大股东巧用要约收购巩固控制权
“除了爱建、ST生化这样的‘极端’案例外，上市公司原股东对于要约收购的态度也趋于平和：即便触发强制要约，也不再一味申请豁免，而是从容发出《要约收购报告书》，让市场决定；或是通过主动要约收购提升持股比例，增强话语权。”沪上某私募人士告诉记者。
例如，雪松控股在接连拿下齐翔腾达、希努尔两家上市公司时，均触发全面要约收购。根据彼时公告，雪松控股需额外为齐翔腾达、希努尔分别准备52.11亿元、23.57亿元用于要约收购。但从目前情况来看，未有股东愿意将股票卖给雪松控股。
上述私募人士指出，强制义务却无需履行，问题出在定价机制上。根据《上市公司收购管理办法》，要约收购价格不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格，低于提示性公告日前30个交易日该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的则需作出说明。
事实上，因控制权变更而触发的要约收购义务几乎无需为此担心。毕竟一旦易主，市场大都将其视为利好，连续涨停的情况更是频频出现，根据上述规则制定的要约价格很快便“淹没”在市价以下，被要约的股东自然不会买账。
有些公司的掌舵人则将要约收购变为提高持股比例的工具。海南海药5月初发布公告称，实际控制人刘悉承拟以14.5元/股的价格，要约收购1.34亿股股票，占总股本的10%，以此将持股比例提升至44.08%。该方案获得了相当一部分股东的认可，并在6月9日过户完毕。
“在二级市场流动性不高的情况下，大股东通过集中竞价交易建仓耗时较长，而且容易引发资金跟风从而推高成本。与之相比，要约收购的确定性要大得多。”上述私募人士说。
操作规则亟待进一步完善
在采访中，多位投行人士对记者表示，要约收购已不是“闻者色变”的硬性约束，而是正在变为拥有巨大潜力的资本运作工具。只是，由于这些年运用甚少，其在部分操作流程和机制设计上不够完备。
例如，在爱建集团股权之争中，广州基金便认为股票停牌期间可以实施要约收购行为，并列出了“要约收购制度并未明确与停牌相排斥”、“有利于保护中小投资者”等多项理由，并提出，此前已有其他公司在要约收购报告书中注明“停牌期间，股东认可办理有关预受要约的申报手续”。
对此，爱建集团则认为，若允许在停牌期间实施要约收购，则意味着剥夺了中小投资者在要约收购与二级市场间自由处置股份的权利，与要约收购制度的目的和功能不符。
有法律人士表示，上述两方之所以要在“股票停牌期间是否能实施要约收购”这一点上频繁交锋，很重要的原因之一便是证券法、《上市公司收购管理办法》等法规并未对此作出明确解释，而从实际操作上来看，这对股权争夺双方又至关重要。
此外，要约价格的定价机制也明显较为“宽松”，使得具有要约收购义务的股东可以根据自身需求灵活设定价格——想实施的，就把价格定高一些；不想实施的，就把价格定低一些。如此一来，要约收购成了“进可攻退可守”的“万金油”，而不是提醒大股东责任的“紧箍咒”。
如万通地产大股东嘉华东方在2016年10月履行要约收购义务时，便推出了一份拟以4.3元/股为要约价格的收购方案，这一价格虽说符合规则，但明显低于彼时5.87元/股的市价。在上交所的问询下，嘉华东方将要约价格调高，但仍因低于市价而接受者寥寥。
