东方证券:建议“增持”重庆啤酒

　　研究报告内容摘要：

　　事件

　　收入利润稳健增长，Q3业绩符合预期。公司公布2019年三季报，19年1-9月实现营收30.25亿元，同比增长3.47%；实现扣非后归母净利润4.03亿元，同比增长13.84%，对应基本EPS1.23元/股。其中19Q3实现营收11.93亿元，同增2.79%；实现扣非后归母净利润1.83亿元，同比增长14.45%。

　　核心观点

　　结构升级吨价提升，四川收入增长喜人。分量价看，1-9月啤酒销量吨价分别提升0.49%、5.12%，19Q3量价分别变动-2.11%、6.78%，我们认为Q3销量下滑与清理库存、天气因素等有关，产品结构升级和增值税率下调带动吨价快速提升。分产品看，前三季度高、中、低档产品分别实现收入4.42亿元（+5.41%）、21.27亿元（+6.75%）、3.97亿元（+0.33%），19Q3三档产品收入分别为1.68亿元（+15.07%）、8.33亿元（+2.56%）、1.75亿元（+4.85%），中高端占比稳步提升。分区域看，1-9月重庆、四川、湖南分别实现收入21.77亿元（+1.96%）、5.77亿元（+28.61%）、2.12亿元（-5.28%），19Q3三地收入分别为8.60亿元（-0.21%）、2.29亿元（+31.5%）、0.87亿元（-2.51%），四川收入增速较快与委托加工量提升有关。

　　毛利率稳步提升，盈利水平领跑行业。今年玻瓶、大麦等成本上升明显，但受益于产品吨价提升，公司前三季度销售毛利率同比提升0.65pct达41.78%；销售费用率同比下降0.56pct至13.42%，可能系运费及市场投放减少所致，表明市场竞争有所减缓；管理费用率同比微升0.07pct达4.18%；营业外收入增加带动销售净利率大幅提升7.38pct达21.84%。展望未来，我们认为随着毛利率提升、期间费用率下行，公司盈利能力有望进一步增强。

　　财务预测与投资建议

　　考虑到公司三季度啤酒销量下滑，我们小幅下调全年的销量及收入预测。由于公司三季度计提了1.7亿元的营业外收入，剔除该非经常性项目的影响，我们调整预测公司19-21年EPS分别为1.01、1.14、1.31元（原19-21年EPS预测分别为1.03、1.20、1.40元）。结合啤酒类可比公司估值，给予公司19年45倍市盈率，对应目标价45.45元，维持增持评级。

　　风险提示

　　消费升级不及预期风险、原材料成本大幅上涨风险、省内竞争加剧风险。