迪瑞医疗上市定位分析
一、公司基本面分析
公司简介公司主要从事尿液、尿沉渣、生化、血细胞等医疗检验仪器以及配套试纸试剂（含校准品、质控液等）的研发、生产与销售，所处细分行业为体外诊断行业。公司现有四大系列产品横向覆盖了医院检验科约50%左右的常规检验项目，纵向覆盖了基层社区诊所、县级医院、市级医院及大型三甲医院等各级医疗机构。公司产品出口至包括德国、美国、土耳其、俄罗斯在内的100多个国家或地区，2011年~2014年中期，公司国外销售收入占主营业务收入的比例分别为38.56%、34.73%、35.24%、28.92%。
二、上市首日定位预测
齐鲁证券：79.5-90.8元
海通证券：46.5-54.3元
兴业证券：54.0-63.0元
上海证券：52.13-62.54元
东北证券：50.17-57.09元
东兴证券：58.1-61.2元
齐鲁证券：迪瑞医疗仪器研发能力极强的IVD明星企业
报告摘要
研究报告认为：
投资要点
什么才是体外诊断行业的核心竞争力?我们的答案非常明确:仪器研发能力!
从研发角度看,诊断仪器的研发壁垒更高;从营销角度看,仪器销售能够带动试剂的销售,从而更容易维持高增长;从行业发展角度看,体外诊断系统封闭化发展也是大势所趋。可以说,仪器研发能力就是体外诊断企业持续发展的生命线。
国产IVD龙头企业迈瑞医疗1998年进入IVD领域,2013年销售额即达到20亿元,稳居行业第一位。迈瑞成功的关键即为其卓越的仪器研发能力:一、迈瑞公司于2000年左右率先在国内推出全自动血细胞分析仪、全自动生化分析仪,并取得极大成功;二、在仪器成功占领市场后,迈瑞于2006年左右介入诊断试剂领域,依靠仪器拉动试剂销售的商业模式,迈瑞试剂高速发展,13年其销售额即达8亿,排名国内第一。总体而言,依靠“07年前仪器高增长+07年后仪器带动试剂高增长”,迈瑞公司IVD产品从03年1.21亿增长至13年20.43亿,十年收入复合增速高达33%。
迪瑞医疗是我们非常看好的具有迈瑞成功基因的IVD明星企业:一、公司仪器研发能力极强,在生化仪、尿沉渣仪等领域均居于国产前列,且仪器收入占比更大(2013年占比65%左右);二、随着仪器销售的不断累积,仪器带动试剂高增长的效应也将越发明显,公司试剂有望持续高增长。
为消化09-11年的高增长,迪瑞医疗13年销售收入4.64亿,11-13年复合增速14%,13年净利润0.94亿,11-13年复合增速11%,似乎较为平淡。但是扩展至09-13年,其收入复合增速则达45%,净利润复合增速更是高达52%。同时分业务看,公司亮点也颇多:一、试剂持续高增长,13年同比增47%;二、生化分析仪13年收入1.5亿,国内厂家中仅次于迈瑞;三、尿液分析相关产品市场占有率高,约30%左右。展望未来,随着公司仪器逐步恢复增长以及仪器带动试剂销售的累积效应逐步增强,公司整体高增长有望恢复。
我们预测公司14、15、16年EPS分别为1.74元、2.27元、2.79元,给予15年35-40倍PE,建议目标价79.5-90.8元。
风险提示:1、产品质量风险;2、仪器研发进展不达预期风险;3、销售渠道合作风险。（齐鲁证券 谢刚）
迪瑞医疗:检验实验室整体解决方案提供商
1.检验实验室整体解决方案提供商
自1992年成立以来,公司始终致力于高品质医疗检验产品(医疗仪器、诊断试剂、免疫试剂)的研发、生产及销售。主要包括尿液分析、尿沉渣分析、生化分析、血细胞分析四大系列产品,目前公司产品覆盖国内各省并出口到100多个国家和地区。2014年6月末,公司员工1322人,其中研发人员294人,销售人员375人。
2011-2013年公司收入分别为3.58亿、4.14亿、4.64亿(同比分别增长15.52%和12.27%),2014年上半年收入为2.13亿。2011-2013年净利润分别为0.76亿、0.84亿、0.93亿(同比分别增长10.37%和11.15%),2014年上半年净利润为0.44亿。
2011-2013年及2014年1-6月份,公司海外收入占主营业务收入比例分别为38.56%、34.74%、35.24%和28.92%。
2.IVD市场巨大,公司产品布局丰富
3.募投项目扩大产能
4.合理价值区间:46.5-54.3元
按公司发行1534万股来考虑,我们预计公司2014-2016年EPS(对应发行后股本)分别为1.55元、1.98元、2.37元。
对比同类公司估值,2014年估值中位数为35.48倍。考虑到公司实际的增速并结合市值,给予2014年30-35倍PE,合理的价值区间为46.5-54.3元。（海通证券）
迪瑞医疗:仪器试剂一体化的IVD领军企业
体外诊断市场前景好,进口替代机遇良多:未来随着医疗消费观念的转变,诊疗技术水平的提升,体外诊断行业市场成长性依旧良好。随着国内品牌企业高端产品推出、制造工艺提升、未来有望依靠良好的质量与价格优势,加速实现进口替代,带动国内体外诊断品牌企业进一步做大做强。
仪器耗材一体化销售,耗材放量驱动成长:公司产品以体外诊断仪器和试剂为主,其中仪器在国内企业中已经占据主导地位,对公司毛利润贡献比重也达到50%以上,未来随着更多配套试剂的逐步上市,有望实现仪器试纸一体化销售,由于试剂毛利率水平更高,业绩弹性更明显,依靠仪器投放带动耗材放量有望驱动公司继续保持快速增长。
在研品种储备丰富,化学发光值得期待:公司在研仪器还有BF-7500网织红细胞五分类血细胞分析仪、CS-9200全自动生化分析检测流水线、IM-180全自动化学发光免疫分析仪等,其中化学发光产品作为成长性最好的体外诊断子行业,在国内进口替代尚未起步,诸多在研产品陆续投放市场后有望为公司提供新的业绩增长点。
估值及投资建议:我们假设发行1,534万新股,按发行后股本6,134万股计算,预计募集资金总额为4.53亿元,按照本次新股发行方式发行价格约为29.55元,我们预计公司2014-2016年EPS分别为:1.80、2.28和2.77元,考虑到可比公司的PE水平、行业周期及公司的盈利增长情况,给予公司2014年30-35倍PE,我们认为公司的合理价格在54.0-63.0元左右。
风险提示:经销商管理风险,经营不达预期风险,存货规模过大风险,行业政策风险。（兴业证券）
迪瑞医疗：检验仪器及试纸试剂一体化优质企业
[摘要]
公司简介公司主要从事尿液、尿沉渣、生化、血细胞等医疗检验仪器以及配套试纸试剂（含校准品、质控液等）的研发、生产与销售，所处细分行业为体外诊断行业。公司现有四大系列产品横向覆盖了医院检验科约50%左右的常规检验项目，纵向覆盖了基层社区诊所、县级医院、市级医院及大型三甲医院等各级医疗机构。公司产品出口至包括德国、美国、土耳其、俄罗斯在内的100多个国家或地区，2011年~2014年中期，公司国外销售收入占主营业务收入的比例分别为38.56%、34.73%、35.24%、28.92%。
盈利预测我们预计2014-2016年归于母公司的净利润将实现年递增7.34%、18.51%和18.35%，相应的稀释后每股收益为1.64元、1.94元和2.30元。
公司估值考虑到公司的业务结构、公司成长情况、市场竞争状况及同行业可比公司估值，我们认为给予公司14年每股收益30倍市盈率这一估值水平较为合理，以该市盈率为中枢且正负区间为20%的公司合理估值区间为52.13-62.54元，相对于2013年的静态市盈率（发行后摊薄）为34.15-40.99倍。
定价结论公司预计募集资金总额4.53亿元，预计募集资金净额4.19亿元，计划发行1534万股，发行后总股本6134万股，每股发行价为29.55元，对应14、15年PE为18.04、15.22倍。（上海证券 魏赟）
迪瑞医疗:具有细分优势的体外诊断企业
公司在体外诊断多个细分领域具有优势。公司在体外诊断的尿液分析、尿沉渣分析、生化分析和血细胞分析等四大细分领域拥有相关仪器和试剂的产品组合。2013年,这四个领域的仪器收入分别为0.33亿元、0.60亿元、1.52亿元和0.40亿元。据医疗器械行业协会统计,公司的尿液分析仪市场占有率在30%以上。
公司在检验仪器上具有研发优势。截至今年6月末,公司研发人员共294人,占职工总数的22.24%。今年上半年公司的研发费用为0.19亿元,占营收的比例为8.83%。相比于诊断试剂,公司在仪器研发上优势更为显著。经过20多年的积累,公司获得了25项发明专利,核心技术包括在尿液分析仪的自动追光技术、用于尿沉渣分析仪的自动聚焦技术、平面流式细胞技术和基于模糊技术的抗干扰算法等。公司还参与起草了尿液分析仪、尿沉渣分析控制液两项行业标准。公司在研项目共6项,包括2项新技术和4项新产品,在研新品包括CS-9200全自动生化分析检测流水线、BF-7500网织红细胞五分类血细胞分析仪、FUS-3000全自动尿液分析工作站、CM-960全自动化学发光免疫分析仪流水线等。此外,公司还计划开发全自动糖化血红蛋白分析仪。
公司营销网络较为完善。公司去年的经销商数量为1287家,其中前30名的销售权重为44.97%。公司销售网络遍布全国,其中华东区域销售占比最高,去年为21.39%。此外,公司还积极拓展国际市场,产品销往100多个国家和地区,去年出口销售额占营收比例为35.24%。
投资建议:公司的尿液分析仪在国内市场份额领先,但公司不局限于此,积极拓展生化分析、化学发光免疫分析、血细胞分析等新领域,同时构建了国际营销网络,具有一定的发展潜力。我们预计公司2014-2016年的净利润分别为1.06亿元、1.14亿元和1.22亿元,对应发行后股本的EPS分别为1.73元、1.86元和1.99元,若给予公司2014年PE29~33倍,则对应价格区间应为50.17元~57.09元。
风险提示:产品降价的风险;检验收费政策下降的风险。（东北证券）
迪瑞医疗:IVD上市公司再添新军,生化市场竞争日趋激烈
IVD行业上市公司数量增加,将对现有竞争格局产生冲击。除了迪瑞医疗之外,深圳新产业登陆了新三板,郑州安图生物、广州万孚生物和四川迈克生物等将登陆主板。此外,许多上市公司通过跨行业并购进入了IVD领域。产生的影响主要有两点,第一,目前上市公司标的的稀缺性降低;第二,现有上市公司竞争对手的资本实力增强。这些即将上市或者正在申报的公司主要集中在生化和免疫领域,他们资本实力的增强或对现有IVD市场格局产生一定冲击。
生化诊断领域竞争日趋激烈。生化诊断市场的特点在于存量市场比较大,技术壁垒和市场集中度都比较低,并且新技术的应用和新项目的开展远远没有免疫诊断和分子诊断领域活跃。在这样的市场背景下,竞争格局整体相对稳定,但是由于市场增长乏力,迪瑞医疗这样体量较大的公司上市后,对现有市场参与者而言可能会产生一定的压力。
尿检起家,拓展大生化领域。公司是靠尿检产品起家,市占率较高,仪器设备市占率在30%以上,是尿检领域的龙头。生化领域竞争激烈,公司优势不明显,市场份额较低,但公司在生化领域发展很快,开发了自己的仪器和试剂,产品线较全,加之生化行业存量市场大,生化业务成为公司近几年业绩高速增长的重要动力。
加强研发建设,丰富技术产品储备。根据公司募投项目,将投入1.3亿元进行研发中心建设,糖化血红蛋白仪、全自动血细胞分析工作站和化学发光等产品将增加公司未来增长亮点。
申购建议。我们按照公司IPO后总股本6134万股计算公司的摊薄每股收益,预计公司2014-2016年的EPS为1.81元、2.17元和2.65元。我们认为合理询价区间为28-32元,对应2013年静态PE为18-21倍,预计上市后价格在58.1-61.2元,对应静态PE为38-40倍。（东兴证券）
三、公司竞争优势分析
国产IVD龙头企业迈瑞医疗1998年进入IVD领域,2013年销售额即达到20亿元,稳居行业第一位。迈瑞成功的关键即为其卓越的仪器研发能力:一、迈瑞公司于2000年左右率先在国内推出全自动血细胞分析仪、全自动生化分析仪,并取得极大成功;二、在仪器成功占领市场后,迈瑞于2006年左右介入诊断试剂领域,依靠仪器拉动试剂销售的商业模式,迈瑞试剂高速发展,13年其销售额即达8亿,排名国内第一。总体而言,依靠“07年前仪器高增长+07年后仪器带动试剂高增长”,迈瑞公司IVD产品从03年1.21亿增长至13年20.43亿,十年收入复合增速高达33%。
迪瑞医疗是我们非常看好的具有迈瑞成功基因的IVD明星企业:一、公司仪器研发能力极强,在生化仪、尿沉渣仪等领域均居于国产前列,且仪器收入占比更大(2013年占比65%左右);二、随着仪器销售的不断累积,仪器带动试剂高增长的效应也将越发明显,公司试剂有望持续高增长。
