国金证券：PPI四季度下滑幅度或超预期

　 【宏观视角】

　　需求下滑或将导致工业品价格回落，PPI四季度下滑幅度或超预期
    高频数据追踪显示，短期经济增长符合稳定增长的预期。从实际经济增长的角度来看，中游生产与下游需求表现有所背离，其中：下游的地产表现依旧羸弱，汽车销售增速开始下降；中游的高炉开工率虽小幅下行，不过依然维持高位，且电厂日均耗煤量持续走强。从价格的角度上看，供给收缩而需求下降背景下，库存投资对价格形成支撑，具体表现为：水泥价格环比下跌，动力煤价格上涨，铁矿石和螺纹钢涨幅依然较大，布伦特原油、LME铜和LME铝涨幅扩大。我们预计，8月份PPI环比表现依旧较好，猪肉和蔬菜价格上涨明显，8月CPI将温和上升。

　　8月实际需求仍在下降，市场对于供给收缩预期开始出现分歧，预计工业品价格将回落。年初以来名义需求表现较好，而实际需求却持续下滑。数据显示，二季度实际固定资产投资累计同比3.8%，比去年同期低7.1个百分点；从地产和汽车销售表现来看，8月前25天全国30大城市商品房日均销售面积同比下降41.3%，乘联会公布8月前三周汽车零售同比增速仅为4.3%（去年为29%，上个月为5.1%）。不过，在去产能叠加环保限产下，供给收缩推动工业品价格持续上涨，南华工业品指数月内上涨8.06%。我们认为，在实际需求并没有显著回升、供给收缩边际上难以进一步加强的背景下，价格上涨不具备可持续性。同时，最新数据显示，螺纹钢、铁矿石等商品的价格开始从高位下跌，表明市场对于供给收缩预期开始出现分化，工业品价格可能开始回落。

　　信用收缩下，四季度经济下行可能超预期，工业品价格下行压力较大。下半年基数抬升下，PPI同比将会持续走低，四季度下行可能超预期。在信用收缩背景下，基建投资受到资金来源掣肘，实际增速可能进一步下滑；房地产投资受到资金成本、销售预期以及棚改支持边际减弱的影响，也难以进一步超预期；制造业投资受到企业ROE和外部需求影响较大，但四季度PPI同比下行和全球贸易改善边际上难以超过上半年，也存在下行压力；消费受到汽车高基数影响；外贸四季度边际难以进一步改善；整体来看，四季度经济下行可能超预期，实际需求下降幅度也会超预期，名义需求将会显著下滑，从而对工业品价格形成较大下行压力。此外，下半年基数抬升背景下，PPI同比将会持续走低，如果工业品价格下行幅度较大，PPI四季度下行幅度可能超预期。