华泰证券:建议“增持”华鲁恒升

　　研究报告内容摘要：

　　拟实施股权激励计划

　　华鲁恒升于11  月9  日发布公告，公司拟向董事、高管、核心技术人员等160  人实施限制性股票激励计划。本次计划拟授予的限制性股票数量为633万股，占公司目前总股本的0.39%，授予价格为8.64  元/股。本次股权激励实施有助于公司长期发展，我们预计公司2018-2020  年EPS  分别为1.98/2.28/2.65  元，维持“增持”评级。

　　解锁条件与营收增速挂钩，公司发展信心彰显

　　本次授予的股票限售期为自登记日起的24-48  个月，分三期解除限售，解锁条件为：（1）以2016  年公司营业收入77.0  亿元为基数，2019-2021  年公司营收增长率分别不低于70%/80%/90%，对应金额130.9/138.6/146.3亿元，且增长率不低于行业平均水平；（2）各年度公司税前分红高于0.15元/股，且不低于行业平均水平。公司通过限制性股票激励计划有望进一步建立、健全长效激励机制，充分调动关键人员积极性，将股票解锁条件与营收直接挂钩亦体现了公司对于未来发展的强大信心。

　　尿素价格有望上行，公司受益程度较高

　　据百川资讯，近期尿素价格高位整理，目前山东、安徽等主产区尿素主流报价为2100-2200  元/吨，相比9  月初上涨近200  元/吨。国内下游复合肥冬储即将开启；国际方面，印度新一轮招标将于11  月14  日开标，需求在百万吨以上。供给端后续受冬季限气影响，西南地区气头尿素企业将于11月中旬起逐步减产，预计影响日供应量4000  吨左右，尿素价格有望上涨。公司肥料功能化项目中的20  万吨合成氨及尿素技改项目已于5  月投产，后续将持续受益于尿素价格强势。

　　乙二醇项目是后续重要增长点

　　伴随下游聚酯领域的逐步认可，煤制乙二醇市场空间逐步打开，对石油基产品的替代具备较大空间，盈利前景良好。近期由于下游聚酯需求偏弱且油价高位回落，乙二醇价格有所回调，据百川资讯，华东地区乙二醇最新价格为6120  元/吨，相比10  月初价格下滑约15%，但煤制乙二醇盈利水平仍较为理想。公司50  万吨煤制乙二醇项目已于10  月投产，后续有望构成重要的利润增长点。

　　维持“增持”评级

　　华鲁恒升具备“一头多线”柔性多联产优势，油价强势将有利于甲醇、乙二醇等煤化工产品高盈利的维持，尿素价格持续回升利好公司业绩。我们预计公司2018-2020  年盈利分别为32.1/37.0/43.0  亿元，对应  EPS  分别为  1.98/2.28/2.65  元，结合可比公司2018  年平均6  倍PE  的估值水平，考虑公司煤制乙二醇业务潜在空间及煤化工平台延展性，给予公司2018年8-10  倍PE，对应目标价15.84-19.80  元，维持“增持”评级。

　　风险提示：下游需求不达预期风险，原料价格大幅波动风险。