中信证券:建议“买入”韵达股份

　　研究报告内容摘要：

　　投资要点

　　新晋通达龙头，业务量规模进入前二。公司是通达系一线快递企业，实施“一体两翼”发展战略，以快递业务为核心，实施产品分层，满足客户差别化需求。同时拓展快运、仓配、跨境物流等新业务板块，扩展产业链。2017 年公司业务量规模增长高达 47%，超越行业增速近 20 个百分点，今年上半年增长继续呈现加速态势，业务量增长达 52.3%，超越行业达 25个百分点，公司业务量规模已经进入我国前二。

　　行业竞争结构大幅优化，份额向龙头集中。2011-2017 年，快递市场的业务量 CAGR 达 43.9%；业务收入 CAGR 达 36.0%。2014 年起，中国快递业务量规模已赶超美国成为全球第一，但 2017 年中国人均快递业务量约 29 件，仍低于美国（人均快递 42 件）等成熟市场的水平，且微商、农村电商、跨境物流、同城配送等新兴市场需求快递增长，人均快递业务量仍有较大的上升空间。2017 年起快递行业集中度拐点上升，CR8 从 1 月的 75.%上升至 12 月的 78.7%，2018 年上半年 CR8 提升至 81.5%。预计下半年行业集中度仍将上升，二三线企业或陆续被洗牌，竞争格局持续改善，终端价格企稳回升趋势，更有利于韵达等龙头快递企业发展。

　　信息和自动化、精细化管理构筑宽护城河。公司注重发展信息化技术及智能化设施，现拥有 300 多人的研发团队，在信息化管理和自动化设备投入方面一直走在行业前列，并将优势与业务充分结合，运行流畅。现今行业竞争充分，服务同质化的情况下，早期研发投入以及精细化管理使其具有出色的成本控制能力，单票成本在五年内降低近一半，且单件利润上涨超一倍。同时高效管理和配送品质提高有助于其完成品牌推广。在此背景下，公司业务量规模突飞猛进，远高于行业增速。

　　未来料仍将维持高速增长，巩固其龙头地位。2017 年公司在配送品质上打响品牌，预计推升 2018 年公司业务量至 68 亿件左右，增速将持续高于行业增速达到 40%以上；今年市占率也将进一步上升至 13.5%左右。在公司完成 39 亿元募资后资本实力大增，预计 2018 年公司继续加大研发投入和信息化智能化建设，同时在大型甩挂车利用率增加和电子面单进一步普及的基础上，公司的单票成本仍有进一步下降的空间，对冲 ASP 下滑压力，公司综合市场竞争力继续显著提高，利润规模保持快速增长态势可期。

　　风险因素。加盟制网点统一管理难的风险；行业加剧竞争的风险。

　　盈利预测、估值及投资评级。公司所在快递行业仍处于快速增长阶段，同时受益于国家政策推动和行业市场持续发展，份额向龙头快递公司集中，我们预计 2018 年公司业绩仍然保持高速增长。预测公司 2018-2020 年EPS 分别为 1.67/2.08/2.59 元。公司发展有较高的确定性，拥有龙头地位，公司增长连续大幅快于行业，今年半年度超过行业增速 25 个百分点，鉴于此我们给予公司 2019 年 30 倍 PE 估值，对应目标价 62.4 元，首次覆盖给予“买入”评级。