光大证券-非金属类建材行业动态

　　研究报告内容摘要：

　　2017  年到今年7  月，长达一年半的时间，水泥产量单月增速在0  上下波动。18年8-10  月的水泥产量单月增速快速提升至5%、5%和13%，同期我国基建投资和房地产投资并未见明显回升，水泥需求改善的原因何在？是否可以持续？本文的分析由此展开。

　　需说明一点：10  月产量增速13%，是由于去年10  月重要会议召开引致的低基数原因。11  月产量增速回落甚至负增长，千万不要理解为需求断崖下跌！把10  月和11月两个月产量合并考虑，增幅5%左右会比较合理。

　　◆房地产新开工、施工面积增速大幅提高是水泥产量增速快速提升的主要原因

　　18  年1-7  月基础设施建设投资及各分项增速持续回落，虽同期房地产投资的新开工面积和施工面积增速逐月回升，但综合作用使得水泥产量增速在0  上下波动；8  月后基础设施建设投资及各分项底部企稳，房地产新开工和施工面积的单月增速提升并保持在20%上水平，一平一升，引致8  月始水泥产量增速较1-7  月增速水平提高！

　　◆“购置-新开工-空置”的动态过程使得增速改善这一态势应能在半年内持续

　　房地产开发过程中的“购置土地”、“新开工-施工-竣工”、“空置”可类比传统商品生产经营过程中的前端-原料采购，中端-成品制作，后端-商品库存，共同形成企业的动态运营过程。当商品库存持续下降，企业会加大和加快原料采购和成品制作的进程，维持合理库存以保持正常经营。2016  年始商品房空置面积持续三年下降，伴随着购置土地面积和新开工面积的回升，带动施工面积增长；2018  年1-10  月我国商品房空置面积仍同降12.4%，商品库存仍处于去化过程，意味着未来数月乃至半年更长的时间里土地购置和新开工面积正增长应为持续，施工面积仍持续增长，水泥的需求端有保护！

　　◆“施工-新开工”的特点应会使得水泥来自房地产的需求保护期更长

　　由于施工面积数量级逐年提高及开发商存在结合销售情况变化调节施工节奏的行为，12  年后施工面积增速的变化显著弱于新开工面积增速的变化。但这一特点也表明，在数月乃至半年或更长时间以后，当新开工面积增速持续回落时，施工面积增速仍能在一定时期内保持正增长！使得水泥来自房地产的需求保护期更长！

　　最后，本文的分析并不是想说明水泥行业来自房地产领域的需求多么旺盛和持久。只要有半年的需求保护期就已足够！因为明年开春后基础设施建设投资的规模会起来重新作为“稳增长”的基本引擎，两者综合作用使得明年我国水泥表观消费量保持在2-3%的增速水平！2019  年水泥行业的供需格局抑或比2017  年和2018  年更好。

　　◆风险分析：商品房销售面积下跌程度超预期，基础设施建设投资未如期重启。