安信证券-商贸零售行业深度分析

　　研究报告内容摘要：

　　■电商代运营属于电商服务的一种业务模式，但商业模式牵涉多方，不同代运营商所提供的服务内容差别较大，且在不同环节面临来自相关专业服务企业的竞争。本文基于整个电商服务生态剖析电商代运营行业，拟总结行业特征、绘构竞争环境、辨析面临的挑战及发展机遇。总体而言，电商代运营行业空间广阔、有望乘势化妆品行业高增红利，虽面临一定挑战，但行业集中度提升趋势下龙头具有明显竞争优势。

　　■随着电商渠道渗透率提升，电商服务市场高速发展，商家付费渗透率持续提升（大型商家付费率100%/中型商家99%/小型商家84%/微型商家48%），行业规模近7年CAGR高达89%。电商服务生态大致分为IT/数据分析、电商运营、客服、仓储物流、营销五大职能：①一站式代运营服务商：往往依托网店运营为核心职能，向其他业务服务类型进行扩展，以加固规模优势、加深壁垒。② IT系统/数据分析服务：技术推动行业纵深发展，切入点差异导致竞争相对分散。③营销服务：媒介切换+技术升级，营销方式快速变化。④客服服务低附加值较低，仓储物流服务以重资产树壁垒。从产业链结构来看，品牌商可基于自身禀赋选择：①与一站式代运营服务商合作，整体外包电商业务，代运营商在运营职能之外，可提供IT/数据分析、客服、仓储物流、营销等服务，亦可选择将低附加值部分业务如客服业务进一步外包；②直接与提供各专业化服务的服务商进行对接，企业内部再行梳理整合；③可自建电商服务体系，使电商服务能力内部化，直接对接电商平台。

　　■电商代运营行业：运营能力驱动成长引擎，自有仓库及IT构筑规模壁垒，赛道空间近千亿，尽享行业高增红利。业务模式：电商代运营业务模式按照销售对象可分为B2C和B2B模式，B2C模式又可再分为经销、寄售、服务费等几种模式；从业务性质来看，经销模式和分销模式渠道性质较重，服务费模式则偏重于服务性质，丽人丽妆经销模式占绝大部分比重，渠道性质最强；宝尊电商没有分销模式，经销模式毛利贡献不及50%，服务性质最重。业务范围：电商代运营行业包括覆盖全品类的综合性公司（如宝尊电商）和覆盖少数品类的垂直型公司（如丽人丽妆，壹网壹创等），多数公司不仅限于单一电商渠道，服务延伸至社交平台、品牌官网、甚至O2O（如宝尊电商）；行业中多数公司与头部品牌深度绑定，头部品牌贡献大部分营收。核心壁垒：电子商务服务类型已从行业发展初期的基础服务（运营服务、客户服务）拓展至核心服务（IT服务，营销服务，仓储物流服务），目前行业龙头公司的核心壁垒集中在仓储物流、IT服务和营销服务等方面；宝尊IT及仓储物流实力突出，营销环节是各公司发展重点。

　　■规模效应是电商服务行业赖以生存的根本。①天猫平台对于店铺规模和品牌影响力的要求较高，未达到平台要求的企业将无法在天猫平台开设旗舰店。②规模优势下平台推广效率更高：代运营商平台推广费用率总体低于品牌方，呈现出较明显的规模效应；垂直型（壹网壹创）代运营商较综合型（宝尊电商）代运营商而言，在推广中或有可能实现更高效率。③极限承载能力构筑竞争壁垒：电子商务呈现短期高爆发的销售特征，这对服务商的极限承载能力提出了较高要求。

　　■挑战与机遇并存，行业集中度提升趋势下龙头优势明显。挑战：①部分品牌方自建电商团队，收回电商运营权；②电商获客成本提升，流量来源向社交平台泛化。优势：①电商代运营行业呈现明显头部效应——第一梯队市占率持续提升，2018年第一梯队四家企业GMV比重达32.1%；②行业空间较大，长尾空间广阔——在行业整体高速增长的背景下，化妆品企业逐年增多同时，大量外资高端品牌、外资小众品牌正加速进入中国市场。延伸能力圈，上市企业更具规模及资本优势。①多渠道布局，拓展流量入口：壹网壹创小而美的内容营销服务上线，扩大客户范围同时尝试新媒体引流。②强化高附加值服务环节能力，构筑核心壁垒：壹网壹创募集资金拟建设品牌升级建设项目和综合运营服务中心项目，信息化技术，产品开发和自主创新能力将得到升级；宝尊推动数字化转型，强化自身技术优势；若羽臣将提高自身策划运营水平及信息化水平。③向上游延伸，强化对品牌控制力。目前代运营商主要通过孵化自有品牌、扶持境外中小品牌、与品牌方合资经营等方式强化控制。

　　■投资建议：乘势化妆品行业高增长红利，电商代运营行业集中度提升趋势下龙头优势明显。重点推荐①壹网壹创：营销及运营能力推动公司销售达成结果出色，存量及增量客户双向发力下未来空间广阔；②宝尊电商：行业龙头整合全品类全渠道，技术及数字化能力造就深厚壁垒；③建议关注拟上市企业丽人丽妆、若羽臣等。

　　■风险提示：行业竞争加剧风险，单一品牌集中度较高风险，品牌方切入电子商务行业风险，市场需求波动风险。