2014中国国际金融学会学术年会.jpg

朱光耀:全球经济形势对中国影响应关注四问题

第一个问题,是美联储的量化宽松的货币政策的退出,以及美国的利率正常化进程问题,与之相联系就是主要发达经济体的货币政策问题。第二个要关注的重点问题就是全球贸易格局的变化问题。第三个要关注的重点问题就是全球的资金的流向问题,这里边包括直接投资的走向,也包括资本市场上资金的流向问题。第四个问题,是国际大宗商品市场价格的变化问题,也就是大宗商品市场演变,由于供求关系的变化,导致的大宗商品价格变化的这种关系问题。

更多>>精彩观点

会议信息

时间:2014年11月28日(星期五)

地点:中国·北京·对外经济贸易大学

主办单位

中国国际金融学会
对外经济贸易大学

承办单位

中国银行国际金融研究所
《国际金融研究》编辑部
对外经济贸易大学金融学院

更多>>现场图片

top文字直播

11月28日

  以下文字由速记稿改编,未经发言者与论坛主办方审核,转载或引用请谨慎!中证网不承担转载引用以下文字所引发的任何后果。

  主持人:尊敬的各位领导各位嘉宾亲爱的老师同学们上午好,欢迎大家来到北京,来到对外经济贸易大学,中国国际金融学会学术年会,即2014国际金融研究论坛现在开始,很荣幸中国国际金融学会将这次会议交由我校惩办,感谢各位客人的支持和厚爱,参加此次会议的领导和专家,还有来自兄弟院校的同仁,还有各大媒体的朋友,在此致以诚挚的谢意,首先我很荣幸的给大家介绍主席台的嘉宾,有中国国际金融学会副秘书长,财政部副部长朱光耀先生,对外经济贸易大学校长施建军教授,中国国际金融学会副会长、中国社会科学院副院长李扬先生,中国国际金融学会常务理事、中国银行行长陈四清先生,中国金融会计学会会长、中国人民银行原副行长马德伦先生,中国银行副行长任德奇先生,对外经济贸易大学校长助理、研究生院常务副院长丁志杰教授,中国银行国际金融研究所常务副所长、国际金融研究主编陈卫东先生。主席台上固然是高朋满座,会场之中也是群星荟萃,我相信来自全国经济和经贸领域的专家会聚到这里一定会为中国未来经济的发展把好脉开好方,我们因为时间的关系不一一介绍与会专家。请施建军代表东道主致词。大家欢迎。

  施建军:尊敬的朱光耀副部长,任德奇副行长,各位教授专家来宾老师们同学们大家上午好,今天是中国金融界群贤毕至少长贤集,但是会聚到我们学校召开2014中国国际金融学会,及2014国际金融研究论坛,在这里我代表对外经贸大学的全体师生对出席论坛的全体人员表示欢迎,我们衷心感谢中国银行国际金融研究所对我们学校的信任。本次论坛在全球再平衡格局下召开的,当前全球经济复苏形势总体趋于向好,美国的失业率趋于下降,经济初步起稳,美联储货币政策,削减QE,日本经济复苏,但十分减弱,未来仍面临削减债务和刺激解决增长的两难处境,欧元区的解决增长仍然乏力,发达国家使新兴市场经济体面对更为复杂的局面,如何应对全球经济的复杂表现,以保障我国经济能够保持良性互动,获取增长动力,这是摆在我国经济学者面前的一个重要特质。

  我国正处于经济结构调整金融改革的推进区,国内经济总体平稳,互联网经济日趋繁荣使内需成为推动经济增长的主要动力,经济结构调整压力巨大,短期中经济存在着金融部门和实体经济的分化,企业部门债务偏高,地方融资平台风险积聚等问题,按照中国人民银行的时间表我们在稳步推进利率市场化,资本帐户开放人民币汇率制度改革,人民币国际化,这是当前国内外经济形势下确保这些改革的稳步推进和平稳过渡,也是摆在我们面前不得不进行研究的课题,对于这些课题的探讨,讲使本次论坛具有重要意义,在今天的会议上有诸多来自国内游影响力的经济学家金融研究专家,将与我们分享他们的思想和见解,通过交流互动探讨形成共识,一定会产生更多具有学术价值的学术研究成果。

  对外经济贸易大学60年的办学实践深入探讨复合型多元化人才的培养,一直致力于中国经济走向世界,也是一所在国内外享有良好办学声誉,以国际贸易经济国际金融优势学科为学科特色的外向型高水平研究型大学,详细本次论坛丰硕的成果一定对我校的人才培养和科学研究提供更多宝贵的启示,我在这里衷心祝愿本次研讨会成功,祝各位身体健康工作顺利。

  任德奇:尊敬的各位来宾,老师们同学们大家上午好,首先我谨代表中国银行向出席本次中国国际金融学会学术年会即2014年国际金融研究论坛的嘉宾表示热烈的欢迎,对外经济贸易大学因有雄厚的研究实力在对外科研经贸领域享有声誉,校长及学院对举办此次论坛给予大力支持,在此表示衷心的感谢。

  本次论坛的主题,是再平衡格局下的全球经济金融,我们看到全球金融危机爆发渐行渐远,我们更加深刻认识到随着一些国家逆差和顺差规模逐步缩小,与此相关的系统性风险有所缓解全球失衡下降三分之一以上,全球经济踏上了再平衡之路,2014年以来,全球经济增长态势进一步分化,美英经济增长强劲,欧元区陷入泥潭,全球经济增长面临深层次问题,仍未得到有效解决,如何探寻全球经济增长的新动力,推进再平衡的深化发展,如何适应贸易格局的变化,构建更加健全的全球治理机制,诸多问题悬而未决,亟待思考,为此今天我们相聚在对外经贸大学,相聚在中国国际金融学会学术年会,聆听与会专家学者的真知灼见,近年来中国银行,中国金融学会先后与国家高校联合举办论坛十余次,2011年国际金融研究论坛,经过各方努力,国际金融学会学术年会已经成为会聚各方思想分享成果,启迪智慧,具有广泛影响力的交流平台,今年我们根据国际金融学会章程,期待在历史时期,国际金融学会可以凝聚更多力量,在国际金融研究领域取得更加丰硕的成果,在座的各位对《国际金融研究》杂志都很熟悉,作为中国国际金融学会会刊,1985年创刊以来,始终坚持以追踪国际金融热点问题,关注中国金融改革开放为重点,经过近30年不懈努力,国际金融研究已经成为政府部门监管机构金融机构科研单位进行宏观经济问题研究,政策决策的重要参考,获得了业内的广泛认可和高度评价,对中国社科院、北京大学、南京大学,多家权威机构成为重要期刊,成为我国国际经营研究领域,具有广泛影响力的学术性权威期刊,作为中国国际金融学会的挂靠单位,中国银行秉承求实创新,科学严谨的态度重视国际金融领域工作,在全球业务拓展中重要作用,努力在银行强大的业务营业能力与坚实的研究基础紧密结合起来,中国银行国际金融研究所,有着悠久的历史和良好的研究传承,国际金融研究所,长期专注国际金融领域的研究,通过发挥优势,创新前沿研究,培养专家队伍,搭建全球化平台,致力于打造国际一流的研究力量和品牌。

  田国立董事长就任以来,对中国银行研究工作给予了特别的重视与关注,推动国际金融研究所和国际金融协会工作再上新的台阶,陈行长亲自就一些重大前瞻性问题予以具体指导。各位专家各位同学,中国银行是中国国际化和多元化程度最高的银行,承载新百年征程的历史使命,中国银行成为新兴经济体国家中唯一连续四年入选全球系统重要性银行的金融机构,面对新的历史机遇,中国银行将朝着担当社会责任,做最好的银行战略目标不断迈进。我们希望以此次论坛为契机,加强与高校研究力量的合作,搭建一个研究交流平台,通过思想交流,洞察前沿,总结经验,为中国金融稳健发展为探求国际经济再平衡之路献计献策,最后预祝本次论坛圆满成功,谢谢大家。

  主持人:下面我们进入大会报道阶段。我们大会报告给每位嘉宾20分钟时间,尽管时间有限,但我相信内容一定会很丰富,我们的第一位报告人是朱光耀部长,演讲的题目是世界经济形势。

  朱光耀:

非常容幸参加今天的会议,我想会议的主题是全球的经济金融形势,怎么样认识全球的经济金融形势,当前全球经济金融形势面临的主要挑战是什么,我们应该重点研究的问题解决的问题是什么,我想这些重大的战略性的议题,去年中央经济工作会议上,习近平总书记代表中央所做的战略部署中已经明确的提出了这些重点问题,提出了中央对我们要面对全球经济金融挑战,要重点做的工作和我们2014年今年所面临的挑战的关键问题是什么,习总书记在去年中央经济工作会议上,明确提出,要四个全球经济金融形势的问题,我们要高度的关注,要注意到,他对中国经济的影响,对全球经济的影响,这四个问题,习总书记在去年经济工作会议上明确的指出。

  第一个问题,就是美联储的量化宽松的货币政策的退出,以及美国的利率正常化进程问题,与之相联系就是主要发达经济体的货币政策问题,这是习总书记在去年中央经济工作会议上关于全球经济金融形势我们第一个要关注的重点问题。第二个要关注的重点问题就是全球贸易格局的变化问题。第三个要关注的重点问题就是全球的资金的流向问题,这里边包括直接投资的走向,也包括资本市场上资金的流向问题。第四个问题,是国际大宗商品市场价格的变化问题,也就是大宗商品市场演变,由于供求关系的变化,导致的大宗商品价格变化的这种关系问题,我们一年以后看,习总书记在一年前中央经济工作会议上对世界经济金融形势关键问题的预见和做出的重要的指示部署,对我们今天工作,一是世界经济金融形势的演变,完全的反映了当初习近平总书记对世界经济金融形势的预判,而且这种形势的演变过程在中央的部署中,明确的对我们提出了政策的要求,使我们能够未雨绸缪,能够在这种最关键的战略性问题上抢占先机,现在我们分析当前世界经济金融形势的四个核心问题。

  第一个问题,美国联邦储备银行的量化宽松货币政策的退出和美国利率正常化的启动,以及主要发达经济体货币政策的分化他们的分道扬镳,对全球经济对中国经济的影响,确实习总书记在一年前的部署是高瞻远瞩的,2014年美联储完成了量化宽松的货币政策的退出的进程,它的第三批量化宽松的货币政策是每个月购买850亿的债券,包括450亿的政府债券,400亿的有抵押的企业债券,应该说在雷曼兄弟破产以后,美联储推出的三批量化宽松的货币政策总量高达3.3万亿美金,在这个过程中,作为第三批量化宽松的货币政策,它的集中体现就是美联储直接购买债券,包括政府债券和有抵押的企业债券,它的量是每个月850亿美金,在今年的5月份,美联储第一次明确的向市场透露,他们要逐步的退出量化宽松货币政策,当时国际金融市场的反应是非常的激烈的。市场担心它的外溢性影响,因此我们可以看到,在这个过程中,国际资本市场的动荡包括一些新兴市场国家,出现了资本外流的现象,在这个随后的这段时间,在G20特别是发展中国家经济体的强烈的要求下,美联储加强了同市场方面就他量化宽松货币政策退出的节奏的市场沟通,这个是欢迎的。

  但是无论如何美联储的货币政策作为全球第一大经济体的货币政策它的影响它的外溢性是非常的强烈的。所以发展中国家特别的要求美联储要深度的同市场沟通,在此后美联储采取的是逐步退出的步骤和方法,到了今年的10月份,美联储完成了它的全部850亿美金的月购买计划,到此可以说,美国的量化宽松货币政策,成为了历史,但现在市场关键点焦距在美联储何时启动利率的正常化水平,也就是何时开始改变它目前0到0.25的超低利率的货币政策水平。

  美联储方面确实也把这个信息通过双边的沟通,也通过多边的渠道向市场逐步的释放,美联储主席也在调整他的前瞻性指南,把就业率比较单一的指标逐渐扩展为一种宽泛的宏观经济的指标,也就是为美联储在2015年初开始考虑提高美国联邦储备银行的基准利率来做政策的铺垫,在这个过程中,中国是要求美国在货币政策方面,一定要考虑到,它的世界性的外溢性影响。我们通过中美经济对话,通过G20渠道在这个方面同美方进行了沟通,习近平主席李克强总理还有汪洋副总理跟美方沟通方面明确提出中方政策要求,要求美国从世界经济的大局考虑,在制定自身的货币政策过程中一定要考虑到它的全区性的外溢性影响。美国坚持货币政策是国内的政策的同时,在这个过程中我们也看到,它同国际资本市场的沟通在逐渐的有所改善,同时在中国方面,确实双方保持一个良好的沟通的渠道,这样就在中国应对美联储退出量化宽松的货币政策和明年有可能逐步提高美联储的联邦基础利率这个应对的过程中,我们能够未雨绸缪,能够占住战略的先机,这个是在去年中央经济工作会议上,习近平总书记明确做出的部署,提出的战略要求。

  现在我们又面临着新的问题,就是美联储退出量化宽松的货币政策,这个进程已经完成,关键点在美国联邦储备银行何时启动利率的正常化进程,从目前美国经济的现状看,从它的就业和它的基本的经济的表现看,美国联邦储备银行不排除在明年初就启动提高利率的进程,而且美联储也明确表示,根据历史经验,它一旦启动利率正常化的进程就不会是一次性的提高0.25的这个百分点的步骤,因为耶伦主席为了稳定市场明确释放出信号,就是即使美联储提高联邦利率,开始正常化的进程,它的首次提息也只是25个百分基点,但是历史告诉我们这是一个过程,不会停止在一个一次性的0.25百分基点的提升,所以美联储货币政策提升利率以后对全球经济,对全球资本市场的影响我们必须得高度的关注。

  与此同时,西方国家也就是主要工业化国家的货币政策出现了明显的分离,日本的央行作为安倍政权三支箭,扩张财政政策扩张货币政策和扩张的结构改革政策,他在扩张的财政政策,由于他过大的政府债务,占GDP230%到250%,这个在工业化国家中日本最高,全世界也最高,它的财政余地最近由于经济陷入衰退,因为它的第三季度经济增长只有是负的1.6%,而第二季度的增长是负的7.3%,因为它四月份提高了税收,消费税从5%到8%,在此前第一季度,因为在提税之前,确实是刺激了消费,但是随后两个季度出现的这种负增长,大大的超过了安倍政权的预测,所以在日本经济陷入衰退的情况下,两个季度的负增长,安倍政府不得不宣布推迟执行消费税增税,同时他解散众议院,要对安倍经济学进行全民投票,所以它的财政方面,应该说在目前的情况下几乎没有余地,在货币政策下,日本的央行,目标就是极力把通货膨胀率推向负的2%,也就是解决困扰它十多年的这种通货紧缩的挑战。

  即使这样量化的宽松的政策,但是现在日本经济仍旧没有实质性的摆脱通货紧缩的这种压力,所以日本央行在不断的扩大它的量化宽松的数量,从美国退出量化宽松要启动利率正常化进程就形成了一个很鲜明的对比,在这种情况下,我们要特别关注的就是G20确定的货币政策只能针对国内的经济状况,而不能形成一种竞争性的货币贬值,这是G20的共识,应该严格的执行,但是目前日本的情况,我们看到到昨天为止,日元美元的汇率已经跌到117日元,一个美元兑换117日元,这个幅度大大超过了10%,近期日元的贬值幅度大大超过了10%,所以在这种情况下,日本的货币政策以及他对货币汇率造成的影响,对日本竞争力到底产生什么样的影响,是值得我们高度关注的。

  欧元方面,欧元区的通货紧缩确实面临着挑战,长期以来,欧央行是不承认欧元区面临通货紧缩挑战,但是最近几个月,欧央行的行长开始改变了他的基调,承认欧元区面临着通货紧缩的挑战,但是我们可以很清楚的理解它是挑战而不是陷入通货紧缩,但是数据无论如何现在只有0.3%到0.4%的通货膨胀水平,这个水平确实太低,那么无论如何欧元区现在是面临着通货紧缩的挑战,欧央行已经公开承认,欧央行的行长德拉吉在今年8月份明确表示,欧央行在2017年的中期之前,不会提高欧元的利率。在这个情况下就形成了一个同美联储的政策,同美元汇率的走势形成了一个鲜明的对照,美国方面肯定要逐步提高利率,欧央行说的很清楚在2017年中期之前不会提高利率。这种市场的政策的分离,对市场的影响会越来越大。所以昨天一个欧元兑美元是1.24,不到1.25,所以贬值的幅度很大而且很快。有一种极端的包括美国高盛公司这些投资银行一种极端的预测,就是2015年,明年,日元有可能贬值到一个美元兑140至150日元,这个就是如果是这种极端的预测,变成现实,那么日方的这种贬值的幅度就太大了。它同时也是极端预测到2017年美元和欧元有可能变成一比一,历史上有过。所以这种货币政策对汇率的影响,我们一定要高度的关注,这就是习近平总书记在去年中央工作会议上就明确的做出了预见和做出了部署。这是关于主要发达经济体的货币政策,及其影响。

  第二个,总书记的部署就是,要高度关注国际贸易格局的变化。客观的说,经济全球化使得全球的经济以一种比较快的速度发展,而过去多年的历史,全球的贸易增长都高于全球经济增长,这得益于全球经济的融合,得益于多边贸易体制的发展,也受益于双边的一些贸易安排,但是近年来,特别是在雷曼兄弟破产以后,这种国际金融危机之下,贸易的增长是低于全球经济的增长,即使2014年今年全球的贸易增长仍旧低于全球的经济增长,因为国际货币基金预测,今年全球增长3.3%,WTO预测贸易增长只有3.1%,这样大大低于过去平均量,在贸易格局融合和全球经济一体化中间面临严峻挑战。我们看到最近一段时间,特别是中国美国还有印度这些大的发展中经济体和发达经济体的合作之下,贸易的全球贸易的合作的进程是有所推进的,在今年10月份的APEC会议期间,中美两国达成了一系列重要共识,在中美两国达成的经济共识方面,包括一项重要的关于WTO信息产品谈判中美的共识,确实这是非常重要的一项共识达成了。

  在这个基础上我们期待着WTO信息产品谈判的助边谈话今年结束,WTO信息产品扩为的谈判能够在今年完成,可以说是WTO建立19年来,第一次以关税减让为基本特征的一种助边的贸易协定,这个对全球多边体系的振兴推进多边贸易谈判的进程是非常重要的,这里面中国做出了重要的贡献。另一项也就是在中美就WTO信息产品扩为谈判达成共识后不久,印度和美国就农产品安全达成了协议,这项协议,对于实现去年APEC印度尼西亚巴厘岛会议期间,巴厘岛一揽子协议的实施具有重要意义。如果美印达成粮食安全协议这个基础上,巴厘岛一揽子协议能够得到全面的实施,那么WTO多哈回合的进程就有了重要的推动力,也是重要的早期收获。所以在目前看,在助边和多边协议方面,是有进展的。更重要的我们看到了在趋势方面,大家对这种全球的区域的经济合作,经济融合的重要性有了更加深刻的认识,在北京APEC会议上,在习近平主席的亲自主持下,北京APEC峰会达成了一个推进亚太自贸区进程的重要的共识,我们应该说这是对APEC进程的一个历史性的贡献,也是对APEC区域各经济体实现经济融合,共同促进经济繁荣发展是一个重要的成果。在此这种大框架下,我们看到了RCEP的谈判,是区域性的综合的伙伴关系,实际上是十加六,东盟十国,加上中日韩加上澳大利亚新西兰和印度,最近在东盟峰会期间达成了共识。要在2015年结束RCEP的谈判,与RCEP并行进展的就是TPP,就是跨太平洋的贸易协定谈判,美方和12个TPP的参与方也表示,他们也取得了重要的进展,但是取决于最后的他们能不能完成谈判,不管怎么说这种区域的贸易安排,我们认为它是在促进区域的经济合作和融合,在一种开放包容的大的前提下,彼此加强沟通加强协作,对于促进区域性的和全球性的经贸融合安排是非常重要的。美国的比特森研究所也提出要建立中美自贸区的建议,这是一场更长远的规划,所以我们看到目前在推进经济一体化,深化经济融合方面,地区也好全球也好,大家还是在采取着不断的向前推进的,同时最近G20峰会也明确了要反对贸易保护主义,要强调了这个政策主张,所以在这个方面,我们要按照习总书记在去年就做出的战略部署,要密切的关注全球贸易格局的变化,同时我们要在其中发挥重要的积极的推动的作用,因为这是我们的利益,也是全球的利益。

  第三个议题,总书记部署要密切关注就是资本的流向,这里面既有这个直接投资,也包括资本市场的资金,应该说它特别是同发达国家货币政策的变化,相密切联系的,因为美联储起动货币正常化以后,美国的利率会逐步的提高,那么它对资金的吸引力会逐渐的增大,而美国经济本身,它的经济的复苏的保持一个比较强劲的态势,也是对资金的一种吸引力,在这种情况下,国际的资本的走向,确实我们要高度的关注,中国正在加快推进利率的市场化和资本帐户的开放的进程,这是三中全会的要求,在这个过程中我们既要立足于我们的国情同时要密切关注国际资本市场的变化,把它的蛛丝马迹都要引起高度的警惕,形成我们的应对之策,这就是认真的贯彻习近平总书记的部署和指示。

  第四,时间关系我简单的说,就是大宗商品的价格和市场供求关系的变化以及对价格的影响,这是习总书记去年明确部署的,今年的情况变化,充分反映了总书记的预见,而且这种情况确实是让我们在一年前,由于总书记的指示要求,密切的关注,使我们在今天动荡的市场环境下能够站稳,应对自如,现在一是全球经济形势的变化,总体来说,尽管全球金融危机以后,全球经济进入了一个复苏阶段,但是这种复苏是脆弱和不平衡的,应该说现在全球经济是处于全球金融危机之后,深度的调整时期,因此它的复杂性是非常的突出的,它的关键点在需求和供给方面都出现了必须值得高度警惕的一些新的问题,在经济增长不是十分强劲,而资本市场又有新的动荡因素存在,它必然对全球的大宗商品市场产生一种直接的影响。所以还是首先是市场供求,影响了大宗商品的价格,但是2014年确实有着复杂的地缘政治的因素,乌克兰的危机,西方对俄罗斯的制裁,俄罗斯的反制裁,这样对全球经济,特别是对大宗商品市场的价格是产生了一些影响,我们首先是在承认市场供求影响价格,这个基本前提下来看地缘政治风险对于大宗商品价格,特别是石油价格的影响,这种制裁是双输的,所以中国历来认为这种危机地缘政治危机应该通过政治的渠道外交的手段和平的解决,不是动辄使用制裁。

  大家目前看到乌克兰方面,确实经济面临着严重的困难,俄罗斯方面,也受到了损失,欧洲也受到了巨大的压力,俄罗斯财长已经公开承认,他讲制裁对俄罗斯经济损失是400亿美金,今年,但是石油价格对俄罗斯经济造成的损失是一千亿美金,这是俄罗斯财长在记者招待会上公开的表态。但是制裁也对欧洲对乌克兰经济产生了严重的负面影响,所以现在关键在这种情况下,要通过政治的外交的手段来解决,那么回到我们的主题,就是大宗商品价格特别是石油价格,大家知道昨天石油输出国组织会议没有达成协议,石油价格进一步下跌,现在到目前为止,美国纽约的石油期货已经跌穿了70美金,现在是69美金多一点,而布伦特石油,也就是72点多一点,现在大宗商品特别是石油产品,石油的价格低水平,看来要持续一段时间,因为市场上有人说过,在石油价格超过120美元的时候,那么市场看多高就有多高,你说他多高就有多高,而到目前你说他有多低就有多低,这是在市场上,我们关键一定要,坚决的按照习近平总书记的要求,来密切的观测来冷静的观察,来形成我们的应对的战略,在这个过程中保持战略的定力,因为首先我们是石油进口国,我们的进口量超过我们最需求的50%,在这种情况下我们怎么样妥为应对,我认为最关键的是执行好习近平主席在一年前就做出的这种部署,我们有综合全局同时要切中问题,来具体问题,具体分析,首先立足国情把我们的事情办好,同时放眼世界。时间关系我向大家汇报这些。谢谢。

  李扬:这两天谈的都是国内的新常态,借着国际金融论坛的机会向大家汇报一下关于全球新常态的看法,我说三个问题,第一个说新常态,我们就最好是要回望一下旧常态,第二,我列举一下我们所说的国际新常态的几个主要表现,第三分析一下产生国际新常态的主要原因,现在在国际上公认在危机之前有长达20余年的一个大稳定时期,大概算起来从1987年到2007年,20年时期,这应当说是资本主义三百年历史上最好的时期,主要表现就是经济增长非常之稳定,就业也是非常的稳定,物价水平也很稳定,同时经济波动非常的小,所以由于20年的时间情况非常好,所以就产生了一个成果,就是历史中间论,这并不是凭空想象,而是危机这几十年全球经济优良表现。导致全球在20余年如此良好表现的原因,大致上可以概括为四个方面,第一个就是科技进步,我们说经济的长期增长的时候,一定要把科技进步放在第一个要素,我们知道在这几十年里面有一系列的科技进步,时间关系我不多说了。

  第二,金融创新,我们知道在这一段时间里面,金融领域中发生了两个大的变化,一个变化就是我们整个的金融体系投资银行化,我们提出这个命题的时候,大家注意,这里面有非常多的文章可做,因为投资银行化在这20年里面,投资银行当然它的业务是凯歌行进,商业银行也开始做投资银行,投资银行化产生什么结果?大家知道投资银行和普通的商业银行和其他金融机构一个最大的区别,就是它是寻找企业的,当我们现在说金融要服务实体经济,其实在另外一个意义上就是金融你要像投资银行一样,削尖脑袋找钱,找好企业替他包装,替他上市把它的内在价值揭示出来,过去几十年是这样的结果。第二个变化就是各种VC和PE的发展,依然是针对企业,依然针对的是创新性企业,你只要有一点创新的主意,他就能用强大的雄厚的资金力量把你发扬光大,变成一个大的企业,变成一个大的产业,这个是这几十年里非常重要的变化,所以在这个意义上我们反观中国,这个金融机构至少我不说投资银行化,至少要学习投资银行以企业需求为基本的业务点的这样一个模式。

  第三就是全球的改革,回望这几十年里,这个世界发生了天翻地覆的改革,发达经济体那里,是新自由主义的改革,今天我们说新自由主义有诸多的问题,但是你必须承认新自由主义作为凯恩斯主义的反动,给80年代以来的西方经济带来了活力,在中国不用说我们是改革开放30余年,特别值得关注的是而且我认为现在研究很少的是苏联东欧的改革,我们现在较多的从意识形态方面去看,但是大家仔细想一想,它的经济体制的改革,而且这样一个改革给他们自己国家给全球经济带来了新的活力了,是不可磨灭的,非洲国家的改革,自从民族独立改革以来没有像样的增长,但是在旧常态这一段时期里有实质性的增长,拉美的改革,摆脱了所谓失去的20年,他也进入实质性增长,这是第三个因素,改革的因素。

  第四个因素全球化,这个世界从来没有像现在这样连在一起,全球化使得全球有了新的分工,美国的经济学家哈佛大学教授说由于中国的加入由于整个东亚的加入由于印度的加入,使得世界上劳动力工业人口翻了一番,如果没有全球化只有10亿,所以才会有物价稳定,经济持续增长,因为这些劳动力投入社会以后改变了全球资源配置格局,这个是旧常态以及导致旧常态的几个原因。

  第二个问题是新常态,危机是旧常态向新常态过度的关键点,为什么会从旧常态变成新常态,主要是两大原因,一个原因就是我们说在旧常态那么美好的时光下,其实全世界各个国家经济结构都存在问题,但是不思调整,这个由我们中国的例子就可以知道,改变对投资的依赖出口的依赖,谈何容易,这种情况愈演愈烈,中国依赖出口顺差,美国依赖逆差,这种结构扭曲愈演愈烈,而且大家不想调整。第二就是全球格局变化,在这样一个全球都在有经济结构扭曲的情况下,一个重大的而且是战略性的变化发生了,那就是以中国为首的发展中经济体的崛起和美国为首的发达经济体的衰落,这个衰落以一次危机的形式表现出来。危机方式是失衡,他们那边愈演愈烈的贸易逆差,和咱们愈演愈烈的贸易顺差,用国际贸易平衡也平衡不了所以就有一次大的调整,这次调整使全球进入新常态,我们为什么不倾向于用经济危机阶段推阶段或者复苏阶段等等说这一段历史阶段,那是因为我们觉得危机,什么叫做危机?就是脱离常轨,危机的恢复理论上两种路径,一种经过调整回归旧的,一般周期性变化是这样,但是还有一种变化是另辟蹊径,常轨不走了,要寻找新的道路,现在全世界都在寻找新的道路,全世界都不知道未来是怎样的,所以我们把这段时间定义为新常态。

  新常态表现有这样几个方面,全球经济低水平波动,和衰退不一样,衰退是一直低迷,高不高低不低,但是波动很厉害,美国经济会复苏,我对此保留看法,美国是很大的经济各方面的数据是相互冲突的,比如就业,判断美国经济的好坏,以就业为一个非常重要的指标,失业率是少,但是它背后一个变化就是美国的劳动参与率下降了,找工作的人少了,人少了,由于是人少了而造成的失业率下降。与其说他是好现象,不如说是一个灾难,所以问题还是很多的,全球经济在低水平上波动,刚才朱部长说了很多就不说了。

  第二全球宏观经济出现了差异,朱部长也说的非常多,美国那边其实它现在只是退出了数量宽松中的数量,并没有退出宽松政策,这个宽松政策什么时候退出现在还说不定,欧洲情况不好,日本情况不好,中国现在也进入新常态所以这个世界从来没有像这样过是不平衡的,各国的情况是不一致的,由于各国情况不一致,汇率就成了一个大的问题,因汇率和利率走势不同,而产生各种各样的跨境资本流动以及所谓斜插交易蔚然成风,这几年搞金融交易是大展宏图,因为只要有差异,就有钱可赚,能够赚到你不好意思,金融不服务实体经济,当然不好意思。这个情况还会长期存在。

  第三个就是贸易保护主义非常的厉害,刚才朱部长,这个数字,其实没有多少人注意这个数字,GDP增长和全球贸易增长对比关系连续三年全球的贸易增长屡低于全球GDP的增长,GDP的产生是各国龟缩在自己的国内产生的,全球的所谓的分工,实际上是在恶化,全球资源配置的效率在下降,这个问题是相当突出的。

  第四个表现就是全球的治理出现了真空,我们知道自二次大战以来,以美国为首在全球到处创立治理机构,进而创立治理机制,没有哪个领域中没有人管,我们曾经理过一次,国内为了应对变化理了一次,70多个国际条约,这样一些事情都会有人管,国际货币基金组织,世界银行能源组织劳工组织等等都有人管,这是完善的机制,现在都不复存在,现在所有的事情首脑去谈,刚刚朱部长说习总书记前所未有的忙。所有的事情助手谈不了,国际组织谈不了都必须元首们面对面的一一敲定。这个治理完全处在一种瘫痪的状态,G20是我们找的,上合组织,十加三,这是我们找的,但是他们没有大到能够为全球治理提出非常稳定的框架的程度,所以全球治理正在重新调整,包括美国重返亚太,都在找新的治理机制。所以全球经济是不可能有好的发展的,全球的新常态是这样几个表现。

  既然如此,而且如此之深重,当然有很深刻的原因造成的,我们分析一下导致全球新常态的原因。第一个原因,人口参与率的下降,我们知道银色浪潮从日本开始,到欧洲,然后到美国,美国一直这个问题不突出,奥巴马为什么冒天下之大不韪要通过移民政策,他没有人了,他的人口参与率在下降,就是总人口中就业的人在减少,有些州已经高度老龄化,中国的问题我想这个问题大家应当有感受,我们说2009年开始进入人口参与率下降情况,再往后就是人口绝对下降,所以全世界主要经济体人口参与率都在下降,干活的人相对不干活的人越来越少,这是一个发生在实体经济领域中的一个问题,这个问题导致新常态恐怕挥之不去,还要有很长时间。

  第二个问题,是利率问题,大家我们想到说金融需求,我说的是实体经济的利率,是使得需要和投资平衡,并在此水平上获得充分就业的利率,现在据美国以及欧洲一些经济学家的研究,美国欧洲的实体经济的利率应当在负,换言之就是说,你必须使得民营利率达到负的水平,企业才愿意投资,这个东西原来我在当学生的时候不太理解,利率怎么为负呢?实体经济有这种情况,怎么实现这一点,有这样一个过程,使民营利率要相符,才能达到充分就业精神,欧央行给我们一个例子,三月份,把它的民营利率降为负0.1,7月份进一步降为负0.2,我要存钱先给你点钱,是很荒谬的事情,但是发生了,这样我们回想,日本的利率必须到负2,日本经济才能走出通货紧缩,我在学校里提出,大家注意一下这个研究在一般的研究机构他不会做这个研究,这是很理论化实体经济的研究,这是值得做一下,我最近的文章里面有这个关于实体经济利率的研究。

  这个情况其实它的原因在于储蓄和投资的根本性不平衡,投资收益率下降,这都是实体经济的问题,第三个问题是科技创新的不足,现在不断的科技创新,页岩等等,这些创新对如此之大的经济而言太小了,拉不动经济走出这样一个衰退的格局,所以可以说,全世界都在等待科技创新,所以刚才朱部长引用了习近平总书记的很多论断,他今年经常说的就是创新创新再创新,因为靠要素投入,靠资源配置的提高已经不可能有经济增长,我们必须要靠创新,而创新谈何容易需要有科技需要有金融,需要科技和金融相结合,使一个思想变成产品,变成一个企业,变成一个产业,变成就业,这个环节还是非常的漫长。

  第四个原因就在于全球经济失衡,美国一开始把失衡的原因归结于中国,说我们逆差不错,你们也顺差,我们客观的说从理论上研究,我们也有我们的问题,所以全世界要对应的自己的失衡问题,所以全球失衡事实上变成了全球各国内部经济结构失衡的问题,是一个内部问题,所以就是调整全球经济失衡,变成了一个全球进行改革的问题,这个问题就比较深入了。我在去年11月份出了一本失衡与再平衡一本书,比较集中的研究了这个问题。这个问题不解决,全球不可能恢复正常,新常态不可能过去。

  既然我们分析到这里,我想指出的就是说导致全球新常态的因素都在实体经济领域,人的问题,科技的问题,储蓄和投资的平衡问题,各国之间的相互关系问题,解决这些问题,就要花时间了,人的问题,我们自己,中国相对简单,我们从一单两孩,以后增加人,这种措施20年后才见效果,更多是在发觉人力资本上,这又回到一些老的命题上,一国经济增长是人力资本的积累靠的是提高教育水平,还不能像我们现在这样教育,这样教育出来就失业,人力资本并没有积累,不行,要彻底的改变我们的教育体系,最近我们在给有关部门做中国制造,2025年的时候我们注意到教育问题非常之大,我们要改变就业制度,或许我们还需要延长我们的退休年龄,我们要加快科技进步。还有扶持实体经济,我们现在承贷汇兑,要找企业找产品才是服务实体经济。我们从全球角度来看,这个分析一方面是不是有助于我们认识环球的情况,另外一方面也有助于认识中国的情况,中国经济的奇迹就是在全球大稳定时期发生的,中国经济进入一个调整时期,也是全球进入新常态时期,这个世界是相关联的,越来越重要的组成部分。

  陈四清:非常高兴参加今天的论坛,与各位专家、学者和同学们一起,探讨“再平衡格局下的全球经济与金融”这个大课题。我们田国立董事长原本计划来参加这次论坛,但临时接到通知参加一个重要的外部会议,他特意委托我代表他向这次年会和论坛的举办表示热烈的祝贺,同时向今天到会的各位表示诚挚的问候和美好的祝愿。
当前,中国经济进入新常态,中国金融业的发展环境和条件正在发生巨大而深刻的变化,中国金融业将进入一个平稳发展的新时期。借此机会,我想以“新常态下的中国金融业发展”为题,和大家分享几点看法。
  一、新常态:金融业面临新环境
  改革开放三十多年来,中国经济发展取得了举世瞩目的成就,年均增速达到10%左右,人均GDP由几百美元增加到目前6800多美元,贸易规模和外汇储备跃居世界第一位。近年来,随着外部环境、内部条件和要素禀赋的改变,中国经济逐渐进入新常态:一是经济增长由高速增长转变为中高速增长;二是经济增长动力由投资和出口拉动向以消费驱动为主转变;三是发展模式由要素投入型、粗放型向创新型、集约型转变。
  中国经济进入新常态,为金融业经营带来了新的挑战:
  一是经济增速放缓,影响金融业潜在增长率。在新常态下,GDP不再维持过去三十多年的增长速度。金融业作为顺周期性行业,其经营往往随经济波动而波动,资产规模增长、盈利水平以及资产质量将面临重大挑战。
  二是工业和投资增速下降,传统金融业务面临转型压力。我国工业增加值增速过去一直保持在15%以上,但近期开始明显放缓,今年前10个月工业增长仅为8.4%。与此同时,投资增速也在减缓,前10个月增速低于去年同期4个百分点,制造业、房地产和基础设施三大投资同步减速。传统金融业以大企业、工业和投资项目为主的业务面临挑战。
  三是市场化改革深入,考验金融机构定价和风险管理能力。利率市场化将允许更多金融机构自主定价,激烈的市场竞争将更加考验金融机构的定价方式、定价策略和定价能力。同时,受利率波动幅度加大等因素的影响,金融业面临较大的利率风险和流动性风险。
  当然,新常态也蕴含着金融业新的发展机遇,主要体现在:
  首先,经济结构转型,蕴藏金融新需求。中国正在推进新型工业化、信息化、城镇化、农业现代化,不断改善需求结构、优化产业结构、促进区域协调发展。在此背景下,居民消费、农业、服务业、战略性新兴行业以及区域金融服务的需求将快速增加。
  其次,利率市场化以及直接融资发展,为非传统金融业务提供了广阔空间。利率市场化增加了企业和个人的融资和投资风险,刺激了风险管理需求的增长,直接融资发展带来了非牌照类投行业务、交易业务、金融衍生品以及综合化经营的巨大潜力。
  第三,互联网等信息技术变革,金融业机遇明显。互联网等信息技术为金融业提供了强大工具。金融业不仅可以凭借大数据处理能力和低廉的服务成本提高更好的金融服务,而且可以依托信息平台拓宽管理的时空半径。
  二、新定位:金融业需要实现五大转变
  面对中国经济新常态,中国金融业发展需要重新定位,加快实现“五大转变”,以应对新形势和新挑战。
第一,经营目标从注重自身盈利为主向更好地支持实体经济转变。“百业兴则金融兴”,离开了实体经济的发展,金融业就是无源之水、无根之木。总结这次国际金融危机的教训,深层次原因正是金融领域和实体经济领域的长期失衡。我国经济走向新常态,要实现经济和金融的新跨越,要求金融和实体经济相辅相成,金融业以支持实体经济发展为使命,通过不断创新产品和提升服务水平来支持实体经济发展,实现与实体经济“共生共荣”。
  第二,金融结构从单一化向均衡化转变。当前,我国金融结构不平衡性比较突出。从融资结构来看,间接融资占绝对优势地位,2014年前三季度,以企业债券以及股票融资为代表的直接融资占比为16.7%;从金融机构来看,2013年末,银行业资产为151.4万亿元,占全部金融机构资产的比重超过70%;从金融产品来看,传统的存贷汇、保险、投行、基金管理等业务和产品占主导地位,资产证券化、金融衍生产品以及服务小微企业、消费信贷的创新性业务还处于发展之中。随着我国经济走向新常态,增长动力将更加多元,要求金融结构也更加多元,实现直接融资、间接融资协调发展,不同类型金融机构协调发展,以及金融产品和服务的多元化发展。
  第三,增长模式从外延粗放型向质量精细型转变。传统金融业增长模式的一般特征是外延粗放,主要表现为以资产规模的增长带动盈利能力的提升。以银行业金融机构为例,2006年到2013年的8年间,净利润增速高达28.5%,同时总资产规模由44万亿快速上升至151.4万亿元人民币,年均增速高达19.3%,对净利润增长的贡献率高达90%以上。随着我国经济走向新常态,资金来源增长放缓,定价机制更加市场化,金融业不能再依靠规模扩张来获得收益,向内挖潜、向管理要效益、质量精细型增长模式成为必然选择。
  第四,服务领域从以国内为主向内外协调发展转变。过去几年,中国金融业在国际化发展上取得了较大的发展,但与实体经济的需求尚不匹配,一个重要表现是,目前中国已经是全球第一贸易大国、第二吸引外商投资大国,对外投资也迅速增长,但是中国金融业的国际化水平依然较低,海外金融服务与产品的丰富性、复杂度与人民币国际化、资本开放的要求不匹配,特别在投资银行、外汇衍生品、全球交易银行服务方案、资产管理等方面,中国金融业还有较大的提升空间。随着我国开放型经济新体制不断完善,人民币国际化进程持续推进,将显著加快“走出去”和“引进来”步伐,带来巨大的跨境金融服务需求。如何利用好境内境外两个市场、两种资源,将成为中国金融业的必修课。
  第五,驱动因素从“拼”资源向“比”创新转变。随着我国经济走向新常态,市场活力进一步释放,金融业要想在变革中赢得未来,关键在创新,突破旧有的思维定式,积极探索和创造新的服务模式。当前,随着电子商务、移动互联的普及,商业形态从间歇性、固定区域的服务向全天候、全场景的服务转变,客户消费和交易习惯正在发生深刻变化,要求金融业提供“随时”“随地”“随心”“价廉”的服务,这要求金融业不断提升智能化水平,创建全方位的服务枢纽,突破时空限制,打破疆界束缚,充分满足客户需求。
  三、新战略:面向未来转型发展
  新常态下,中国金融业要加快实施主动转型战略,把握新机遇,迎接挑战,实现持续稳健发展。
  一要紧紧围绕实体经济,加快结构调整。加大对棚户区改造、“三农”、小微企业、水利、环保等国民经济发展薄弱环节和领域的金融支持。加大对先进制造业、电子商务、战略性新兴产业、文化创意等领域的信贷支持。建立多层次资本市场,进一步拓宽市场主体的融资渠道。放宽市场准入,大力发展和规范民营金融,发展多元化的金融结构。
  二要践行国家“走出去”战略,拓展国际化经营。目前,全球价值链正在重塑,全球区域经济金融合作方兴未艾,国家大力推进“一带一路”建设,越来越多的中国企业和个人“走出去”,为中国金融业“走出去”提供了历史性机遇。中国金融业要积极跟随国家发展战略,统筹好海内海外两个市场,加快整合产业链与服务链资源,提高全球服务能力,为海内外融合发展搭建有效平台,为“走出去”企业和个人提供信息咨询、交易撮合、资金结算、风险控制等综合服务,用金融的力量搭建起中国企业和个人走向世界的桥梁。
  三要顺应科技发展趋势,积极介入互联网金融。在网络和大数据时代,金融业应以技术创新为引领,更加主动拥抱互联网金融变革。要以客户需求为导向,按照全新的商业模式特征和用户行为习惯提供全流程、全链条的综合金融服务解决方案,同时加快渠道协同,实现线上线下的打通与互动,使客户“所见即所得,所想即所得”,打造最佳客户体验。
  四要加快人民币国际化,谋求与经济地位相适应的货币体系地位。目前人民币已成为全球第七大支付货币、第九大交易货币和第二大贸易融资货币,但与我国作为全球第二大经济体和第一贸易大国的地位仍有一定差距。未来人民币国际化要继续围绕“走得出、海外留得住、回得来”这三个环节重点布局,加快人民币在对外投资、对外援助中的使用,并适时加快资本账户开放,培育人民币离岸金融市场。
  五要在依法治国的大背景下,完善金融法律体系,加强金融业合规经营。要进一步加快《商业银行法》等法律法规的修订,使金融业运行在更加健全的法律制度框架下。金融业自身要强化法治理念,将法治思维融入金融业经营决策和管理的各个环节,始终坚持依法合规经营。要加强社会综合治理,动员各方力量形成合力,加大对各类金融违法犯罪的打击力度,为金融业发展营造良好的氛围。
  各位嘉宾,作为中国持续经营时间最久的银行,中国银行将进一步发挥国际化、多元化优势,服务国家战略、担当社会责任,为推动促进中国金融业转型升级贡献力量!谢谢大家。

   陈卫东:

  我这里要提到我们举办方的国际金融杂志,这个杂志主要定位于银行业的经营管理,最新的消息,国际金融杂志也和国际金融研究杂志一道被国家新闻出版广电总局认定为学术期刊,这两本杂志和各位专家学者的鼎力支持分不开,这两本杂志都是大家新思想碰撞的园地,希望大家支持。我们开始下半场的演讲。很抱歉我们的会议稍微推迟一点,为了弥补一下,下面我们四位演讲嘉宾的时间原定20分钟,现在请求各位嘉宾减到15分钟。下面演讲第一个嘉宾是曹远征先生,曹先生是中国人民大学经济学博士,是国家特殊津贴获得者,中国银行首席经济学家,中国国际金融学会的理事。曹博士的演讲题目是经济新常态与中国金融体制改革。

  曹远征:谢谢主持人,非常高兴能来到经贸大学,我曾经在经贸大学上过学,上过一年德语,是1987年。我报告的题目是新常态与中国经济体制改革,我想从三个方面陈述这个事,第一个全球新常态的挑战是什么,因为中国是全球经济中重要组成部分是第二大经济体,第二目前金融核心问题是什么问题,是融资难融资贵,第三个未来的改革方向。

  世界经济进入新常态,刚刚也讲了,新常态区别于旧常态,不是一个周期性波动,趋势性的变化也就是说结构发生了重大变化,因为新常态被简单理解为,你会看到在宏观经济政策中间,尤其货币政策中间,新常态和旧常态相比结构发生了重大的变化,我们知道,这个在过去刚刚李扬讲大缓和时期,世界经济有新的结构是全球化,全球化理解两个含义第一个全球的生产力配置,各种生产要素在全球平台上进行配置,第二这个配置的方式是市场经济,由于这样的全球化,全球经济逐渐成为一个新结构,三个板块,第一个是以亚洲新兴经济体为代表,特别是中国为代表把廉价的劳动力纳入到全球化过程,形成中国制造,对全球化既贡献了产品,同时产品物美价廉拉动了全球的通货膨胀。第二个板块大家看到以资源出口国为主的板块,随着亚洲制造业的产生,对能源资源需求日益提高,这些国家在物质基础上支持了全球化,同时获得了巨大的外汇储备,这就构成了他们外汇储备的来源。第三个咱们说的是以发达国家为代表的传统经济体,在这个过程中间,他是把它的服务业特别金融服务业全球化,在全球化做出了贡献,改善了全球资源配置,想想看在30年前,我们说这个是吸引外资,很困难,但是现在是外资到门口说我有钱你有项目吗?这是积善资源配置,世界被连在一块,有一个新的平衡是金融市场,全球板块,外汇储备都是流向美国,美国成为全球最大的金融中心,由于全球资金流入美国,所以压低了美国的利率使美国居民更容易负债。有一个格林斯潘之谜,长期利率持续走低。

  后来爆发了金融危机,是循环断了,表面看是竞相关系,是顺差和逆差的关系,背面是经济结构的变化,发达国家有效需求的萎缩。金融危机以后全球进入新的变化,经济再平衡,这是今天的主题,但是我的问题是再平衡到什么位置?在哪个点上寻找平衡,目前尚且不知,这是我们说世界经济处在一个十字路口,大家正在寻找新的方向。这个新的方向显然对传统的安排有挑战,我们说在西方发达国家过度金融化的安排遇到了困难,同样在发展中国家为了支持实体经济这种经济融资安排也遇到了挑战,这是我们的问题,这是我想说的第一个问题。

  第二个中国经济遇到什么问题,刚才我们的行长包括李扬副院长也在提的问题,包括实体经济是不是虚拟经济和实体经济出现问题,金融不支持实体经济,其实我想说这是伪命题名体,因为大家知道金融内生于实体经济,金融在这上面发展起来,金融是实体经济内生的,相煎何太急,现在为什么说金融对实体经济不太支持,这要回到金融本质,我们都知道,在传统经济学中间大家讲一般均衡,需求者可以自己找到自己的工具,在现实经济中间,它的存在意义何在,其实大家看到,由于市场存在摩擦,未来不确定,于是信息的不对称性和未来的不确定性,金融机构就是努力消除信息的不对称性和未来不确定性,换言之这被我们理解为风险,金融机构的存在价值就是风险,金融机构不仅仅是融资问题还是一个风险价值,金融机构核心问题是风险管理,是对风险进行定价,定价的方式无外乎说通过人为定价还是市场交易定价,这两种方式是不同的,大家知道商业银行和投资银行,我在两类机构都工作。

  我们回到我们的问题,大家说目前中国经济出现问题,融资难融资贵,融资难是由融资贵导致的,融资贵是由融资难导致的,完全不融资利率会偏高,到底是金融不支持实体经济还是实体经济出现问题,我们放在全球经济再平衡角度上看很可能是相互的,我们知道,在过去全球化过程中中间中国的产能是全球生产力配置的结果,如果世界经济进入新常态意味着长期箫条,未来全球经济处于长期低迷。如果全球经济处于持续低迷,全球需求不足,中国出口导向经济难以持续,沿海地区出现的融资难融资贵问题,与其说融资难融资贵是没有长期的订单,讲一个故事,温州的企业家告诉我们,冬天我们见过不就多穿衣服实在不行抱团取暖,维持生产借高利贷,抱团取暖就互相帮,原以为冬天过去以后春天到阳光明媚,一切都变好了,但是没想到这次冬天尽管不太冷但是时间太长。他们又说温州人是讲信用的,跑路是少数的,为了更多人跳楼以此砥砺信用很好,但是这有什么用?所以融资难融资贵的核心问题是产能过剩。

  那么你会注意到中国M1是存款,存款在下降贷款上升,企业实现销售没有实现销售收入库存增长速度非常快然后链条越连越长,这种情况下自然出现了我们说在一个很奇怪的宏观经济现象,钱多钱贵,货币是宽松的,但是钱是贵的,凸显出两件事一个是风险,另外金融结构有问题,我们知道融资难融资贵对中小企业而言,没有资本,没有资本就不能负债,大家做房贷的时候,30%的首付,银行提供你70%的贷款,如果30%首付都拿不出来怎么付贷款?换言之,这凸显了中国金融很核心的问题,我们的股本市场,资本市场发展太滞后一味增加负债难以持续,我们研究过中国的资产和国家资产负债表,我们最为担心的就是中国的资产负债表和国际的资产负债表相比,中国居民和政府相形之下中国企业的负债率全球最高。越是在产能过剩的情况下这个问题就暴露了,那么有几个办法,除了增加资本,另一方面减少负债,这大概是我们讲的中国融资难融资贵的宏观问题。

  第三个在多方面进行挑战,一方面我们说金融也是企业,企业自主定价是非常重要的,利率要市场化,利率市场化加快,融资难融资贵出现减息,但是背后是改革,1.1倍扩大到1.2倍,这是银行增加的定向的空间,我们看到在过去一周中间你会注意到小银行是往下俯,是市场竞争。竞争就会出现产品,产品我们知道金融产品是风险和约。这种创新就开始支持它的实体,不仅仅有债务类的产品而且更需要供需类的产品都出现了在这个过程中间我们的传统商业银行正在受到前所未有的挑战,正在急着转型,我举一个例子,大家看理财产品我们理解是完成市场发行,由于中国金融体制分业经营所以二级市场不能转帐,如果从理财产品创新产品来看,大概去年提供了4万种理财产品我们的资本市场提供了多少?所以我的结论很简单,第一利率市场化,第二如果要发展资本市场,可能有一个环节很重要,资产证券,推动金融产品的创新来负债风险,维持服务,第三在这个中间需要金融体制做新的安排比如毁灭经营,我们监管依然还是分业的是机构监管。

  未来会怎么样如果按照十八届三中全会我们说利率市场化,这个是货币自由化,人民币中间可兑换中国金融将在世界金融将同台竞争中国的金融市场不仅仅分为中国金融市场和世界金融市场,这是对我们最大的挑战,我们必须变成国际视野国际银行,因为你的竞争舞台已经国际化,从这个意义上来说,这个是金融大家知道服务业,服务业是搞智力,人力资本最为重要,人力资本的增加,金融技术的创新增加对实体经济服务发现企业发展价值,都变得刻不容缓,从这上面来说,我们说经贸大学金融学院丁院长,我们希望你能培养出更多人才为中国金融业做出贡献,为世界金融业做出贡献,谢谢大家。

  丁志杰:非常高兴中国银行以及社会各界朋友一如既往的支持对外经贸大学,支持对外经贸大学金融学院,时间有限,首先今天跟大家报告的题目是基于发展的全球治理改革,这个题目也是在这期国际金融研究发表文章的进一步的思考,怎么理解基于发展的全球治理变革,第一点我想说的是关于全球治理改革,雷声大雨点小,或者是光打雷不下雨,大家从2008年危机以后呼声越来越高,大家也说要做,但是始终没有进展,我想有两个方面的原因第一个是中心的这些发达国家作为既得利益者,他不允许改革也不会主动改革,第二个就是在外围的发展中国家,力量还没有足够大到推动改革,我举两个例子,第一个是我们知道,2008年危机,中国通过国际货币基金和世界银行,应该说对发达国家做出了巨大贡献,在这个过程中获得一些承诺,增加中国的国际货币基金的投票权,当时由美国国会反对没有通过,第二个例子2011年人民币本来应该进入特别计划权,美国没有点头,我们只能期待2016年人民币是否能进入这个篮子。

  第二个我想说的是在目前全球治理的改革,可能性很小,全球治理的变革正在悄然发生,这种变革一种变化,这种变化主要来自于发展中国家,特别是新兴市场国家,作为发展中国家的中坚力量正在崛起,而且这种崛起的力量就是说应该说对推动全球子治理包括秩序的变化应该具有积极的作用,在这里面可能联想到今天我们整个这场论坛的主题是再平衡,在我看来,我们可能需要一种新的平衡,这是我后面要讲的主体,怎么样推动新的平衡和格局的出现。

  第三就是这种变革来自于什么地方,应该说我们不具备力量,改变这个世界,但是我们可以改变自己,通过改变自己来改变世界,这里的逻辑就是说,要加强发展中国家的南南合作,特别是在货币金融领域的合作推动全球治理的变化,我们知道,在贸易已经出现了多元化的景象,贸易不仅是发达国家之间的贸易,还有与发展中国家的贸易,还有发展中国家与发展中国家之间的贸易,这个多元化从贸易领域看多极化的格局,中国成为贸易大国具有积极的意义,我们知道在上一轮全球化过程中,中国成为重要的利益获得者不是在于我们以价格的优势获得的,更多的是通过贸易使得中国过去不能够储存的劳动力变成了廉价的商品,然后输出国外最后成了中国的国际储蓄。这个模式在新的格局下可能存在的问题,特别说在目前在金融的格局没有改变,金融现在还是两极化,中心和外围,这一点大家可以看一个我们提供的数据。

  进入21世纪以后出现怪现象,发展中国家成为国际储蓄的提供者,我们产品过去的惯例来说,都是富人对穷人提供资金,进入21世纪时候变化了,这里面根据可比的数据2005年到2013年发展中国家对发达国家提供了将近三万亿美元的储蓄,在这个储蓄同时我们看到一点,发展中国家投资收益是负的5.27万亿,发达国家在获得发展中国家三万亿国际储蓄的同时,获得了5.27万亿的投资收益,这个来看不是贸易,更重要是通过经营的渠道资本的流动,这个在发达国家分成两个部分可以看到一个数据,其中美国在九年里面,输了国际储蓄24.65万亿,美国投资3.89万亿,按照通俗的说法,美国想通过金融手段向世界剪羊毛不仅免费使用储蓄还获得巨额投资收益,其他发达国家的情况来看,大家看到一个很典型的特点,除了美国以外其他发达国家是输出了储蓄,21.69万亿其中投资收益达到1.38万亿,平均投资收益率5.4%左右,这应该来说是正常的收益率,也就是说,美国的剪羊毛,最主要是对发展中国家剪羊毛,为了便于我们今天的主题大家可以看金砖国家,作为发展中国家重要的,因为一个名字走到一起的集团来说,在这个期间是储蓄了5.07万亿美元投资收益2.09万亿。也就是说这个剪羊毛最重的国家,其他是输出了储蓄,也付出了巨额的成本。

  这样一个格局最重要来说是金融的流动,资本流动的格局,下面这张图可能给大家展示的是典型发达国家净头寸,债权债务关系,为什么美国使用其他的国家的储蓄还能够获得巨额投资收益,和金融化有关21世纪金融全球化重要表现就是发达国家资海外资产快速膨胀,大家看到蓝线代表美国,净债务头寸,占他净负债的比例大部分在20%以下,也就是说,美国目前2013年美国的对外负债超过26万亿,其中有22万亿是美国他推动在海外资产是的,同样作为债务国的英国,底下大家看到英国的净债务不大,所以他所有的对应的是负债的匹配,另外国家是发达国家债权国德国和日本,我们看到在这个里面日本净头寸国际债券与资产比也在50%以下,就是说在金融化的过程中,发达国家通过杠杆化获得放大他的收益,这样一个结果,遭受损失是发展中国家。

  我们想南南合作有没有可能,如果我们看金砖国家的情况,五国的情况,就在过去九年里面是受损的,但是如果我们假设改变一种情况加强南南合作,使得全球资本流动格局,前面讲发达国家以及发达国家与发展中国家流动我们加强发展中国家与发展中国家之间的资本的流动,特别是中国,输出储蓄变成输出资本可能有改变世界利益的分配,改变世界格局,我们假设南南金融投资的合作,使得金砖国家输出储蓄不需要倒贴,意味着我们在考察2015年2013年之间,进准国家获利2.09万亿的收益,我们看到最近在中国主导下的区域化集团化的巨大的进展,这个细节不再展开,我们进一步分析发现,在与过去贸易和货币与美国脱钩过程中,金融也需要脱美,不再需要美国,中国这样一个国际储蓄的中介。这里面有很多的问题,大家都觉得值得关注,中国凭什么能够走出去投资,西方的主流理论来看国际直接投资,必须要有技术优势,必须要有内部化优势区位优势三者结合才有可能走出去,中国的情况是如果按照一个很通俗的说法,人多,钱多,有没有技术是一个巨大的问题,我们知道传统主流国际投资理论,是发达国家投资主体角度考虑,被投资国特别是东道国的情况。

  第二个也有开发性结构,区域性开发机构,我们知道目前所有的开发性机构都是发达国家是最大的股东,发达国家主导,目前全球的国际性开发实际上是发达国家扩大对发展中国家投资起到穿针引线的作用,没有真正立足发展中国家发展,中国要发展对外投资,肯定需要我们重新从理论上审视我们应该怎么做,这点来看国内的研究开发性的理念我觉得尤其值得借鉴,也就是说在通过中国对外投资过程中,通过国家间的合作,实现国家信用征集和国家信用担保改变这种资本流动的这种期限以及风险来实现,也就是说中国对外投资以促进当地经济发展来实现一种共赢,我们知道在今年上半年,美国总统奥巴马批评中国搭美国的便车不负责任,我们知道最近APEC峰会习总书记强调中国希望其他国家搭中国的快车搭中国的便车,这样表明两个含义,一点是说中国正在宣布自己从输出储蓄变成输出资本,通过新的格局改变这种,从中国元素到为输出中国元素,东方文明和中国的模式在发生变化,在这里有一点反思呼吁,中国的经济学现状很难令人满意,作为其中的一员我觉得很失望,我们知道在90年代以前,中国经济学追求自己的独立,但是后来我们消失了,发展经济学也是一样在90年代有一篇文章纪念发展经济学的消亡,发展经济学50年也和主流的经济理论回归了,过去的十年,我们想更多的说国内的经济学的研究从最初应该是引进或者模仿,中国的变化需要我们经济学家更多创新,理论的创新,中国实际的创新,这样我们觉得中国的经济学才有生命力,谢谢。

  钟伟:总结前面几位同志发言给我们留下很多思考,曹远征先生讲金融就是信用我是深信不疑的,这是我为大家汇报的主要内容,丁志杰先生说对现在的经济金融学的教育非常不满意,我也同样的赞同,并且也很惭愧,因为这种经济金融教学的科研的不好,我们是始作俑者之一,问题出在我们自己身上,为什么会有这样的问题,我想更多的是这个圈子沟通交往交流太多,思考太少,也就是说我们完全可以生活在一个没有微博微信和博客的时代,向大家汇报的问题是是不是有货币政策的新框架。

  我的PPT有5页以及一个结论,第一个我们先来看一下货币政策是怎么形成的,因为在100年之前,恐怕或没有特别多的中央银行,当然也没有特别多的货币政策这个讨论,当中有几个向大家汇报一下,第一个货币政策的最早的起源还是要追溯到费雪方程,我们可以看左侧,PY,Y是什么,存货变动,资产折旧政策的变化,为什么没有包含进去,就是说难道货币发行仅仅是支撑实体经济不包含资产价格吗?右边的公式更加匪夷所思,请问M是什么,我们不知道money是什么,也不知道与货币有什么差别,没有任何一个银行有货币流通速度的能力,所以基于这样公式,货币政策显然是非常令人担心的。然后完善货币政策最大的贡献是凯恩斯和弗里德曼,弗里德曼提出基于规则的相机抉择,接下来的情况很有意思,传统的货币政策就慢慢的形成了它的框架,教科书上也已经有了,货币工具,像有些国家加拿大存款准备金是0,货币政策到现在教科书和央行操作的鸿沟过大,次贷危机之前各个中央银行的货币操作工具经历长久的变化,我们可以看一下长久的变化的轨迹,一个就是1960年代,中央银行,我简单说一下货币政策工具包括数量工具价格工具,以及非常规的工具,数量和价格工具大家都熟悉,非常规的工具比如包括通货膨胀是否要关注资产价格等等。各国中央银行货币的工具从大萧条之后到金融危机之后,一个美联储没有义务支持美国国债的价格,美联储失去对长期无风险利率的调整的权利,第二个布雷顿森林体系,85年货币数量控制被迫放弃,我们可以看到次贷危机之前,靠短期利率控制错综复杂的运行是不可能的,你拿一个小片刀对付全世界复杂的问题。

  因为这样一个原因导致了货币政策框架新的雏形的出现这个过程当中也有一些发展的轨迹,第一个发展的轨迹就是选本人的反思,他的反思的结果是对大萧条的处理是错误的,在大萧条当中,美国美联储成立了101年,美联储的做法是收缩信用跟货币,所以当时在大萧条之间,信用收缩了大约25%到28%,美国的实体经济就工业的产出下降了50%到60%,所以这个做法我们也称之为由于债务紧缩引起实体产出的猛烈的收缩,所以经济危机的时候信用紧缩是一项极其糟糕而且愚蠢的选择,这就是弗里德曼为什么在美国货币史中批评美联储,说美联储成立差不多50多年,每次对危机都是采取这种愚蠢的办法不可取。然后是伯南克的反思,伯南克是历史上仅见有学者没有官方也没有从事商业背景直接操纵美联储而且获得空间成功的二者,伯南克的反思和对大萧条的反思还有他的书籍都是要进一步认真拜读,这些人的考虑形成美联储次贷危机之后新的框架,先有数量宽松基础上才有价格宽松,最后观察实体经济货币流动性供应的时候的效果怎么体现的,是通畅或者是就业,这个看起来特别简单,但是我们要小心的再看一下,首先是数量宽松,意味着美联储不再关注自己的负债方也就是货币发行而是更多关注资产方,是社会信用总量,money有时候方式做的好一点效率高一点低一点,信用风险也有差异,所以一块钱所能形成信用总量是不一定的,这种情况需要有数量的宽松,之后是价格的宽松,比我们想象的要复杂,我们讲利率的时候,千万不要简单的说利率两个字,这样会使得实际从事金融实体经济的人听不懂,最简单利率应该看它的期限结构风险结构。

  在价格宽松的过程当中我们有很多可以看的价格,一个当然是无风险,另一个我们也可以看期权,也可以看信用立差,伯南克引进的信用立差。价格宽松我们至少应该理解包含着一个国家的中央银行是对整个利率期限结构有控制能力,美联储对短期利率有控制能力,美联储购入大量美国国债有充分的中长期利率的控制能力,不仅如此,美联储也在关注信用立差和无风险利率,最后是通胀和工业,特别简单就是痛苦指数,通胀也得关注不是泛泛而谈,美联储关心核心通胀,另外就是就业,也比我们想象的复杂,美国劳动部,每个月第一个星期的周五公布就业数,非农工业数美联储关注的是长期就业和短期就业之间的价差,如果是长期就业和短期就业之间的差是不断缩小的,就业情况好转的并不令人欣慰,除非是中长期就业跟短期的就业都在好转,而且两者之间保持相对稳定的关系并且同时中长期就业和短期就业的起薪的水平都有轻微的提升这种情况下是让人真正放心的改善,目前美联储观察到的就业改善是短期就业的改善起薪改善很小。

  同时我们要看到物价和就业之间,观察实体经济的运行并不是两个条件都具备,而是具备一个条件就可以了,是这样一个操作的过程,货币政策新框架我们可以理解,先有数量宽松,最后达成一个过程。这就有意思了,如果是这样的话美联储为什么不关注其他呢,不关注经济增长不关注产出地不关注资产价格,甚至也不是关注宏观审慎,美联储没有说属于它的义务范围。推事我们也可以观察到,美联储做事情跟教科书的背离程度非常大,比如说中央银行不能向银行直接透支,这早就作古了,还有面对危机采取紧缩政策,这些做法并不成立。

  第三个新货币政策框架为什么形成了量宽价宽还有实体经济的变化有这些可能的解释,第一个通常解释是我个人认为过于庸俗化,就是财政政策是要过国会比较麻烦,货币政策总统说了就算所以比较方便,所以权益行事。在以往的经济学教科书中,你如果碰到大危机财政是扩张的,货币是温和的,现在情况反过来,货币是扩张的,财政和稳步和紧缩的。可能隐含的含义有这么一些,不一定对,第一央行需要更多关注的不是政策工具问题,是实体经济的情况,仅仅是有一个短期利率肯定不够,所以未来中央银行需要更多的货币政策工具,这是一点。

  危机之前这种做法是不可以持续,第二个就是重要的不是不可知的货币而是信用,我们无论是维持长周期繁荣也好,还是对付经济衰退,我们特别重要的是要货币当局维持总的社会信用的水平,金融就是信用,信用就是金融。

  第三个信用总量和价格之间是不是存在着可以观察的指标,有可能有。我们可以看到譬如说流动性是不是可以看一下风险溢价,大家可以看到2008年下半年2009年以企业债为特点的落实期权是非常高的风险区间,因为落实期权有向后看的功能,另一个就是伯南克经常讲信用立差。还有我们在中国经常有风险溢价情况,中国的情况考虑目前中国的以贷款加利率,或者以交易商协会的平台作为定价是5到5.5之间,无风险利率如果有十年期的国债两者一减我们可以看到中国的风险信用利差水平,过去七年到八年的最低水平,所以从新货币政策的框架来讲,中国目前的状况是非常宽松而不是特别紧张。

  隐含的含义之四是你储蓄了,你获得无风险收益,这对经济增长没有什么用,储蓄者它获得无风险收益越高,对经济增长的损害越严重,如果风险收益高,就意味着什么,储蓄者他们不承担风险,大家仔细看一下最近特别流行一本书,21世纪资本,它无非就告诉你这么一言,如果资本回报过高的话,富者越富,穷者越穷,社会稳定会作古的。另一个什么是经济增长什么是经济发展,如果我们从社会信用角度来讲,有劳动力和资本等要素投入而推动的阶段的经济的提升我们称之为经济增殖,而我们新常态也好转型也好,我们要求的不是劳动力或者资本的提升和回报,最重要的是追求索罗剩余。

  第五是维持信用总量是创新的必要条件但不是充分条件,一个国家的中央银行把信用总量维持的比较合适,不一定会带来创新,但是如果没有合适的总量,创新是一定不会有的这是我们看到的新货币框架的可能的解释。第四个我们回溯一下。中国从晚清时期到1949年之前,为什么经济状况这么差?中国从1840年之后很长时间,一直是白银外流的国家,更糟糕的是我们中国并不是用白银来赔款,而是白银购买英镑赔款,白银当时的价格由于发现大的银矿,价格下跌兑换英镑价格很高,当时中国实际的贵金属的外流比表面上看到的要更严重,所以从1840年之后到今后的差不多70年的时间,中国都面临非常严重的信用紧缩,基本上把中国实体经济彻底摧毁了,我们经历了长达70年的通货紧缩,战争给我们带来损失。大萧条危机回过头来看很愚蠢又要紧缩财政也要紧缩货币,两者关系紧缩信用至少要去掉两到三个单位,这个是糟糕的。第三个要考虑历史人物的故事,沃尔克和格林斯潘,公众对历史人物的评判要经过更多大脑的思考,沃克尔对美国实际经济的掌控来看是言过其实,美国从大的债权国变成既得债务国,他使美国无国债利率非常高,最高是18%左右,这是难以忍受的,所以此后美国成为债务国,不仅如此还有拉美危机,而格林斯潘最好的最了不起的贡献是成功推低了美国的无风险利率,从两位数推低到5左右,伯南克成功的推到2以下,无风险利率的推低对美国的经济创新和追求索罗剩余有好处。

  利率管制是好的东西,难道它真的一无是处吗?我们大概知道两个基本的事实,一个是过高的无风险利率对这个国家的信用体系和创新能力是一个巨大的负面的伤害,并且还会引起长期的收入分配不公等等的问题,第二个信用利差或者风险溢价,部分取决于金融体系的效率,但是风险溢价更多的是取决于一个国家的创新能力,一个国家的企业的实体经济的回报率,所以金融体系并没有足够的能力,中央银行也没有足够的能力去压缩信用利差。

  第五个实体经济回报和信用利差之间怎么去看流动性是不是合宜,就是为什么钱贵,原因有两个,一个现在无风险收益高,就是因为利率市场化,截止到目前,商业银行推出理财产品我们可以看成无风险,达到4.9的水平,国债3.6的水平,肯定是高的,再往上再加一款就是信用利差更高,这两块都高,不能怪金融体系,只能怪整个的中国社会对无风险回报追求的过度了,甚至我们可以这么讲适当的利率管制是必要的,对储蓄无风险的资本回报进行适当的剥夺是必要的,因为储蓄本身不创造任何创新,也不创造任何价值,你有钱不代表你未来应该有钱这样一个基本权利。这是我们看到的历史回溯的情况。

  最后一个中国的人民银行中国央行是不是正在形成一个新的货币政策框架,有这种可能,但是不太清晰,我们现在中国人民银行的框架叫做有限数量宽松,然后追求定向操作,然后追求定向的价格宽松,最后形成在增长就业或者物价之间的选择,在这个过程当中,其实很多难点是没有解决的,第一个是背景是什么,首先背景我不说了,我们可以看一下中央银行现在的一些隐约的猜测,第一个中央银行是不是意识到信用端才是正确的,有可能,但是中央银行还没有清楚的表述它,伯南克早就说过了,货币早就过失了,中央银行说最近我们流行大热词叫做社会融资总额,能不能取代M2,不能,其中最大的差异在于社会融资总量总额概念是信用端的,而不是货币端的,所以这是一个很大的一个变化,那么我们也可以看到,到底中央银行的操作政策框架是单一标准还是多用标准,是看就业看通胀还是要看其他的数字,中央银行还有一些困惑还有其他的问题存在,我在当中都写了,总体上来讲中国的人民银行现在定向操作违背了一些基本的道理,一个就是货币政策本身是总量性的,一定不是结构性的,也就是由货币而信用这个过程,人民银行控制不了各国中央银行控制不了,信用流到哪一端,鬼才知道,另一个就是流动性是不是充裕的问题,我们可以简单的看一下。

  最后向大家汇报一下主要的,第一个比货币更重要的是信用,我建议大家把货币出现,Q币出现什么,货币是什么大家会头晕的。第二个比信用还重要的是创新,信用能不能得到良好的运用,能不能得到扩展,就在于我们有没有一个系统性的追求索罗剩余,无风险溢价取决于创新或者是预算软约束,为什么我把两个都列在里头,风险溢价是创新的氛围重要的衡量,另外我们的风险溢价跟预算软化有关系,无风险收益如果一个国家足够明智的,应该让无风险收益长期取得一个低的水平,这样我们给中央银行操作做政策建议,第一个就是定向操作你长期做不了,第二个人民银行对整个利率期限结构优调控,不要人民银行跟财政部各管一块,这个人民银行没法进行货币操作,第三利率市场化叠加进来无风险利率太高,在中国把无风险利率压到极低,有利于创新,最后中国创新能力不足可以体现在风险溢价非常高这样一个情况之上。之所以风险溢价高跟金融体系有一部分关系,但是更多的应该是企业家和政府自己思考。或者我们可以简单的这么说,中国企业根本从总体上根本不存在融资不足的问题,对中国的广大企业来讲如此之高的杠杆反而体现出中国企业融资的问题。

  赵锡军:

我用比较短的时间,争取在5分钟之内弄完,首先第一个,就是G20的诞生跟国际金融监管的改革是密切相关的,大家可能知道,G20是第一届峰会是在2008年召开的,那个时候正好是美国出现了次贷危机,然后引爆金融危机,这么一个状态,当时在处理这个危机的时候,想很多辙,但是当时美国政府的自己的评估是靠原有的机制和体制靠美国自己原有的所谓七国集团,协调机制和互助机制已经解决不了问题,所以在2008年的时候,当时危机向其他地方扩散的时候,当时法国总统萨克齐和英国首相布朗,建议美国扩大互助范围由七国集团扩大到G20,本来G20在应对东南亚金融危机有一个雏形,就是20国集团的财长和央行行长的双部长的会议,但是在那个时候应对东南亚危机以后这个就没有起多大的作用,到了2008年的时候,英国和法国的两位国家的领导提出来这个建议,当时的布什总统决定采纳这个建议,所以承办了第一届的G20峰会,第一届峰会做出了对美国次贷危机以及相应的金融危机的根本原因的分析,认为根本的原因是某些发达国家决策者监管者监督者没有充分判断和考虑金融市场的一些风险,根本上金融创新的步伐,或者没有估计到国内金融监管的系统性的后果,所以导致当时的危机,这是他的总结,在2009年4月份,第二届的峰会召开的时候,也同样谈到金融监管,金融监管的不足,是导致这个危机的原因,所以经过这个总结以后,G20的当时的决策就把重点放在了应对金融危机,怎么样来改革当时所出现的金融监管不足的问题,目的就是为了避免未来的危机,这个是当时的一个说法,所以就把监管改革作为当时的第一要务来做的。

  第一届G20峰会的时候,提出了强化稳健监管这么一个方案,涉及到多个方面的内容,这里头我大概列了一下包括监管体制,风险管理提升市场的一致性,增强透明度与清晰度等等,这些方面的改革,这是我讲的第一个,它的起源,在这个以后,应该说G20在整个每一届G20的峰会都把监管改革的问题作为一个核心的议题来做,一直到我说的是去年在俄罗斯圣彼得堡召开的第八届才出现一些变化,每一届的情况我不再详细说,总的来讲是一步一步的就监管的改革问题,协调问题,新的监管标准的制定问题和各个国家的落实这些监管措施的问题的话,都不断的进行阐述,提出相应的建议以及进行监督,这些方面,最重要的一点是在伦敦的第二届峰会的时候,建立了一个新的机构,叫金融稳定委员会,具体有这个机构来提建议进行监督以及跟别的一些机构进行协调合作,跟国际货币基金组织,跟各个国家监管部门等等来进行协商,提出相应的监督监管的建议。

  每一届会基本上都做这些事情,所以非常之多,一开始主要涉及到银行系统,然后不同的拓展,到最后的话把这个到2013年的时候的彼得堡峰会,对监管改革取得的成就做了一个大概的总结,他总结了五个方面,在监管改革方面形成的成果,第一个的话就是银行业开始实施新的全球性监管标准主要是巴塞尔协议三,开始实施,第二个取得成就的话对衍生产品的监管建立了必要的监管方向,这个主要是指原来场外市场交易的产品衍生产品,要不是集中到交易所交易,要不就是建立统一平台。

  第三个的话,建立了全球性的系统重要性进瑞急救,全球系统性中央银行和系统性的保险机构它的监管方向,把这个所有的目前能够列入到金融机构的银行和保险机构的话,都列出来了,对他们制定了相应的监管方向,实施更高的监管标准,以降低他们所带来的风险。

  第四个取得的成果的话,就是建立了对问题机构的处置方案,这个措施,目前就是在避免纳税人带来损失的情况下,有序的来处置可能出现问题的这些大型的复杂的金融机构,制定了处置的步骤,处置的工具,就是我们现在所提到的叫生前遗嘱你要做好。

  第五个成就实现的是对引资银行的监管提出一些相应的考虑和一些进展。这是到彼得堡峰会,应该说在金融监管改革方面取得成就,当然彼得堡峰会是一个有一定转折的这么一个峰会,应该说尽管他还是大量的讨论了处理金融危机的,以及它的影响这个问题,但是已经开始有所转化,最后的话这个峰会提出了金融监管的一个新的目标,这个目标跟当时应对金融危机已经有所变化,当他提出新的目标叫通过减少到的风险和降低系统性风险来造就一个稳定的金融体系,以支持强劲的可持续的和平衡的经济增长。所以它的监管改革这个目标已经发生变化了,从应对危机到各方面的原因,到要建立一个相对来讲稳定的金融体系。然后这个金融体系干嘛地用来支持经济的增长,这个目的实际上是目标,在2013年的时候提出来发生变化,到今年本月中旬召开的会议得到了进一步的确认,这个第九届峰会确认这个目标,就是提升经济增长,主要是从速度方面,原来定的速度是2.0%,然后在这个会议上大家要提升到2.1到2020年,全球性增长,要达到2.1这个水平,当然这个目标的改变,仍然跟应对危机这个处置和改革挂钩,有些在应对危机的时候的改革,仍然是继续推进,但是提出了很多的新的内容,这个新的内容的话,有些涉及到金融体系的建设问题,有些涉及到为增长经济增长来创造条件,开发资源的问题,所以目的还是说要提升经济增长这个速度,从监管的角度来讲的话,我觉得监管的改革也许到2015年明年的G20峰会在土耳其召开的时候,可能监管的改革基本上会告一段落,然后接下去的讨论更多的可能会涉及到经济增长的措施,包括像我们现在已经看到了关于基础设施投资方面的一些资金的动员和组织的安排,关于财政货币政策协调方面怎么样来提升经济增长速度,这些方面的安排。

  总的包括金融改革包括金融监管改革它的任务,新的任务发生变化,从应对金融危机到造就一个更有弹性的金融体系,平衡的增长,同时创造就业,这是新的目标,中国应该说从今年的G20会议上,如果在新的目标下积极增长的动力这块,应该说是一个主要的共赢者从金融监管的角度来讲有更多的发言权,谢谢大家。

  主持人:各位嘉宾提出了很多新颖独特的观点,对我们有启发价值,下午的会议两点钟开始,下午有两个专场是金融专场论坛和贸易专场论坛。上午的会议到此结束。(上午完)

  金融专场

  主持人:各位老师各位同学各位同事大家下午好,今天我们在经贸大学美丽的校园里嘉宾云集高朋满座,尤其是今天下午的分论坛,到场的人数远远是超过了我们的预期,所以可能有些同学一时还坐不下,很抱歉,但是由此我们也非常高兴的看到经贸学子们的专业好学的精神,所以我作为主持人,首先是感谢各位老师,就是一会演讲的老师,感谢你们对我们一直的支持与帮助,同时也感谢在座的所有的老师学生,对我们的支持。作为一个主持人,控制好时间也是难度挺大的事上午主持的非常好,大家收获非常大,下午因为安排发言的老师很多,所以控制时间也小小的任务,所以我请我的同事每个人给的时间是15分钟我们设了13分钟的闹铃提醒,我主要的目的是留一点点时间给我们的学生,或者老师能多留出一点时间跟他们有个交流互动,可能讨论的效果更好一点,听到声音的时候,差不多可以要停止这样子。

  介绍一下第一位发言的老师是南开大学的梁琪院长。

  梁琪:谢谢钟所,感谢会议主办方给我这样一个宝贵与同行交流学习的机会,我原来想给大家汇报的题目是做的一个关于金融机构网络关联的,原来预计是能够做完,但是还有一点最后的技术性的环节没有处理好,所以我想换一个题目,请大家谅解。我讲的题目叫《金融危机国有股权与企业资本投资》。

  对这个题目研究的切入点,或者一个想法是这样的,实际上国有股权在全球范围内不管是在市场经济国家或者类似于我们中国这样社会主义经济国家都是存在的,只是国有股权的在经济当中占的比例有所差异,比如可能像在中国或者东亚一些国家,这个比例高一些,到了欧洲的话这个比例往下走,可能到美国更低一些,但是不是说没有,我们大概有一个前期的文献,在整个美国经济体当中大体上它的比例占到5%左右。人们就开始去探讨一个问题,就是说,国有股权在经济当中到底扮演一个什么样的角色,对于这个问题,就有两个不同的观点,一种叫社会观,还有一种叫政体观,社会观是早期提出来就是80年代的时候,有两位学者提出来国有股权能够解决一些市场失灵,比如负外部性的市场失灵的行为或者现象,从而有助于增进整个社会的福利,所以这是早期的,认为国有股权对整个经济社会起到一定带动和促进作用,但是90年代以后,以这两位学者为代表的学者他们提出了另一个跟社会观相对立的观点叫政治观,那么政治观更多强调是说国有股权可能只是政府的官员追求晋升等等这种业绩政绩一种政治目标的工具。所以国有股权在微观层面上没有效率,可能会损害企业的业绩,在整个宏观的层面上也会带来这些负面的影响。

  这是两个截然不同的观点,对得两个观点已有的经验的分析,就是我们说的时政的分析,就是发现在正常经济期间,绝大部分经验数据还是支持了政治观,换句话说就是支持了90年代以来的观点,认为提出的观点是什么,就是说国有股权不仅会对国家的发展和金融发展产生负面影响而且相对于民营企业和银行,国有企业或者国有银行绩效,效率方面都差一些。这样经验数据的话,不仅在欧美这样的市场经济国家,也有一些国内的文献对中国的研究也发现国有股权没有起到一个促进经济增长金融发展或者是说损害了它的这样一个作用或者是支持政治观。但是随着两次金融危机的爆发,一次是东南亚金融危机还有一次更重要的就是2008年席卷全球的美国的次贷危机,这次次贷危机当中非国有经济在危机当中受到重创,整个的金融稳定带来经济的安全的问题开始使得人们重新去审视国有股权在整个经济当中扮演和发挥的这样一个作用,有一些直接或者间接的证据给出来,比如间接的,就是1997年文章,完全依赖市场调节的经济环境,金融危机更容易引发经济衰退,还有侯赛因和刘的文献,他们分别从银行和企业角度发现在金融危机期间,国有股权对银行市值和企业市值这种损害程度要比非国有股权要来的小,换句话说,国有股权在危机期间的话起到了稳定银行稳定企业的微观的作用,因此我们就想探讨一个问题,在这样一个前期研究的基础上,我们想探讨一个问题,就是说,如果我们接受前面的说绝大多数的国有股权在经济正常期间的话,不具有社会观只具有社会观的话,我们想看一下在经济非稳定状态或者在危机状态,国有股权在中间会扮演或者会发挥一个什么样的作用,是不是能够起到一个经济稳定器的作用,如果能够起到,那么它的机理是什么,为什么能够扮演或者发挥这样一个作用。

  基于这样一个考虑,我们这篇文章是这样做的,就是前面的基本上更多研究是从市值角度研究,一个企业或者银行的市值,我们感觉到对于新兴市场国家,由于证券市场不是很完善或者不是有效的,所以我们完全通过股价的变动刻划金融危机对公司的影响有时偏颇,而且这张图可以很清晰的看到这是东南亚金融危机前后马来西亚这个国家经济增长和它企业投资。我们可以看下面的菱形的代表马来西亚GDP,大家看到东南亚金融危机的时候,掉下来了,直线下降,但是在危机之后它的GDP增长率基本上恢复了金融危机爆发之前的水平,换句话说,大家知道在危机期间一个国家可以通过很多比如典型的币制贬值,使经济恢复到爆发之前,上面的线是企业资本投资,我们可以看到马来西亚企业的资本投资在金融危机爆发之后,很长一段时间之内,尽管它的GDP已经恢复到危机之前的水平,但是它的企业投资依然处于低位,而且长期处于低位,我们研究跟以往不同的地方我们不是从市值,不是从市场不完善的国家作为切入点,是从资本投资角度,就是危机当中国有股权在对企业的资本投资,会带来一个什么样的影响,所以这是我们的切入点。

  紧接着不管得出来的结论是正向的还是负向的,就是国有股权在金融危机期间对企业的资本投资是具有还是不具有如果是具有这种经济稳定器的功能和作用的话,作用的机理是什么,背后的机制是什么。已有的研究比较多的是从国有股权对应的预算约束财政补贴政府担保这样一种政府干预手段切入分析机理,我们想从另一个角度,想看看国有股权所对应的企业或者银行商业模式或者风险文化这个角度切入,看看能不能够做相应的研究。

  整个的研究的话建模什么的,包括过程时间的因素我就不去展开讲,我只是非常概括的给大家汇报一下,首先就是我们有一个理论建模,就是采用的一个投资欧拉方程模型来刻划企业投资决策,在跨区投资模型当中我们允许随机折现因子在正常经济期间和金融危机期间发生变动,它的变动是依据它是金融危机和国有股权的函数,这种随机折现因子动态设计的本身就使得可以把这个国有股权在危机前危机中危机后这样一个作用体现出来。再这样模型的构建基础上,中国等11个主要是亚洲国家地区,所有的上市公司为初始样本,考察了两次金融危机,东南亚金融危机和全球次贷危机对企业投资影响,涉及到14954个公司样本,涉及66937个公司的年度观测值这是具体样本情况。

  研究结论是这样的,首先金融危机期间,确实所有企业的资本投资都受到严重的冲击,换句话说,就是金融危机给企业的资本投资带来了严重的冲击,它的机理或者影响的传导路径是由于现代市场萎缩,引起现代资金供给不足,是金融危机期间企业下降的根本原因,企业资本投资下降,但是我们确实发现国有股权在中间扮演经济稳定器的作用,体现在两个方面,一个就是企业所在的国家或者地区的商业银行国有化程度比较高企业资本投资衰退幅度比较小。第二个在企业本身它的国有股权的程度或者比例比较高的话,他们在危机期间资本投资下降的幅度比较小,相对于非国有的。影响机理就是通过我们刚才的模型发现这种国有股权带来的这样一种谨慎和保守的商业模式或者风险文化可能是使得在危机期间国有股权发挥经济稳定器功能的这样一个渠道,或者一个机理。

  所带来的启示并不是说国有股权就好,我们都要搞,这个研究没有这样的意义或者这样的想法,但是我们可以看到国有股权在金融危机期间发挥经济稳定器的功能私有经济或者市场经济在正常经济期间具备更高盈利能力和创新能力我们第一次政策启示就是在如何去评价不同的经济成分在经济部门当中的构建的时候,或者我们现在提混合所有制的时候,哪一些是适合搞国有的成分,哪一些适合搞非国有的成分,我觉得可能在这个方面提供一个政策启示,高传染性行业可以适当增加国有经济的比重而在传染性比较低的行业可以引入增加私有经济的成分。第二个通过研究还是发现在危机期间政府需要采取有效措施来向整个金融系统提供稳定性,这个稳定性背后就是资金的持续供给,我想这就像费舍尔所建议的那样,最后贷款人在危机中进行贷款活动要遵循的重要原则对有偿还能力的接待人提供无限制的流动性,这样在危机期间对整个金融经济带来的负面影响降到最低而且能够使得经济较快的或者相对较快的恢复到危机之前的水平,我就讲到这,谢谢大家。

  陈学彬:

首先感谢会议的两个主办单位,对这个会议的召开做了很多工作,这个时间里面我只是简单跟大家汇报一下关于在互联网时代我们金融投资交易方面的一个发展的趋势,这个趋势就是说,它是同人工的交易决策到量化的投资以及到人工的交易下单到投资化的下单,我们知道互联网对人们的生活方式工作的方式都带来了极大的冲击,这种冲击的话,会使我们在金融的这种决策或者交易方面,也是带来很大影响,具体的影响大家可以简单看一下我就不说了。我们看看就可以了。

  我想说说金融交易的发展方面,我们知道在尽管说金融市场的这种交易已经有了几百年的历史,从最早的14世纪到现在我们可以看这是已经有六七个世纪的发展,我们这个发展中间典型的就是说他是从人工的交易转变通过计算机交易,但是计算机的交易我们早期只是通过人工我们通过用计算机做一些分析,最后还是要人工在计算机上来进行决策和下单,再进一步的发展到了用这些计算机从接收信息进行分析进行决策,进行交易,然后对交易的风险的控制等等,全部由计算机来进行,而且这个比重是金融交易的比重越来越高。我们从量化的投资到程序化交易这个过程中间,讲程序化的交易最早是1975年美国就开始做股票组合转让与交易,主要是做投资的组合,这个组合要同时下单要分析用人工来做,往往就难以,要求15支股票同时要人工来做,除非就要15个人要同时来做,他往往很难,所以这就是最早做的。以后再80年代迅速的发展,但是由于1987年10月19日的黑色星期一,人们认为股票市场的波动主要是由于这个程序化交易带来的,所以以后程序化交易的发展就受到了影响停止,但是随后很多经济学家做了很的分析,发现这个程序化交易,跟金融的波动并没有必然的联系,它有可能会有短时间的放大这种,但是并不是带来金融市场波动的原因,所以90年代以后程序化交易又迅速的得到了发展,到21世纪以后,再有很多就是说,这些交易都推动了全球金融市场的交易向程序化交易方向的发展。

  我们程序化交易简单可以分为久期平均,组合保险等等。我们说程序化交易最基本的一个特点就是说,它是以计算机的数量化模型作为一个分析决策的技术,那么它再由计算机时时接收信息处理信息,做出决策下单,他与人工的交易相比有什么优点一个就是有规则,按规则制定好以后,它按规则自动交易,有利于克服人性的弱点,人性的弱点就是一个贪婪和恐惧,看到它涨了我没有买没赚到这个钱就很着急,越来越着急最后高了的时候冲进去冲到最高回调,一看亏了,刚跑了这个市场又反弹了,所以你们做金融市场交易的人,他会有亲身体会,当市场剧烈波动的时候你会很难受,这是贪婪和恐惧,计算机没有这种思想,他只会按你规定的达到什么条件买什么条件卖,这样的话就克服了人性的弱点。第二个它克服了人的生理极限,我们人工进行交易的话我们要看行情我们要分析行情,我们还要想什么时候该买什么时候该卖,你如果说有几百支股票看没法看,在看着它一动的时候,怎么来想怎么来决策,高度的紧张,紧张的结果往往就是即使你做了正确的决策,但是人一天下来是很累很累,交易的四个小时,你会很累。计算机管理有利于投资的优化控制,当然它也存在缺点就是说它是根据人的经验的总结的,人的认识的局限跟小概率事件可能导致隐含的风险的爆发。第二个它如果大批量的这种交易的时候,可能会加剧这种市场短期的波动,它的一些基本的原理,我就不想说了。

  程序化交易来讲是系统动态的过程我们首先系统的开发材料我们要去构思它,然后构思好了,我们要编程调试,之后我们要做策略效果的评估,历史的回顾参数优化模拟检验,然后我们再来做实盘的交易,交易的时候我们还要对它进行跟踪反馈,进行修改完善,也就是说这个程序化交易是一个系统的工程,在之前我们会要做很多准备的工作,我们看我们做一个交易的平台的话,也是要求有过程的模块,开发的模块有优化的模块,有运行的模块,有外部的连接的模块等等,主要有很多的一些软件,但是现在我们对这些软件平台来讲的话他们主要还相对国际的先进水平有一些差距,从国外引进的一些软件现在在国内还是比较占主流的。

  目前来讲我在复旦大学的研究生里面已经开了两三年这个课程,这个就是我们复旦大学出版社出的程序化交易的教材,会从它的原理平台开发语言开发过程以及基本的策略他们的组合风险的控制策略的优化和使用等等,都有介绍,我们的写生上课都是带着电脑实际操作,我们去年光大证券的乌龙事件是程序化交易,完全由台湾人帮他做的,最后出了极大的损失,带来经济的风险很大,我们国内的我们各个高校也希望能够去培养我们国家在程序化交易方面的人才,我也相信我们的学生在未来我们中国的金融交易方面,程序化交易方面,量化投资方面都是成为我们国家的精英,好,谢谢大家。

   王曦:各位老师各位同学大家下午好,我们看一下动机,是新常态下很重要的问题,现在资本帐户开放,目前我们资本加速这个进程,这是一个很重要的我们的现实问题,目前在学术界政策界有两块看法,赞成方包括人民银行他们一批人,认为我国加快资本帐户开放条件基本成熟,人民银行给出一个时间表五年之内开放多少,十年之内一定要开发,把所有的资本帐户开放前部推进完毕反对一方意见很强烈,林毅夫等等,他们认为我们现在进一步开放条件不成熟,有很多结构性的问题没有解决,如果当前很快加快资本帐户开放会出大问题。我们的看法是这样的,从他们以上的讨论,从研究方法角度来看,基本上是定性的案例分析,可以这样说,不是特别有说服力,利大于弊也好,还是弊大于利很难说清楚我们从另外一个角度基于规范分析符合学理的解答。看一下我们研究思路,我们首次使用这个资本帐户开放指标,用模型研究全球88个主要经济体资本帐户开放的规律,把一般规律得到以后,我们把一般规律应用到中国情况,分析中国跟一般的国际一般规律,中国应该怎么办,这么一个做法,我们另外一个创新之处在于把资本帐户分成资本流入和流出两个帐户,无论对于资本流出还是流入项目实际开放程度远落于国际经验规律水平,按照国际规律当前我国资本帐户进一步开放的条件已经成熟,我们赞成但也不完全一样。

  

  

  最后我们根据国际经验规律和一般的资本帐户开放的顺序我们简要的讨论了我们认为的我国资本帐户开放的基本的建议。前面开始是文献,第三方面是资本帐户的度量,另外一个涉及到资本帐户开放的因素,两大动因是经济的动因,还有目前国际商的学者认为资本帐户开放有体制性政府因素,民主程度高资本帐户开放走的更快一点。另外一方面对中国资本帐户开放。

  我们使用是有序probit混合面板模型,把它用到混合面板数据是一个比较新的方法,基本思路就是说用这个方程就是我们假定决定资本帐户开放一些因素导致资本帐户开放的连续的测量和度量,但是连续的度量是不能被观察到的,我们能观察到是一个离散的,怎么结合一起是这个模型要解决的问题。我们这个变量数据的来源,我们重新归类分成这么几类,我们重新做了一个标准,有通货膨胀水平,经济发展水平,开放度,开放度的平方,财政收支余额,还有政府债务总量,后者是政府制度因素,前面是经济因素,我们有一些备选,包括权力集中度等等,他们数据来源来自于后面。这是相关系数矩阵,相关系数不是很大,可以忽略。还有最后的很细的输出的结果,总体来看就是是经济变量是相当的显著,但是政府和自动变量它的变量表现一般。这个是资本流出的结果,这是资本流入的结果,跟前面差不多,大概性质差不多,经济动因占了主要的影响,制度和政府因素还稍微弱一些。大家可以看到阈值很显著。

  之后是稳定性检验,我们做了两份,考虑不同国家,我们做很多变换这个结论基本是稳健的。第二个替换变量,就是备选和内涵之间相关性很高的做一些替换,做替换以后我们发现基本不会影响我们结论,也意味着我们前面的分析还是比较稳健可靠的,这是对经验的总结,基本上通过国际经验的总结得到一些数量性的方程。我们下一步把这个经验应用到中国,大家看这两个图给住来的是从1998年到2012年中国,依照国际经验,中国应该选择1234四个开放程度的情况下,它的概率分布,大家看一看最高的这块是指全部开放,最低的是完全封闭,大家看资本流出,大家可以看的很清楚,全部开放和基本全部开放占的比例相当大,后二者是比较封闭的大概概率是30%多,看资本流入的话可以发现前二者的概率超过8%,资本流入,比较封闭的资本帐户的情况,占的概率是不到20%,从这个图可以看的出来,有两点第一个资本流入开放程度应该比资本流出更大一些。其实大家可以看的出来中国在2012年如果按照大概率原则已经开放很多的项目了,是这么一个结论。这是应该的情况。

  下面的情况第一个图给出的中国资本流出和流入开放的度量,下面是中国的情况,上面是其他国家的样本。中国资本流出程度比较低,从一到二又回到一,资本流入更低,基本上是一,其他国家基本都是2.5到4之间,开放更大。这是总的开放指标,如果看一下中国真实开放程度,我们是看到根据不同的指标你是把他们的对中国的展现出来,基本是一二左右,从九八年到现在基本资本帐户开放地口头上做了很多开放,真正实质性的开放基本上还是很少的,还是限的很难的。从以上的分析说明依据国际经验规律,我国资本帐户制度条件已经成熟,而且对资本项目的流出和流入可以分入一些资项目,这是我们的结论。

  下一个问题我们将讨论我们在资本帐户的项目中,那么多子项目中到底应该开发哪一个,这个是比较复杂的问题,很难做,我们这里设想两个可以考虑的依据,第一个就是我们前面分析的大概的原则,就是有一个优先发生的可能性或者是优先性,第二个参考目前提出来的资本帐户开放的一般性顺序,按照各个子项目期限的长短波动性和风险系数进行评估,直接投资的开放先于间接投资,长期项目先于短期,流入的开放先于流出,股票限于债券,我们做了一个表,把一二三四五六项的资本帐户子项目做了设计,这里有一定的主观成分,但是不能完全客观,因为具体开放就没有量化的研究。FDI是优先,股票流入是优先,沪港通什么的地债券最后,信贷是次后,货币是最后,集合投资是优先,这是我国资本帐号开放的顺序是我们的一个设想。这是我本人所做的工作,在结束我们的研究以前还把一些我们可能的一些疑虑在这里提出来。

  从本文的研究从国际经验规律讨论中国的问题,在深层次存在一个逻辑性的问题,就是国际规律能不能用到中国,这是一个必须要解决的问题,我们是这么来看的,尽管每个国家都会有特殊的国情,但是世界经济和金融业一定存在普适的规律,如果根据国际经验规律我们在70%80%的规律的要求下,更加稍微快一点的适度宽松我觉得是应该的,像人民银行可以根据定性的研究马上推出开放的时刻表,实际上是缺乏依据的,这个倒是有点做的太紧了。还有一点就是林毅夫他们反击人民银行开放的时刻表的时候也是定性的,我认为他们这种反击不是特别科学他们过多的强调了国内的特殊因素,所以我们认为应该把国内和国际的因素两者结合起来,在其中争取能够定量能够解决目前的问题,我们的最后的结论就是我们大概就是属于二者之间,适度开放是可以的。谢谢大家。

  钟红:怎么防范开放之后可能会出现的风险?

  王曦:关于这个我们正在做而且已经有一些思路,目前还没有做出来因为每个开放的不同阶段有不同的风险,阶段和风险二者之间相互影响,所以我觉得开放和风险的话,一个时间安排一个控制风险,而且控制风险之后才能谈到下一个安排,这个本身是很复杂的问题,我们曾经提出来一个思路,目前也在做,可以说从目前来看我们可以有一些现成借鉴国际经验的东西,包括怎么管紧急刹车,但是从目前来看理论方面是没有一些特别好的理论模型来去教你,从国际规律上来看应对风险没有什么特别能够有说服力和规范的东西,这方面都是在做,目前的思路就是尝试用一些特殊的方法来讨论这里面的风险因素,整个的风险防范风险监控风险监测和预警整个的开放的步骤和安排政策设计的确是很重要的现实问题,但是目前可以说国内可以这样说,国际上也不是解决的特别好。

  嘉宾:上午马行长讲了一个就是说两种战略,一种主动引导开放进程,这是央行想做的,另外就是被动的跟进,我就跟着企业走就行?

  王曦:我都不太同意,他说基本靠地下钱庄就可以了,我不是很赞同,地下钱庄肯定是非法国家要限制的,靠这个东西或者其他方式不是特别合适,但是我觉得的确是要拍脑袋做时间表很困难,一个是大数据另外有些案例的确是可以进行一些参照,比如印度和俄罗斯方面,他们做的还是蛮细的,把每一个时间点每一个指标全部设计出来,印度的普遍反映都不错,我觉得我们未来可能面临要解决这些问题,有些问题现在没法回答,只能是有思路。

  邢天才:我的题目这么四个方面,发展面临的形势现状困境和路径。我们作为一个研究者来讲,我首先声明我数量方面不行,我们好多人通过数据说话,不一定有实际意义,你检验一个东西行不不行,银行现在搞规划,你搞风险管理,你比较厉害,跟银行讲,讲不了,你讲银行业务创新,讲不了,那个人讲业务,这个人讲模型,两个人讲完,中国的学者也是一个导向问题,所以我们感觉到我们给市政府做的金融规划方案,我们觉得缺少理论和实践相结合的老师包括学生,所以说咱们中国资本市场发展我简单的归纳了一下,从1990年开始,到现在25年左右,据统计2489家,我们这么几年的时间,我们上市规模这么多,资本市场没有功劳和贡献?

  现在搞什么区,高新区,科技区,这么多区总是拿钱来,全国搞很多和没设是一样的,每个城市设定一个开发区和没设一样的,哪有那么多钱给你,所以说这个应该考虑,到处搞什么这个开发那个什么,我们要为实体经济服务,把钱放到房地产里面是不是放到实体经济里面去了,要准确。

  市场的发展和经济的体制和政治相伴随,不是说咱们资本市场单独走这条道。发展进程基本分析,是大调整时期,这么多年股票数量连续往上增,我们没有考虑管理没有考虑到风险,没有考虑到结构调整吗?我昨天查的数据,我们开户的人很多,都是散户,我做了调查,我到交易所买股票的都是老头老太太,年轻人很少,半天买不了一笔,有什么交易量?不行。市场发展的快但是有矛盾,重视了速度忽视了效益,重视了国内忽视了国际应对。市场功能没有得到很好的发挥,晴雨表的作用没有准确反映。我坚信金融股我觉得没问题。90年代买的股票现在有四支价值连城。股票可以长期投资。股市储蓄。我们市场面临困境,金砖四国中国九三年和一三年比较,咱们涨的最差倒数第三中国的经济比较稳定,号称世界第二大国,是虚的,那是总数人均排在一百多左右,外国人一有危机,中国你强大救市,骗你让你掏腰包。困境还是很多。

  经济转型,股市IPO开启,研究资本市场应该是国际国内还得结合实体经济,国家政策来讲应该是着地,不能国外怎么做我们怎么做。一个市场化一个法制化一个国际化,然后是顶层设计。谢谢。(根据发言有删减) 

  潘敏:首先感谢两家主办单位给我们提供这样一个机会,我今天要讲的问题是中国经济的平衡与平稳增长。同时讲一个货币政策的问题,我不讲资本市场,因为资本市场的问题太高深,货币政策的问题,这个背景是什么,主要我讲三个,首先是提出问题,这几年我也在做一个课题,今天主要是一点想法,可能就是提出来跟大家一起来探讨,因为会涉及到定量的分析,就是说因为中国我发现中国经济在周期波动20世纪90年代以来在经济增长过程当中它的周期性波动是平衡与平稳相伴,首先是平稳增长我们现在是稳增长,然后同时也伴随着一些我们叫不平衡。我们可以看看下面这个我们做了一个图,这个图的话,中间的那根线,第三个蓝的是经济增长的波动的情况,然后上面这三个是GDP当中消费投资和进出口的各自的贡献,我们大家都知道,你可以看一看,其实从大概两千年,进出口跟GDP基本差不多,总量不平衡,大家可以看到在经济低速增长的时候,上面是消费,下面是投资,消费跟投资之间的缺口,消费就占了主导的地位,从2003年开始投资在整个GDP当中的贡献就越来越大,但是2003年开始经济的增速也在加速,然后大家可以看到从金融危机之后,从2009年开始这个缺口投资占比上升,消费占比下降。就是是从这个图可以看出来,从经济周期性波动当中,低速增长我们现在追求内生增长,经济的不平衡程度要小一些,经济高速增长过程中不平衡程度加大了,所以把它总结为在每一轮经济当中,随着经济增速的加快这种不平衡的加快经济回落这种不平衡在缩小,这是第一个问题。

  第二个问题我们看看宏观调控,在波动过程中,宏观调控怎么样。我们可以看到经济GDP的增长是红线,随着GDP波动也越来越短,但是我们的财政政策和货币政策频度是越来越快,我总结一下,随着波动周期的缩短,宏观调控的频率越来越快,而且恢复调控周期越来越明显,效果反倒是增加的周期波动。这是第二个方面的背景。

  第三个我们现在提出来经济的新常态,这词准不准确,或者是不是一个好的词我们暂且不去讨论它,我们对目标要求打破平稳与平衡增长的旧常态,构建一个我们叫内生增长以消费为主导,内需为主导的这样一个内生增长的机制的新常态,这种新常态从短期目标来讲要保持一个平稳的增长,这是我们国家人口大国基础,我们要保证我们的就业,从中长期来看,我把它归类结构再平衡的增长,调控机制和以前不一样,因为我们现在要求市场在资源配置中发挥决定性的作用,还不是主导型,是决定性的作用,这样怎么完善宏观调控机制,基于这样三个背景,我们提出以下几个问题,第一个就是目前我个人认为是这样的,但是不一定准确,我们现在基本上货币为主,财政为辅的,这样鱼和熊掌兼得的目标,经济周期性发展过程当中的作用,从而避免货币政策操作被市场绑架,我在做这个东西的时候,我一直为央行坚守两年货币政策,不降息不降准,我一直在点赞,我刚刚做完,央行就降了,我不太主张央行降。

  那怎么再优化宏观调控?这是我提出的问题,我想谈货币政策的定位和作用的认识我们看看在货币政策在整个的经济的平衡和平稳增长过程当中,从历史角度来看,从凯恩斯来看说,大危机背景下美国的角度来看货币政策的地位和作用。我们从凯恩斯有效需求理论当中来看,在凯恩斯有效需求理论当中货币政策是一种被动配合财政政策的个人理解的次要的工具,货币政策的作用是我们从最简单的IX模型,是降低利率以对冲财政政策对民间政策的效应,没有货币政策配合,财政政策是有一种效应的。50年代到70年代,由于已经形成了以凯恩斯宏观需求理论为主导的这样一个我们叫相机决策的调节为主,熨平经济周期性波动,70年代出现滞胀,货币政策成为经济波动的根源而不是经济波动的稳定器,从而导致70年代的滞胀。80年代实际上从1984年开始,是伯南克写的一篇文章,从1987年到2007年是大稳健时期,就是从将近80年代到2007年被称为大稳健的时期,在这个时期,这样一个过程当中,整个的货币政策操作,包括货币政策理论框架形成完整的我们称之为四个一的操作框架,一个是独立中央银行制度,一个目标是通胀目标制,一个工具短期基准利率,一个规则是泰勒规则,四个一的框架,作用是管理常态的波动以平滑经济周期,地位是经过了大稳健时期就配合财政政策向反周期波动中起主导作用变化。就是跟原先不一样,全球各国货币政策的地位越来越重要,在金融危机上面,从2008年到现在大家知道今天上午很多讲非常多货币政策,在这个2008年危机中发挥很大作用,但是大家知道效果是不一样的,美国很明显,所以美国现在退出了,欧洲不明显,没有退出,日本最差,为什么?我这里讲实际上对于这种结构性的或者是大危机的处理来讲,财政政策如果让财政政策发挥作用,可能更有效,但是比如说日本,日本是财政政策完全是不能够发挥作用,他现在要恢复他的财政的平衡,欧洲我就不讲了,欧洲主权债务危机,美国也有财政的问题,但是美国不一样,美元是全球货币,可以缓解,日本实际上是两千年实施非常规货币政策,越实施效果越差,而且规模越来越大,从这里来看我有几点结论。

  时间关系不展开,第一个按规则来操作的货币政策在平滑经济周期性波动当中,对于促进经济的平稳增长能够发挥比较大的作用,但是作为总量调节的货币政策在结构调整方面的作用有限,这一点我想在座的大家都应该有共识,经济的平衡增长更应该发挥财政政策的主导作用,大家前提是必须要有足够的财政政策的空间,因为没有财政政策的空间的话你只能靠货币政策,在经济的常态,货币政策可以发挥主导作用,但是在经济处于非常态时期或者由非常态向常态转化时期,我个人认为发挥财政政策辅之以货币政策。要实现新常态下的经济平衡与平稳增长,构建以财政政策为主,货币政策为辅的宏观调控体系,我们现在一般财政政策是财政支出怎么扩大问题,转移支付税收改革结构性减税和使用效率。湖北省财政资金的结余在全国排第四,但是另一方面融资平台不断的在负债,所以这边因为是很复杂的问题,实际上就是说怎么提高财政资金使用也是很重要的问题,第三个货币的着力点不应着眼于财政支出的扩大,要为经济平稳增长提供条件,要提供一个时间上的空间,货币调控应建立在规则之上,避免相机抉择带来经济的波动,并导致经济结构调整再次延缓,当然央行是不是下一次还会就像我们现在很多经济学家预测会不会进入降息的周期或者是流动性开闸的周期是不是会这样我不知道。

  谢太峰:第二个问题市场机制起决定性作用是不是一定要市场化,上午很多人提到要市场化,汇率也要市场化,我认为,即使搞市场经济,即使让市场机制在资源配置中起决定性作用,也不一定要利率市场化,我们说利率和汇率和普通商品价格不一样,普通商品是市场化,市场化以后最终影响的是这个行业,利率汇率最重要的金融变量,影响的是宏观经济,因此我认为推行利率市场化必须慎重,不能盲目。而且在世界范围内知道,在世界范围内按照世界银行他的研究,40多个利率市场化国家将近一半发生金融危机,就是说搞利率市场化什么都解决,从我们中国来看,目前我们都知道民间金融领域早已经市场化,而现在民间金融领域中高利贷现象,高利贷泛滥就是市场化结果,我们在民间金融领域需要的不是市场化而是强化利率管理,同时我们正在讲小微企业融资难融资贵正在讲这个问题,怎么解决融资难融资贵,中国利率市场化加剧这个问题还是解决这个问题,假如利率放开以后很明显我们的市场大幅度上升,特别是中小金融机构,不得不去大幅度的提高存款利率,不提高的话,谁敢往小银行存,利率市场化以后加剧中国目前的小微企业融资难融资贵的问题,我认为利率作为重要的宏观经济变量。

  市场经济和汇率什么关系,市场经济在资源配置中起决定性作用,市场经济和经济体制和汇率制度不存在关系,市场经济体制一定是汇率市场化,没有这种对比关系,市场经济和汇率完全可以兼容,在布雷顿森林体系并不排斥都是市场经济,美国实行汇率市场化,欧共体一些国家是排斥的,布雷顿森林体系崩溃以后,欧共体建立了欧洲货币体系,干预汇率实现汇率稳定,最后彻底解决汇率问题,他们放弃货币主权以后统一货币,所以西欧国家一直是排斥操纵汇率,人家仍然是市场经济。所以我认为不能一提到市场经济就是汇率市场化。我们不管是世界第二大经济体也好,还是第一大贸易国也好,实际上我们远远不是,我们认为老大打压了老二,我们明明不是老二非要摆在老二的位置上,人均GDP排到81位,我们第二位,人民币升值到1比1.5的话,中国现在早超过美国多少倍了,人民币升值对我们做了多大贡献,我们尽管是第一大贸易国,我们50%是外商出口,人民币要国际化,尽管我们上回提高了人民币第七大支付货币,但是人民币只占百分之一点多,美元占将近50%,这种情况下我认为中国不宜盲目的市场化。

  美元汇率不管怎么变动都对他影响最小,所以美国可以用美元汇率,这种情况下保持汇率的稳定我认为对中国的经济发展第一汇率完全市场化以后,大幅度的波动可能更好一些,总而言之我的观点就是三个观点,第一个就是认为搞市场经济不一定非要市场机制在资源配置中起决定性作用,即使是也要分清楚哪些能起决定性作用,哪些不能,搞市场经济不能盲目利用市场。就说这么多。

  吴卫星:今天上午钟伟教授和谢太峰教授都提到了无风险利率。我们过去研究财富的不平等,家庭财富不平等主要三个理由,一个是我们有的人是富二代有的人不是,有的人存钱多一点,有的人挥霍了不平等有的人很勤劳有的人不勤劳,现在我们注意到另外一个现象,就是可能我们财富越来越大,我们富人越富,穷人越穷,钟伟教授提出说现在有财富未来不一定很富有,这个不一定很有道理,我们看看中国现在世界上也是这样,在美国占领华尔街运动,他们打出了99%和1%的口号,1%占99%的财富,我们觉得就是我们现在财富发展积累的过程可能就像我要和谁一起比赛,比如是我要和曹院长一起比赛本来都光脚,他比我跑快一点,我努努力可能差距就小一点,他开着宝马车,我骑着自行车我再努力他也在我前面,我们现在财富积累过程是不是这个现象,我们提出三个假说第一个就是家庭财富水平越高持有的财富组合越复杂,风险比例越高,第二就是家庭财富水平越高投资组合收益越高我们财富水平尽管不同,但是我们可能投资的收益率可能差不多,那么尽管富的还是很富,穷的还是很穷,事实上我们现在不是这样,投资组合的收益率越高,财富水平越高,投资组合收益率高,而且未来更富有,占社会总财富的比例更大,具体推导的过程不给大家讲,刚好法国人皮盖迪也在做这个研究,左边的图横轴是我们把各个家庭按照财富从低到高分组,纵轴是风险持有率,按照莫顿经典研究他们结论是财富和投资风险比例没有关系,但是确实有明显的关系绝对不会是一条横线。  
    第二个图纵轴按照非金融资产分组,同样我们发现没有莫顿说的这个现象,我们看看家庭资产结构,我们发现我们把家庭按照财富分成一到九组,存款股票债券基金个人的商业投资,这么来看几乎所有的风险资产比如股票,最穷的这一组只有4.63%的人参与到股票市场,最富裕的人30%,这当然是中国我们如果看美国的话可能差距更大美国最富裕的人50%以上有股票,甚至更高,在发达国家更高,也就是说财富确实是随着副的不同我们在资本市场参与情况不一样我们把每种资产根据中国情况是不一样的。别人一百万是不是涨成130万、140万我们把资产收益算一算,结果发现,财富一方面确实影响所有的资产收益,我们把股票的参与基金的参与房产的参与债券的参与商业投资的参与所有的都非常显著,财富显著影响这个家庭的资产配置的结构,刚才是参与,参与的比例来看的话,几乎是同样的结论,而且非常显著用股票,我们用各种问性检验的方式发现越富有的人参与的可能性越大参与的比例越大。
    他参与没关系,他投资收益如果和穷人一样我们觉得公平感更强一点富人投资组合和穷人投资组合,明显的富人投资组合收益率远远高于穷人投资组合收益率,我们共同参与市场富人参与的收益率更高,穷人参与收益率更低,不同阶段资产收益率算出来的投资组合收益率也是不一样的。如果我们通常说财富不平等是收入分配的问题,那么如果我们看看把横轴是按照收入进行一个划分纵轴是财富情况,明显同样收入的人群里面他们的财富差距是很大的,而且也不是一个直线现象,也就是说我们影响财富分布的不仅仅是收入,可能我觉得我们资本市场的参与和发展再分配里面起到了很重要的作用。我们如果浅色的这一个柱状图我们就是右边是最富有的,投资效益去掉变成神色这一部分,如果有投资家庭财富不平等会显著加剧,我们来看看如果我们所有的家庭按照目前的现状进行下去的话,这个社会的财富不平等会变成什么样子?我们从2009年根据调查数据算出来基尼系数0.465,跟统计局数据差不多略高于他,我们显著的低估了财富不平等情况,因为我们调查的是城镇家庭,而且我们不可能调查最穷和最富的家庭也就是基尼系数低估了,这种情况财富不平等会严重加剧,40%的人群占总财富的12.424%,经过三四年以后占多少10%,他们的财富降低了两个百分点,但是最富有的10%的家庭的话现在是33.8%  这个样子,30年以后他们要增加三个百分点,增加到36.278%,这是分成最低的40%和最高的10%,如果我们把它按照九等分来分的话,实际上大多数在资本市场上财富的地位是降低的,只有最富有的两个群体他们的地位升高,也就是说资本市场确实从这个角度来说,增加了我们的财富平等,如果不改变我们的现状的话,我们希望这个社会是穷的人是可以变富的,富人也可以变穷,从这个图上来看大家可以看到对角线上数字非常大表示说我们这个阶层流动非常困难,最穷的人十年后仍然在最穷,富人十年后还是富人,他们有很大的概率留在原来的阶层里面,金融投资加剧了财富不平等而且固化我们财富的流动性。
    我们还做了一些很有趣的检验,大家都说这个理财产品会不会让我们财富不平等降低,我们发现,谁参与理财产品参与的多,我们发现,也是富人参与这些产品,而且富人参与这些理财产品的比例也更高,富人利用的更好,还有我们觉得挺有意思的话题,因为我们的数据恰好可以知道每一个人什么时候买房什么时候卖房,穷人买房富人也买房,我们通常有一个概念说买小房子收益率高,因为流动性好,但是发现穷人买房子平均收益率只有31%左右,富人更多,房地产升值过程中谁获得更大的好处也是富人,实际上分化我们的财富使财富不平等更加加剧。这个是平均数多数来看,效果小一点,但是依然很大,最穷的人他们大概16.67,最大的是38.75%,房地产加剧了不平等。
    如果我们把房地产收益率不敢算30年算五年,如果房地产价值依然像过去十几年这样增长下去,这个时候我们的基尼系数可能在五年之后就从0.465到0.663,而且最穷的40%的人口可能现在是占总财富的12%左右。我们从人群来看也是最富有的人占财富总份额增加,从一组到七组占社会总份额都在降低,把房产加进去我们前面的结论更加显著。如果我们提出房地产税到底能不能解决一些问题我们现在来看第一列是没有房地产税的情况下我们看基尼系数是什么情况。第二是0.1%、0.3%、0.6%,我们看看各自有什么影响,30年以后,如果不收税的话基尼系数5%,0.5左右,收税最终的税也是0.49左右,就是会降低一定的财富不平等的程度,但是降低的效果有限,当然我们这里没有考虑到资本所得税这样的税,如果加上这些税的话可能会降低。
    最后我们三个结论基本上都是得到了正是,高财富居民他们更倾向于持有高收益的风险资产,高财富家庭他们的收益率提升,控制其他影响财富的因素发现投资组合的差异率确实导致社会财富不平等的差距,而且使得社会财富阶层流动性处于一个叫低水平,好,谢谢。
  张学勇:大家下午好,很高兴有这个机会在这里跟大家交流一下,我本来定的题目是量化投资在中国资本市场的机遇,看我们陈学彬老师讲这个,他是我的前辈,我准备写一篇文章发到国内的财经媒体的。我们的沪港通在这个月刚刚两周之前推出的,今年资本市场一个比较热的话题。在这个政策没有落地之前,很多信息揭示沪港通我也有学生各券商他们交流,他们说今年股市一定会涨多少点,大盘也涨了不少,他们告诉我一个非常重要的原因就是沪港通,所以当时从很多层面上都对沪港通给予比较高的期望,我作为一个研究资本市场的学者,我当然会关注政策落地之后坦率的说在这之前我也不知道沪港通落地一定会对A股有什么影响,从微观的层面上和宏观层面上做了一下自己的思考,我希望这个思考肯定有很多不足的地方希望大家批评指正。
    沪港通每日的额度是130亿,沪港通当时市场预期为什么好,最直接是A股H股有很大的折价,折价我算了一下最近的折价A股H股的公司均值在75%,就是说当时大家的预期A股明显套利空间很多钱进来买A股,事实是当时政府预期可以有利于资本向人民币国际化的进程,以及一些投资理念制作规则我们很多资本市场改革推出的时候都会讲这些东西但是很少有落实的过,这次我们在两周之前我们寄托与沪港通这个政策,借此通过这两个方面,那时候任何一个财经媒体从各个角度讨论沪港通对股市有什么好处,几乎说它不好的几乎没有都是好处。最重要的落脚点就是能够推动A股市场的繁荣,我一个师兄弟主推A股能涨很多。
    他们其中一个原因就是沪港通,包括英大还有香港联交所总裁,他们都会说是一个可以给A股带来很多预期,当时市场是有很多预期,其实在沪港通之前,我们沪港通不过就是把境外的资本引入进来,资本市场的交易,其实很容易就可以比较,我不知道当时很多人去分析的时候没有去看QFII,他们之间有差异,但是本质上都是把国外的资金引入中国的市场,我们一个很简单朴素的逻辑就是说资金只要给它打开一扇门,资金会不停的流进来,QFII额度是640亿美元,接着10月份的额度,也是很高的,沪港通是三千亿。QFII我们推出来至少有好几年了,我们没有看到QFII市场以前推出来投资理念等等方式也被提及出来我们没有看到QFII对中国的市场会真正有这些落地的影响。我们看到沪港通额度自占用在第一天百分之百随后下降比较厉害前天交易是26%,港股额度的占用更少2%左右,所以沪港通推出来之后,一个感觉就是第一周成交两百多亿,所以感觉就是和我们的预期之前市场那么高的预期有所反差,大家都觉得有好处,有这么大价差,为什么市场没有把额度用尽,那几天股市反应来看恰恰是一个下跌的过程,股指也没有很好的反应。有人说初期会不明显说未来就会好,我也不知道未来是多久。
    可以完善有很长的路要走的。我有一些思考,我们说今天我们很多老师学者们在讲宏观金融方面,现在传言周末要降准,潘老师也说,中国资金量其实并不紧,大家都觉得简单一个指标M2和GDP的比值,中国的资金并不是紧缩的状态,大概是一个一直上涨的状态,是GDP的两倍和美国比较当然比日本低,美国是87%从历年来看我们M2,货币的供应其实是比较充足的,我想说的意思就是希望通过引进境外的资金来推动中国的股市,其实资金这个市场中国市场从来不缺这个资金,我前两天去了广西看红木,中国很多东西都会有报酬,中国市场不缺资金,我们打开一个门希望资金进来能够帮我们把股市资本市场拉动起来,从货币供给从资金供给的角度来说的话,可能我们有点一厢情愿,如果资金真的来买的话,肯定会拉动股市,现在我想说的是,多少境外的投资者是对市场有购买的信心和决定。这个是M2供给和同时期的上证指数,我们的上证指数这么多年来是比较弱势的走势,前一段时间我和一个教授聊天的时候,我们中国是最弱之一的资本市场股票回报率,最强经济最弱股市,最近这几天股票开始涨我们对宏观经济的悲观情绪一点没有减少,当宏观经济进入下降通道的时候,我们迎来了今天是人类历史上最大单任交易量一千亿,A股创造,超越美国在2007年创造的,它如果继续这么涨的话中国改革开放以来最弱的经济但是有最强的股市,这么矛盾的地方也值得我们学者来思考。
    可以看到我们货币供应量不断增加,资金量充裕并不一定带来股市的上涨,这个是我们A股股本的不断的增加,但是我们A股的股本增加,流动股本的增加我们的流通市值也没有很活跃,但是今天特别的活跃,我们投资者参与市场的积极性并是很高,整个的市值从中国来说股市还是有很大发展空间,不是到顶部,从股市市值GDP的比重来看A股市值远远低于美国,中国需要很强大的或者是我们的资本规模还是远远不够能够服务于我们经济的持续的增长,但是这个市场有很大的发展空间但是为什么起不来,有一条定律就是固定产品收益率长期来看低于股票市场,但是我从2006年到2013年我划了一个购买持有收益率的,我们发现超过了股市,我们买股市不如买固定收益的产品,2010年到2013年其实就是它的投资收益不如买理财,很多人投资股市不如买固定收益东西,或者是买余额宝,投资货币市场,这个是我们投资者会有一个,他们的一个反映就是承担更高的风险但是没有更高的回报什么才是A股市场发展的核心问题,因为资金面的紧张,是我们的股票收益来自两方面一个是鼓励粉红,来自股票过去的收益,公司过去的收益,来自公司股价的上涨,如果投资者过去的收益我解释,投资者对未来的收益也不乐观的话,我个人认为我们公司业绩不足以推动市场的上升,我们来看一看,这个是A股所有上市公司四年的财务指标,营业利润资产收益率和净资产收益率都是下降的,如果我们剔除了新股,发现也是一个下降的过程,我们知道如果业绩即使是下降股票的价格不会上涨,这是剔除金融类公司,非金融类公司我们看到四个图,2006年之后IPO公司,我做了四年的业绩的指标,会发现我们平均来看我们上市公司的上市之前以及上市当年和上市之后业绩在下滑,我想说的一个问题就是说这个下滑是因为我们投资的信心不足,没有业绩的推动哪怕最近股市有一些上涨的空间,如果长期没有很好的公司业绩表现的话这个股市长期来看不好,我非常赞同今天早晨两位老师讲的钟伟老师讲创新还有丁志杰老师讲的教育的责任,我们要不断的创新。我们的中国经济增长以及资本市场未来长期的走势其实我个人认为如果追根到底来自我们大学,好谢谢大家。
  贺学会:感谢主办方提供这样的机会。我谈的是一个比较微观的问题,而且是一个很不成熟的一个想法,可能跟前面各位很多研究都已经做成成品了,我这个其实是一个idea,可以呼应一下前面的问题,比较微观的层面,沪港通公司业绩这些问题,我们这个实际上也是提供了一个观察公司行为的视角,这个视角是怎么来的,实际上很多是基于我自己的一些经验的一些观察,就像巴菲特有一次谈到资源类企业,如果资源出现较大幅度上涨我们给他CEO较高回报,这个背后的逻辑有问题,我这里考虑的比如举一些例子,资源类企业,石油煤炭,这个行业在某一类市场单边波动的情况下我什么都不做就有非常好的盈利,当然也适用于很多其他企业,比如房地产开发商,我们经常说他是暴利,其实他所获得的不是暴利是风险回报因为他承担了非常大的风险就是地价,我把这个现象概括成高度隐性风险承担,因为我们可以看到开发商有一个囤地的周期,等待地价上涨,其实就已经获得收益,这时候盖成房子,盖房子盈利是经营所得,但是实际上是一种投机利润,因为地价上涨所带来的回报,这个更典型在一些贸易企业里面,最近出问题的比较多是钢贸,简单贸易其实我们大家都知道,它就是一个差价,但是我们现在观察到的钢贸企业用了很高的杠杆,会提前储备货源做钢贸贷款囤积起来等待钢价上涨以后,好像赚了很多钱,这时候可以看到本质不是贸易是投机,这时候我们可以很清晰的联想到什么,如果我做贸易的目的是囤积等待这样的上涨,其实你跟买一个钢材为标的的期货和约是一回事,这几个例子,我刚才举的例子就是它的利润可能不是来自于开发,我们单位每平米是一万块,现在涨到三万我就赚两万,房子盖了一下该卖了两万五,地价三万,面粉比面包贵就是这个道理,成本是一万,我卖两万五利润是一万五,这样它的利润非常丰厚,因为他赌地价赚了两万,经营成果实际上是负的,开发商为什么捂盘,如果买错了就像股票被套牢一样,如果对了捂盘效果非常好。
    我把它定性隐性投机,上海很多福建人在做钢贸我跟他们接触过,如果你的这种模式是投机的话你其实不如买期货和约,但是他对期货和约非常警惕他认为那是金融我这是实体经济,我们用这个方式剥开他的行为发现其实他也是金融,是类金融行为或者广义金融行为,这种金融行为为什么不认为他是金融行为因为它是一种隐性的我不是主动投机,但是客观上我的利润是来自投机的,那我这里举一个例子,这个背后,譬如说我用万科做例子来算,万科是最保守的开发商,其实它也是非常危险的,之前产生很多联想,可能跟我们银行钢贸贷款和房地产贷款都有启发,万科年报里面,我把它前面三句话是从年报里直接拿出来的关键词,万科认为它的经营模式是这样,我是靠正道取利,第二我们从不拿地王,凡是地王我都不拿,万科被人嘲笑城乡结合部开发商,第三他说我是高周转率,这三句话是从他年报里拿出来,他的观念在开发商里是比较保守的,第四万科频出拐点论。他现任总裁郁亮说房地产最好的时期已经过去了,非常有风险意识的开发说,他真的很保守吗这个行业本身就是激进的,他的模式决定他是激进的。我今天把这个想法给大家展示一下大家看是不是合理。
    万科囤地周期多长,他首先是预付款然后去拿地,然后做库存集成房子卖掉整个过程里面大概包含两个部分把收款部分剔除是预付帐款周转天数,一个是存货的周转天数,3.49年,万科囤地时间平均三年半。我用2013年来看它的营业成本是928亿我们按30%来算的话,地价在30%的比例在278亿同期三年半期间内地价平均涨幅26.66%,这样我们就算其实它的地价在他卖房子的时候已经涨了74亿,占2013年整个利润的31%,剔除这部分以外占69%大概是168亿,也就是说用这个方法去算你会发现最保守的开发商三分之一的利润来自赌地价,当然我用这个方法其实数据我们已经初步有了,但是很多工作没有做,我不放弃这样一个机会,所以把这个想法拿出来跟大家分享一下,这样的话我们就可以算所有的行业用这个方法来算一下,我们就会发现,这个背後有很多的可以给我们启示就是我们观察一个企业的盈利模式,可能不是表象上展示的那样。所以这个算法有科学意义的话,那它可以有很大潜在研究价值。我们以前度量风险承担。我们现在用这个方法可以度量风险承担帮助企业做风险管理合理的风险结构资本结构,然后对我们行业的监管包括金融机构去评估客户的信用风险,这方面都会有一些潜在的价值,所以先把这个想法拿出来跟大家分享一下,我就讲这些,谢谢大家。
  唐文进:谢谢我们主办方对外经济贸易大学以及中国银行给我们这样一次宝贵的交流机会,上午陈四清行长做了一个广告,相信很多同学对中国银行还是很动心的,但是我也透露一下,我也给个建议,就是如果你真的想进中国银行的话,除了在对外经贸大学学习以外,最好还是到我们学校去一下,因为现任的董事长和行长都是从我们学院走出来的,有的说我已经读到本科和博士了,你可以考博士硕士博士后,所以最好是到我们学院去,能够进修一下,可能跟我们的董事长和行长可能更加高兴一些。
    我今天要跟大家汇报的题目是我们前期做的一个小文章,这个文章最近已经在财经研究上面发出来,最近一期,话题是源于一个对于中国政府债务的这样一个问题的关注,我关注这个问题,应该说还是有好几年的一个历史了,为什么?对于中国国际商有两种舆论,一种是中国威胁论,认为中国厉害的不得了,威胁世界的其他国家,另外一种就是中国崩溃论,这个关于中国政府债务问题,中国崩溃论的一个论据,就是说你这个政府债务这么高可能不可持续,快不行了,肯定不行了,所以这个时不时就冒出崩溃论的论据来,所以中国政府债务问题政府其实也很头疼,到底怎么样到底是可持续还是不可持续政府心里也没底,政府前后花了两次大的动作,一个是2011年审计署审计出了审计报告,一个是2013年去年12月末的时候快年底的时候出了审计报告,前期很多学者没有实证因为没有数据,只有审计署才有权威的数据,其他的除非你自己去调查,这么多政府部门你是查不过来的,你没有这个实力,没有哪个项目有这么雄厚的财力来支持全国的政府财务调查,只有审计署去审。
    所以我们前期做一个小文章做DSGE这个模型,那个是一个模拟,不是实际的数据,是假设我们的这样一个债务可以达到多少怎么怎么样,是一个模拟,有了这个审计署的这样一个数据以后,我们一起做这个工作,财政疲劳储备渠道中国政府债务上限,是问题的提出,文献回顾,债务上限测算,债务多少没有超过警戒线,60%被认为是债务率的警戒线,但是这个警戒线被实践证明是不可信的,我们列举了很多反例,上午财政部朱部长举反例就是日本,政府债务率高达200%以上,但是居然没有爆发债务危机,这是一个很典型的反例,所以朱部长提到这个反例,后面有学者包括潘老师的文章说日本的财政政策为什么失效,因为它已经高不可攀了,200%都过了,这也是一个谜团,包括美国的债务率接近百分之百,但是也没有爆发债务危机还有部分欧洲国家,其实也是接近或者超过债务60%这个警戒线,但是也没有爆发,但是有的低于的反而爆发,低于这个警戒线可能还爆发了,包括欧洲五国,有的国家低于60%但还是爆发了危机,拉美债务危机。政府债务到底是不是可持续,应该是具体到每个国家,具体问题具体分析,文献这个方面有很多学者研究政府债务的可持续性究竟怎么来研究怎么来界定比较科学,后面的学者有的在跨期预算约束下面写了一些平稳型检验和协整检验文章。波恩提出一个财政反应函数,对上期政府债务率做出什么反应,只要大于0正向的反应就是可持续的,这个思想还是有一定道理,但是缺陷是盈余是有极限的,当达到一个极限,就是说你这个基础财政盈余对于政府债务有可能因为受不了,因为社会经济条件的约束,自动放弃反应,不反应了,开始往下走,所以表现为这个图在这里,最高点这个地方开始往下走的这一段,那就是财政疲劳阶段,就是基础财政盈余率放弃对债务的反应,随他去,没办法,所以这就是基础财政盈余的调整有一个上限,这样就给我们提供一个启示,就是我们根据这样一个图做出来,政府债务率的上限,我们能够把这个D点求出来就可以了。
    考虑中国的特殊情况,是储蓄率比较高,这也被认为是日本能够维持这么高的百分之两百几的原因,我们在原有的反应函数里面加了一个储蓄率,居民储蓄,这样一个变量,这就是我们做的第一个工作,我们加进去以后算出来的一个值,是居民储蓄,也就是储备资产对于金属财政盈余的系数是负的,就是说它是损害债务可持续性的,我们算出来我们国家政府债务上限0.8478,我们做了情景模拟分析,模拟四种情况,第一个情况是经济增速下滑,我们模拟了两种情况,第一种是突变,我现在先维持7.7%,我们是以2012年为基期,2012年增长率GDP是7.7%,因为审计署是1996到2012假定维持7.7%不变,在2020年突然下降这是一种情况,另外一种情况平稳下降,就是2012年开始,2013年每一年下降0.15个百分点,这样可能是两种情况我们都模拟了,我们的模拟的结论是经济增速的下滑并不是我国政府债务的重要风险源,这与现有研究结论不一样,现有的研究结论对政府债务构成威胁。
    第二个情景是利率市场化,我们模拟两种,一种是平稳的状况,就是利率每一年下降1%,另外模拟突变的情况,我们结论是平稳还是突变,利率市场化都是我们国家政府债务的重要风险源,都是它会带来这个政府债务的这样一个风险增加。第三种情景就是居民储蓄存款的释放假定居民储蓄存款下降,我们看看能不能够对于政府债务形成一个对冲,我们的结论是可以对冲,一定程度上对冲债务风险,第四种情况是我们把前面三种情况全部放在一起,既有经济增速下滑又有利率市场化,还有居民储蓄存款的下降,比较贴近我们现在的现实情况,所以我们模拟的结论是最后的结论报告是这样的。第一就是当前我国政府债务的运行是可持续的,刚才已经讲了,第二,就是各种影响因素的单独的模拟分析表明利率市场化和居民储蓄的释放会对政府债务率及上限值产生影响经济下滑影响比较小,利率市场化是我国政府债务的风险源,最后我们也认为,我们国家利率市场化需要逐步推进,不可操之过急,这是跟前面有的学者不谋而合的观点,单纯依靠居民储蓄存款的减少完全对冲这样一个过渡期的风险也是不可靠的,所以政府仍然需要其他的渠道提高自身的能力,这是我们的结论,谢谢大家。
  胡海峰:非常感谢有机会在这发言,也感谢这么多老师同学都在五点多还在坚守报告会,今天我发言之前先说一个插曲,有两位老师邢院长和张院长都讲了资本市场,为了感谢大家我说三个观点,第一个来讲,我们在座的学金融的一定要投资中国证券市场和资本市场,我觉得今后中国资本市场的牛市会到来,去年这个时候我投资了几支股票,我刚才看了看,有一支股票叫300213,佳讯飞鸿现在是26.7块收盘,十送十后实际上是53.4元。收益率有260%。还有几支股票都在百分之七八十以上,在座的像谢太峰院长我们都做过高管,投身到教学,中国资本市场有一个长周期,从2001年的熊市到2006年的牛市到2007年大牛市,我们现在这个周期熊市周期拉的长了,中国的股票市场叫熊长牛短,但是牛市初显阶段有很多机会可以供我们很多选择,一定要买股票,这是第一个,我说支持我的观点刚才说张院长说创新和教育,创新来讲,我们国家,别人说我们国家缺乏创新,其实我们国家其实创新能力已经不可同日而语,最有代表性我们的高科技产业,你像华为,大家有的可能不了解,华为的通讯设备在全球独霸市场,北美,美国市场因为有限制,华为进不去,如果没有限制的话,华为可能把所有的国家都给打败了。
    全球十大互联网公司中国有四家,中国的创新能力,创新的水平已经不可同日而语,第二个来讲,我们的投资者创业教育这块在大学已经普及了,所以说大家一定要分享中国资本市场的财富盛宴,如果和你擦肩而过的话,就像吴院长说的,资产收益率只可能是你越来越贫困,越来越不平等。我刚才说发言占了我的时间,我简单说一下。
    我们知道金融危机以后,2008年金融危机以后,大家对美国的呼声非常高涨,在全球治理体系中美国处于霸权地位,发展中国家新型国家以及老牌资本主义国家都对美国发出挑战,金融危机过去六年,他遇到什么样的挑战。在全球金融治理体系中美国的霸权第一个在货币体系中美元的霸主地位,第二个国际金融机构中有绝对的话语权,美国在国际事物中单边主义。美元从1944年布雷顿森林体系会议之后确定双挂钩,美国作为发行国责任和权力不对等,进入70年代以后美元进入危机,现在进入牙买加体系,实际上布雷顿森林体系是规则体系,牙买加体系是没有规则的体系,这种体系下美元为中心的体系格局没有发生根本变化,美元还是作为国际结算货币,外汇交易和国际储备资产,这个地位没有发生变化,第二个来讲美元没有跟黄金储备挂钩,所以美国更加随意了,完全是根据国内政策需要来决定自己的货币完成量就像美国实行的量化宽松货币政策。
    第二个来讲在国际金融机构中具有绝对话语权,像IMF的份额和新的总裁的任命都是在美国同意下进行,国际货币基金组织85%投票权,美国现在有17%左右,现在是百分之十六点多,享有一票否决权,单边主义美国作处理国际事物中,美国根据自身的判断和自身国家的利益出发而不是根据国际社会需要和意见来做出决定,当然我们现在每个国家都是这样,中国现在不承担国际义务,任何国家在国际事物上都是根据自己的意愿自己的利益来做判断,美国更加明显,比较明显是广场协议和大宗商品以美元计价,尽管这样次贷危机爆发后,引起全球金融危机美国为了维护自己的霸权地位做出诸多努力,主要表现三个方面,第一个推进经济的复苏,金融危机以后美联储迅速和财政部联合救市,在危机得到控制后出台了救市计划,美国实施的经济优先的政策基调,效果还是比较明显的,因为金融危机对全球来说都造成产出下降,中国产出下滑非常厉害我们2008年不得不出台四万亿救市计划,美国产出计划比其他国家要不对称。下降比较少,但是恢复的比较快,刚才谈到资本市场,我再多说一句就是我们对资本市场的观念,资本市场是经济的晴雨表。这个说法我认为是对的,但是实际上经济是我们追求均衡往往是一个理想状态不均衡往往是常态,所以大部分时间,股市和经济增长都是背离的,美国的股市在经济不好的时候,道琼斯从12000点跌到8000点现在涨到16000点,中国经济最好股市最差,实际上目前来说中国的股市好的情况就反映了我觉得是股市先行,这是有好处的,股市上涨大家财富增加了,上市公司市值也增加了,然后上市公司就可以拿抵押可以贷更多的钱资金就充裕了。
    效果比较明显,表现第二就是美国银行业仍然牢牢掌握全球金融机构的霸权,我们今天发给大家国际金融杂志的第11期,全球一千家金融银行的分析,实际上按去年来看,按资本的排位,美国摩根大通花旗还有富国银行高居全球最大的银行榜首,金融危机以后大家垢病的来自美国,像欧债危机,其他国家出现这样的危机都是由于这些国家调整评级引发的。第二个来讲就是美国面对危机后改革的呼声并不是采取消极的态度而是顺应改革,做一些微调,但是实际上这些微调的效果不好,尤其是在美国经济复苏以后,美国对这些事情更是不积极了。第三个美国采取的措施有是创建全球经济的新体系来遏制新型国家的发展和地位提升,主要表现一是多边外交,意图通过加强金融监管和刺激经济复苏想让金融新兴经济体国家共同承担金融资本,还有启东TTIP,加入TPP主导TPP。重返亚太,危机以后美国面临的大宗产品价格的高涨,第三个来讲,金融危机充分表明了美国华尔街投资银行家或者资本家的贪婪和政府监管的乏力。
    第三个来讲,美国霸权维持第二个挑战就是美国尽管通过和签署TPP,还面临诸多挑战和障碍,在亚太金融主导权十分激烈美国想重返亚太,但是东盟十加一一系列的区域对话机制以及中日韩自贸区的谈判等签订都削弱了TPP影响力,欧美之间的合作困难重重,就TTIP在欧美之间进行七轮谈判,现在有很多问题,美国第三个挑战新兴国家合作加强改变全球治理体系,最明显的就是中国今年主持的APEC,然后提出在贸易领域加强亚太自由贸易区建设进程,第二个来讲东盟牵头推动的是区域全民经济伙伴关系协议。再一个在金融领域积极推动金砖国家开发银行和亚洲基础设施银行。面对这种发展中国家诸多的挑战,美国我们怎么来看待美国在全球金融治理体系中的霸权,我认为短期来讲这个问题讨论美国霸权,短期来看任何一个国家想挑战美国的霸权,几乎是不太可能,但是美国想像过去一样一个国家主导国际事物,主导国际金融事物,这个时代已经一去不复返了。从短期来看,美国能不能维持霸权,我认为是和欧盟的态度和意愿非常有关系。
    因为尽管日本和新型经济地国家都是美国霸权的挑战者,但是都不会美国霸权形成挑战,相反欧盟由于欧元国际地位,欧盟整体经济实力以中欧贸易的规模使得欧盟最有潜在实力挑战美国的金融霸权地位,如果中国和欧洲联合,短期美国的金融霸权地位就会有所撼动,但从长期来看,美国金融霸权的能否维持取决于金砖国家的合作和发展情况,我认为是这样,因为从经济发展的角度来讲,金砖国家最具有发展潜力这是第一个,第二个来讲人民币国际化现在推动的非常迅速,刚才我们张院长说沪港通,其实沪港通最大的意义在于使人民币国际化有一个回流的机制,这是非常重要的。如果没有这种沪港通的话。俄罗斯现在地缘政治宣布放弃使用美元所以使用卢布也是美元霸权的直接威胁,第三个是新型国家倡议构件铅球金融体系更加公平开放可包容符合全球发展趋势。所以在这种情况下,中国经济复苏应该采取什么对策,我认为第一要坚持发展经济,实施走出去战略,要适应经济发展的新常态,转变经济发展方式调整产业结构,树立国际竞争的新优势,第二通过一带一路盘货外部空间加大对外投资和技术输出,加大走出去的发展战略,第三要进一步推动人民币国际化逐步摆脱兑美元的依赖。
    要积极推动国际货币体系改革,周小川行长提出超主权货币,虽然反映强烈但是推动比较缓慢,要改变美元霸权地位我们提出超主权货币,积极推动是很重要的关键环节,最近我们学院的教授出版了超主权货币的建立,他提出试元的主张,我认为是新构想和新方案,简单来说它试元就有人民币美元欧元日元以及英镑五种货币组成,通过对IMF改变成为世界中央银行来发行试元,但是是共同存在的不是要替代美元所以这种主张尽管不是完美的方案,但是他是一个最可行最能利于各国接受的一种方案,大家如果有兴趣的话可以看看书。社科基金文库出的书。
    要关注TTIP和TPP发展动向,加强金砖国家合作稳步提高集体活动话语权和金砖国家自己的凝聚力,改变我们自身的经济实力和话语权不匹配的国际现状,当然了,中国目前推动的金砖体系我认为不能最终代替美元体系,为什么?一方面中国领导的金砖货币体系目标就是构建平和的货币体系挑战美元的霸权,金砖生存基础恰恰是美元,因为中国推动的开发银行以及应急储备安排,是以美元计价,但是中国在构建新的货币体系所依赖的恰恰是我们拥有的四万亿外汇储备,所以说这个替代美国的霸权地位道路非常长远,我们期待着。好,谢谢大家。
  中银香港鄂志寰:我是从香港过来,我从另一面给大家介绍一些沪港通比较微观的境况供大家思考,首先因为我们中国银行是沪港通的结算行和兑换行,事实上就是我今天讲的所有的内容都是我个人的思考,不代表我们机构。首先大家知道刚才张院长已经讲了,前期交易非常的清淡,包括法国的里昂证券用了非常刺激性的词就是幽灵列车,没有人的车,香港本身也确实对沪港通也比较纠结,因为大家在推出之前有很多期待,包括A股,希望有风来,在等风,风来了猪都会飞了,这是大家的期待,我们在香港是期待有水来,我们期待黄河之水天上来,香港认为水就是财富一直在期待,北水南下,到今天是十个交易日,刚才张院长给大家列了交易额,但是我们关注不是量有多大是结构性,中国降息之后第一个交易日沪股通不到一半,港股通是0.9,今天我不知道,昨天是22,港股是1%,沪港通是南下北上之间有严重的不均衡,制度设计本身决定了沪港通两个市场的影响是不同的,是差异很大的。首先就是说,从沪股通这部分,名义上对香港开放了,但是我认为他对香港开放是非常特殊的市场香港市场是完全自由的自由港,又是全世界第三大的国际金融中心,任何一次评选都会讲纽伦港,是不容置疑的,香港第三位,所有资本的进出没有任何统计,我从纽约过去的,纽约那么样一个自由市场仍然可以掌握有多少外资进入但是香港没有,经管局你不知道有多少外资进来和多少资金流走,我问我们的研究员我说你怎么来判断香港的资金是怎么样流入和流出,他说我含有多少资金兑换成港币,最后体现为银行体系总结这么一个概念,但这个概念又是好长时间不动,在QE2和QE3之后增加了七千多亿,一直就没走,从2009年开始,银行体系比平常多了七千多亿,我在这不需要讲这个东西,就是说对香港开放,就意味着这个窗口不只是对香港是对世界上所有的国家,只要你愿意作为机构投资者还是个人投资者,到香港证券公司开户就可以炒A股,对A股来说,沪港通开放的面完全比港股大很多很多,面向与上海,深圳还没通,最初的制度安排就是不均衡的,从第一天开始,我觉得是一个非常不公平的一个PK过程,让A股市场50万限额以上的个人投资者和来自世界各地的机构的投资者之间的PK,港股通部分,限定50万的限额,今天港交所好像限额给高了,因为毕竟中国的股市,真正能做到50万限额以上我不知道有多少。
    胡海峰:还是挺多的,大陆人对香港很了解。
    嘉宾:我认为50万限额个人投资者有一个特点,第一就是说用我们银行的概念还是比较高,证券标准不同,这类投资者如果想投资香港市场,他早就去开户了,很容易跑到香港随便自由行就开户,只剩下那些没有去的,第一他对香港股市不感兴趣,第二他不了解,他需要学习的过程,什么时候港股黄河之水能来不知道。但是从我们的作为沪港通的参与银行来讲,其实说你到底交易量多大并不重要,重要的是什么,就是我们所有的这些关于兑换的,关于结算关于交割的所有的事迹十天运转正常很好,就是通了,这个通是最关键的,所以就是说,通就是成功,从这个角度讲我们其实是很欣慰的,而且我们知道,现在交易量不大,并不意味着将来不大,刚才你讲的QFii跟沪港通不能比。RQFII在很长时间使用量很小,到今年5月我参加人民银行的在杭州的研讨会,大家还再问,RQFII为什么只使用20%左右,现在又放给了新加坡英国,就是说,现在因为有这个沪港通实际上就是说,其实我这有一个港股和A股的图,今天没做PPT实际上你今天看他实际是股市往下走并不重要,你要看到他从7月开始一直在上行,真正对沪港股市有兴趣不会真正等到开才进去。人家抄底的都已经抄完了,我们散户在后面跟着,但实际我觉得沪港通刚才胡教授讲它最大的意义在哪就是在于它是一个叫出的去回的来又留的住的安排,它最重要的在哪我们香港离岸人民币市场流动性方面,香港的离岸人民币市场,现在的总量,现在沪港通对香港的资金来说,1.15是没有说的明年可能会有更高的预期,这是马上的,因为不只是香港本身的投资者在兑换,而且有大量境外投资者要投资A股,先要把资金投入香港,资金上去以后带来的影响就是大家现在就可以看到,香港的离岸人民币市场各种的相关的零售的产品简直是百花齐放,刚刚几天,为了配合沪港通,我们提前放一个两万块的限额,原来我们在香港发了工资是港币如果想换成人民币,很痛苦,现在这个放开了,这样就是说我们这样一下子放开之后,香港各类产品收益率马上就上去了,所以中国银行自己在香港这一个星期我们的货币翻了五翻,挣多少钱不清楚,意味着什么,其中只有一小部分是投A股,大量的是他认为持有人民币资产对他是一个很好的选择,他买一些产品,这是一个特别大的影响,这才是其中第一条影响。
    第二条影响就是对市场汇率变化,随着资金池的扩大,人民币的离岸外汇市场在走向成熟,这是一个非常大的变化,外汇市场交易量一下上去了,交易量上去的情况下明确所有货币兑换在CNI,但是还要看国内市场,但是随着交易量的增加和来回的资金流入,互动的就等于是打通了,这个意义不只在香港,在离岸市场都有很强烈的意义,随着在伦敦在新加坡台湾不断的人民币离岸市场遍地开花这个情况,实际意味着人民币外汇市场的分割,有很多不同市场,分割有不同的价格,不同的价格之后有很大的套利空间,是我们不乐见的,人民币国际化的副作用,很大的一点是套利,大量的企业在套利,套利原因是没有正常流入流出的机制,要建立双向流动,区间马上缩小了,将来这个汇率这样人民币国际化的发展应该是一个非常积极的一个方面。
    资本帐户我就不讲了实际刚才到底资本帐户条件是不是成熟了,资本帐户其实我们从过去一些年来,跟踪国际经验感觉到,你在经常帐户开放的前提之下,你保持资本帐户的管制的成效性这个是一个理论界的共识,你在名义上还保持着所谓的资本管制,但是实际效果上又很难达到你的政策目标,我前几天刚刚在珠海跟外管的同事聊,从名义层次上,中国资本帐户估计开放75%,他说我在这当然大家不要引用这个东西,我具体操作,我有90%,都可以开放,那意味着什么,就是只要你是不管是个人客户还是公司客户只要你有实际需求的资本的流入流出他都可以放行在哪些情况下可以放出去,而且是愿意帮助资本解决流入流出问题,从这个意义上说你名义上的资本管制有什么实际的好处?
    我想说这次APEC一路一带,下一步肯定是中国的资本输出进入一个新的特别蓬勃的发展时期,这是我们很基本的判断,最近我们研究人员做过一个比较,过去我们在FDI方面做过很多工作,累积资本流入接近一万亿,但是这个总量全球第五位,跟GDP比只有10%,美国是30%,就是资金流入,ODI我们累积6605亿是全球第11位,从GDP的量6.7%,美国多少38%,这是只拿美国比,如果FDI固定资本形成比例是多少,我们累积的数是2.9%,全球平均是多少8.2%。ODI2.6%,在资本形成,全球8.1%,发展中国家5.4%,美国10.8%,大家看我们有多大的空间,我就讲到这,谢谢。
   
    嘉宾:国内的投资者投港股,上午进去下午他到晚上才能知道,有一个时间差,他当天不知道,港股通和沪股通,国内投资者没有优势,从这个角度来说怎么保护我们国内的投资者,这就是我们金融市场要考虑的问题。
    鄂志寰:你讲的是对的从实际运行来看,讲的对国内投资者保护,在参加港股交易里面,买入量和卖出量我刚才讲1%是净额,当天第一天买入额和卖出额,当天就有。除了有股票的收益和损失以外还有汇率,两个因素。但是现在来说,我是强调,包括昨天那个数据,他买入量和卖出是二比一,有一半的人当天就卖出去,我觉得应该是一个保护性的,他发现错了就可以退出去。
    范言慧:因为时间关系,不好意思,有问题可以私下进行交流。最后我们欢迎宗所长。
   
    宗良:今天无论是上午还是下午,整个活动确实非常精彩,我觉得到现在都不忍心都不让问了,但是确实时间关系,今天会议非常精彩。在这里面我们首先想到金融危机是由于不平衡引起的,不平衡引起了金融危机再平衡,再平衡就是要把原来的不平衡打破秩序重新起来,怎么办,实际上就是构建一个新的平衡,其中一个最关键的环节就是构建中国全方位对外开放的格局,这种格局确定下来,实际上就是未来格局里面的重大方面,这里面我们想说我们无论干什么都要看大事,给我们这个全球的发展也是一样看大事,如果看局部我们看不明白,看大事我们就能够有一个把握,就是说在这里面我觉得三中全会为我们指明了一个非常好的方向,这里面我就开始讲第一个方面的问题,就是全球经济金融格局的重要变革,在这里面,大家首先看一张表,就是说看这张图表,先说我们要是想把握全球的经济金融格局的个,首先要知道什么,当今的国际贸易和投资的规则和语言发生什么变化,说什么,就是我们平时知道,如果是我们对一个会议的情况不太了解,到那个地方去既不敢问问题也不敢发言,原因就是没有站在时代的桥头,要想能够把握国际金融格局,必须站在时代的桥头,就知道怎么做,之里面提到几个方面,当今的变化跟过去不一样,我们当今讨论问题,过去用的语言货物贸易,实体贸易关税壁垒边境措施自由贸易经济标准,当今我们说的话语全是用新的标准,比如服务贸易数字贸易监管壁垒,境内措施公平贸易价值标准,这里面我只举两三个例子来说明一下,用数字贸易就是说,我们原来用实体贸易这里面说的好多东西我们认为我们达到的目标实际上我们根本没有,公平标准一说就把我们的国有企业还有相关的一下子卡到外面去了,高铁出现的问题就是这个,你采取举国方式跟我不平等竞争,不公平贸易出来,第三个价值标准,本身就包含了是符合不符合,安全标准一下又把你排除掉了,不知不觉中已经全都排除掉了,掌握话语权知道用什么语言说话,是最关键的一个环节。
    第二个方面我们看当今大事,必须看美国的布局,美国的布局是当今最重要的方面,怎么看,过去是WTO规则,IMF世界银行这些大的规则都是美国人制定的,是那种规则,现在它就开始把过去的规则给抛开掉用新规则来做,又引导了一轮新的规则,这里面就是北美自贸区,就是TPP,TIPP,这里面就是相当在过去美国主导全球,未来美国要实现这个目标的话,仍然通过北美自贸区TPP或者TTIP,同样主导世界,主导未来的国际贸易和投资的新的规则,这里面是一个非常突出的准确,相当于美国既有本土的然后一边拉着本土周边,一边把亚太拉着,一边把北美拉着,这个中间有一个大的问题,中国该怎么办,在这里面,我先说一下咱们中间提出一些若干的,RCEP,好多协定第三个国际金融规则与话语权,我们特别要注意什么,这里面一个是说,第一条有几个角度,就是美国给中国的角度,第一个是话语权,也就是规则与标准,第二个角度有无否决权,就是美国有85%的投票权实际上当初不是这么定的,随着时代的要求就是美国人就希望定这么一个规则,可以保证这么一条,那么保证这么一条的话,如果从原则上来讲,这条不符合民主的原则,也不符合公平治理的原则,但是这条的话确确实实相当于全球美国不想干,全球人都想干,但是全球人在旁边看着美国人,说我就是不干,明明是耍赖没有办法,这是第二个特点。
    第三个特点就是可用好用,实际上就是能够用这里面的话你能感受到美欧在一定程度上,各掌握一家,包括资金,在这后面中国金砖国家开发银行,亚洲基础设施投资银行,民主化没有话语权,未来道义的制高点,第三个角度可用也好用,这是第一个大方面。
    第二个方面想说,构建中国对外开放新格局的思考。我概括了一下叫四一引领三行一金八个字,一轴,这里面就是中美新兴大国关系为一个轴,然后一区就是我说的就是咱们亚太自贸区,为什么这么说,一带一路,然后就是三行一金,我稍微做点解释,这里面就是一轴我们是确定这个关系,因为我们从目前来看的话,就是说,我们知道中美关系开始非常重要,因为习总书记在上一次美国跟奥巴马在一块,讨论新兴大国关系,这里面中国希望跟美国不冲突不对抗,相互尊重合作共赢,双方21世纪的中美关系避免大国的对抗,走一条新路,这里面为什么这么重要,就是中美的投资协定谈判,中美两个大国如果能把最高级的最顶端的投资贸易规则谈垄的话,这个在相关投资协定当中都可以当做范本,这一条至关重要,这一条也是按照当今的所谓的负面清单各种各样的原则,就是当今最高的标准,按照最高的标准来定的。这里面人们也可以说到中美贸易协定,有的人说到第二次入世谈判紧密的头目贸易是中美关系的压舱石,中美之间谈定其他事情就相对来讲好办一些。
    这么一来一区,不是中国人开始提出来,是2006就开始提出来,2010年有可能的路径2011年的时候我们在这个会议中间确定了亚太经合组织制定亚太自贸区的路线图在北京启动,亚太自贸区,世界人口的40%,经济总量50%,约30亿的消费者是全球经济发展最快,潜力最大合作最和约的地区。为亚太全球经济发展持续的新动力,为什么说这一个最好,这一个还能做的到,又是一个比较重要的,第一条我觉得有几条原因,第一条就是中美两个大国都在,而且对中美两个大国都有好处,互利共赢,第二个高标准引领,相关的TPP还有其他的谈判都是以负面清单,或者是前面谈了相应的标准操作,第三个有关国家和地区之间能够整合,整合统一,然后代表性强,在这个代表性强里面,大家可以看这张表,就是亚太经合组织21个成员把TPP全部成员包括了,把RCP成员都包括了,在这个亚太合作中间有这么一个合作,亚太另外50多个各种各样的合作与协定都不要了,就这一个,基本上就可以包容了,另外的都在我的囊括之中,这一条是APEC亚太自贸区,未来如何操作落实是关键方面,一带一路实际就是推动中国不仅仅是在沿海开放,然后又可以使我的内陆和海上实现两个沿途的大量的地区落实下来,同时也能推动咱们的投资和贸易的快速发展,使有关国家都分享中国改革开放和经济平稳发展的重要红利,这么一来的话,我到甘肃那边走一走,仔细看看丝绸之路过去历史那个点都仔细了解了。
    三行一金,亚太设施,金砖开发银行,上合组织思路基金,这几个既是抓手同时又是规则与标准,又是新型国家参与制定的重要基础,这里面是非常重要的,这里面我们知道里面哪个地方比如金砖国家开发银行,据说在上海金砖国家开发银行的总部大楼,还是相当,在上海这边可以作为地标建筑,亚洲设施在北京总部在北京,这么一来的话,也为在座的各位将来提供一个施展才华的好地方,这些新机构的成立,确实都能达到这个标准,这里面我们看到前面讲那么多背景,我们要知道为什么中国搞上海自贸区,中国与美国在谈投资协定,在全国都落实做不到,怎么办,我们要找一块能够实验能够做到的这么一块实验区,就是上海是一个最重要的选择,同时未来中国的国际金融中心的发展有机的衔接起来,所以这么一看,习总书记来到上海自贸区对这个方面比较重视,同时一周多前我正好顺便专门参加培训,培训的过程又顺便走一下总书记走过的路,沿着总书记走过的路稍微体会一下那种感受,总书记或者总理走过的路,克强总理到那个自贸区的比较实,专门与有关的相关方面交流相关的细节,就是说询问客户,确定一下客户资金到位没有,就是非常注意,中间能感受到党中央国务院对自贸区的发展高度重视。
    这里面我也顺便参观了一下沪港通,人压是第一天办,我第二天正好在上海交易所那个地方有个讲座,顺便到那个地方照个相,留个纪念,因为过几天就没了,这样一来我们就看到提点建议,中国未来发展里面有几点建议,第一条就是加快由全球价值链低端向中高端转变,这个就是实际上中国经济金融发展转型升级的一个重要体现和基础,这是第一个方面,第二个方面就是主动的参与和主导,国际贸易和规则的重建,这里面就说我们比方说类似于对TPP,咱们是不是要参与的问题,应该是主动参与,为什么?因为你都没在里面,你还想影响这是不可能的,只有在里面才能发挥比较好的做法,这就是很简单,第三个方面就是坚持本地为主导的对外开放,因为从国际情况来看,一般的开放你要是都用外地的不好办,货币的发言权标准都是美国人掌握的,那想让这个钱值多少就值多少,不行,得使本地为主导的开放才是中国走向成功的重要的开放。
    第四个方面,金融机构提高自己的全球服务能力。谢谢大家
    
    范言慧:宗所长讲的神采飞扬,感谢与会嘉宾,我们把宗所长安排最后,因为宗所长也是国际金融研究的常务副主编,感谢各位嘉宾老师同学,咱们今天的会就圆满的结束了。

top会议日程

08:00-08:45

会议报到
报到地点:对外经济贸易大学宁远楼三层国际会议厅

08:45-09:10 开幕致辞
主持人:吴卫星(对外经济贸易大学金融学院,院长)
致辞人:施建军(对外经济贸易大学,校长)
    任德奇(中国银行,副行长)
09:10-12:10
主题演讲
09:10-10:30 主题演讲一(20分钟/人)
主持人:吴卫星(对外经济贸易大学金融学院,院长)
演讲人:朱光耀(财政部,副部长)
  演讲题目:世界经济形势
演讲人:李扬(中国社科院,副院长)
  演讲题目:全球进入新常态
演讲人:陈四清(中国国际金融学会,常务理事;中国银行,行长)
  演讲题目新常态下的中国金融业
演讲人:马德伦(中国金融会计学会,会长;中国人民银行,原副行长)
  演讲题目:人民币国际化
10:30-10:50 茶歇
10:50-12:10 主题演讲二(20分钟/人)
主持人:陈卫东(中国银行国际金融研究所常务副所长,《国际金融研究》主编)
演讲人:曹远征(中国银行首席经济学家)
  演讲题目:融资难、融资贵与中国金融体制改革
演讲人:丁志杰(对外经济贸易大学校长助理,研究生院常务副院长)
  演讲题目:基于发展的全球治理变革
演讲人:钟伟(北京师范大学,教授)
  演讲题目:略论货币政策新框架
演讲人:赵锡军(中国人民大学财政与金融学院,副院长)
  演讲题目:G20与国际金融监管改革
12:10-13:30 自助午餐
用餐地点:对外经济贸易大学馨园餐厅四层
13:30-17:15
金融专场
会议地点:对外经济贸易大学行政楼222室
13:30-15:00 金融专场一(15分钟/人)
主持人:钟红(中国银行国际金融研究所资深研究员,《国际金融研究》常务副主编)
演讲人:梁琪(南开大学经济学院,院长)
  演讲题目:基于网络的我国金融机构关联性研究
演讲人:张桥云(西南财经大学金融学院,执行院长)
  演讲题目:利率市场化与银行转型
演讲人:王曦(中山大学岭南学院,副院长)
  演讲题目:我国资本账户加速开放的条件基本成熟了吗
演讲人:邢天才(东北财经大学金融学院,院长)
  演讲题目:资本市场发展中的困境与改革路径
演讲人:潘敏(武汉大学经济与管理学院,副院长)
  演讲题目:中国经济平稳与平衡增长:货币政策能否鱼和熊掌兼得
演讲人:陈学彬(复旦大学金融研究院,常务副院长)
  演讲题目:量化投资与程序化交易——互联网时代金融投资交易发展趋势
15:10-15:20 茶歇
15:10-17:15 金融专场二(15分钟/人)
主持人:范言慧(对外经济贸易大学金融学院,副院长)
演讲人:吴卫星(对外经济贸易大学金融学院,院长)
  演讲题目:家庭投资组合,资产收益与财富不平等
演讲人:谢太峰(首都经济贸易大学金融学院,院长)
  演讲题目:市场经济与汇率制度选择
演讲人:张学勇(中央财经大学金融学院,副院长)
  演讲题目:量化投资在中国资本市场的机遇
演讲人:贺学会(上海对外经济贸易大学金融管理学院,院长)
  演讲题目:隐性风险承担:企业行为的金融视角
演讲人:唐文进(中南财经政法大学金融学院,副院长)
  演讲题目:财政疲劳、储备渠道与中国政府债务上限
演讲人:胡海峰(北京师范大学经济与工商管理学院金融系,主任)
  演讲题目:全球金融治理体系中美国霸权发展前景
演讲人:宗良(中国银行国际金融研究所副所长,《国际金融研究》常务副主编)
  演讲题目:亚太自贸区——APEC25年的结晶
13:30-17:00
经贸专场
会议地点:对外经济贸易大学行政楼226室
13:30-15:10 经贸专场一(15分钟/人)
主持人:刘军红(中国现代国际关系研究院全球化研究中心,主任)
演讲人:洪俊杰(对外经济贸易大学国际经贸学院,院长)
  演讲题目:全球贸易投资新规则与中国的应对策略
演讲人:梅新育(商务部国际贸易经济合作研究院,研究院)
  演讲题目:“一带一路”建设的战略意义
演讲人:张建平(国家发改委研究院对外经济研究所国际经济合作室,主任)
  演讲题目:亚太一体化对金融合作的需求
演讲人:屠新泉(对外经济贸易大学WTO研究院,院长)
  演讲题目:全球贸易治理新趋势和中国策略
演讲人:丁剑平(上海财经大学现代金融研究中心,主任)
  演讲题目:自贸区账户:中日货币离岸效果的比较
15:10-15:20 茶歇
15:10-17:00 经贸专场二(15分钟/人)
主持人:崔凡(对外经济贸易大学国际经贸学院,副院长)
演讲人:王健(对外经济贸易大学国际经贸学院国际商务系,主任)
  演讲题目:中国外贸网络平台与金融创新
演讲人:谷克鉴(中国人民大学商学院贸易经济系,主任)
  演讲题目:寻求中国新的比较优势
演讲人:王震宇(中国太平洋经济合作全国委员会秘书处,处长)
  演讲题目:亚太经贸与金融合作
演讲人:金赛波(通商律师事务所,合伙人)
  演讲题目:虚假贸易虚假单据和虚假融资
演讲人:葛顺奇(南开大学国际经济研究所,副所长)
  演讲题目:“负面清单管理模式”与我国利用FDI 政策变革
17:30
晚餐
用餐地点:对外经济贸易大学馨园餐厅四层
中国证券报社版权所有,未经书面授权不得复制或建立镜像 经营许可证编号:京B2-20180749 京公网安备110102000060-1
Copyright 2001-2018 China Securities Journal. All Rights Reserved