国金证券：短期增长超预期 预计四季度下行压力较大

　　【宏观视角】

　　短期增长超预期 预计四季度下行压力较大

　　数据：二季度GDP同比增长6.9%（6.9%）；

　　1-6月规模以上工业增加值累计同比6.9%（前值6.7%）；

　　1-6月社会消费品零售总额累计同比10.4%（前值10.3%）；

　　1-6月固定资产投资累计同比8.6%（前值8.6%）。

　　二季度经济超预期，主要来源于季节性规律下资本形成的贡献上升，消费、资本形成以及净出口对GDP累计同比的拉动分别为4.4%、2.3%以及0.3%（一季度分别为5.3%、1.3%和0.3%）。二季度生产向好下，实际消费相对有支撑，但是，实际投资却出现下行。7月份以来的高频数据反映出生产仍旧有支撑，表明短期内的经济受库存周期影响，仍旧具备较强的韧性。然而从PMI产成品库存以及工业产成品存货指标来看，均出现了回落的趋势，这意味着补库存需求放缓确实已经发生，叠加传统淡季扰动，短期内的经济增长存在放缓的压力。展望四季度，下行压力可能会超预期，主要由于信用收缩周期下投资需求将承压明显。我们维持全年6.6%的增长预测不变，因此全年前高后低的格局更加明显。从政策层面上看，短期的经济增长超预期，货币政策难以宽松，而7月份以来的净投放以及MLF操作也都印证了只是对冲并非放松，但是下半年特别是4季度，货币政策将保持高度灵活性，金融工作会议明确了金融发展“四个原则，三大主题和一个委员会”的具体要求，这将有效地协调金融监管与货币政策的矛盾，从而为货币政策的高度灵活性提供操作空间。