投资要点
依顿电子自2000年成立以来，一直专注于高精度、高密度双层及多层印刷线路板的制造和销售。公司是国内前十名PCB厂商中唯一一家非外资或外资背景的企业，是国内印刷线路板行业的领先者之一。
作为深耕PCB行业的龙头企业，在精细化管理、工艺改进、技术创新、大客户集中度、区位优势等方面的综合优势显著。公司具有很强的战略规划能力，公司自2012年以来，主动调整优化产品结构，注重提升效率和效益，毛利率、净利率水平保持上升趋势，并居于行业领先水平。
PCB行业经历2010-2011年行业调整后，随着电子消费、汽车电子、通讯等行业的推动，产业政策的扶持，行业重新步入景气期。PCB产业从欧美向以中国为代表的亚洲区域的转移趋势已定，因此中国本土龙头企业具备了在新一轮市场成长中的先发优势。
我们认为公司通过本次IPO募投高毛利和代表行业发展趋势的多层板和HDI板的生产，将显著提升公司的盈利能力和综合优势，预计2015年后公司进入发展快车道，并且2017年将在收入和利润规模上再造一个依顿电子，实现跨越式发展，最终达成公司计划用3-5年的时间成长为印刷线路板行业的国内龙头企业和世界一流企业的战略目标。
发行价15.31元/股，建议投资者积极参与申购：我们按照发行后预估股本4.89亿股计算，公司一致预期2014年全面摊薄EPS为0.72元。我们根据市场的平均估值水平，给予公司15%的市场折价，预估合理估值区间为17.19-22.21元。
1、公司概况：国内PCB行业龙头，盈利能力稳步提升
1.1、公司是一站式服务的印刷线路板综合制造服务商
广东依顿电子科技股份有限公司 (代码：603328，以下简称“公司”)的主营业务为高精度、高密度双层及多层印刷线路板的制造和销售。公司可为客户提供“一站式”生产服务，即由印刷线路板线路设计优化、小批量样板生产、批量生产和售后服务等构成的综合服务体系。
根据CPCA的统计，2012年我国前十大印刷线路板企业销售收入合计371.03亿元，约占国内行业总销售收入的23.93%，2011年、2012年公司的市场份额分别约为1.88%、1.79%，在全球PCB厂商中排名第33位。
1.2、公司主动调整产品结构，提升利润
公司产品目前以四层板为主，终端应用计算机、消费电子比例高。从产品角度，公司拥有PCB 产能共计400 万平方米/年，其中2013 年四层板贡献超过50%的营收，双面板和六层板占比均超过20%。从终端应用来看，计算机和消费电子的占比最大，分别为26%和31%，通信和汽车电子产品增长迅速，营收贡献23%和11%。
在经历了2010-2011 年后金融危机时代的大规模复苏之后，全球PCB 行业的景气度转淡，公司从2012 年以来主动对产品结构进行优化升级，减少如电脑主板等高产值低盈利产品业务，而把产能和研发主要集中于单价及利润水平较好的产品，如提高通讯、汽车电子、电子消费等高盈利产品占比，因此公司的营收2012、2013年分别出现了3%和7%的下滑。而产品结构改善以及铜等原材料价格下降，带来盈利能力提升，公司毛利率水平从2011 年的21.8%提升到2013年的26.6%。
图表1：2011-2013年期间收入虽略有下滑，但毛利率提升趋势明显 （来源：怀新投资）
图表2：公司计算机相关业务的收入占比逐年下降 （来源：怀新投资）
1.3、公司股权结构稳定
公司控股股东为依顿投资有限公司（98%股权），依顿投资由高树有限公司（BVI）100%持股，而高树则由李永强、李永胜及李铭浚三兄弟各持有33.33%控股，因此公司股权结构稳定。
本次拟公开发行9000 万股，占发行后总股本18.4%，发行后总股本为4.89 亿股。若本次股票发行成功，预计公司募集资金总额为137,790 万元，预计募集资金净额为130,759.26 万元。
图表3：公司股权结构 （来源：怀新投资）
