隆平高科深度报告:垄断种质资源，穿越长期估值
隆平高科 000998 农林牧渔类行业
研究机构：第一创业证券 分析师：吕丽华 撰写日期：2012-02-15
摘要:
行业将酝酿市值500亿大公司:根据以下假设:1）杂交水稻种植面积维持在2.4亿亩；2）亩均种子费用维持CAGR（2005-2010）12.2%的增长。我们预计2015年的行业市场规模将达155亿元，按市场份额40%、净利率25%计算，将创造杂交水稻业务销售额62亿元，净利润为15.5亿元的种子公司，如果给出35倍市盈率，则市值应为542.5亿元。
隆平高科站在种质资源垄断前端:种子法、植物新品种保护和研发体制改革是政策层面的三大革命性事件，杂交水稻种子行业的竞争规律:销售渠道竞争→品种组合竞争→种质资源竞争，隆平高科的种质资源（不育系和恢复系）将引领品种组合的推出风尚，实现研发上游至下游的垄断传导，以系列的优势来弥补杂交水稻种子单一品种的推广局限性。（Y两优系列，R608系列）隆平高科杂交水稻、杂交玉米种子品种梯队建设成长性高:杂交水稻中的Y两优1号、两优1128、C两优608、准两优608均具高成长性（推广面积500万亩以上），其中Y两优1号2011年推广面积达700万亩，蝉联排名第一，2011-2013年贡献母公司EPS0.2元、0.29元和0.32元。杂交玉米中的隆平206在2011年推广面积达680万亩，2012年预计为800万亩，且至2013年有望突破1000万亩，2011-2013年贡献母公司EPS0.14元、0.18元和0.21元；利马格兰协议品种利合16为极早熟玉米，适合东北第四积温带种植，推广潜力巨大。
湖南杂交水稻研究中心研发资产低估:隆平与中心签署的全面合作协议具有以下特点:1）合作期长，为15年；2）合作范围广，涉及种质资源共享及品种权商业开发；3）合作具有完全排他性。跟踪近几年公司与中心品种转让价格，加上中心获取的大量国家资源，我们认为1000万元/年的协议对价存在低估。
毛利率提升及少数股权收购:在品种独占经营和价值营销带动下，隆平高科毛利率提升明显，2011-2013年杂交水稻种子毛利率为43%、45%和47%。中心品种权归上市公司层面，公司在湖南隆平（较依赖中心品种）少数股东股权收购上，将占据主动，预计之前披露的5%-10%收购有望在2012年实现。
盈利预测:预测隆平高科2011-2013年营业收入分别为15.82亿元、20.21亿元和26.25亿元，增速为23.5%、27.8%和29.9%；归属于母公司净利润分别为1.52亿元、2.33亿元和3.51亿元，增速为102.6%、53.3%和50.6%；对应EPS分别为0.55元、0.84元和1.26元。
风险提示:1）制种自然灾害风险；2）核心人才流失风险；3）主推品种风险
