分离还是相结合,从刚才资本监督道理上讲,系统金融风险必须有非常好的体系。统一监管原理是第一步,对预期损失监管减值准备,监管金融机构的风险,要拨备,对系统流程,监管要依靠系统建设。

  以上是我的理解,我们只有在科学原理的基础上来建立统一的监管框架,谢谢大家!

  瞿强:还有很多争论关于巴塞尔协议,包括资本行不行,因为资本的背后返过来资产的种类很多,价格不断的变化,盖有流动性的问题,这两者如何协调,我最近看了一些资料,巴塞尔协议很重要的问题,过于依赖于属性模型的计算,数学在经济学运用预测功能和物理上来讲很弱而且都是短期的,主体会发生变化。风险不是单纯的价格波动,风险到底从哪里来的?如果就金融谈金融我们有些困惑,金融本身涉及到资源配置问题,监管第一层面是监管风险,第二个层面是监管。

  上午有一句话按中国现在金融业结构不好,那么金融结构从哪里出来,现在对金融的负面看法比较多,这个问题要在监管改革的时候需要受到重视的,跟保险一样是达到金融和实体的平衡。 下面有请张杰教授。

  张杰:我记得十年前在明德楼一个开会的间歇讨论过资本市场的话题,所以十年了,当时说能够坚持十年就成功了,没想到11年过去了,遗憾的是我在21届的时候才第一次获得发言权(笑)。首先是表示惭愧,因为我是搞银行的,银行是属于金融体系的2.0版本,金融体系是3.0版本,传统金融就是指的银行,我们不好意思在这个高大上资本市场上溜达,几次想来参加但是不敢,我记得有一年的报告讨论我参加了,气氛非常好,21年是大成功了,希望以后办一百、二百年。

  刚才各位嘉宾从各个方面都谈了自己的观点,收获很大,我觉得也有一些不同的意见,不同的意见私下交流,在大会上就不交流了,我谈个什么观点呢?最近将近十年,07、08年次贷危机差不多十个年头了,实际上全球金融监管体系都在做调整,最著名的一是美国歌德法案改变了面貌,现在生在落实中,果还没结出来呢?还有英国所谓的GP,我跟胜邦交流,如果是参照英美的发展过程,实际上最终是财政部后面偷着乐的,在座的听众是不是有这样的感觉,实际上英美模式金融体系监管改革最大的受益者和权力归谁?是财政部,美联储的超级银行,英格兰银行也是超级监管者,实际都是表象,中国到底走什么样的金融监管的改革之路,需要深思熟虑,不能够想着一蹴而就,因为牵扯的方面太多。

  不敢采用什么模式,首先要回答以下的问题,这三个问题都提出来,我主要说第一个问题。

  第一是否有利于保持有效而充分的金融支持,中国的经济仍然是处于经济起飞的阶段,任允GDP还处在相对低的水平上,现在金融监管和金融体系最重要的任务是如何保持中国经济中高速稳定增长,如果离开了这一点,任何金融监管体系的改革都不行。

  第二是否有利于维护中国特有的战略性金融安排的地位,我国38年的改革,实际上支撑改革的金融资源配置制度当中有一种战略性的金融安排,市场化改革和金融监管体制改革是否会冲击支撑中国38年高速经济增长的战略性金融案例,如果有冲击,这样的监管改革肯定是无形的。

  第三、是否有利于维护银行体系的价值。

  如何保持有效和充分的金融支持的问题,理论界关注不够,金融支持体系今天上午听了有些嘉宾的发言,银行体系现在占市场份额的80%以上,一直在起伏一直保持80%,证券市场是5%,我和证监会、银监会得到的数据也差不多,有很多观点认为,我们的资本市场发展是滞后的,我从来不同意我们的哪一种体系是滞后的,这种说法。现存整个金融体系总是适应着经济增长和经济改革内在需求而存在的,觉悟哪个之后、哪个超前,从这个角度出发决策层有意无意有个特定的金融体系设计,要保持一个能够给高速经济增长提供足够金融支持的金融体系。

  这样的框架中大致上两个部分,一是银行为主或者信贷型的金融支持,另一种是证券型的资本市场型的政府支持。换个角度来说,实际上中国的金融支持如果是有机体系的话,就包含银行包括信贷和证券,中国资本市场实际上承担着提供金融支持的宏观责任,理论界对资本市场宏观责任,从这个角度来讲,资本市场发展滞后等等观点是占主导的。

  还有一种观点,认为中国经济增长和中国资本市场基本上无关,很多人调侃,我并不是赞同这种调侃,中国的资本市场是自娱自乐的场所,这就牵扯更加深层次的问题,就是在经济起飞阶段,对金融体系结构是有特定要求的,资本市场是中速发展以后最好的资源配置,经济起飞高中高速经济增长的时候最并是最优最得力的市场,如果这个关系搞清楚以后,银行体系一直在金融资源配置过程中起支柱的作用,那是顺理成章。所以不能因为我们市场经济秩序不发展就认为它是落后的,谢谢大家!

  瞿强:谢谢。归根到底监管要支持实体经济,实体经济的结构是怎样的,2015年以来大量的资金进入到欧洲企业,这是结构的问题,笼统的说是广泛可以讨论的,过去的38年的经验是政府主导的基础设施,前面也是个模板是追赶型的,德国、日本是这样的模式,到一定阶段以后供给和需求更加灵活的反应,资本市场也就更加重要了,过去的成功经验不见得将来一定可以成功。我是提出一些疑问,并不是辩论啊。

  下面有请王胜邦局长。

  王胜邦:大家下午好!我这几天睡不好觉,在梳理这几年在参与国际监管改革和国内监管规章制度中一些试图回忆过去的场景,一直在想金融到底是怎么了?在08年以前全世界欣欣向荣,发达国家年均增长3%,带动新兴经济体带动我们增长10%,忽然一个反转人类重新换了一个天地一样,后来我们做了一些反思也看了一些文献,我自己来讲是过度金融化,我同意张老师的观点,金融是服务实体经济的,但是什么是实体经济、什么是金融,还有待于讨论。已有的信息来看,我们能够,可以用于衡量金融化的指标来看好像有些过度金融化了,有几个可以来讨论的问题。

  第一金融规模已经数倍于经济规模,并且金融的增速还在以更快的速度在发展,这是全球的现象,第二金融机构更高的杠杆,用很少的资本支撑更大的资产;第三金融产品更加的复杂,过去银行是传统,在银监会内部讲传统有什么不好,我们不能回到传统刀耕火种的时代,但是并不意味着存贷款就是初级产品,但是现在更多的产品无人看得懂,市场参与者也并不完全明白,监管者也搞不清楚,甚至更高的决策层离的更加远,他们也很难完全理解。在复杂化的背后衍生出很多的东西。第四是这几个因素加在一起使金融变成一个网络,前几天参加和国际货币基金组织的对话,过去讲风险的时候,传统社会讲金融的时候是散点式,风险是发散的,后来有了金融的参与变成了直线,后来慢慢变成环状的。银行和证券、保险,现在资产管理业务的崛起,这三个方面紧密的交织在一起,变成复杂网状的结构。

  金融体系的内部资产负债关系、债权债务关系非常的复杂,我们叫相互关联性大为增长,所以出现了“蝴蝶效应”出现了次贷这么一个全球金融市场上几乎看不到边的产品,就可以引发这么大的风波。我们看待金融风险,刚才也同意宋老师的观点,监管者应该是利润损失分布的,我参与了国内和国际资本规则的制定(巴塞尔协定),我们是基于特定的组合来看,今天看到的金融风险,两个角度,第一是自下而上基于单个市场、机构的,基于波动和流动性的角度进行考察;另外由于金融体系很复杂,我们需要另外一个市场自上而下需要更加宏观的视角,更关注实体经济和金融体系间的相互联系。

  金融应该为实体经济服务这话没问题,但是金融应该为什么样的实体经济服务是个问题,我们是不是提供了信贷就一定对市场有积极的意义,这也很难说,因为危机证明,危机之前发达国家的金融体系提供了很多错误信贷,贷款不是支持投资机会主义,贷款是用于支撑现有的资产架构,这是金融和实体经济之间的关系,第二是金融内部之间的失衡问题,这是国际上危机之前看到的文献,告诉我们的故事,在中国也真实的存在着。

  关于监管改革,我算圈内人,我对什么样的体制是不持立场的,但是我认为像宋老师讲的,什么样的体制、谁来监管,其实谁是监管者并不重要,而是如何监管更为重要。大家也可以去找到,但是如何提高监管有效性这是一个大的问题,我上次跟吴老师讨论的时候也讲了,这方面我们应该投入更多的精力,无论谁去承担监管的职能,能不能确保第一有明确的监管目标吗?第二有一套流程让你的监管目标转化为监管行动吗?市场或者政府、公众如何评价监管者的履职?这些需要更多的安排、更多的机制。国际货币基金组织2001年国际资本和货币市场部两个主任(渣打银行主席和菲舍写的文章),有效的监管应该具有干预性、第二个特征要敢于怀疑、第三要积极要有前瞻、第三是全面、要有适应性,监管者要靠你的智慧和经验得出结论,我们的监管者这方面面临的挑战更大,监管改革具体是什么体制,这个党中央国务院会做出安排,无论谁干这件事,想维护中国金融体系运行面临的挑战更大,谢谢大家!

  瞿强:我认为过度金融化,现在金融压抑有金融反压抑,搞过头了,这是谈论很多的话题。那么为什么会搞多了呢?是什么原因搞过头的呢?这个问题很有意思。

  金融要支持实体经济,但是支持什么样的实体经济,金融系统信号搞乱了造成大量的泡沫,导致的低效,包括我们神华大国企业不缺钱,最近拿330亿去银行理财,把钱贷给它返过来买你的理财产品,实际上是实体经济本身出了问题,现在钱又回来的,回到银行体系,银行体系又要交给资本市场,银行的钱拿来以后又是理财、委外等等,现在银行资产负债表越来越复杂,信贷只占一半左右,现在是规模多了,TBTF监管上有问题,联系越来越多越复杂了,这是TCTF,这都是麻烦事,从银行最近几年资产负债表可以看出,上午两位演讲说到了这个问题,这是最大的金融风险,下午第一个模块是风险与监管,下面要讨论银行体系和整个金融体系风险究竟在什么地方?下一步会如何演变?和实体经济间关联是什么?监管上应该有什么应对?

  从我的角度来说,中国金融系统的风险一直没有释放掉,从2010年以来的宏观杠杆,现在面临整个金融风险和经济风险,高增长借很多钱现在低增长还贷,这个风险在什么地方会表现出来,寄希望于股票市场债转股还是通过债券,债券去年很兴奋超常规的发展,下面回到表内统一监管对银行业和未来风险的演变会产生什么影响。下面是讨论这个话题。

  杨娉:关于如何监管我觉得不光是我自己,包括周行长也一直在探索,这是在实践中不断探索的过程没有明确的答案,我自己持这么个观点,MPA毕竟是一个新生的事物,金融监管和金融机构的反应和金融机构的适应是不断相互磨合的过程,MPA从2016年初至少经过两次比较大的调整,最新一次以后表外这块把它纳入到广义信贷的范围内进行统一的管理,纳入指标的计算。

  在磨合过程中肯定会有从不适应到适应的阶段,2016年注意到季末的时候金融机构金融行为就会有一些明显的季节性特征,这个特征是逐步减弱。

  债券市场的问题,我的感觉债券市场2016年的繁荣,除了大家对利率水平的预期、流动性不能很好的进入实体经济在金融体系中有一些资金链拉长的现象以外,还有信用创造机制已经不单纯是银行体系中了,它同时通过非银行体系也产生了一些信用创造的现象,非银行体系中信用创造,通过传统的监管手段是不能够很好的去管理和约束它,在MPA的指标中,现在是在逐步的完善,希望对它有比较好的控制和及时的反应。

  王胜邦:你讲的非常好,应该说风险是金融永恒的主题,无论是金融机构还是金融监管机构,我们是应对风险的,但是风险不可能消失,我们希望风险有序的释放,今年中央提出要将防范金融风险放在更加突出的位置上,中国的语境下理解,过许十几年中国金融业的大发展,无论是金融资产的规模、金融产品的类型、金融体系的复杂性与十年前相比确实有非常大的差异,我们要理解,我赞成瞿老师的观点,第一是从实体经济部门找原因,解决中国金融风险的问题,旧的金融环境解决不掉,实体经济哪些出了问题大家可以再讨论,到底是制造业、房地产,是私营部门还是公共部门,这些都可以再去讨论,也有很多分析,我们不展开了。

  解决中国金融风险的问题,使得金融经营风险有序释放要跳出金融看金融,仅仅一行三会使劲可能会有一些作用,但是效果不会特别好。

  第二、解决金融体系内部复杂性问题或者是同质化问题,这方面也有一些共识,银行间资产负债表比过去更加的复杂,我赞成曹凤岐老师的观点,复杂性是现代金融业的特征之一,都回到传统的业态回不去,因为现在人的需求是不一样的,需求是会推动供给,所以复杂肯定是正常的,我们要让复杂按照不同的机构概念的设置应该遵循同样的标准;如果说有勇气,因为复杂太复杂了,我们可以说不!这次危机以后全球来看西方人也回到了分离,实在搞不明白就分开,所以就有了英国的报告,自营业务交易型业务与传统的授信业务分开,或者是太复杂了就不准你干了,这需要监管者的判断、需要勇气也需要一些制度的支撑,监管者对市场提出更深的要求,市场从它的角度会做出理解,会用其他的手段来主张它的权力,金融风险第一个观点非常的复杂、规模也比较大,首先是从金融的角度去提出,中央提出三去一降一补是多措并举,从金融体系角度一行三会加强合作,制定共性的监管标准,监管者要更加作为。谢谢!

  宋逢明:我觉得刚才两位监管者说的非常到位,没有一个监管体系设计是被大家都认可的,学术界最重要是从科学道理上讲,MPA等等的框架设计,要基于科学的原理和科学的方法论基上,我研究巴塞尔协议,发现确实很多人对巴黎而协议不同意见,往往他们并没有真正搞明白巴塞尔协议的意思,因为风险尽管者加资本监管,这是银行间的共识,现在巴塞尔有很多毛病,就像MPA行为也有很多毛病,现在技术也没发展到这个地步,很多的支撑,我跟海外专家讨论过,你们的分析基本上没有没用,大家都知道最重要的在次贷危机当中出现的衍生品的风险是金融衍生品市场出了问题,CDS市场出了问题,现在提出要对所有要进行更严格的监管,但是实际上针对的并不是CDS,而是针对传统的方面。但是至少是提供了一种思路,要朝着这个方向努力,这将是有希望的探索。

  我始终认为在社会上包括学术界和实用界,大家过度夸大了货币和金融的作用,刚才说到实体经济的问题,现在都知道尸体经济首先产能过剩,信贷资产就要发生问题,更严重的是房地产绑架整体经济,房价飞涨是因为央行放水货币发的太多了,这其实是不对的,因为在90年代我去北美访问美联储和加拿大中央银行的时候,他们的负责人说,当时中央银行唯一政策目标是反通货膨胀,美国金融危机也很关注系统流动性,央行要保持金融稳定系统流动性是很大的。中国有的时候流动性泛滥、有的时候流动性又很紧缺,我们讲货币供给是从供给方的指责而没有从需求方指责,房地产要大量货币的时候央行如果不给流动性马上就会出现问题。

  实际上房地产的根本原因,财政上没有责任都是货币和和金融的事情,这并不是很公道,从学术研究角度上还是说一些公道话,就监管论监管,就金融论金融解决不了,还是要从更加宏观的角度上考虑问题,我还是觉得要从基本的道理上搞明白,监管的目标、监管的作用、监管的功能,为什么要监管、如何才能监管好?要从这些基本的道理入手,这是学界的角度,学术界给监管部门一些有价值的思想。

  瞿强:谢谢。

  黄达业:要组织金融监管论坛不容易,我们是不是在一个政策跟理论和事务三个搭配在一起会比较的精彩,如果今天只就金融监管如何达成有效性,如何提高效率性,监管是不是不足,监管资源如何配置,这些牵扯到整个银行界和民众的福祉,现在还没有多少银行倒闭掉,台湾20年前开放了银行,开放的有一半已经不见了,这个事实说明监管达到淘汰不好、保存好的目标,但是监管的效率从这些倒闭的银行,在监管的时候、为什么监管之前造成了这么庞大的损失,有的坏的银行是监管不足,为什么让它变成坏的银行,好的银行反而是过度监督,这是资源配置有问题,被监管者和监管者之间要有个平衡。

  我们在座的人如果有在政府部门工作过有两位,有学界学者四位,事务界不容易请来,因为牢骚总是私下讲但是不能在公开讲,两位监管者其实可以多跟被监管者来交流,监管过度和监管不足,监管不足是对不好的金融机构监管不足,对优良者监管又是过度,监管的资源效率并不够,监管的目标应该很明确,让适者生存,不好要被淘汰,淘汰应该是先期淘汰,而不是造成庞大的损失再让它退场,由纳税人买单。谢谢!

  我在2010年曹老师一起在谈金融监管的部分,曹老师的观点很成熟了,虽然现在也在做研究,还是跟2010年一样,想法没有变,好的制度还是觉得好,金融机构两者是对称的,两个部级单位,我们台湾也之前考虑过提升级别,整合央行和金融监督管理委员会的机构,探讨这个议题的时候,论坛中个人觉得应该大家集中在一个主题中,各不同的角度进行切磋,如果说能够各界的共识能够凝聚起来,拿出议题给政府修改参考,这样论坛社会贡献也会比较大。

  七年前我们期待着大陆应该很快就提出中国版的金融监督管理再造方案,现在2017年了还是在说央行独大还是央行和金融机构共同监管,说明学界、政府和事务界的交流不是很充足,学界和业界和政府沟通不足,今天当教授未来可以当董事长也可以当政府官员,这样不断的循环,这样对问题的看法会更加的深入。金融监督管理委员会的架构,曹老师花很大的精力研究,吴老师也是在证券市场下过工夫,他上次在天津做了政府监管的看法交流我个人也很佩服,如果学界、政府和业界能够不断的切磋,讨论出来的价值应该对国家有所帮助,台湾在1999年开始到其后五年扶持实施金融监管一元化的结构,现在至少财政已经分离了,和央行是对等的监管单位,表示事务上、理论上、政策上都形成一个共识,所以才能够订立出来。

  曹凤岐:黄教授讲我也专门去过台湾,也考察过台湾的监管系统,原来台湾是财政部在管,后来是以央行为主,后来成立了专门的金融监管管理委员会,现在央行和金融监管管理委员会同时在发挥作用。

  我刚才提的观点,我也不是光看台湾,也是一些其他国家的情况,中国现在金融变革非常之复杂,最复杂的原因是混业经营,现在说银行,银行下面有基金管理公司、保险公司、证券公司,它已经成为一个金融控股公司了,谁来管它呢?后来说几大监管部门统一协调开了个会,说这个无法管了,叫做“谁家的孩子谁抱”,证监会管、银行业务银行来管,关键是互联网金融什么都做了,不知道是谁家的孩子,你说谁抱?(笑)除了问题谁来管。

  金融已经变得非常复杂了,必须有一个界限,谁来管是统一还是分散管,这是我根本的看法。如果谁家的孩子谁抱,现在根本说不清了,现在包括平安保险,平安保险总部已经不搞保险了,它底下有保险公司、平安银行、平安证券、平安信托,是管总部还是管各个业务呢?是各个监管单位是去管它的证券是证监会,管银行是银监会,无法管了,最后说总部来管了。

  我的意思在已经很复杂的情况下,我们应该建立统一的监管机构,银监会、证监会、保监会有的时候说不清,到底谁来管,央行绝对的监管职能,对货币、外汇、稳定都是央行的责任,但是央行没必要再去具体的管银行、证券、保险,也管不过来嘛。

  第二个意思,虽然混业经营了,虽然控股公司了,但是银行是不是还是银行?保险机构还是保险机构?保险收购这个、那个公司,你是干什么的呢?保险公司是干什么的呢?要都收购完了你也控制了上市公司,把银行已经收购了,那你是什么机构啊?所以混业经营的情况下,保险就是保险,主要是保障,银行主要是中介机构,证券公司主要是证券中介,必须得明确然后才进行管理或者改革,现在界限不清,大家都想发展成一个控股公司,什么都想干这是不可以的,我的意见监管是因为变化要统一监管,但是有些问题上还要分业经营,保险公司不能够变成银行和证券。谢谢。

  瞿强:谢谢几位的补充发言,从黄先生听到了一个事情很有启发,态度办了银行机构就倒闭了,这让我想到一个问题,很多监管看上去高大上,但是还是要回到常识上去,诸位的发言,金融服务实体经济、监管要回到原点,都是回到了常识,最近各行各业也在讨论,很多问题都要回到常识,所有的人打死人犯法,企业经营不善应该可以倒闭,银行金融机构出了险也要受到惩罚,看上去很高大上的问题最后还是要回到基本的原理没有得到落实,现在金融机构的一些风险要有序释放,是不是允许一些杀鸡给猴看呢?金融机构是不是适当允许一些破产倒闭呢?这个事大了。

  监管的问题很复杂,刚才还说过这并不是简单的理论问题也没有统一模式,是实践性很强,背后还有各种各样制约,短时间内大家讨论比较好是回到了原点,时间也到了,下面进入非常大中华的题目资本市场。谢谢诸位!

  金融风险与金融监管

  主持人:中国人民大学财政金融政策研究中心主任 瞿强

  嘉宾:

  中国银监会审慎规制局副局长 王胜邦

  中国人民大学财政金融学院副院长 张杰

  清华大学经济管理学院金融系 宋逢明

  中国人民银行研究局市场处处长 杨娉

  北京大学金融与证券研究中心主任 曹凤岐

  台湾大学金融研究中心主任 黄达业

  瞿强:第一个模块的题目是金融风险与金融监管,首先提示问题然后开始讨论。中国现在金融风险大家都直接面对着,上午也讨论过,中央经济工作会议上直接点明了现在要正视金融风险,这是巨大的进步,我们的风险在哪些地方可以听听大家的高见;第二个问题,针对这些风险金融监管还可以做哪些事情?

  随着中国金融结构的变化,银行资产负债表有巨大的变化,原来传统的信贷为主,现在信贷份额大幅度下降,和市场相关的业务越来越多,实际上是混业的趋势,产品间互相的交叉、风险的传递,以至于对监管带来了很大的挑战。2015年开始,先是股市上出了一些问题,在去年年底债券市场发生了比较大的变化,接着会想,下一步风险还有那么在哪些地方,比如会不会在银行部门表现出来,最近在市场上关于监管的讨论也很多,特别是保险资金的争论,各位嘉宾都会涉及到。

  首先是几位嘉宾每个人阐述一下自己的观点,然后再看看其中有争议的地方再相互的辩论。

  首先黄达业教授,台湾也经历过金融体系的变化、混业的阶段,也给监管带来了很多的挑战,类似的方面可以做一下介绍。

  黄达业:各位老师、同学、各位嘉宾大家好!这次要谈金融风险与金融监管,我觉得负担很沉重,谈到这个主题很亲切又觉得很伤感,就像去台湾去一趟说台湾挺小的,挺无趣的一样。我觉得这个主题挺小也挺无区的(笑)。

  这个主题我弄了20几年,在学术上做了30几年,金融监管和系统性风险,最近一次做是关于养老风险风险分摊、金融监管所扮演的角色,如何协助金融监管监督风险,金融风暴和企业破产监管上如何管控风险,监管者应该如何处理风险,包括大量的银行倒闭、大量的公司贷款违约怎么来处理。

  在政策上我参与更久有20多年,我在1998年帮台湾行政院开始设计金融监管管理组织架构的设计,那时候行政院长是肖万长先生,希望设计金融监管一元化的架构,当时台湾和南海一样是把财政和金融以及监管纳入财政部的下边,设计的时候希望独立出来,金融监管一元化。

  金融监管牵扯的部分蛮无趣,因为通常是处理被监管的对象,通常是被指责的对象。对监管对象来讲,被监管对象永远不满意,被监管对象功能不断的转化和改变,监管者能不能适时的调整角色、发挥功能,能够达到监管的目标,提升监管的效率这是很大的挑战。

  20年前设计的制度在台湾是很难的一件事,吃力不讨好,每个单位都有本位主义,不管是央行和人事局和党委都有自己的本位,调动这么大监管架构的调整并不容易。在设计的时候不仅要兼顾学理还要兼顾政治的现实,把政治现实的状况达到妥协,不可能说拿到最好的选择。最后我的方案也是进行落实,金融监管一元化,实际上也有一些妥协,监管变成一个层级,大陆现在是一行三会,台湾那时候是央行和财政部两个,后来金融部分独立出去了,就是包括:央行、金融监管管理委员会、财政部,监管一元化最后接近一元化还没有完全一元化。

  整个组织架构中,金融监管单位中,把原来的银行、证券、保险三个部分整合在一起,再加上检查单位,要有其独立性避免政治的介入,这是相当引起争议的,最后三个单位银行、证券和保险都是平行单位,有一个检查单位是最大的单位,人数也是最多的,一局独大,另外三局比较小,银行、证券和保险比较大,监察比较大,原来保险公司的检查能力也全部并入,并购很多的障碍,央行愿意不愿意过去牵扯到人事福利和待遇制度,最后还是达成了金融监管形式上的一元化,可以在形式上对被监管单位的职能的调整达到相当程度合适的位置,也就是说被监管单位以金融控股公司的形式出台,也是混业经营,它本身已经跨越了,原来银行除了银行业包括证券和保险也要经营,原来是证券公司并购一家银行也变成了金融控股,也变成混业经营,只是以证券主导,原来是保险公司也并购银行和证券,又变成金融控股公司。

  当监管单位银行、证券、保险都转型了,都变成了混业经营的金融机构,监管当局如何调试?金融监管一元化有必要性,至少在银行、证券、保险三家监管当中要协调、要监管,至少有个统一的全权单位来处理。举个例子,银行的透明度和资本充足度,银行业要适当的比例跟保险,保险公司资本充足率要求不一样,同一个监管单位下的银行局和保险余,对监管的要求也并不一样,我们在学理上产生监管的套利,最后大家都发现,银行跟保险为主的金融公司此消彼涨,一定是银行为主的金融公司比不上保险起家的金融控股公司,所以台湾最大的两个是保险起家的,第一是国泰金融、第二是富邦产险,它获利七年是连续第一,这是监理和监管,监管套利的产生。

  金融监管的一元化是有必要性的,造成被监管单位公平性竞争,而且监管的效率也可以提升。谢谢!

  瞿强:台湾在2000年初的时候,为什么从原来的分业经营监管过渡到混业,背后的推动力量是什么,又带来了哪些风险?问题如何处置的,一会儿希望再介绍一下。谢谢!

  第二位是曹凤岐先生,曹老师长期关注研究中国的资本市场,也是论坛的常客,曹老师不知道最近的资本市场和债券市场的振荡有什么看法,对监管有什么意见?

  曹凤岐:我们的论坛搞了21届了非常不错,表示祝贺!我参加了20届(鼓掌),今天我还是从海南提前赶回来参会。我做个PPT,有人给我发了一个函,说如果有PPT的话可以寄过来,我就寄过来了,但是PPT就可能超时,我尽量不超(笑)。

  建立现代金融监管的必要性,习主席在制定“十三五”建议说明中指出,加强统筹协调改革并完善适应现代金融市场发展的金融监管框架,什么是现代金融?什么是传统金融?我理解传统金融一般是指银行金融,银行的职能是存贷汇主要的风险是信用风险,现代金融是广义金融,除了货币市场以外重要的是资本市场,除了股票债券以外还有衍生品市场、影子银行、民间金融、互联网金融、混业经营、控股公司等等这些形式。

  现代金融是非常广义和复杂的金融,它的风险不仅仅是信用风险,可能更重要的是市场风险。在这种情况下金融风险的新特点,要求监管理念方式甚至监管机构都要发生变化。近年来,英美等发达国家都对金融监管体系进行了改革,改革主要是向集中统一综合监管方向发展。中国金融监管体系,现在很简单的一行三会,也就是说,中国人民银行和银监会、证监会、保监会。这一行三会在一定时期是中国金融发展历史的必然产物,对当时分业经营,而且对金融稳定起了很大的作用,我们不能完全的否定一行三会。但是目前一行三会已经不适应需要了,我们的银行业、保险业、证券业实际上已经混合经营了,控股公司也出现了,互联网金融的出现已经完全打破了银行、保险、证券的界限,也说不清它是银行还是保险了,什么都做。

  在这种情况下就出现了边界不清的问题,现在的一行三会存在的问题,实施分业经营中缺乏统一监管机制,分业监管容易产生监管的真空和监管套利、分业监管易导致重复监管增加监管成本、很难实现金融混合经营和金融控股公司发展监管的需要、对金融创新和互联网金融等等很难进行有效监管、国际金融危机对中国的启示,国际金融危机,2007年以后国际金融来看,更多的是市场风险变成系统性风险,这块我们应该有所借鉴。

  2015年发生的股灾以及后来的救市,说明监管的脆弱性和监管部门的协调性是很差的。2015年发生的股灾,杠杆哪来的?配资哪来的?谁来管,1:7、1:8的配资把市场搞坏了,是银监会还是证监会来管呢?市场是证监会应该管的,但是配资都是银行,谁来管,当时是协调不够。

  最近发生的保险资金过度收购甚至是野蛮收购,更表明了监管职能协调的脆弱性。保险资金应该不应该去进行并购,没人说,我们还鼓励它入市。保险资金要不要去进行一个企业或者控股的、长期的并购。最关键的问题,善意的良性的并购还是恶意并购,也分不清。开始是保险资金,用短期资金并购企业应该是长期持有,有一个短期资金常用的问题,更重要的问题是开始并购的时候是保险资金,并购了以后获得了股权以后把股权又抵押出去,然后得到资金,实际上通过这个办法融资还是得到的银行资金,然后再并购另一家企业,再把股权再地下出去再获得资金再去并购,那不是保险资金了,实际上是大量的杠杆,这件事实际上是中央说话了,包括万科、格力都是优质的企业,为什么并购呢?这些企业是搞保险吗?是看这些企业有优质的资源,他们想把股票炒上去,这涉及到谁来管的问题,最近保监会说话了,证监会也说话了,证监会说不能野蛮收购,保监会说保险资金姓保不姓投,但是银监会一句话都没说呀,后来的并购都是银监会吗(笑)(鼓掌)!

  所以得改,金融职能改革现在已经达成共识了,一行三会,建设什么样现代职能监管框架,大体上两种意见,第一件意见主张恢复由央行大一统监管的格局,台上有我的学生在央行,撤销三会合并在央行中去,由央行统一进行监管,这是一种。有人说这是美国模式,有人说这也是英国模式,不管美国和英国反正是央行主管其他的合并。

  第二个意见是合并三会,成立新的金融机构与央行共同监管,双峰管理模式。本人是主张第二种意见,我认为恢复到央行统一管理是存在很大问题的,第一当初三会分出去就是因为金融市场突出化,央行无力监管在分出来了,现在比原来更复杂,再回到央行,央行有能力进行宏观微观的调控吗?我认为肯定存在着问题。

  中国的情况,现在三会都是部级单位,把他们变成局级、变成人民银行的下属单位,实际上是削弱了监管部门的权力和权威,而且合并是很难操作的,这是我的看法。现在世界各国授予中央银行的权力非常大,包括美联储这次改革,美联储成立了一个几万人的监管机构,原来中小银行不管、衍生品不管,现在都管了,我真不知道他们能不能管的好、管的过来,特朗普上来以后要放松了,奥巴马改的太严了,实际上要去看到底怎么回事。实际上已经超出了央行的职能,央行不是监管的职能,要么是货币的银行、政府的银行,不是更多的监管。

  如果把三会取消不仅是历史的倒退而且可能造成监管职能新的纷扰。我最近几年组织了教育部专门研究监管的问题,也写的报告,我的建议是合并三会,在此基础上建立中国金融监管委员会,和央行一起双峰模式共同监管,还提出一些具体的设想,不赘述了。直属国务院,央行也有监管的职能,主要是管理货币市场和外币市场,所有的监管由证监会进行,甚至设金融稳定委员会、金融审慎监管委员会、投资者保护委员会,按照职能进行监管,这样也许对中国是一个好处,当然我个人的意见。

  我确实研究了这个问题,谢谢大家!

  瞿强:非常感谢,从监管的角度来看他梳理了目前的争论,监管模式,当然是从体系变革谈到的模式,认为超级央行不行,回到传统的体制也有困难,所以建议央行加金融委员会的模式,现实中对显资的收购,曹教授带着明显的反对的情绪,回过头可以再来讨论。如果保险资金收购有问题的话,返过来是不是也反应了公司治理、股权也有问题,监管的平衡,小股东股份很小是不是一定可以控制公司,这个事情违反了市场经济,因为反向推动他是不是犯了一百倍的杠杆。第三位杨娉处长。

  杨娉:各位老师都是我当学生的时候为我开启了解的大门。

  瞿强:我们是平等对话。

  杨娉:工作这么多年我对金融监管方面一些自己的体会不涉及对工作单位的任何官方的意见,我自己认为金融监管一定是与时俱进的过程,它不是美国或者英国或者欧洲用的东西我们肯定适用的,它应该是有个性特征特定的框架,对于中国来说从建国开始到现在,从人行银行大一统的时代一直演化到现在,又是监管机构、又是金融业的业务形态多样化,现在的时代和当时已经完全不同了。08年开始到现在全球在讨论金融监管改革的问题,这是有巨大的时代背景,08年的时候爆发的全球金融危机,危机到现在为止仍然给我们的生活和经济带来了巨大的影响,它的全球经济复苏仍然在进行中,经过各方常年的讨论现在得到的观点,金融的周期性和金融的跨市场风险的传染是具有巨大的影响力和破坏力的,所以在08年之前全球金融监管这方面都有所疏忽和有所脆弱,为了应对此大家开始对金融监管的体制进行了比较多的探索,不管是讨论还是实践都有很多。

  趋势我的理解,从原来中央银行负责的是经济稳定和原来说的四大目标,现在要负责两个支柱,一个支柱是经济的稳定,比如经济的增长、物价的稳定、币值的稳定;另外是金融的稳定,其中有一个重要内容是宏观审慎管理。从金融监管的角度来说,我自己感觉监管的思路到现在为止发生了明显的变化,以前是由于业态比较简单,三业很容易区分,基本上采取的是纵向分割,设立银行、证券、保险分业经营分业监管,现在金融混业趋势非常的明显,原来的模式有很多不适应的地方,也出现了很多问题,应对此金融监管思路发生了很大的变化,中国和全球都有这样的变化,监管是审慎监管和行为监管两部分,审慎监管是要帮助整个金融体系更好的服务实体经济的发展,防止自己的顺周期性,行为监管是现有各种各样对金融业的规则和规定,看看金融机构具体开展业务的时候是否违反了这些规则和规定。

  审慎监管又分成两块,一块是宏观审慎监管和微观审慎监管,各国现行的金融监管架构中,宏观审慎监管基本上是在中央银行,微观审慎监管各国做法有些差异,从宏观审慎监管角度讲,我国从08年开始到现在进行了一些讨论,有一些实践,大家听过MPA(宏观审慎评估体系),体系研究了很多年,从2016年年初用这套体系对金融机构进行监管,监管的目的和以前存贷比和存款准备金思路是不同的,目的也不一样,它们并不冲突。我理解宏观审慎监管体系是为了防止系统性金融风险,应该从两个方面帮助金融体系更加健康发展,一是克服金融机构之间相互的敞口和相关性,另外帮助金融机构更好的提高应对风险的能力。

  MPA去年12月债券市场大幅波动大家是记忆犹新,很多分析文章把债券市场资金链分析得很透彻,其实可以看出,现在金融体系的循环已经和当年不同了,以前的时候比较传统的情况是,我国是以银行体系为主的金融体制,这种体制下大量的信用是通过银行体系放出去的,银行体系原有的监管可以看得到,由于金融创新很多银行开展大量表外业务和委托非银行业金融机构进行信用的扩张,业务的影响导致现有金融监管体系M2看不到这些变化,这些变化在监管指标之外,不是一定要管和一定看好他,而是当我们看到的时候,根据现有掌握的信息和数据来做出的决定和决策不能够更好的为经济发展提供好的环境,所以要控制系统性金融风险还是需要掌握更多的信息,全面控制金融信贷的扩张规模,这涉及到广义信贷的概念。

  MPA第二个方面的特征更强调资本的约束,从08年以后各国讨论得到的,资本约束是各家金融机构开展业务 时候有多大的资本就开展多大的业务,过于扩张业务不顾资本过小的现实风险会特别大,我们认为这样不易于金融业的发展。MPA还有一个重要的特征,更强调自序,以前在存贷比管理的时代,强调有多少存款就按照一个比例可以发放多少的贷款,原来是事前的,现在逐步希望过渡到事中和事后管理的状态,现在MPA是逐月汇总逐季考核,商业银行开展业务的时候,今天超过了或者明天超过了,大家从平均意义上应该是有约束的,更加鼓励商业银行和其他金融机构发挥自己主观能动性。

  MPA目前更有弹性了,要求不是一个时点,而是一段时间内,很多指标一段时间内平均水平怎么样。

  瞿强:央行的目标上引申出银行的监管功能,除了稳定物价和就业,天生就有稳定系统的功能,是靠其内部的监管,无论是英格兰银行、美联储都可以说明,他们的成立都是针对这个问题,而且也介绍了MPA的功能,监管比较小众,MPA是宏观审慎评估体系,一会儿讨论可以问一些问题,最近债券市场存在着很大的波动,但是潜在和MPA,今年表外并表,这样风险就下来了,很想了解MPA通过评估体系,表外业务纳入到表内,风险系数下来了以后对银行资本市场压力有什么变化,潜在的风险是什么,因为资本很难补充的话,银行的资产负债会不会收缩,收缩了以后会不会导致金融市场,银行相互之间的挤兑,这是潜在的风险。

  银行对监管也有反应是猫和老鼠的游戏,采用这个监管它们的行为会不会发生变化,2010年以来,影子银行先表外理财然后同业一步一步在变化,未来的银行行为会有怎样的变化,这也可以进行讨论。

  下面有请宋老师。

  宋逢明:我听了前面几位老师的发言很受启发,我觉得刚才已经讲了混业经营的趋势。我们是学术界的人士,我认为最重要的要有讨论出监管原则,要深入到金融风险的实质、监管的目标究竟是什么。

  首先要建立统一的监管框架,基于监管基本原理来建立统一的框架。要正确的认识,什么是金融风险。真正金融监管的基本原理应该参考巴塞尔协议,美国的监管,我认为这个监管很先进。

  传统的应用风险度量和风险管理所产生的问题,从哈利马多维建立现代金融理论的时候,风险是价格和收益在市场上的波动,使用波动性来度量金融风险。波动性两个方向,一个是正的方向另一个是负的方向,实际上正的方向波动性是好的,减是损失的方面。正确对金融风险的讨论是收益还是亏损的波动。

  真正的风险管理是损失管理,损失的可能性,波动性是不得以而为之的,因为要建立金融理论因为用起来很方便,可以用方差和标准差进行度量。

  损失的分布曲线是金融监管,也就是说监管和风险管理要建立在对损失可能的基础上,金融理论研究上始终觉得从上世纪80年代以后,真正的金融理论发展业界是在探讨的,现代金融理论框架建立以后,包括行为金融等等,这些还是解决了一些问题。

  业界走得很好,特别是90年代中叶摩根斯提出损失的概率分布曲线,它把损失分布分成三块,最左边是资产价值和损失,实际上最左边是预期损失,一个商业性金融机构运行过程中有了历史的经验和统计数据,可以统计出来明年可能会平均意义上受到多大的损失,非预期损失(预期缺失),这三块如何进行管理呢?通常说的银行里的拨备,今年要留下一部分来准备明年经营情况中可能产生的处置,要用自己的资本来覆盖,战略性选择会超出个别的金融,那就是监管机构。异常问题是发生流动性危机的时候,所以必须有中央银行。

  现在经济资本管理是非常重要的手段,不管是银行、证券公司、保险和信托公司,都有资本,要求资本监管大于经济资本这样可以覆盖掉预期的损失。

  监管目标是维护金融系统安全,防范系统性孟县,支持金融健康发展,所有的商业性金融机构,银行、保险公司、信托公司,是商业性金融机构可能有专有赔的,可能会赔钱但是有一点非常重要,不能把自己的钱赔到人家的手上。资本监管是巴塞尔协议的核心,保险公司为主的金融控股集团和银行主导的控股集团对资本要求是不一样的,资本要求实际上是损失分布曲线不一样,现在的时点还有动态的过程。

  巴塞尔协议在1974年成立,《通过统一国际银行资本衡量和资本标准协议》资本计量和资本标准的协议框架,巴塞尔1是形成了监管共识,资本监管作为核心,监管就是资本监管,也就是说要有足够的钱,自己的本钱来准备赔非预期损失,预期损失是日常管理中管好的,非预期。

  巴塞尔2主要是科学化,刚开始巴塞尔的资本监管是靠经验,银行的资本充足率,核心资本,但是资本充足率如何算出来,巴塞尔2把分布曲线写出来了。如果超出了个别金融机构的能力,对于系统风险的发生,巴塞尔3是宏观上的监管框架。

  结论,我认为混业经营和分业监管会逐渐过渡到综合经营和统一监管,金融是风险环境下配置资本,要资本配置更加有效更可以得到改进,以后是综合经营。

  统一监管和分业监管。监管不能与货币调控分离,央行在系统风险监管中发挥核心作用,我们学英国的特点,把监管和央行分离。从这点上跟曹老师意见可以好好的讨论一下,把央行和金融监管相分离还是相结合,从刚才资本监督道理上讲,系统金融风险必须有非常好的体系。统一监管原理是第一步,对预期损失监管减值准备,监管金融机构的风险,要拨备,对系统流程,监管要依靠系统建设。

  以上是我的理解,我们只有在科学原理的基础上来建立统一的监管框架,谢谢大家!

  瞿强:还有很多争论关于巴塞尔协议,包括资本行不行,因为资本的背后返过来资产的种类很多,价格不断的变化,盖有流动性的问题,这两者如何协调,我最近看了一些资料,巴塞尔协议很重要的问题,过于依赖于属性模型的计算,数学在经济学运用预测功能和物理上来讲很弱而且都是短期的,主体会发生变化。风险不是单纯的价格波动,风险到底从哪里来的?如果就金融谈金融我们有些困惑,金融本身涉及到资源配置问题,监管第一层面是监管风险,第二个层面是监管。

  上午有一句话按中国现在金融业结构不好,那么金融结构从哪里出来,现在对金融的负面看法比较多,这个问题要在监管改革的时候需要受到重视的,跟保险一样是达到金融和实体的平衡。

  下面有请张杰教授,宋老师比较支持巴塞尔协议,张杰好像有些不太同意巴塞尔协议,说是外国人的阴谋啊?

  张杰:我记得十年前在明德楼一个开会的间歇讨论过资本市场的话题,所以十年了,当时说能够坚持十年就成功了,没想到11年过去了,遗憾的是我在21届的时候才第一次获得发言权(笑)。首先是表示惭愧,因为我是搞银行的,银行是属于金融体系的2.0版本,金融体系是3.0版本,传统金融就是指的银行,我们不好意思在这个高大上资本市场上溜达,几次想来参加但是不敢,我记得有一年的报告讨论我参加了,气氛非常好,21年是大成功了,希望以后办一百、二百年。

  刚才各位嘉宾从各个方面都谈了自己的观点,收获很大,我觉得也有一些不同的意见,不同的意见私下交流,在大会上就不交流了,我谈个什么观点呢?最近将近十年,07、08年次贷危机差不多十个年头了,实际上全球金融监管体系都在做调整,最著名的一是美国歌德法案改变了面貌,现在生在落实中,果还没结出来呢?还有英国所谓的GP,我跟胜邦交流,如果是参照英美的发展过程,实际上最终是财政部后面偷着乐的,在座的听众是不是有这样的感觉,实际上英美模式金融体系监管改革最大的受益者和权力归谁?是财政部,美联储的超级银行,英格兰银行也是超级监管者,实际都是表象,中国到底走什么样的金融监管的改革之路,需要深思熟虑,不能够想着一蹴而就,因为牵扯的方面太多。

  不敢采用什么模式,首先要回答以下的问题,这三个问题都提出来,我主要说第一个问题。

  第一是否有利于保持有效而充分的金融支持,中国的经济仍然是处于经济起飞的阶段,任允GDP还处在相对低的水平上,现在金融监管和金融体系最重要的任务是如何保持中国经济中高速稳定增长,如果离开了这一点,任何金融监管体系的改革都不行。

  第二是否有利于维护中国特有的战略性金融安排的地位,我国38年的改革,实际上支撑改革的金融资源配置制度当中有一种战略性的金融安排,市场化改革和金融监管体制改革是否会冲击支撑中国38年高速经济增长的战略性金融案例,如果有冲击,这样的监管改革肯定是无形的。

  第三、是否有利于维护银行体系的价值。

  如何保持有效和充分的金融支持的问题,理论界关注不够,金融支持体系今天上午听了有些嘉宾的发言,银行体系现在占市场份额的80%以上,一直在起伏一直保持80%,证券市场是5%,我和证监会、银监会得到的数据也差不多,有很多观点认为,我们的资本市场发展是滞后的,我从来不同意我们的哪一种体系是滞后的,这种说法。现存整个金融体系总是适应着经济增长和经济改革内在需求而存在的,觉悟哪个之后、哪个超前,从这个角度出发决策层有意无意有个特定的金融体系设计,要保持一个能够给高速经济增长提供足够金融支持的金融体系。

  这样的框架中大致上两个部分,一是银行为主或者信贷型的金融支持,另一种是证券型的资本市场型的政府支持。换个角度来说,实际上中国的金融支持如果是有机体系的话,就包含银行包括信贷和证券,中国资本市场实际上承担着提供金融支持的宏观责任,理论界对资本市场宏观责任,从这个角度来讲,资本市场发展滞后等等观点是占主导的。

  还有一种观点,认为中国经济增长和中国资本市场基本上无关,很多人调侃,我并不是赞同这种调侃,中国的资本市场是自娱自乐的场所,这就牵扯更加深层次的问题,就是在经济起飞阶段,对金融体系结构是有特定要求的,资本市场是中速发展以后最好的资源配置,经济起飞高中高速经济增长的时候最并是最优最得力的市场,如果这个关系搞清楚以后,银行体系一直在金融资源配置过程中起支柱的作用,那是顺理成章。所以不能因为我们市场经济秩序不发展就认为它是落后的,谢谢大家!

  瞿强:谢谢。归根到底监管要支持实体经济,实体经济的结构是怎样的,2015年以来大量的资金进入到欧洲企业,这是结构的问题,笼统的说是广泛可以讨论的,过去的38年的经验是政府主导的基础设施,前面也是个模板是追赶型的,德国、日本是这样的模式,到一定阶段以后供给和需求更加灵活的反应,资本市场也就更加重要了,过去的成功经验不见得将来一定可以成功。我是提出一些疑问,并不是辩论啊。

  下面有请王胜邦局长。

  王胜邦:大家下午好!我这几天睡不好觉,在梳理这几年在参与国际监管改革和国内监管规章制度中一些试图回忆过去的场景,一直在想金融到底是怎么了?在08年以前全世界欣欣向荣,发达国家年均增长3%,带动新兴经济体带动我们增长10%,忽然一个反转人类重新换了一个天地一样,后来我们做了一些反思也看了一些文献,我自己来讲是过度金融化,我同意张老师的观点,金融是服务实体经济的,但是什么是实体经济、什么是金融,还有待于讨论。已有的信息来看,我们能够,可以用于衡量金融化的指标来看好像有些过度金融化了,有几个可以来讨论的问题。

  第一金融规模已经数倍于经济规模,并且金融的增速还在以更快的速度在发展,这是全球的现象,第二金融机构更高的杠杆,用很少的资本支撑更大的资产;第三金融产品更加的复杂,过去银行是传统,在银监会内部讲传统有什么不好,我们不能回到传统刀耕火种的时代,但是并不意味着存贷款就是初级产品,但是现在更多的产品无人看得懂,市场参与者也并不完全明白,监管者也搞不清楚,甚至更高的决策层离的更加远,他们也很难完全理解。在复杂化的背后衍生出很多的东西。第四是这几个因素加在一起使金融变成一个网络,前几天参加和国际货币基金组织的对话,过去讲风险的时候,传统社会讲金融的时候是散点式,风险是发散的,后来有了金融的参与变成了直线,后来慢慢变成环状的。银行和证券、保险,现在资产管理业务的崛起,这三个方面紧密的交织在一起,变成复杂网状的结构。

  金融体系的内部资产负债关系、债权债务关系非常的复杂,我们叫相互关联性大为增长,所以出现了“蝴蝶效应”出现了次贷这么一个全球金融市场上几乎看不到边的产品,就可以引发这么大的风波。我们看待金融风险,刚才也同意宋老师的观点,监管者应该是利润损失分布的,我参与了国内和国际资本规则的制定(巴塞尔协定),我们是基于特定的组合来看,今天看到的金融风险,两个角度,第一是自下而上基于单个市场、机构的,基于波动和流动性的角度进行考察;另外由于金融体系很复杂,我们需要另外一个市场自上而下需要更加宏观的视角,更关注实体经济和金融体系间的相互联系。

  金融应该为实体经济服务这话没问题,但是金融应该为什么样的尸体经济服务是个问题,我们是不是提供了信贷就一定对市场有积极的意义,这也很难说,因为危机证明,危机之前发达国家的金融体系提供了很多错误信贷,贷款不是支持投资机会主义,贷款是用于支撑现有的资产架构,这是金融和实体经济之间的关系,第二是金融内部之间的失衡问题,这是国际上危机之前看到的文献,告诉我们的故事,在中国也真实的存在着。

  关于监管改革,我算圈内人,我对什么样的体制是不持立场的,但是我认为像宋老师讲的,什么样的体制、谁来监管,其实谁是监管者并不重要,而是如何监管更为重要。大家也可以去找到,但是如何提高监管有效性这是一个大的问题,我上次跟吴老师讨论的时候也讲了,这方面我们应该投入更多的精力,无论谁去承担监管的职能,能不能确保第一有明确的监管目标吗?第二有一套流程让你的监管目标转化为监管行动吗?市场或者政府、公众如何评价监管者的履职?这些需要更多的安排、更多的机制。国际货币基金组织2001年国际资本和货币市场部两个主任(渣打银行主席和菲舍写的文章),有效的监管应该具有干预性、第二个特征要敢于怀疑、第三要积极要有前瞻、第三是全面、要有适应性,监管者要靠你的智慧和经验得出结论,我们的监管者这方面面临的挑战更大,监管改革具体是什么体制,这个党中央国务院会做出安排,无论谁干这件事,想维护中国金融体系运行面临的挑战更大,谢谢大家!

  瞿强:我认为过度金融化,现在金融压抑有金融反压抑,搞过头了,这是谈论很多的话题。那么为什么会搞多了呢?是什么原因搞过头的呢?这个问题很有意思。

  金融要支持实体经济,但是支持什么样的实体经济,金融系统信号搞乱了造成大量的泡沫,导致的低效,包括我们神华大国企业不缺钱,最近拿330亿去银行理财,把钱贷给它返过来买你的理财产品,实际上是实体经济本身出了问题,现在钱又回来的,回到银行体系,银行体系又要交给资本市场,银行的钱拿来以后又是理财、委外等等,现在银行资产负债表越来越复杂,信贷只占一半左右,现在是规模多了,TBTF监管上有问题,联系越来越多越复杂了,这是TCTF,这都是麻烦事,从银行最近几年资产负债表可以看出,上午两位演讲说到了这个问题,这是最大的金融风险,下午第一个模块是风险与监管,下面要讨论银行体系和整个金融体系风险究竟在什么地方?下一步会如何演变?和实体经济间关联是什么?监管上应该有什么应对?

  从我的角度来说,中国金融系统的风险一直没有释放掉,从2010年以来的宏观杠杆,现在面临整个金融风险和经济风险,高增长借很多钱现在低增长还贷,这个风险在什么地方会表现出来,寄希望于股票市场债转股还是通过债券,债券去年很兴奋超常规的发展,下面回到表内统一监管对银行业和未来风险的演变会产生什么影响。下面是讨论这个话题。

  杨娉:关于如何监管我觉得不光是我自己,包括周行长也一直在探索,这是在实践中不断探索的过程没有明确的答案,我自己持这么个观点,MPA毕竟是一个新生的事物,金融监管和金融机构的反应和金融机构的适应是不断相互磨合的过程,MPA从2016年初至少经过两次比较大的调整,最新一次以后表外这块把它纳入到广义信贷的范围内进行统一的管理,纳入指标的计算。

  在磨合过程中肯定会有从不适应到适应的阶段,2016年注意到季末的时候金融机构金融行为就会有一些明显的季节性特征,这个特征是逐步减弱。

  债券市场的问题,我的感觉债券市场2016年的繁荣,除了大家对利率水平的预期、流动性不能很好的进入实体经济在金融体系中有一些资金链拉长的现象以外,还有信用创造机制已经不单纯是银行体系中了,它同时通过非银行体系也产生了一些信用创造的现象,非银行体系中信用创造,通过传统的监管手段是不能够很好的去管理和约束它,在MPA的指标中,现在是在逐步的完善,希望对它有比较好的控制和及时的反应。

  王胜邦:你讲的非常好,应该说风险是金融永恒的主题,无论是金融机构还是金融监管机构,我们是应对风险的,但是风险不可能消失,我们希望风险有序的释放,今年中央提出要将防范金融风险放在更加突出的位置上,中国的语境下理解,过许十几年中国金融业的大发展,无论是金融资产的规模、金融产品的类型、金融体系的复杂性与十年前相比确实有非常大的差异,我们要理解,我赞成瞿老师的观点,第一是从实体经济部门找原因,解决中国金融风险的问题,旧的金融环境解决不掉,实体经济哪些出了问题大家可以再讨论,到底是制造业、房地产,是私营部门还是公共部门,这些都可以再去讨论,也有很多分析,我们不展开了。

  解决中国金融风险的问题,使得金融经营风险有序释放要跳出金融看金融,仅仅一行三会使劲可能会有一些作用,但是效果不会特别好。

  第二、解决金融体系内部复杂性问题或者是同质化问题,这方面也有一些共识,银行间资产负债表比过去更加的复杂,我赞成曹凤岐老师的观点,复杂性是现代金融业的特征之一,都回到传统的业态回不去,因为现在人的需求是不一样的,需求是会推动供给,所以复杂肯定是正常的,我们要让复杂按照不同的机构概念的设置应该遵循同样的标准;如果说有勇气,因为复杂太复杂了,我们可以说不!这次危机以后全球来看西方人也回到了分离,实在搞不明白就分开,所以就有了英国的报告,自营业务交易型业务与传统的授信业务分开,或者是太复杂了就不准你干了,这需要监管者的判断、需要勇气也需要一些制度的支撑,监管者对市场提出更深的要求,市场从它的角度会做出理解,会用其他的手段来主张它的权力,金融风险第一个观点非常的复杂、规模也比较大,首先是从金融的角度去提出,中央提出三去一降一补是多措并举,从金融体系角度一行三会加强合作,制定共性的监管标准,监管者要更加作为。谢谢!

  宋逢明:我觉得刚才两位监管者说的非常到位,没有一个监管体系设计是被大家都认可的,学术界最重要是从科学道理上讲,MPA等等的框架设计,要基于科学的原理和科学的方法论基上,我研究巴塞尔协议,发现确实很多人对巴黎而协议不同意见,往往他们并没有真正搞明白巴塞尔协议的意思,因为风险尽管者加资本监管,这是银行间的共识,现在巴塞尔有很多毛病,就像MPA行为也有很多毛病,现在技术也没发展到这个地步,很多的支撑,我跟海外专家讨论过,你们的分析基本上没有没用,大家都知道最重要的在次贷危机当中出现的衍生品的风险是金融衍生品市场出了问题,CDS市场出了问题,现在提出要对所有要进行更严格的监管,但是实际上针对的并不是CDS,而是针对传统的方面。但是至少是提供了一种思路,要朝着这个方向努力,这将是有希望的探索。

  我始终认为在社会上包括学术界和实用界,大家过度夸大了货币和金融的作用,刚才说到实体经济的问题,现在都知道尸体经济首先产能过剩,信贷资产就要发生问题,更严重的是房地产绑架整体经济,房价飞涨是因为央行放水货币发的太多了,这其实是不对的,因为在90年代我去北美访问美联储和加拿大中央银行的时候,他们的负责人说,当时中央银行唯一政策目标是反通货膨胀,美国金融危机也很关注系统流动性,央行要保持金融稳定系统流动性是很大的。中国有的时候流动性泛滥、有的时候流动性又很紧缺,我们讲货币供给是从供给方的指责而没有从需求方指责,房地产要大量货币的时候央行如果不给流动性马上就会出现问题。

  实际上房地产的根本原因,财政上没有责任都是货币和和金融的事情,这并不是很公道,从学术研究角度上还是说一些公道话,就监管论监管,就金融论金融解决不了,还是要从更加宏观的角度上考虑问题,我还是觉得要从基本的道理上搞明白,监管的目标、监管的作用、监管的功能,为什么要监管、如何才能监管好?要从这些基本的道理入手,这是学界的角度,学术界给监管部门一些有价值的思想。

  瞿强:谢谢。

  黄达业:要组织金融监管论坛不容易,我们是不是在一个政策跟理论和事务三个搭配在一起会比较的精彩,如果今天只就金融监管如何达成有效性,如何提高效率性,监管是不是不足,监管资源如何配置,这些牵扯到整个银行界和民众的福祉,现在还没有多少银行倒闭掉,台湾20年前开放了银行,开放的有一半已经不见了,这个事实说明监管达到淘汰不好、保存好的目标,但是监管的效率从这些倒闭的银行,在监管的时候、为什么监管之前造成了这么庞大的损失,有的坏的银行是监管不足,为什么让它变成坏的银行,好的银行反而是过度监督,这是资源配置有问题,被监管者和监管者之间要有个平衡。

  我们在座的人如果有在政府部门工作过有两位,有学界学者四位,事务界不容易请来,因为牢骚总是私下讲但是不能在公开讲,两位监管者其实可以多跟被监管者来交流,监管过度和监管不足,监管不足是对不好的金融机构监管不足,对优良者监管又是过度,监管的资源效率并不够,监管的目标应该很明确,让适者生存,不好要被淘汰,淘汰应该是先期淘汰,而不是造成庞大的损失再让它退场,由纳税人买单。谢谢!

  我在2010年曹老师一起在谈金融监管的部分,曹老师的观点很成熟了,虽然现在也在做研究,还是跟2010年一样,想法没有变,好的制度还是觉得好,金融机构两者是对称的,两个部级单位,我们台湾也之前考虑过提升级别,整合央行和金融监督管理委员会的机构,探讨这个议题的时候,论坛中个人觉得应该大家集中在一个主题中,各不同的角度进行切磋,如果说能够各界的共识能够凝聚起来,拿出议题给政府修改参考,这样论坛社会贡献也会比较大。

  七年前我们期待着大陆应该很快就提出中国版的金融监督管理再造方案,现在2017年了还是在说央行独大还是央行和金融机构共同监管,说明学界、政府和事务界的交流不是很充足,学界和业界和政府沟通不足,今天当教授未来可以当董事长也可以当政府官员,这样不断的循环,这样对问题的看法会更加的深入。金融监督管理委员会的架构,曹老师花很大的精力研究,吴老师也是在证券市场下过工夫,他上次在天津做了政府监管的看法交流我个人也很佩服,如果学界、政府和业界能够不断的切磋,讨论出来的价值应该对国家有所帮助,台湾在1999年开始到其后五年扶持实施金融监管一元化的结构,现在至少财政已经分离了,和央行是对等的监管单位,表示事务上、理论上、政策上都形成一个共识,所以才能够订立出来。

  曹凤岐:黄教授讲我也专门去过台湾,也考察过台湾的监管系统,原来台湾是财政部在管,后来是以央行为主,后来成立了专门的金融监管管理委员会,现在央行和金融监管管理委员会同时在发挥作用。

  我刚才提的观点,我也不是光看台湾,也是一些其他国家的情况,中国现在金融变革非常之复杂,最复杂的原因是混业经营,现在说银行,银行下面有基金管理公司、保险公司、证券公司,它已经成为一个金融控股公司了,谁来管它呢?后来说几大监管部门统一协调开了个会,说这个无法管了,叫做“谁家的孩子谁抱”,证监会管、银行业务银行来管,关键是互联网金融什么都做了,不知道是谁家的孩子,你说谁抱?(笑)除了问题谁来管。

  金融已经变得非常复杂了,必须有一个界限,谁来管是统一还是分散管,这是我根本的看法。如果谁家的孩子谁抱,现在根本说不清了,现在包括平安保险,平安保险总部已经不搞保险了,它底下有保险公司、平安银行、平安证券、平安信托,是管总部还是管各个业务呢?是各个监管单位是去管它的证券是证监会,管银行是银监会,无法管了,最后说总部来管了。

  我的意思在已经很复杂的情况下,我们应该建立统一的监管机构,银监会、证监会、保监会有的时候说不清,到底谁来管,央行绝对的监管职能,对货币、外汇、稳定都是央行的责任,但是央行没必要再去具体的管银行、证券、保险,也管不过来嘛。

  第二个意思,虽然混业经营了,虽然控股公司了,但是银行是不是还是银行?保险机构还是保险机构?保险收购这个、那个公司,你是干什么的呢?保险公司是干什么的呢?要都收购完了你也控制了上市公司,把银行已经收购了,那你是什么机构啊?所以混业经营的情况下,保险就是保险,主要是保障,银行主要是中介机构,证券公司主要是证券中介,必须得明确然后才进行管理或者改革,现在界限不清,大家都想发展成一个控股公司,什么都想干这是不可以的,我的意见监管是因为变化要统一监管,但是有些问题上还要分业经营,保险公司不能够变成银行和证券。谢谢。

  瞿强:谢谢几位的补充发言,从黄先生听到了一个事情很有启发,态度办了银行机构就倒闭了,这让我想到一个问题,很多监管看上去高大上,但是还是要回到常识上去,诸位的发言,金融服务实体经济、监管要回到原点,都是回到了常识,最近各行各业也在讨论,很多问题都要回到常识,所有的人打死人犯法,企业经营不善应该可以倒闭,银行金融机构出了险也要受到惩罚,看上去很高大上的问题最后还是要回到基本的原理没有得到落实,现在金融机构的一些风险要有序释放,是不是允许一些杀鸡给猴看呢?金融机构是不是适当允许一些破产倒闭呢?这个事大了。

  监管的问题很复杂,刚才还说过这并不是简单的理论问题也没有统一模式,是实践性很强,背后还有各种各样制约,短时间内大家讨论比较好是回到了原点,时间也到了,下面进入非常大中华的题目资本市场。谢谢诸位!

  “中国资本市场未来趋势”

  主持人:和君咨询集团董事长 王明夫

  嘉宾:

  《融资中国》杂志总编  方泉

  华融证券首席经济学家 伍戈

  中国政法大学金融资本研究院院长 刘纪鹏

  英大证券有限责任公司研究所所长 李大霄

  中国人民大学金融与证券研究所研究员 李少君

  华夏基石管理咨询集团合伙人 施炜

  主持人:大家好,我们的论坛开始现在中国股市达到了全球第二位的位置,这是总量上,十年后的中国资本市场,等到中国资本论坛办到第31届的时候,那时候中国资本市场规模是什么体量啊?

  十年后中国资本市场,十几年后中国资本市场结构是怎么样的呢?从资本市场多层次建设意义上,主板、中小板、创业板、新三板,十年后估计新三板已经超过上交所了,现在说这个观点有些哗众取宠有些偏激,但是十年后回头看估计中国资本市场结构演变的更快,我们办到第31届的时候中国资本市场和今天已经面目全非了。

  十年后的市场有个东西非常重要,中国资本市场或者是证券业的拐点,总量结构最终推导出是什么拐点,拐点很重要,中国资本市场月均六千亿交易额,香港2016年平均交易额每天是600亿,所以香港证券很难做,去年看台湾的报纸,上面说台湾当代十大惨业,十年后的中国资本市场会怎么样呢?直接股民的收益、基金的收益、证券公司的生存状态,总量上说、结构上说推导出非常有现实意义的事情,中国证券市场和证券业拐点究竟什么时候出现,我们的资本市场论坛迟早会对这个拐点进行讨论。

  短期今年、明年怎么干,长期要看十年后中国资本市场大概会怎么样,这是我作为主持人先提出的问题。按照顺序来吧。

  刘纪鹏:我觉得中国的股市国际国内形势分析我们没有理由不好,但是对中国股市就是不好,股市为什么就不好呢?这三个话题是关键,在内的原因也悲观、外在是十九大之前领导是稳中求进,所以股市个人觉得低于2800中央领导也不能同意,咱也不是没钱,咱市场也大,速度6.7慢吗?美国1.8、欧洲零点几,日本负增长,又有钱又有基础设施,哪是供给侧改革,最后还是房地产这些大项目基础设计拉动吗,又回去了。这种背景下,如何看股市回答三个问题是关键,根本制度性问题不解决,不把中国股市内在的,比如黑色产业链,举个简单的道理,市场真的为实体经济服务吗?大家的钱投到哪里去了?这两年数字,IPO融资,2015年1470亿,2016年过去的一年也不到1450亿,大股东减持,2015年减走了4890亿,今年股灾行情不好,也是减走2900亿,这个钱IPO进入实体经济,新增企业上市,大股东减持真的让股东个人拿走了,去年是三倍以上,1400多亿对5000亿(2015年),2016年三千对一千五百亿,是两倍。

  这个市场已经不是一个我们企盼的中国崛起的主战场,不是在资源的优化配置,整个是社会存量财富再分配的市场,大股东可以说5.5亿买来幅画,现在不提减持的理由,吉林永大2011年6月持股75%,今年8月一股不剩,市场减走67.8亿,他们给市场做了什么贡献,五年利润不到八千万,从哪不能变出这点利润来,这个市场越减越多,所谓黑色产业链是什么?第一是所谓的定增,定增前年居然是一万五千多亿,去年也是一万五千亿,分别是IPO融资的七倍、八倍、十倍以上,所以IPO是给了未市场企业的,大股东的减持是给了上市公司股东个人拿走了,我们的钱给他们做了分配,定增又是给已上市公司的增发再融资,定增十个股东给市场打了10%的折扣,都是找哥们,给你好消息,接着就是高速运转,现在十送25%,配合一股给十块钱,谁不参与定增呢?接下来就是减持,十送30一股变四股,股价从40到变10块,减持个人不行就是大宗交易,一把大宗交易都可以上平台,分给各个私募基金再分散进入初期市场。多么险峻恶劣的环境,减持之后股民被套住,比比皆是,起来就减。

  李大霄我是他们的独立董事,我原来看到今天的大霄就想起昨天的刘纪鹏,中国股市内在矛盾到了非解决不可的程度,否则的话市场怎么办呢?

  李大霄:尊敬的各位老师同学们,今天的题目是“蓝筹股慢牛力挺中国股市”。第一个道理,经济我认为还是L型比较明显,2016年是6.7,2017年可能是6.5,但是总体上是企稳。全球有三大主要市场,第一是德国,德国人已经改变了零利率的状态,这次的债券市场泡沫可以使全球股债券的人、过度贪婪的人有血淋淋的教训,过度的追求债券的收益率过低也是一种贪婪,12.2万亿美元负的收益率将不可能存在,这是人类历史上最大的泡沫,终于破灭了。

  美国人为加息做好了准备,中国人已经是过低的收益率情况已经改变了,我们再看看2017年的预测还是相对比较稳的。市场将会怎么走呢?刚才王明夫说的几个问题,第一个问题,市场将会市场化、国际化、法治化、双相交易和退市,五大市场变化将会在2017年就开始,而中线的情况会有效的改变整个的资本市场的结构。如果再长远一些来看,市场将会在市场化和国际化、法治化三个方面会整个改变我们的市场估值,从2017年就谈短期,2017年怎么样,第一经济企稳会促使上市公司业绩的好转,会促使市场蓝筹股走牛,大类资产配置会蓝筹股的吸引力凸显,债券市场已经泡沫爆破,大宗商品市场涨过了就剩下蓝筹股低洼地,蓝筹股需求在抬升,投资者的信心,一般投资者要经过一年左右的疗伤,2017年就会入市。

  吸引力的排序,买什么?顺序是这样的:恒生国企、上证50、沪深300、中小板、创业板。我认为这些是宝贝,这跟王明夫的观点截然相反。

  2017年有十大预言,时间关系不展开了。

  第一养老金要进入、第二MSICI践行渐进,第三2017年不会不会T+0、第四不会退出注册制、五第四股指期货2017年开始放松、第六2017年将会实行严格的退市制度、第七法治之年、第八有进行沪港通的研究,第九会实施新三板的转板、第十2017年会出现港股热。

  避免五类股票“黑五类”,我们挑出一类,比如垃圾股,有什么风险呢?现在A股市场中位数是60,这里面是有风险的,风险在哪里呢风险是高估股票是有风险,低谷的股票风险在这里、机会在这里,如图,风险这段、机会在这段,市场机会还是在这里,也就是说要拥抱蓝筹股,原理黑五类重要的逻辑在这里,四大利多对抗三大利空还是利多多占一点点。

  买什么?上午讨论了过度金融的问题,其实利润还是在这里。

  可喜的现象来看,今年的营收已经开始增长,利润也开始增长,这个时候看好市场重要的逻辑,机会在哪里?第一恒生国企、上证50,非银行金融地产和消费可以寻找出一定的机会。

  王明夫:总体上对中国股市持乐观的态度,倾向于建立投资策略往蓝筹方向走,中国宏观经济形势支撑不支撑他的观点呢?请伍戈先生讲讲自己的看法。

  伍戈:谢谢,树业有专攻,我是长期从事货币的,去年刚刚来到资本市场。刚才曹凤岐老师说了,专业化分工很强,同样是做研究的过程中间,我是主要做宏观的,刚才刘老师和李老师对股市关注会比较多。我谈几点看法,包括短期和长期的,首先是长期的。有个很有意思的现象,中国的证监会是对中国的股票指数负责任的,前段时间看的证监会的IPO的发行速度,事实上是与股票指数息息相关的,股指下挫的时候,这时候IPO是停止的,股市稍微稳固的时候IPO又重新启动。总体而言,我接触民营企业家,他们在中国第一信贷融资很困难,为什么不找资本市场直接融资呢?资本市场对他们来说是一种奢望,是非常有限的估计。

  聊聊短期,今年的人气不旺,今年论坛人气不王,确实不是太旺,这反而是个反向指标,当一个东西大家都有些害怕的时候反而是值得再投资的地方,例子方面屡见不爽。

  潜在增速是下降的,房地产是要下降的,房地产投资是要下来的,基础设施建设是要上去的,房地产过快下降货币是要放松的,利率是不是遍及往这么高走是持怀疑的态度,债市说不定明年并不悲观,对于股市而言、对资本市场而言,从流动性情况来看,这段时间看到了太多大类资产的轮动,过去一年中,从2016年外汇、螺纹钢、期货、债市、外汇、房市不断的轮动,我们和王明夫在讨论钱究竟去哪里?外汇也加强了管制,有了资产慌。边际上企业盈利是改善的是为股市健康发展、股民对资本市场产生信心很重要的环节,这种边际上利润的改善是非常有限的,现在看到的所谓经济动能的上升,很大程度上是与短期所谓的PPI、钢铁、煤炭上涨是有关的,总体而言结构非常不均衡,国有的在这一轮经济复苏中间利润率是飞速的上涨,但是对民营而言受到压力依然是非常巨大的。

  全球而言,中国可能是一个全球经济相对稳定的地方,因为有十九大,历史上党的会议尤其是要十八大、十九大,每一次五年一次重要的会议中间,经济的走势而言,很少能够看到边际上是下行的,经济总体动能是趋稳,房地产是不断的下降,房地产滞后效应会在未来两个季度有显著的体现,与此同时,基建会不断的上来,最近挖掘机的产量在急剧的上升,似乎大家磨刀霍霍向往基建的方向发展,中国经济问题非常大,今天这么大雾霾来参加论坛。最近煤炭和钢铁的产量是急剧的攀升,去产能去的很奇怪,越去产量越来越多、价格越来越高,事实上真正的去产能的过程现在看到的是宝塔的尖上,未来三角形底部的会非常的漫长。我的基本理念是,中央这么强调抑制资产泡沫情况下,各类资产价格都得当心,比较稳健基调下我不期待中国资本市场一些实质性的意见,但是泡沫的轮动是值得期待的。

  王明夫:宏观经济形势总体向好吗?

  伍戈:最不好研究的是政府,政府经济中发挥什么作用呢?在我看来是发挥残差价的作用,经济内生动能弱了,比如消费、出口弱了,包括房地产投资弱了,政府财政基建的空间是巨大的,但是带来债务高起,从各种衡量指标而言,中国和G20国家相比债务总体而言不算好,但是总体而言比绝大部分的要好,在政府有空间的情况下,我觉得中国的经济不会出现太大的下挫性的发展,中国的债务率大概是40%(中央和地方政府),赤字率是21%左右,和G20国家相比是相当的稳健,关键是中国的投资效率是低下的,中西部很多搞基础设施建设,如果用一些指标来衡量比如人均中西部老百姓人均占有公路的量或者人均占铁路的量显然过高。

  我不担心宏观经济大幅度的下挫,中国也不可能出现债务危机,政府欠子是银行的钱,银行大部分是国有的,左边和右边的口袋怎么有债务危机呢?中国低效率的做法是以其他方式体现,资本流出、汇率贬值、隐性没有觉察到的政府买单式的通货膨胀来体现,谢谢!

  王明夫:在所有的嘉宾中有一位很有攻略的专家,整天在微观上行走的一位老师,施炜老师,您讲讲企业层面上什么形式,能不能支持伍先生的看法?

  施炜:股市的基础的确是保本,股市上的企业板块一个大的板块是国企,国企从治理机制、整体的发展模式来看,没有什么特别重大的或者根本性的改变,但是国企有一点有些变化,非常软约束下的投资膨胀,这两年去产能、去库存情况下受到了抑制,国企的负债率不可能再高,已经高到了顶点,我是某一个省最大的国企的独立董事,他们负债率90%多了,也不大可能有银行愿意再借钱给他们了,未来只有靠产业基金和长期收购兼并的运作逐步把负债率降低下来,他们的董事会研究的主要的话题是如何降低负债率。

  国企去杠杆已经开始了,只要国企开始了去杠杆,它的情况就不会更加的恶化,也就是说,会慢慢的开始好转,这是国企我的认识。

  王明夫:在国企是负债外在约束造成的,内在的动力解决了吗?扩张冲动?

  施炜:内在动力也减轻了,因为国企的企业家实际上也是在吸取教训,前几年过了好日子有一些基础,或者是大型的化工,他们过了好几年好日子、利润很好,这些利润全部到了产能,全部沉淀为固定资产,现在固定资产设置很低,总资产回报率、周转率这样的财务指标很差,现在也在痛定思痛,也在怀念过去好日子为什么不把钱节约一点,过冬的余粮多存一些,弄得现在捉襟见肘,他们也是在学习嘛,现在也是加强领导,各方面也是约束是在加强的,这是好事,总体去杠杆路上迈出第一步。

  另一个板块是民营企业,很多民营企业包装上市,通过一些题材炒作,但是有相当一部分的民营企业这几年转型升级还是扎扎实实在做的,也就是说,业绩是扎扎实实在好转,比如中国的制药产业,过许中国只要行业比较的落实。现在是在学习以色列和印度的仿制药的企业,几乎所见过优秀制药企业开始在新药方面投入巨资,这是真投,实打实的投,海归也回来不少,制药企业面临着龙头企业一方面自身内在成长,新药在发展,包括国际化的驱动,另一方面收购兼并,大量小型药企肯定被购并掉,这是转型升级的图景已经出现了。

  这两个板块个人总体上偏乐观,选择民营企业里的转型升级真正是有成效的,国企板块中负债率不太高的,经营上又有业绩的,总体上偏乐观的,两个不确定因素,可能影响着让明年对行情的判断,一是特朗普现象,他上任以后和中国真正打一场旷日经久级别很高的贸易战的话,对民营企业影响最大,中国民营企业差不多外向型比内向型的更多一些,嵌入全球产业链的模式和企业更多,这对民营企业有非常大的影响,包括制药行业,另外一个不确定性因素是政策因素,包括流动性等等,利率的问题等等。

  听几位讲政策性的因素偏中性,唯一的一个负面的可能不确定性变成了中美贸易的关系对企业的业绩会有影响,这是把因素分析一下。

  特朗普是美国主义,在商言商,恐怕贸易战也打不到哪里去,因为中美之间经济的互相嵌入的程度已经非常深了,比如苹果产业链,苹果产业链80%的环节是在中国完成的,屏幕、玻璃、麦克风、耳机、完全在商言商问题也不大,如果不是真正的商这个事情就不好判断了,如果不是CEO思维反而会比较麻烦,这是我的认识。

  王明夫:你经历这么多上市公司,2016年你的观感哪些行业回升的比较好呢?或者转型不错呢?

  施炜:第一是农牧企业,养猪、温室等等包括大食品,新希望等等都是在扎扎实实转型。第二是制药、第三类是电子,以深圳为代表的电子、第四类产品是高端装备也开始,四伏器、电机、机器人,目前比较差的是新材料比较差,这一轮转型中消费品转型比较差,比如服装转的比较差,服装行业被日本的优衣库等等被市场占领了,民营企业转型比较慢。

  农牧、大视频、高端装备、医药和电子,这些都是在扎扎实实在转。

  王明夫:谢谢施炜老师,接下来有请方泉先生分享一下。

  方泉:前面几位都是术业有专攻的专家学者,研究谈到了制度问题、宏观经济问题、微观企业问题和股市趋势问题,我就是股市的一位炒手,基本上我的生活中三件事,爬山、炒股、看书,我去年有一半时间是在路上,前年三分之一的时间在路上,今年准备用三分之二的时间在股票的屏幕前。也就是说,今年肯定比去年好,不是因为爬山爬累了。

  大家对股市的中期、短期、长期趋势有个判断,我跟你的划分方法不同,我看短期是三个月之内,看中期是六个月,看长期最多一年,我判断股市的方法跟大家一样,也晓求教授讲过的,宏观经济面、资金面、中国最重要的政策制度面或者是政治面,他们也有研究,政治周期跟股市的周期也是有关的,不赘述。

  刚才几位发言已经告诉大家,今年的政策面就一个字“稳”,维稳,所以在股市和其他很多方面大家有底,也不指望有什么突破。

  王明夫:刘纪鹏教授讲2800点应该是个底。

  方泉:我觉得还高,要抬高,稳是稳在今年的起点上不能稳在去年的低点上。第二个层面是宏观经济面,至少前面几位发言宏观和微观上将,经济没有给出好的理由,反倒今年特朗普说到国际形势面对不确定性因素,我们不能把握的不确定性因素太多,所以宏观经济基本面不指望什么,唯一一个利好的跟去年不同的,今年的股市其实就是资金面宽松,资金面宽松直接原因就是去年的中央经济工作会议明确提出去杠杆、挤泡沫,首先是挤房地产泡沫,去的房地产杠杆,现在开始挤债券市场的杠杆和泡沫,然后银行的各时段理财产品的杠杆和泡沫,股市在这之前已经被挤一年多还有什么泡沫啊?从现在的这种民间流动性角度讲,钱又出不去了,外汇管制专家也知道这个情况,挤来挤去钱在寻找出路背景下,权益类资产对这些没有出路的尤其是机构资金会有越来越多的吸引力,这是我同意的观点。

  今年的股市肯定从资金面角度讲坏不到哪去,好也好不到哪去,因为前两样不支持更好,现在我们的上市公司究竟有多少家有投资价值,值得你长期持有,三千家上市公司晓求的论坛搞了21年,我们几千亿拓展到几十万亿,但是这21年的指数基本上20年上浮为零,加上新股的权重变化,有多少企业给股民提供了正收益?提供了分红?在这个背景下,这么好的总体上会好一些情况下,今年的局部性行情就是漂亮好状态,类似05年低迷状态下不得不在市场中参与股票投资的基金、券商,要把他们有效的资金集中到他们认可的按他们的估值标准放进去的漂亮行情,行业龙头蓝筹股将在今年市场中给出一定的溢价,这些蓝筹股没有故事、没有想象力,所以是市场的稳定器,创新产业经过两年多的起伏,题材炒作今年可能是最七零八落的时候,APP、互联网、新材料基本上是无人喝彩的,比较确定两个主题投资,由于国际形势变化扰动因素,军工股有相对超过的空间,叠加这两类股票可能是获得漂亮之外超额收益的板块,当然风险也相对大。

  综上所述,这个市场今年可能是N型,也可能是扁N叠加型,一季度短期我看好,一季度之后中期我不看好,北戴河会议之后,6月份以后我看不明白,这是我对市场的看法。

  在资本市场过去20几年的经历中、演变中有一个重要因素希望大家研究,就是市场中的盈利模式问题,因为我们是资金推动型的市场,一定新的增量的市场被动资金之外的这部分资金能不能获得超额的盈利,才能使市场出现整体性的或者激动人心的行情,最早的盈利模式1999到2001年无股不庄,做庄的模式吕梁、唐万新,创造了一种盈利模式,我只做价值的判断啊。到2005年低迷市场中形成了下规模的漂亮50基金和券商形成的抱团取暖的模式。去年就是保险飙购模式,民生银行、金融街是作为优质的财富投入也是战略投资,演变到从绅士变成野蛮人,就要对上市公司治理结构进行冲击,演变到最后就是妖精了,野蛮人、绅士和妖精这个市场,市场博弈度必须需要一种鲇鱼,鲇鱼先也不做是否判断,而是做价值判断,假如说保险机构所代表的背后有大量的产业资本,产业资金无处可以去的情况下进入资本市场当然不愿意单做散户一样被人宰割的小绵羊,中国资本市场26年,大股东和内部人控制的上市公司是强势为所欲为这么多年,这些年冲击了治理结构同时又形成了超额的盈利模式,这种盈利模式在今天又没有了,今年市场我看好,我认为形成不了给新增的超额资金的一种新的盈利模式情况下,很难说有大的行情。

  有必要乐观的一面,研究最近的PPP的重组,陈发树成了云南白药并列第一大股东,如果我们的战略性并购,野蛮人最后都可以形成这样的股民、大股东、投资者双赢的局面,我觉得我们的野蛮人、妖精、绅士也好可能给市场带来根本的结构性改变的机会。谢谢!

  李少君:中国证券市场这么多年,大家每天谈论不同的话题,每年说不同的市场风格和市场走势,我一直在想一个问题,整个市场中什么是不变的?换句话说,当看中国资本市场框架的时候,这个框架里面哪些是不变的,每年的资本市场都在变化,我们争取抓住不变的因素来作为预测的基础,抛两个分支观点,第一是能够经常听说的一句话,资本市场是国民经济的晴雨表,但是这里面大家忽视了一个假设,上一轮牛市中,从2014年开始到2016年,这几年形成的先上后下的格局,整个国民经济的格局和结构并没有发生比较大的变化,市场1849到5178到2638,那么国民经济没有变化,是什么变了呢?

  第二个问题,它对明年的利率会有展望,觉得明年的利率可能会在某一个时点有下行的过程,如果抓住利率一条线解释倒避型的波动,上一轮市场2600点启动,到5178赚的不是国民经济的钱、不是经济增长的钱、赚的是估值的钱,从5178到2638亏的还是估值的钱。如果只看2017年的情况,经济上大的变化不会有,要看估值的变化。

  第二个小分支估值是如何变动的,研究的时候学过很多理论,包括赵老师和瞿强老师都是做模型的专家,整个模型中,中国的股票市场收益到底最主要的几个因子是什么?我的感受它是实变的,从2600到5618我们赚的是估值的钱,第一个变化是第一无风险收益的下行,十年期国债收益从4到3出头的样子,直到现在A股市场估值中位数是60倍,这就是整个从无风险收益从4到三点多,整个估值体系有非常大的提升,业绩有没有大幅度的提升,但是对于整个股票市场收益的解释只有非常非常小的一部分,从5178到2638过程,是什么影响了估值呢?突然发现无风险利率这个过程中还是在总体下行的过程中,大概从3.5下降到2.8的位置上。为什么之前无风险利率的下行是估值上行的过程,如果利率还往上走,估值出现跳转,也是风险偏好的变化,如果这作为来看市场的未来发展变化的框架,我们就要有2017年的因素会对整个市场估值和业绩产生影响,如果业绩变化不大,哪些会对估值产生影响。

  施炜博士讲的,养猪、制药的企业治理的结果和转型结果是最好的,市场上相应板块走势也不错,如果用这个收益去看,业绩是无法解决这些涨幅的,2017年如果我们来看,到底是哪些影响影响估值的变化,估值主要的影响因素是实变。第二个模式性是能够看到从传统的平面里面解释不了,大家整体对市场预期的波动性非常大,所带来整个市场风险偏好波动性也很大,再讨论一个问题,站在今天我们去看今年的市场能不能预测准确,如果再把问题简化一些的话,昨天的后天和今天的明天是不是一回事?结论是昨天的后天和今天的明天不是一回事,如果不是一回事,今天这个时点预测整体市场的时候,我们会发现到年终的时候所有认为影响主要的主因子都变化了,去年12到12月份,我梳理了比较有影响力券商报告,大家对今年上半年总体上看比较好,年中感觉有一些风险,年底感觉会起来,市场一致的预期往往适合吗?其实往往是错的,如果我们把市场预期作为基准对2017年要想赚估值的钱要对比一些因素做出超预期的分析,以这些分析作为最终的结论。

  大家都在讲三去一降一补一有点是去杠杆,2017年货币政策看的比较明确,2016年货币正定调是稳健的货币政策,2017年是中性的货币政策,2017年很可能利率波动会给市场带来机会。第二是特朗普的问题、美联储的问题两个问题归结一起,如果特朗普实行积极的财政政策,美联储预计2017年会加息三次,很有可能这两个观点,积极财政政策和美联储2017年加息三次这两个观点会分别的认错,特朗普的积极财政政策作为逻辑起点,美国的经济会非常的更加好,美联储加息的动力会更强一些,美国会遇到财政赤字的问题,积极的财政政策未必可以得到充分赤字的支持,如果积极的财政政策没有得到足够赤字的支持,美国的经济不会像积极的财政政策有足够赤字支持那样恢复的好,所以美国的加息是不是继续的延续,这是第二次美联储的认错,对于整个2017年汇率体系的变化会综合美国的财政和货币两个因素对市场产生超预期的变化。

  2016年最大的特点是寻找特定性,为什么要寻找确定性,因为风险偏好回落,只有更确定的东西才有更合适的价格,2017年的角度哪些是最确定的,最确定寻找边际,如果2016年确定性边际归结在去杠杆、去产能、去库存,2017年最大的确定性很有可能是补短板上,如果做一个简单的总结,我希望将来在看证券市场结构和总量,更多的建立适应中国市场变化的框架来找,这个框架中影响主要因素是仅有的两三个,这是实变的基于现在时点对2017年做判断,很有可能一致预期是错的,几个可能方向,第一是货币政策边际的变化,第二是美联储加息预期和美联储积极财政预期会出现政策协调上的障碍和矛盾,第三是从国内角度来看,三去一降一补很有可能补短板会找到更多的边际,谢谢。

  王明夫:稳健和中性有什么不同呢?

  李少君:稳健的货币政策是从边际上看增量和增速是趋于回落的,上一个环节中杨处长讲了MPA整个的趋势,最大的特点是什么?我控制不住你,这种框架下我会用MPA框架来做,去年整体的真实指标是在回落的,名义指标是往上走的,这是边际上更稳,中性讲的是不是增量上,而是对于整个定调上就是这样的,稳健愿意理解为积极的政策退隐,中性讲的是和积极所对应的层次。

  伍戈:刚才李博士讲了很多,中国的文字确实比较博大精深,大道至简的方式,要么放松、要么收紧、要么不动,至少稳健和稳健中性,多了中性以后预示着什么,预示一点和李博士是认同的,在现在除关注一般的物价指数,中央这么多次高度强调抑制资产泡沫简单的稳健是不够的,可能预示着某一种程度上边际上的收紧,比如看到去年第四季度银行间利率的抬升,印证了边际上的收紧,如果中性更多的意思,中性预示着某一种程度上在某一种领域的趋紧,补充一点,政策有很多目标,每个时间有每个时间的主要矛盾和次要矛盾,政策最大的目标是从未变过的,就是增长和物价,短期汇率会对短期利率有所影响,短期内可以资产泡沫这些因素会对整个货币政策利率会有一些影响,但是大的方面依然是增长和通胀,一旦增长和通胀出现趋势型下行,很难期待货币保持这么强,去年1月份的时候,当时是汇率的急剧编织和股市的熔断,当时汇率压力非常巨大,2016年唯一一次降准恰好发生在第二个月,不应该再降准,因为当时压力巨大,外汇在流出,汇率在急剧的贬值,问题是经济基本面也是急剧的下挫,主要和次要矛盾交织中中央选择了最主要的矛盾是经济增长,我同意如果要观测到无风险收益率的变化,确确实实基本面是息息相关的,这个意义上利率是应该内生决定而不是央行决定的变化。

  王明夫:今年的无风险收益率总体趋势是下降的吧?

  伍戈:从来不相信L型,也不相信经济会横着走,上升和下降取决于经济的波动,有可能一季节和二季度会出现冰火两重天的现象,现在抑制一方面抑制需求,客观上把供给也抑制住了,银行信贷融资和直接资本市场融资,几乎都掐断了,即控供给又控需求,最后房价如何走大家不知道,至少把房地产业边际上往下推,现在房地产投资似乎没有太大的下滑,原因是因为看到的是民意值,如果看到新开工和实际的施工面积而言,这些数据已经是比较快速的下滑,一季度或者是二季度整个经济下行压力会明显的出现,由于去年是6.7,今年年初大家不会想到财政积极的发展,一旦房地产动能带动下滑之下,包括货币的、财政的、基础设施的依然会出新一些波动性的调整,去库存之后是不是企业就好了呢?这是很有意思的问题,唯一可以比较的历史时期是朱熔基时代,98、99年遇到亚洲金融危机,同样是严厉的去库存,下岗、失业等等,当时库存确实得到很多的去化,经济一直起不来,真正经济起来之后是在2001年、2002年不会归于企业去库存,现在企业好的变化,包括去库存边际上是好的并不是经济必要而未必是充分调整,还是需要需求端来拉动。供给和需求是总体上配合的,同样两个企业,一个企业产能压力很大,另一个压力很小,压力小的肯定更容易起来。

  李少君:风险利率从4降低到2.7的时候,4降低到3是从0到1的变化,市场给的定价是完全不足的,边际已经非常小了,我们要一定要关注0到1的变化,不要继续关注1到2变化,2017年是去杠杆顶在上面,2016年央行主要问题是防范金融风险,虽然这个拐点的水平可能还是对利率是比较高的,但是它给市场所带来的影响是从0到1的变化,很多企业存货是往下走的,进行补库的过程,这个过程驱动因素是资产驱动,煤炭价格下行突然上行,甚至有的创了历史因新高,这是0到1的变化,我们还盯着历史再创新高,是1到2的变化,经济运行实现某一个领域的调整,我们的制药领域、农牧领域,明年可能也会有新的领域出来,出现了从下向上的拐点是从0到1的变化。

  施炜:刚才讲的宏观经济形势举一个作证,巴西落后若干年宏观形势非常差,差的奥运会差点开不起了,但是五年来巴西股票市场全球来看并不差,巴西一大批股票是有倍增多少倍,巴西是比较好的表现,也就是说,某种意义上讲,现在有一派投资观点认为,投资与宏观经济没有太大的关系,也就是说,有本书大家看到过,从0到1,讲硅谷的创业是一位投资家写的。风险投资包括天使投资,一般人看来这是风险无比大的事情,好像创业一定是九死一生,创业不能折腾不九死一生就不是创业,很多人把创业搞的很情怀、在路上,唱《从头再来》今天看来是比较的可笑,从0到1给我们新的模式,精益投资创业者是有可能把投资变成一个成功的大概率事件,从这样的理论出发,实际上不管是风险投资、VC投资还是二级市场投资,从我个人观点很简单,用最简单的比喻是找绝对的美女就是好股票,是不是绝对的美女,找不到就等待,美女还有两个特点,第一不是整容后的美女,不是财务包装和题材的包装,第二她是良家妇女的美女,走正路的,按照企业发展的规律来走的。

  中国三千个股票里面,一百到三百个真正的良家妇女型的美女是存在的,这个意义上投资是大概率赢的事件。

  特朗普变量很大,就专门不是跟美国出口的企业,看报表有没有美国出口,大胆说国内服装板块明年会出现增长非常好的企业,我不能具体讲,现在已经有的开始变了,基本上以美邦服饰事件为标准,现在经营最好的服装企业还没有上市。

  中国优秀的服装企业是中高端女装开始,因为中国的富婆比较多,重要的设计师理解中国的女性,女性时装变化的可能,大的产业链供应链角度做快时尚,目前中国企业还不能驾驭全球的供应链,这么一个细分的市场,这么一些富婆做一些裙子几千块一条是可以做成的,社群营销做的风声水起,

  王明夫:我更关心想引导讨论判断2017年的股市是从货币现象上去理解,你更多的是基本上倾向于基本面的分析,你觉得中国股市究竟是货币现象还是产业现象?

  李大霄:第一是宏观面是基础,宏观面是稍长期的判断,不是短期的,短期的影响比较多的是供求关系。从4掉到2.7,我们的市场发生了5178到2850的转折,是因为杠杆的因素,有2.27万亿杠杆,一下子收缩不到九千亿,所以市场掉下来了,正因为这里见底我提出婴儿的判断,这样的供求关系决定了短期的判断。刚才讲的要找良家妇女的美女,就跟我说的要做好人、买好果、得好报是异曲同工的。

  李大霄:刚才讲长远预测,到2020年GDP数额是90万亿,现在这个数据就可以粗略的预测它的影响,比较理性的状态到2020年市值可以去90万亿是比较符合现状的状态,现在的水平还有60%的空间。如果谈十年以后的市场,十年以后的市场非常有意义,现在的市场前瞻才是价值、同步是解释、滞后是回顾,十年以后的市场是跟国际接轨应该可以实现,第二个判断,接轨的意思是资金可以流通,之后股票双向可以交易了,这种情况买A股和买港股和美股基本上差不多的情况。

  第二个判断,发行跟双向交易可以自由化了,发行的自由化给市场的理性定价比较好的基石,第三个判断,时整个不管是刚才王明夫讲的新三板是基础层可以大量的拓展,柜台市场开始增大,主板市场可以说是比较可进可退真正的实施起来,这样整个市场投资的价值投资、可以做投资的氛围就形成了,公平了,卖方和买方力度可以均衡起来的,谢谢!

  方泉:不想十年以后的事,只想今年,我有一个基本判断,反正世界潮流浩浩荡荡,顺之者昌,逆之者亡,中国走向市场化、法治化大势所趋,中国的好企业、好人、肯定会越来越多,我们在好企业出现多买好企业,没好企业多做点交易,如何应对现实的市场,而不是自己跟这里专家前瞻,我觉得前瞻没用,出现什么变量用什么方法应对,结论是熊市的时候别人家赔的少,牛市比人家赚的多。

  王明夫:这里面挣钱的人不多了?

  方泉:我肯定是正收益多,跌的时候肯定赔的少,赚的时候比别人多,总而言之是得益于21年尽管整体上涨为零,市值扩大这么多,基本上自己选股的角度来说,首正出奇也选稳健性也有主题投资叠加,他们是研究企业的、研究治理结构,他们给我们铺路,我们的炒手看报告,把自己听懂变成自己的行动去操作。

  刘纪鹏:中国股市分析基本面来判断行情意义不大主要是货币想象。

  方泉:党中央的核心所决定的。首先是政治面、其次是宏观经济基本面,然后是基本面,上市公司基本面,它实际上个整体的波动关系并不大,十年前买了格力整体上还是正收益的,万科还是正收益的,这些基本面是在专家给我们提供的借鉴的真实性基础上了解,这种投资方法对于多数人是做不到的,耐不住寂寞,我们开始是确认总希望快富的,就是这个情况。

  施炜:我不大同意刘教授的观点,世界上没有纯粹的理想的市场状态,等纯粹的市场来了大家再来做投资这没什么意义,市场是河一样是动态的往前流动,你要参与现在就要参与,不参与可能永远也不能成为弄潮儿。

  第二个观点,在投资的时候也不要轻易把投资人叫什么韭菜,这没什么意义,投资这个事情成功的概率跟其他行业是一样的,其他所有的行业的成功概率其实也是非常低的,大学里有那么多的大学、那么多老师,真正能够伍戈老师这样的人也并不多,在大学老师是青年讲师,20多岁硕士和博士毕业,真正跑到前面去的人也是非常少的,那些企业家有多少人,人大是高考分非常高的学校,刘强东只是其中一个啊,出一个不错了,下一个刘强东在什么地方现在也不知道,互联网创业的领域成功的概率更低,王明夫这样的同志,平时企业中是不容易见到的。成功者是极少数人,大部分人是失败者,失败并不是韭菜。

  我们的同学们,如果你真想做这件事,第一要有勇气,马克思说的站在路口一切怯懦都是无济于事的,第二是变成专业人士,哪个角度,技术派、资金派、微观派,总而言之要在一个范式上成为专业人士,之后你就可能成为那个极少数成功的行业中去了,这个讨论才正能量一些,才有意义。

  刘纪鹏:人大的师弟、师妹而老师兄鼓鼓掌掌。

  施炜:美女如果生了很多孩子也不能找,因为是第三者插足,不道德,这个美女已经变现估值很高了,要用一生的时间去等待有代价的美女,要耐得住寂寞,等,总是可以等到的,谢谢各位!

  王明夫:从嘉宾的发言中看出,宏观上施炜老师偏弱,但是微观上他功力很深。

  李大霄:王明夫是前辈,我跟你有一个不一样的视角,你的观点思维非常发散型的,比较的宽广,但是还有一些问题,你要考虑听众,因为听众不一定有王明夫的思维,他讲的东西你们得要有水平的人才能跟得上。我经常讨论一个问题,如何让普通的听众能够听得明白,这是非常重要的。刚才王明夫讲的一大堆的运作方法,方泉兄讲的一大堆炒作的方法,炒手其实都不适合普通人,所以先要声明我讲的跟你们学不到的要先进行声明,让听众能够理解,我是要达到很高的经验积累才能听得懂他们的话,听我就不用,随便就可以了。意思是用最简单的方法,余钱投资、价值投资、理性投资适合一般人,一般人非常不同意把散户投资人当韭菜,他们说散户是韭菜,隔了一茬还有一茬,散户投资人是中国股票市场的贡献者、奉献者(笑)!他们是最应该保护的,应该是这样理解,所以出台的每一项政策都是要优先保护散户投资人,作为我们的弘扬一些投资方法,应该是站在散户投资者接受的水平上讲一些方法。

  王明夫:李大霄他非常的认真严谨。每位嘉宾老师一句话做一下最后感言。

  方泉:今年的股票收益肯定比去年好,但不如前年。

  伍戈:我觉得资本论坛不应该开成一个股市论坛。

  李大霄:中国股市的幼儿底已经到来,三千点是未来的地平线。

  李少君:2017年是布局年,想赚价值的钱要找好股票。

  施炜:我会在万家团员日,大年三十那一天实现满仓,谢谢各位!

  王明夫:嘉宾对新一年的资本市场股市还是充满了期待,我的观点资本市场论坛要加上一节股市论坛,怎么看2017年的股市,第一是看整个宏观经济形势基本面上的情况,宏观形势决定了上市公司基本面,这个因素总体上至少不会出现什么大的风险,不会大幅度下行,总体上是好的,第二是资金面,我更倾向于认为中国股市在中短期周期是货币现象,资金面决定中国股市涨跌非常重要的因素,资金面主要看两个事情,一是看M2,现在M2是152万亿,今年年底会增加多少,反正增速很快,第二是房地产,股市资金面 一定要看房地产。第二个IPO全面提速,11月份放行79家,12月份几十家,全面提速IPO对股市意味着肯定不能简单认为增加供应量股市会下跌,考虑市场的动态,还要不能不考虑十九大,十九大今年召开,十九大之前的市场应该会不能暴涨和暴跌,考虑这几个因素,基本面、资金面、IPO提速、市场动态、十九大,这几个因素有综合的感觉基本上可以完成2017年的市场判断。

  如果2017年你都不完成建仓,接下来就来不及了,谢谢各位老师!

  郭庆旺:夜幕即将降临了,第21届中国资本市场论坛即将落下帷幕的时候,想用一分半的时间,受本论坛组委会的委托,代表论坛的主办方、支持方和胡教授,向各位来宾表示诚挚的谢意,衷心的感谢大家,长期以来中国资本市场论坛的大力支持和厚爱,本次论坛的主题是中国金融监管改革,监管无疑针对的是风险,监管改革肯定是为了更有效的防范风险。

  的确没有规矩就不成方圆,然而其他各类风险相比,金融风险具有更加纷繁复杂,金融监管难上加难,金融风险的特殊性和复杂性,至少表现两大方面,第一是冲击性和双重性,金融风险冲击性非常大,从事金融活动的企业和机构产生的风险一旦过度,可能就要波及到整个行业,整个行业的金融风险如果再波动可能要导致国家风险,这是其他类风险所不具有的。

  第二金融风险的双重性,金融风险不仅仅主要来源于从事金融活动的这些主体,比如企业、机构或者金融产品和服务的供给者,很可能还来源于与其他各类不同的对金融产品和服务的消费者,会反馈到供给者的风险上加剧整个金融风险,特别是当机会来临的时候,金融产品和服务消费者的那种非理性的潮涌式的无约束的行为可能更加剧了来自于金融产品和服务供给者酿成的风险。

  如果要监管我觉得可能得非常的复杂,当然怎么监管?还得回到最基本的七个问题上,七个W,谁来监管、监管谁、监管什么、什么时候监管、哪个环节监管、依据什么监管、用什么工具监管。各位都是这方面的行家里手,听了今天各位专家一天的研讨的时候,肯定都会找到了自己那个部分的答案。

  让我们携手共创中国资本市场更加美好的明天,最后我代表组委会、代表胡教授,向各位表示感谢,新年快乐,愿我们明年第22届资本市场上再相会,谢谢各位!

top会议日程

大会开幕式与主题演讲(09:30-12:00)
大会开幕
09:30—09:40 主持人:中国人民大学财政金融学院副院长 赵锡军 教授
开幕致辞(09:40—09:50)
09:40—09:45 华融证券股份有限公司董事长 祝献忠 先生
09:45—09:50 《中国证券报》副董事长 王坚 先生
大会致辞(09:50—10:10)
09:50—10:10 中国人民大学校长 刘伟 教授
报告发布
10:10—10:40 中国人民大学副校长、中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求 教授
主题演讲(10:40—12:00)
10:40—11:00 中国投资有限责任公司副总经理 祁斌 先生
11:00—11:20 中国华融资产管理股份有限公司董事长 赖小民 先生
11:20—11:40 中银国际研究有限公司董事长 曹远征 教授
11:40—12:00 上海黄金交易所理事长 焦瑾璞 研究员
在前排就座的特邀嘉宾

中国金融学会名誉会长 黄达 教授
国家发展和改革委员会副主任、国家统计局局长 宁吉喆 先生
中国证券监督管理委员会主席助理、党委委员 宣昌能 先生
中国人民大学学术委员会副主任 胡乃武 教授
鑫苑(中国)置业有限公司董事长 张勇 先生

 

【论坛模块一】金融风险与金融监管
(13:30—15:30)

主持人:中国人民大学财政金融学院政策研究中心主任 瞿强 教授
讨论嘉宾:(按姓氏笔划排序)
中国银监会审慎规制局副局长 王胜邦 研究员
中国人民大学财政金融学院副院长 张杰 教授
清华大学经济管理学院金融系 宋逢明 教授
中国人民银行研究局市场处处长 杨娉 研究员
北京大学金融与证券研究中心主任 曹凤岐 教授
台湾大学金融研究中心主任 黄达业 教授

【论坛模块二】中国资本市场未来趋势
(15:30—17:20)

主持人:和君咨询集团董事长 王明夫 博士
讨论嘉宾:(按姓氏笔划排序)
《融资中国》杂志总编 方泉 先生
华融证券首席经济学家 伍戈 先生
中国政法大学金融资本研究院院长 刘纪鹏 教授
英大证券有限责任公司研究所所长 李大霄 先生
中国人民大学金融与证券研究所研究员 李少君 博士
华夏基石管理咨询集团合伙人 施炜 先生

论坛结语

17:20—17:30 中国人民大学财政金融学院院长 郭庆旺 教授

top论坛组委会秘书处

秘书长

赵锡军 中国人民大学财政金融学院副院长
    金融与证券研究所常务副所长

副秘书长

牟锋  张凌之  杨梅  梁斌  马宏建  万晴
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