过去，日本将赌博视为非法活动。在很长一段时间，弹珠机这种介于娱乐和赌博之间的项目风靡这个国度。在日本的街头巷尾常可到这样的游戏室——整整齐齐摆放着上百台机器，它们发出震耳欲聋的音效，屏幕上耀眼的电子光映照着每一个玩家认真的脸庞。
弹珠机行业的鼎盛让一批游戏馆经营商赚得盆满钵满，欲通过资本化运作来加速成长步伐。Okura(01655)便是其中一家。4月28日，Okura启动招股，共发行1.25亿股，其中90%为配售，10%为公开发售。每股发行价0.90港元-1.20港元。每手5000股，预期5月15日上市。
若成功在港交所敲钟，Okura将成为港股市场上第三家日式弹珠游戏上市公司。按招股价中位数1.05港元计算，该集团上市后的市值约为5.25亿。不计上市开支，这一股价对应2016财年业绩的市盈率约为7.5倍。
相较于港股上的同行Niraku35倍以及Dynam Japan16倍的市盈率，Okura的估值十分有吸引力。其首日孖展情况也映证了这一点。据公开报道，4月28日，6间券商为其借出近3800万港元孖展额，以公开发售集资1500万港元计，相当于超额认购逾1.5倍。
那么Okura的基本面是否与它的价格一样诱人？
收入下滑
1968年，Okura的首间日式弹珠机游戏馆Monaco在日本九州长崎开业。自那时起，Okura便以长崎为总部扩展业务。随着在九州地区的成功，Okura陆续将业务拓展至关东、关西等地区。
截至4月21日，Okura共拥有18间日式弹珠机游戏馆，大部分位于九州和关东地区。在其游戏馆中，日式弹珠机及日式角子机的数量分别占其游戏机总数的54.2%及45.8%。
公开资料显示，弹珠机创始于日本，是一种具有娱乐及博彩成分的机器。玩家通过收集大量弹珠，换取奖品或是作为下次娱乐的筹码使用。其是日本娱乐市场的最大贡献者，2015年，日式弹珠机行业总投注额约占日本娱乐市场总收益的46.9%。日式角子机则是另一种娱乐机器，以获得游戏币为目的。而游戏币的用法与弹珠类似，也可换取奖品。
根据矢野经济研究所的资料，按总投注额计，截至2015年12月31日，Okura在前600家日式弹珠机游戏馆营运商中名列74。按游戏馆数目计算，截至2016年12月31日，Okura在日式弹珠机游戏馆营运商中排58.
Okura的收益主要来源于游戏机业务，即总投注减总派彩。受顾客流量影响，截至6月30日止的2014-2016财年，该集团旗下游戏馆的游戏机使用率以及总投注金额都呈现持续下滑。
其中，日式弹珠机整体使用率分别为23.2%、22.3%、19.9%；日式角子机的整体使用率分别为29.6%、28.8%及28.1%；总投注金额分别为578.27亿日元(单位下同)、510.01亿日元及429.88亿日元。
运营数据的下降也拖累了Okura的业绩。同期，Okura的收益分别约为130亿日元(单位下同)、112.5亿及101亿；撇除上市开支，净利润分别约为10.2亿、6.15亿及9.83亿。
行业持续萎缩
据智通财经了解，Okura的游戏机馆生意冷清与行业环境和相关政策不无关系。
一方面因为日本游戏机制造商协会在2015年修订了相关行业规定，使日式弹珠机的中奖规模及日式角子机的派彩率大幅减少。这导致被日式弹珠机及日式角子机赌博性质吸引的玩家的兴趣大幅降低。
根据矢野经济研究所的资料，日式弹珠机玩家人数自2010年起开始减少，由约1700万人减至2013年的约1000万人，相当于负复合年增长率约16.6%。虽然2014年玩家人数有所回升，但2015年再次出现下滑。矢野经济研究所预计日式弹珠机玩家人数将从2016年的约1000万人下降至2020年的900万人，相当于负复合年增长率约3.4%。
与此同时，自2012年起，日本弹珠机的总投注额也在逐年下降。并且上述研究机构预计，总投注额将在未来几年继续下滑，由2015年的约23万亿减少至2020年的21.7万亿。
(2005年至2020年按总投注计日本弹珠机市场规模数据)
并且，自2014年4月1日起，日本消费税率由5%上调至8%，且预期于2019年10月会上调至10%。日式弹珠机的玩家收入相对较低，通常对价格较为敏感。消费税的上调无疑会给玩家的消费欲望带来负面影响，亦会拖累对游戏馆营运商的业绩。
以Okura2014年的业绩为例，倘若消费税率增加1.0%，其收益将减少1.29亿日元；倘若消费税率增加3%，其收益将减少3.88亿日元。
第三方面，日式弹珠机行业面临着互联网等其他形式娱乐及博彩活动的激烈竞争。尤其是，2016底，日本众议院表决通过赌场法案，规定在日本开班赌场的基本政策及程序。虽然这并非立刻就实现赌场经营合法化，但其将推动以开设赌场为中心的综合度假村建设。
如果相关度假村建设完成，类似Okura的弹珠机经营馆或将面临来自赌场及其他博彩场所的竞争，出现玩家流失等情况，业务及收益也将受到冲击。
欲“吃小鱼”扩大市场份额
与港股市场上的同行企业DYNAM JAPAN欲兴建度假村，涉足日本博彩业不同。Okura未来计划仍是集中于在弹珠机行业内进行扩张。
Okura表示，因为日本弹珠机行业较为分散，激烈的竞争让小型日本弹珠机游戏馆面临生存压力，眼下正是较大型业内参与者的合并机会。该集团未来计划中的一项便是，通过吸收小型日式弹珠机游戏馆营运商来提升市场份额。
此外，Okura会根据不同地区的玩家的消费能力和喜好来调整游戏机的投注额，比如九州地区的玩家的可支配收入相对日本其他地区要低，因此Okura会在该地区维持较高比例的低投注额游戏机；在拥有更年轻人口及更高可支配收入的关东地区的东京都，其会维持高投注额的游戏机。
截至2016年10月31日止四个月，Okaru的收入仍在下滑，为30.65亿，较2015年同期下滑15.35%；不计上市开支，归属公司股东净利润为1.2亿；较2015年同期下滑约40%。
智通财经认为，眼下，日本的弹珠行业正处于低迷阶段，且未来几年市场份额将继续萎缩。从规模上看，Okura比另外两家港股同行企业都要小——截至2016年9月30日，Dynam Japan共有444间游戏馆，Niraku共有56间游戏馆。同时，Okura在日本市场的份额也不高。
虽然该集团欲通过吞并小的游戏馆或开设新游戏馆来扩张，但在行业衰落的时期，这样的扩张计划能给其业绩带来怎样的增量仍是未知数。
并且过去弹珠机之所以风靡，很大程度上是因为日本禁赌的规定。若日后与博彩相关的度假村建成，无疑将给Okura这样的传统弹珠游戏馆经营企业带来不小的冲击。
不过考虑到目前关于日本赌场经营的具体的实施规定仍未出台，以及相关度假村的建设还需要时间。短期内，或许还不会给Okura带来过多负面影响。
反而是与赌场法案相关的进展消息或许还会刺激相关企业的股价，如2016年底，因为日本通过赌场法案，Niraku及Dynam Japan都应声大涨。加上，Okura的市值小，估值远低于行业，或是短线投资者的菜。
(原标题：日本赌场合法化之后 只有18间弹珠馆的 Okura欲用7.5倍市盈率上市捞金)
