国泰君安：转向之秋 寻找周期的接力棒

　　【投资策略】

　　转向之秋：寻找周期的接力棒

　　2005年以来，市场有3段明显的周期/消费切换区间。以上证周期指数和上证消费50指数作为周期和消费的代表指数，我们可以得到2005年以来3段明显的周期/消费切换区间。1）2008/11—2010/2：前期，4万亿催化周期ROE改善，迎来周期行情；后期，投资生产减速+家电下乡政策，行情由周期切消费。2）2010/2—2011/8：前期，水利、保障房和高铁刺激，周期景气向上；后期，物价上行+流动性大幅收紧，行情由周期转消费。3）2012/9—2013/8：前期，货币宽松下地产回暖，拉动周期板块边际改善；后期，地产调控+市场下挫，行情由周期切向防御消费。

　　第一波转向：万亿催生周期，投资减速切向消费。2008年11月5日，国务院常务会议决定在未未2年内投资四万亿元以刺激经济。同年12月，国务院表态拯救房市，发布《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，固定资产投资增速由2008年11月的26.80%升至2009年8月的33.00%， PPI环比由负转1%。这段时间内，周期板块累计上涨了122%。2009年，四万亿后的问题开始暴露，而政府出台的家电下乡等政策使得消费行情逐步接力周期。

　　第二波转向：水利、保障房催生周期，物价上行切向消费。2010年12月下旬的中央农村工作会议，以及1月底发布的聚焦农业的一号文件，重点强调要加快水利改革发展。2010年12月15日，中央经济工作会议要加快推进住房保障体系建设。保障房建设加速，带动上游和中游周期板块的景气。2011年出现较大的通货膨胀压力，CPI走高，在2011年7月到达峰值6.5%。2011年央行五次上调金融机构存款准备金率，流动性收紧房地产负面影响较大，行情向消费切换。

　　第三波转向：地产回暖催生周期，市场下挫消费防守。2011年底至2012年中，央行先后三次降准、两次降息，货币政策宽松使得地产销售和地产投资回暖，一线房价明显回升。经济企稳带动周期行情表现。但是中央经济工作会议在部署2013年工作时，明确提出坚持“房地产市场调控不动摇”，要在坚决抑制投机投资性住房需求的同时，支持合理自住和改善性需求。2013年一季度，房地产增长的潜力已经显著下降，市场风格由周期切换到消费。

　　周期/消费切换的历史共性在于ROE和投资增速拐点。总结来看，每一波周期切换到消费都会有两个特点：1）周期ROE拐点出现，消费ROE处于短期高位或向上拐点；2）固定资产投资增速向下拐点，或指数处于短期高点，即将开启向下拐点。站在当前时点，固定资产投资增速拐点和地产开发投资拐点已现，周期板块还能继续表现的动能在于供给侧，环保督查+限产等供给端因素将周期拐点后延。伴随供给侧预期的充分兑现、人民币强势背景下的热钱流入、CPI上涨预期催化，消费行情有望到来，推荐白酒、航空、汽车、商贸零售、家电。

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