停牌逾一个半月的梅花伞业股份有限公司（002174，下称“梅花伞”）终于推出重大资产重组方案，出乎外界意料的是，此次注入梅花伞的资产并非此前市场预期的矿业，而是今年被热炒的网络游戏。这家制伞出身的制造商的转型路径总是让人看得云里雾里。
网游概念的虚火尚未褪尽，梅花伞上演的这一起评估增值率接近33倍的超高溢价游戏并购案引起了市场极大的关注。并购标的上海游族信息技术有限公司（下称“游族信息”）估值的“三级跳”及高业绩承诺能否顺利实现成为市场质疑的地方。另外，游族信息尚有版权官司在身，这也成为本次交易成行的变数。
分析师指出，从整个基本面来讲，此次收购使得梅花伞未来的业绩有一定的期盼；但国内手游产业同质化严重，创新能力比较欠缺，手游产品更新换代极快，使得手游行业的盈利存在着不确定性。
梅花伞最终能否重组成功，能否结束长期在亏损边缘挣扎的尴尬现状？一切仍充满悬念。
□赢周刊记者 陈纯丽
主营业务盈利下滑被逼卖壳重组
10月24日，梅花伞公告称将以非公开发行股份的方式购买上海游族信息100％股权，由伞具制造商正式转型为一家网络游戏类上市公司。受此消息影响该股连续6日一字涨停，涨幅累计达46.4％。
资料显示，梅花伞成立于1995年，初期主营业务为晴雨伞的生产及销售，主要产品出口俄罗斯、美国、乌克兰、欧盟、日本等国家和地区；旗下拥有susino（梅花）、 paolo（宝乐）、centro三大品牌产品，并在50多个国家和地区设立了分支机构和总代理，是我国最大的晴雨伞出口企业。
2007年，梅花伞登陆深圳中小板，成为国内首家登陆股市的晴雨伞企业。查阅往年财报发现，梅花伞的净利润只在上市首年达到2293.69万元，之后几年净利润始终在1000万元左右徘徊，2011年更跌到192.83万元。2011年年报显示，其营业收入同比下降11%，净利润同比陡降81%，如果剔除当年财政补贴383万元，净利亏损无疑。
利润下滑的原因，梅花伞称是由于人民币升值、劳动力及原材料等生产经营成本的不断上升，挤压了制伞行业的利润空间，再加上外贸经济形势不景气，传统经营业务盈利能力下降。
为化解原有主营业务过于依赖海外市场的风险，2012年，梅花伞选择以涉矿为突破口，实施了跨行业的收购及产业结构的调整转型，增加了大宗贸易及矿业（黄金采选）业务。然而，受有色金属市场需求疲软，黄金价格走低的不利影响，梅花伞的产业结构调整也未取得预期的效果。2012年，在营业收入暴增逾5亿元的同时，梅花伞的净利润只增加了300万元。
今年前两个季度更是接连告亏。梅花伞2013年半年报显示，今年上半年实现营业收入相比去年同期大幅增长187.93%至5.75亿元，但归属于上市公司股东的净利润下滑378.8%，至亏损391.99万元。
梅花伞解释称，营收大幅增长主要受益于大宗贸易收入较去年同期增加。上半年公司面临着汇率波动、生产要素成本上涨、产业升级转型等多方面的压力。虽然公司制伞业的订单及生产总体稳定，出口业务与上年同期相比基本持平，但受有色金属市场需求疲软、黄金价格持续走低的不利影响，报告期内盈利能力下降。
梅花伞今年三季度报告显示，第三季度归属上市公司股东的净利润为-855万元，同比下降1796.57%；前三季度亏损额已达1247万元。显然，梅花伞传统业务已遭遇瓶颈。主营业务盈利能力的下滑使得梅花伞不得不寻求转型，最后走上卖壳重组之路。
梅花伞称，为了改善公司的持续盈利能力和抗风险能力，保护全体股东特别是中小股东的利益，梅花伞拟通过重大资产重组方式注入具有较强盈利能力和持续经营能力的优质资产，提升公司核心竞争力，实现主营业务整体转型。
根据梅花伞公布的方案，梅花伞原有的资产及所有负债都将剥离给公司实际控制人王安邦所控制的厦门梅花实业有限公司，估值作价2.69亿元。
王安邦在接受媒体采访时表示，从这几年梅花伞业在资本市场的业绩情况来看，传统制伞行业在资本市场的发展空间已有限，股东股民对其发展信心不足，作为公司的第一大股东，他必须为整个上市公司的长足发展考虑。
王安邦称，此次资产重组后，未来伞业部分将作为厦门梅花实业公司最重要的板块和品牌进行运营，同时他个人可以从上市公司部分获取更多的利润和资金，注入厦门实业公司。而且脱离了资本市场后，运营方式也可以更灵活，也将有更多的精力来经营好制伞板块。当然，如果以后出现了合适的契机能让梅花伞业发展得更好，不排除让伞业部分再度登陆资本市场的可能。
业内人士指出，对王安邦、梅花伞和游族信息而言，这是一场三方受益的资产重组。
从重组方案来看，若此次交易全部完成，林奇将持有上市公司10086.53万股，占总股本的33.31%，成为梅花伞的最大控股人。梅花伞原先最大股东王安邦持股比例从46.71%变为12.79%(其原来的股份数额3873.85万股不变)，成了梅花伞的第二大股东。游族信息将通过“借壳上市”的方式，成为真正意义上的A股网游第一股，林奇的身价攀升至20.23亿元。
而王安邦不仅以2.69亿元的价格收购了原先梅花伞总资产价值6.4504亿的所有业务，还将拥有重组后梅花伞12.79%股本，现价值约4.9亿元的股票资产。
从梅花伞的层面看，如王安邦所言，通过本次交易注入盈利能力较强，发展前景广阔的网络游戏的研发及运营业务，能实现上市公司主营业务的转型，提高公司的资产质量，增强公司的盈利能力和可持续发展能力。
近33倍超高溢价收购
梅花伞重组方案显示，公司拟以20.06元/股的价格发行1.93亿股股份收购林奇等持有的知名网游公司游族信息100％股权。并以18.06元/股的价格定增不超过2713万股，募集配套资金不超过4.9亿元。
此次收购作价高达38.67亿元，一举创下网游收购案例的新高。
资料显示，游族信息成立于2009年，目前研发及运营的游戏产品主要有14款，其中10款为页游，包括：《女神联盟》、《大侠传》、《大将军》、《一代宗师》、《七十二变》、《十年一剑》、《三十六计》等产品。4款为手机游戏，包括 《一代宗师》手游版、《萌江湖》、《仙侠联盟》、《铁王座》等。
2013年三季度，游族信息在网页网络游戏开发商中排名第三，占据8.5%的市场份额。公告显示，2013年1月-8月游族信息营收为3.95亿元，营业利润约为1.9亿元，净利润约为1.62亿元。
有投资者指出，游族信息截至基准日净资产账面价值仅为1.14亿元，评估价值却高达38.67亿元，增值37.53亿元，增值率高达3281.05%，借壳上市的评估增值率接近33倍。
市场普遍认为这是上市公司追捧游戏的又一次疯狂。从游戏板块并购脉络看，去年10月，博瑞传播宣布拟以10.6亿元收购漫游谷70%的股权。以收益法评估，漫游谷价值15.1亿元，增值率达6.5倍，市场早已一片哗然。然而，今年这样的“低估值”几乎看不到。比如，掌趣科技收购的玩蟹科技估值也溢价高达28倍。
艾媒咨询CEO张毅指出，目前整个游戏行业的收购案可以说都已经超过企业本身了，也已经超出他们平时判断企业作价的标准，因为更多的上市公司收购的是未来价值，而不是当下价值，炒作空间很大，而且游族信息刚好处于一个很好讲故事的领域。
然而，有市场人士指出，一旦裸泳者现身，为高估值买单的最终是投资者。
另外，游族信息几个月时间内估值连续暴涨引发了市场的诸多质疑。据《上海证券报》报道，从今年6月到10月期间，游族信息的估值经历“三级跳”。今年6月，游族信息的高管持股公司“一骑当先”从李竹、付迎、襄阳博润股权投资基金中心、常州博润康博新兴产业投资中心及天津博润投资有限公司处收购游族信息19.9%的股权，收购价款合计11940万元；同年7月，一骑当先将所持游族信息6.1%股权以7625万元的价格转让给上海畅麟烨阳股权投资基金；将3.9%股权转让给苏州松禾成长二号创业投资中心，作价4875万元，两家PE合计以1.25亿的价格斩获10%股权。但在梅花伞10月份披露的重组报告书中，该10%的股权对应的评估价值高达3.87亿元。可见短短数月，游族信息的估值从6亿到12.5亿元，乃至后来重组报告书中的38.7亿。
对此，梅花伞在11月1日的澄清公告中表示，上述6月、7月间的两次股权转让为高管团队的激励，并承认这为自主协商确定转让价格，并未进行资产评估。同时，其估值作价考虑了游族信息2012年业绩情况、投资者的投资成本等因素。当时转让时，游族信息2012年净利润为3746.64万元，游族信息整体估值为6亿元，相对于2012年净利润的PE约为16倍。2013年7月，游族信息整体估值为12.5亿元，相对于2012年净利润的PE约为33倍。
梅花伞称，因为重组定价基准日为8月31日，而游族信息2013年1至8月经营状况较2012年有较大提升，对应为1.63亿元，2013年预测净利润为2.77亿元，主要为其最成功的两款网页网络游戏《大侠传》和《大将军》进入稳定期，合计在今年前8月贡献收入合计2.7亿。另外，游族信息又推出了网页网络游戏《女神联盟》和移动网络游戏《萌江湖》。因此，2013年1至8月游族信息的经营状况及盈利能力较2012年有较大提升。
另外，游族信息目前尚有版权官司在身。2013年9月21日，游族信息收到上海市闵行区人民法院传票，奥多比公司就游族信息未经奥多比公司授权即擅自复制、安装并商业化使用了其依法享有著作权的Adobe Illustrator计算机软件而侵犯了奥多比公司依法享有的著作权事宜向上海市闵行区人民法院提起诉讼，而这也成为本次交易能否最终成行的变数。
利润承诺遭质疑
备受市场质疑的还有游族信息的高业绩承诺。
在游族信息2011年、2012年净利润分别仅为1266万元、3747万元的情况下，根据收购协议，游族信息承诺2013年、2014年、2015年和2016年的年度净利润将分别不低于2.85亿、3.87亿、4.51亿、5.22亿元，对比2012年业绩，增幅分别达到770％、1046％、1219％、1411％。若承诺期内未达到约定的预测净利润，则上市公司应在年度报告披露后的30个工作日内召开董事会，确定以人民币1元的总价回购并注销交易对方当年应补偿的股份数量。
如此高的业绩增长承诺能否顺利实现？不少业内人士和投资者表示担忧。
有业内人士指出，那么高的预测数肯定达不到，其业绩也不可能如预测的那样稳定，“A股玩的都是游戏概念，有几家真的有腾讯、盛大那样的产品？”哪怕是顶尖游戏公司，也都会面临低谷。
也有分析人士指出，手游公司在越过盈亏平衡点之后，通常会出现爆发式增长，但是手游产品的生命周期都不长，所以需要公司在产品开发上持续成功，这是很大的挑战。
平安证券分析师凌云表示，从整个基本面来讲，此次收购使得梅花伞未来的业绩有一定的期盼，市场比较看好其未来成长。但风险点在于游戏产业是资金消耗、脑力密集型，项目比较烧钱，而这块的不确定性比较大。国内手游产业同质化严重，创新能力比较欠缺，比如较早的盛大网络现在就逐渐被淡忘了，手机游戏更新换代迅速，使用者的要求与日俱进，使得手游行业的盈利存在着不确定性。
在张毅看来，游族信息主要是做PC端网页游戏，手游的业务和业绩并不明显，而且其业绩主要还是靠页游贡献的利润来支撑。但目前页游市场规模已达500亿，市场趋于饱和，增长已经见顶。“因为今年页游的规模与去年持平，再往后走就没有多少空间了，游族信息的此次承诺如果没有手游的支撑，可能很难完成这个业绩承诺”。
对游族信息来说，手游产品似乎才是其未来业绩的看点。
公开信息显示，游族信息目前研发及运营的游戏产品主要有14款，从页游移植的武侠手游《一代宗师》手游版及萌系卡牌游戏《萌江湖》是其中较为成功的两款手游。
有分析人士称，这两款游戏的成功对游族信息获得高估值功不可没。但推高估值的这两款手游能否支撑高增长也是个未知数。一款手游的生命周期最多只有六个月到一年，一年之后，若没有新的产品去接棒营收重任，公司收入就很难保证。
另外，手游本身是一种文化创意产品，创意的特性就在于随机性较强，一款游戏的成功并不能代表下一款游戏继续成功，因此，概率很低是手游企业最大的风险。公司能否在产品开发上持续成功，以及其盈利的稳定性，都面临很大的挑战。
更重要的是，互联网大佬们都已随时准备进入手游市场。
有消息称微信计划明年在手游方面冲击100亿的市场规模，而且微信只做手游。目前微信积累了5亿用户，现在开发的玩家占比没有达到1%，未来的上升空间极其巨大，高速的增长态势还会继续保持下去；360下一步的主要发力点也是手游；小米也把手机作为游戏渠道经营。业内人士指出，在行业群雄并起的当下，游族信息要保持高成长，难度更大了。
对于外界的质疑，梅花伞乐观地表示，本次交易拟购买资产的评估增值率较高，除游族信息所处的网络游戏行业近年来高速增长外，还在于游族信息游戏产品研发速度快、盈利能力强、效益增长稳定。
此外，有投资者指出，上市公司要求网游企业做出业绩承诺引发股价暴涨，之后随着大股东的财富急剧增长，股东将会高位套现，而所谓的业绩承诺就仅仅是个承诺而已。
一位市场人士表示，这波网游热潮，泡沫越吹越大，实实在在做游戏的不多，都是玩资本运作的，一定要提防这一点。在此之前，凡是涉及到游戏概念尤其是手游概念的公司，无一不成为资本市场的明星，从中青宝、掌趣科技，到华谊兄弟、中弘股份，股价都出现大幅上涨。
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