半个月前我们上调了大秦铁路目标价，并邀请公司总经理、董秘等高管在深圳召开季报交流会议。我们判断，大秦铁路将是 2015 年交运投资不容错过的机会。
投资要点：
估值方法切换，上调目标价至 11.4元：随着 2015年铁路改革展开讨论，市场将预期大秦铁路重新具备再投资机会，估值方法将从分红收益率转向市盈率。参考公路股 PE水平，暂不考虑 2015年国铁提价，维持 2014-15 年 EPS 0.97、1.00元的预测不变，上调目标价至 11.4元。
提价尾声，改革起步。市场希望大秦铁路持续提价并提高分红比例，而我们判断 2015 年铁路提价接近尾声。从全球铁路改革经验来看，提价的尾声，才是改革的起步。当中铁总公司无法通过提价改善盈利，经营与投资的改革势在必行。提价结束之后，企业有望获得一定的弹性定价权。
铁路运量未必大幅提升，回报率将严重分化。行业改革往往导致不同公司回报率分化，铁路也不例外。铁路密度经济和周转效率两大属性，导致运量最大的公司不仅成本最低，而且定价能力最强。铁路改革的深化，将促使运量集中，而不是分散。长期而言，随着行业回报率的分化，资金雄厚的公司有望获得留存利润再投资机会。
从 DDM 到 DCF。过去三年，大秦股价隐含的分红收益率波动区间为 6-8%，远高于国内外其它铁路 1-2.5%的波动区间，反映了贴现率的国别差异以及再投资预期的差异。DDM估值贴现分子为每股红利，留存利润再投资被忽略，即假设大秦无法获得再投资机会。当市场重新预期大秦铁路具备留存利润再投资条件，估值方法将从分红收益率切换到 PE，带来估值体系的切换。
风险提示：铁路运量下滑，其他铁路的分流影响，铁路改革进程低于预期。
