我们统计了最近五年可比公司的股改情况并与S*ST聚友本次股改情况作了对比，我们认为，此次S*ST聚友股改方案的设计充分考虑了其流通股股东的权益，所作对价安排合理，同时兼顾非流通股东的执行对价安排和履行承诺事项，本次股改方案切实、可行，有利于S*ST聚友公司治理结构的完善和公司的长远发展。
一、可比公司的股改情况
我们选取的可比公司均是资产重组与股改结合完成，与S*ST聚友本次股改情况相似。
（一）S*ST万鸿（600681）
公司股改方案分为两部分：
公司第一大股东美城投资的实际控制人何长津先生下属的奥健投资拟豁免公司对其的2.6亿元债务，以公司股改前总股本208,068,030股和暂停上市前20个交易日的交易均价4.23元/股计算，则该项债务豁免相当于流通股东每10股获送2.954股。
公司以现有流通股本 108,523,800 股为基数，以资本公积金43,409,520 元向股权分置改革方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东定向转增股份，流通股东每10 股流通股将获得4 股定向转增股份，相当于流通股东每10 股获送1.583 股。
公司本次股改合计对价水平相当于流通股东每10 股流通股获送4.537股。送达率为45.37%。
公司非流通股股份为99,544,230股，送出率为108,523,800*45.37%/99,544,230=49.46%。
公司股票2011年9月8日恢复交易，收盘价为6.58元/股，流通股股东收益率为（6.58*140%-4.23）/4.23=117.78%。
（二）S*ST北亚（600705）
公司股改方案分为两部分：
北亚集团以资本公积金中的219,468,022元向股改方案实施股权登记日登记在册的全体股东每10股转增8股。
中航工业向北亚集团赠与资产，北亚集团以资本公积金向全体流通股股东定向转增股本中航工业向北亚集团赠与价值为449,285,665元的中航投资股权资产，北亚集团以资本公积金中的250,839,105元向股改方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东每10股定向转增13股。
本次股改前非流通股股东持股比例为29.67%，流通股股东持股比例为70.33%；本次股改后，非流通股股东持股比例为9.67%，流通股股东持股比例为80.33%。送出率为（29.67%-9.67%）/29.67%=67.41%。送达率为（80.33%-70.33%）/70.33%=14.22%。
S*ST北亚迄今还未恢复交易。
（三）S*ST圣方（000620）
公司股改方案为：
公司非流通股股东以送股方式向流通股股东支付对价，以换取其所持非流通股股份的上市流通权，流通股股东每10 股可获得4 股，非流通股股东共需支付股份总数为60,192,000 股。
本次股改的送达率为40%，非流通股股东持有股份161,147,040股，送出率为60,192,000/161,147,040=37.35%。
S*ST圣方公告股改说明书前二十个交易日股票均价为1.11元/股，公司股票2011年7月8日恢复交易，收盘价为10.52元/股，流通股股东收益率为（10.52*140%-1.11）/1.11=1226.85%。
（四）S*ST鑫安（000719）
公司股改方案为：
公司以原流通股股东持有的为公司债务重整而让渡15%流通股份后的流通股本41,799,748股为基数，用资本公积金向原流通股股东定向转增股份，转增比例为原流通股股东持有的流通股每10股获得6股，转增后，相当于送股情况下原流通股股东每10股获得3.402股。
本次股改前非流通股股东持股比例为61.99%，流通股股东持股比例为38.01%；本次股改后，非流通股股东持股比例为51.93%，流通股股东持股比例为48.07%。送出率为（61.99%-51.93%）/61.99%=16.23%。送达率为（48.07%-38.01%）/38.01%=26.47%
S*ST鑫安公告股改说明书前二十个交易日股票均价为9.27元/股。公司股票2011年12月2日恢复交易，收盘价为14.63元/股，流通股东收益率为（14.63*160%-9.27）/9.27=152.51%。
（五）S*ST兰光（000981）
公司股改方案为：
以公司总股本16,100 万股为基数，非流通股股东按照相同的送股比率向方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每10 股支付3 股对价，共支付15,000,000 股给流通股股东。
本次股改送达率为30%，送出率为13.52%。
S*ST兰光公告股改说明书前二十个交易日股票均价为4.75元/股，公司股票2011年8月26日恢复交易，收盘价为12.99元/股，流通股股东收益率为（12.99*130%-4.75）/4.75=255.52%。
二、S*ST聚友的股改及重组情况
S*ST聚友本次股改方案为：
S*ST聚友的全体非流通股股东以其所持非流通股份的10%（合计13,413,541股）向方案实施股权登记日的全体流通股股东直接送股，相当于流通股股东每10股获送2.29股。同时，S*ST聚友将全部资产及负债（包括直接负债和或有负债）以零（0）元价格出售给康博恒智并让渡公司非流通股份的40%（共合计53,654,164股）予康博恒智。
1、送出率及送达率
作为交易的条件，上市公司全体非流通股股东统一让渡其所持有上市公司非流通股份的40%（共合计5365万股）予康博恒智，相当于非流通股股东代流通股东支付1,631万股，流通股东不再另行支付。
在非流通股股东代流通股股东支付重组对价1,631万股（相当于每10股送2.78股）的基础上，非流通股股东送其所持股份的10%（合计1,341万股）与流通股股东，相当于每10股送2.29股。两部分合计，相当于流通股股东每10股获送5.07股。
送达率为50.7%。送出率为50.7%*30.39%/69.61%=22.13%。
2、流通股股东收益率
同行业可比上市公司最新市盈率情况如下：
序号股票代码股票简称所属证监会大类最新市盈率
1000603盛达矿业有色金属矿采选业34.82
2002340格林美有色金属矿采选业70.92
3600139西部资源有色金属矿采选业28.71
400758中色股份有色金属矿采选业44.06
5601168西部矿业有色金属矿采选业26.67
6601958金钼股份有色金属矿采选业59.87
7600497驰宏锌锗有色金属矿采选业56.88
8000426兴业矿业有色金属矿采选业34.29
9300034钢研高纳有色金属冶炼及压延加工业52.54
10600255鑫科材料有色金属冶炼及压延加工业91.61
11601137博威合金有色金属冶炼及压延加工业24.04
12600432吉恩镍业有色金属冶炼及压延加工业358.20
13600456宝钛股份有色金属冶炼及压延加工业143.67
14600459贵研铂业有色金属冶炼及压延加工业81.35
15002182云海金属有色金属冶炼及压延加工业777.48
我们剔除市盈率在70倍以上的样本（灰色标注），得到行业市盈率平均值为40.21倍。S*ST聚友本次股改及交易完成后我们按照40倍市盈率计算其市值。
根据《盈利预测补偿协议》，陕西华泽2012年度实现的净利润不低于人民币20,080.29万元，届时S*ST聚友的市值将达到20,080.29万*40=803,211.60万；本次股改及交易完成后，上市公司的股数为559,215,534股；股价预计会达到803,211.60*10,000/559,215,534=14.36元/股。流通股股东收益率为（14.36*122.9%-5.39）/5.39=227.43%。
三、股改情况比较
综上，可比公司及S*ST聚友股改情况比较如下：
公司名称送出率送达率流通股股东收益率
S*ST万鸿49.46%49.46%117.78%
S*ST北亚67.41%14.22%-
S*ST圣方37.35%40.00%1226.85%
S*ST兰光13.52%30.00%255.52%
S*ST鑫安16.23%26.47%152.51%
S*ST聚友22.13%50.70%227.43%
由上表我们可以看出，本次S*ST聚友股改方案送出率处于可比公司股改送达率中等水平；送达率高于任何一家可比公司股改送达率；由于S*ST圣方于2006年4月3日暂停上市，停牌时间较早，锁定价格较低，其收益率因而较大。剔除掉S*ST圣方后，S*ST聚友流通股股东收益率远远高于S*ST万鸿和S*ST鑫安，略低于S*ST兰光。
我们认为，此次S*ST聚友股改方案的设计充分考虑了其流通股股东的权益，所作对价安排合理，同时兼顾非流通股东的执行对价安排和履行承诺事项，本次股改方案切实、可行，有利于S*ST聚友公司治理结构的完善和公司的长远发展。
